汇率体制改革与金融体制改革的关系

第三节　汇率体制改革与金融体制改革的关系

金融体制改革包含了金融领域中方方面面的内容，汇率体制改革是其中必不可少的一个重要环节。同时，汇率体制的完善与健全又会反过来促进金融改革其他方面的顺利进行，从而推动金融市场的整体进步。

一、汇率体制改革是金融体制改革的重要内容

“十二五”规划纲要中明确指出，深化金融体制改革的重要措施之一就是完善以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度，推进外汇管理体制改革。汇率是金融市场中的重要变量，汇率水平的合理和汇率形成机制的市场化本来就是金融体制完善健全的必然要求。

而且，汇率作为对外经济发展中重要的价格杠杆，其变化还会影响到贸易收支和资本流动。汇率水平的扭曲不仅会对实体经济造成损害，导致金融市场流动性下降，还会引来投机资本的冲击，破坏正常的金融秩序，甚至引发金融危机。汇率水平的基本合理关乎到整个金融体系的稳定。

不仅如此，汇率市场化还是金融体制其他方面完善的必要前提。张斌（2011）认为，人民币汇率形成机制改革位于各项金融改革政策当中最优先的位置。它不仅有助于减少对外净资产增长，还有助于优化对外资产结构，是所有金融政策改革政策中标本兼治、全面解决中国对外资产负债表问题的政策工具。所以，汇率体制改革是金融体制改革的重要内容，它与金融领域中的其他改革紧密联系在一起，共同构成了金融改革的完整体系。

二、汇率体制改革促进金融体制改革

上面已经提到，汇率体制改革能够推动金融体制改革其他方面的进行，下面具体进行分析。

（一）汇率体制改革有利于提高市场主体的风险意识和避险能力

人民币汇率改革的市场化程度不断加深意味着逐步减少对于汇率水平的行政干预，让汇率水平真正由市场供求来决定。那么，人民币对于某种货币（尤其是美元）汇率的短期波动性就会加强，这就要求市场参与者提高外汇风险意识和判断汇率走势的水平，合理利用各种工具规避风险。

避险能力不是书本上可以完全学到的，还要从实践中学习，特别要从失败中汲取教训。在过去的很长一段时间里，我国实行钉住或盯住美元的汇率制度，使得我国以美元计价的出口企业长期缺乏避险意识，避险能力不足。汇率的市场化改革给予了企业一个提高避险能力的平台，在这个平台上优胜劣汰，适者生存。

可以预见，随着汇率制度改革的推进，我国企业规避外汇风险的意识和能力会有很大提高，金融市场的效率也会随之提高。

（二）汇率体制改革有利于提高货币政策的独立性和有效性

中央银行货币政策的优化是完善金融调控机制的重要任务。汇率体制改革有利于增强我国中央银行货币政策的独立性和自主性，提高宏观经济政策调整的主动性和有效性。

理论上，如果一国中央银行负有维持一定汇率目标的义务，那么，它必须随时通过干预外汇市场使实际汇率水平不偏离这个目标，而持续性的外汇市场干预本身就构成了中央银行货币政策运用的一个部分，并且可能因此成为与中央银行货币政策运作的基本目标相冲突的一个部分。进入21世纪以后，我国的国际收支出现大幅顺差并逐年扩大，为保持人民币不升值，中央银行必须购买外汇、出售本币，结果增加了国内基础货币供给，而这与中央银行控制国内货币供给或其增长速度的政策目标相矛盾。同时，基础货币的大量投放带来潜在的通货膨胀压力，为稳定物价应该提高利率，但是利率的提高会加大升值压力，中央银行在利率政策决策上受到了来自汇率目标和汇率体制上的牵制，货币政策的独立性和有效性受到不利影响。

为防止流动性过剩，货币当局需要进行回收基础货币的“对冲操作”，这种对冲操作可通货出售货币当局所持有的政府债券或发行中央银行票据等形式来进行。从近年来我国的实践来看，对冲操作实际上成了中央银行货币政策运作的一个常规性行为。大规模的对冲操作意味着我国货币政策的运行在很大程度上被动地适应着外汇市场的行情变动。

因此，人民币汇率体制朝着更有弹性的方向改革会促使我国中央银行货币政策具有更多的灵活性和有效性，更加有利于我国宏观经济政策调节朝着现代型的成熟型的经济手段运用方向发展。

（三）汇率体制改革有利于外汇市场建设

汇率市场化改革是外汇市场深入发展的重要条件。首先，市场化的汇率能够真实有效地反映一国经济发展的波动和市场资金的供求变化。这种信息反应的有效性对于外汇市场的交易者来说至关重要。更进一步，外汇市场对于经济的调节作用是通过影响市场上的供求关系来实现的，如果汇率制度不能保证汇率水平及供求资金的变化是真实有效的，那外汇市场对经济的调节作用就无从谈起。

其次，汇率市场化改革要求逐步扩大汇率的浮动空间，从而形成不同市场参与者对汇率运动方向和程度的不同预期。这种预期的不一致性保证了处于不同交易地位、基于不同价格的交易者都能找到对手实现交易，即实现了外汇市场的深度和广度。相反，如果汇率基本固定不变或长期呈单向变动，有可能导致市场对汇率未来走势形成一致预期，市场上找不到足够的交易对手进行交易，市场也就难以成型。

