短期资本流动与货币危机

第三节　短期资本流动与货币危机

国际短期资本流动是指发生在国际间的、期限在一年以下的资本流动。它主要采取短期金融资产的形式，例如活期存款、短期国库券、大额可转让存单（CDs）、商业票据、银行承兑票据等货币市场金融工具及银行间的同业拆借。有时，这一资本流动也以在短期内持有长期金融资产的形式出现，例如在股票市场、长期证券市场上的短期投资行为。

影响国际短期资本流动的主要因素是短期内的投资收益与风险。因此，它具有以下特点：第一，对经济的各种变动极为敏感，资本流动的反复性大，具有较强的投机性；第二，受心理预期因素的影响非常突出。由于现实经济存在不确定性，对未来经济形势变动的预期常常在短期内主宰了短期资本的流动。这种预期有时是建立在经济基础上的，有时则纯粹是由未经证实的信息和谣言导致的。

一、货币危机的概念

货币危机（Currency Crisis）的含义有广义与狭义两种。狭义的货币危机与特定的汇率制度（通常是固定汇率制）相对应，其含义是，实行固定汇率制的国家，在非常被动的情况下（如在经济基本面恶化的情况下，或者在遭遇强大的投机攻击情况下），对本国的汇率制度进行调整，转而实行浮动汇率制，而由市场决定的汇率水平远远高于原先所刻意维护的水平（即官方汇率），这种汇率变动的影响难以控制、难以容忍，这一现象就是货币危机。广义的货币危机泛指一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度（有的学者认为该幅度为15％～20％）时，就可以称之为货币危机。

在研究中，有的学者对货币危机与金融危机（Financial Crisis）的概念不加区分。但一般认为这两者是存在区别的。前者主要发生在外汇市场上，体现为汇率的变动；而后者的范围更广，还包括发生在股票市场和银行体系等国内金融市场上的价格波动，以及金融机构的经营困难与破产等。当然，货币危机可以诱发金融危机，而一系列经济及非经济事件引发的金融危机也会导致货币危机的发生，两者存在一定的联系。

二、货币危机发生的原因

（一）经济基础变化带来的投机冲击所导致的货币危机

这种类型的货币危机具有以下特点：

第一，在货币危机的成因上，这一货币危机的发生是由于政府不合理的宏观政策引起的。固定汇率制要求政府持有相当数量的外汇储备以维持汇率，但国内信贷的扩张会导致外汇储备的流失，因此是政府扩张性政策将经济推向货币危机之中。

第二，在货币危机的发生机制上，投机冲击导致外汇储备急剧下降为零是这种货币危机发生的一般过程。在这一过程中，一国政府基本处于被动的地位，预期因素只是使货币危机发生的时间提前，储备存量是决定固定汇率制放弃与否的中心变量。

第三，在货币危机的防范机制上，紧缩性财政货币政策是防止这种货币危机发生的关键。鉴于货币危机发生原因在于经济基础，投机性冲击只是外在因素，因此诸如从国外贷款、限制资金流动等措施只能暂时性稳定汇率，如果没有基本经济政策的调整，固定汇率制仍将崩溃，或者只能以很高的成本予以持续。

（二）主要由心理预期带来的投机性冲击所导致的货币危机

这种类型的货币危机具有以下特点：

第一，在货币危机的成因上，这种货币危机的发生与国际短期资本流动独特的运动规律有关，它主要是由于市场投机者的贬值预期心理造成的。这种投机预期可以完全与经济基本面无关，只要它的幅度足够大，就可以通过利率变动最终迫使政府放弃平价，从而使这一预期得以实现。

第二，在货币危机的发生机制上，政府为抵御投机冲击而持续提高利率直至最终放弃固定汇率制是这种货币危机发生的一般过程。在这一过程中，中央银行主动地介入市场采取措施进行防御。预期因素决定了货币危机是否会发生、发生到什么程度，而利率水平则是决定固定汇率制放弃与否的中心变量。

三、货币危机的传播

在金融市场一体化的今天，一国发生货币危机极易传播到其他国家。这种因其他国家爆发的货币危机的传播而发生的货币危机被称为“蔓延型货币危机”（Contagion Currency Crisis）。货币危机最容易传播到以下三类国家：

第一类是与货币危机发生国有较密切的贸易联系的国家。这样，发生货币危机的国家或者对该国商品的进口下降，或者对该国的出口形成巨大压力，从而导致该国贸易收支变化，这会诱发投机攻击。

第二类是与货币危机发生国存在较为相近的经济结构、发展模式，尤其是存在潜在的经济问题（比如汇率高估）的国家。投机资金会比较一致地对这些国家逐一攻击。

第三类是过分依赖国外资本流入的国家。影响比较大的货币危机发生后，国际金融市场上的投机资金一般都会调整或收缩其持有的外国资产，至少是存在较大风险的国家的资产。许多国家将不可避免地发生相当部分资金流出的现象，如果这一流出对该国的国际收支有重大影响，则该国也有可能发生货币危机。

四、货币危机的影响

货币危机无论对危机发生国还是对整个世界经济都会有重大的影响和严重的危害。货币危机的不利影响体现在以下几个方面。

第一，货币危机发生过程中出现的对经济的不利影响。例如为了抵御货币危机引起的资金外流，政府会采取提高利率的措施，而且其对外汇市场的管制可能会维持很长时间，这将对经济带来严重的消极影响。同时，危机期间大量资金会在国内外频繁流动，从而扰乱该国的金融市场。此外，货币危机期间的不稳定局势会对公众的正常生产经营活动带来很大干扰，一国的经济秩序也往往陷入混乱状态。

第二，货币危机发生后经济条件会发生变化。首先，货币危机容易诱发金融危机、经济危机乃至于政治危机、社会危机。其次，外国资金往往在货币危机发生后大举撤出该国，给经济发展带来沉重打击。再次，货币危机导致以本币衡量的对外债务大量增加。最后，货币危机发生后被迫采取的浮动汇率制度，往往因为政府无力有效管理而波动过大，给正常的生产、贸易带来不利影响。

第三，从货币危机发生后的相当长的时期内政府被迫采取的补救性措施的影响看，紧缩性财政货币政策往往是最普遍的。但若货币危机并不是由扩张性的宏观政策因素导致时，这一措施很可能给社会带来巨大的灾难。另外，为获得外国的资金援助，一国政府将被迫接受这些援助所附加的种种条件，例如开放本国商品金融市场等，这给本国的经济运行带来较大的风险。

当然，货币危机能够暴露一国经济隐藏着的诸多问题，使之有可能得到根本解决；同时，货币的大幅度贬值也将纠正货币高估现象，有利于改善国际收支。但是，这些有利因素是在非常痛苦的过程中发挥作用的，所以总的来看，货币危机的危害性远远大于积极性。