最后，汇率体制改革也能够促进外汇衍生品交易种类的开发和交易量的扩大。与国际上主要的外汇衍生品市场相比，我国的外汇衍生品市场无论是产品种类还是交易数量都比较少，其原因之一就是我国的汇率体制相对僵化，汇率浮动空间较小，一定程度上抑制了对外汇衍生品的需求。汇率体制的市场化改革能够刺激套期保值者和投机者对于外汇衍生品交易的不同需求，从而促进外汇衍生品的开发和交易量的扩大，繁荣外汇衍生品市场。

（四）汇率体制改革有利于金融机构经营服务能力和监管机构监管能力的提高

汇率体制改革和金融机构的改革是紧密的联系在一起的。中央银行维持特定汇率水平的操作主要是在银行间上市场与商业银行等金融机构买卖外汇实现的。如果我国的汇率制度更加灵活，汇率浮动空间进一步扩大，这将会减少银行体系的压力，促使金融机构更加以市场为导向。一方面，汇率市场化改革会促使商业银行等金融机构不断调整自身的外汇资产和负债结构，优化投资组合，提高经营能力。另一方面，市场化的经营理念将引导金融机构从客户的利益出发，开发和完善外汇业务，为进出口企业和外汇资产投资者提供更优质的服务。

汇率体制的改革也给金融监管机构提出了更高的要求。汇率制度更加灵活要求监管机构减少对汇率水平的直接入市干预，但是不放松监管，而是转变管理的方式和理念。监管机构今后应强化对外汇市场的审慎性监管，在干预方式上逐渐向口头干预转变；同时，应改变调控手段，尝试通过建立外汇平准基金等方式进行间接调控；此外，还应完善市场信息披露机制，提高外汇市场透明度。

（五）汇率体制改革有利于资本账户开放和人民币国际化

经济学界流行的“三元悖论”（或称“不可能三角”）认为，一个经济体在一定时期中通常不能同时实现“资本市场开放、独立货币政策与固定汇率体制”。很显然，进一步改革汇率体制，提高人民币汇率弹性可为中国资本账户的扩大开放提供有利支持。

另外，从金融安全的角度来看，汇率弹性提高意味着国内金融体系具有对市场波动的更大的适应性，从而有利于资本账户的完全开放。资本账户自由化意味着国际资金可以毫无阻碍地通行于国内各市场。在这一背景下，如果继续实行固定汇率制，或者人为地设定极小的汇率变动区间，一定时候便会出现投机性资金大规模流动的可能性。大规模投机性资金的跨境流动在一定时候可能带来对国内金融体系的强烈冲击效应。尤其在外汇衍生品市场尚不健全的情况下，衍生品交易的高杠杆率和低交易成本还可能会放大冲击效应。

汇率制度改革通过推进本账户开放，也为人民币国际化提供了便利条件。随着人民币国际化进程的推进，当非居民持有的人民币达到一定的数量就会产生资产保值增值的需求，从而产生了人民币在资本账户下可自由兑换的需求。早期阶段的人民币国际化不必然带来资本账户进一步开放的要求，但在人民币国际化的后续阶段中，中国资本账户开放与否或者开放程度的高低就会上升成为一个无法回避的国际性问题。

（六）汇率体制改革有利于推动利率市场化进程

汇率体制改革和利率市场化改革同为金融体制改革的两个重要内容，两者相互促进。一方面，利率市场化改革是汇率体制改革的前提条件（参见本章第五节）；另一方面，汇率体制改革有利于推动利率市场化的进程。

利率和汇率同为金融资产的价格，利率是本币资金的价格，汇率是以本币表示的外币价格，两者无论在现实中还是在理论上都具有密切的相关性。其中，汇率主要通过物价水平的变化影响利率，例如本币贬值会引起国内物价水平上升，导致实际利率下降，从而引起借贷资本供求失衡，产生名义利率上升的压力。此外，汇率变动对利率的传导机制也受预期因素的影响。

汇率对利率的传导机制能否发挥作用，其前提条件之一是汇率的变化具有灵活性及外汇市场的充分开放。在维持固定汇率的前提下，汇率对利率的传导机制被切断；而且，中央银行被动地在外汇市场上买卖外汇，引起外汇储备迅速变化和商业银行在中央银行超额储备金的变化，进而导致货币供给量的变化。此时的利率水平是人为决定的，而不是市场中所需要的货币供求的真实反映。只有让汇率充分浮动，利率决定才有市场化的可能。

同时，金融体制各方面的改革是相互借鉴、取长补短的。汇率制度的改革会在具体安排和实施上为利率市场化改革提供了参考。

综上所述，汇率体制改革不仅是金融改革体制的要义之一，还会从多个方面促进金融体制的发展和完善。有鉴于此，我国应继续完善人民币汇率体制，逐步扩大汇率弹性，充分发挥汇率体制改革对金融体制改革的促进作用。