私募股权投资基金的设立形式

私募股权投资基金的设立是基金投资的必经程序。笔者在本书前文已经提到过，私募股权投资基金主要分为三种，公司制、有限合伙制及契约制基金，基金设立过程中首先需要确定采用哪种形式设立基金。本节我们主要从投资者数量及基金规模、设立程序、税收政策、基金管理人权限、基金法律主体资格、激励机制等方面进行对比。

一、投资者数量及基金规模

投资者数量导致基金的规模存在较大差异。

关于公司制私募股权投资基金，《公司法》第24条和第79条对公司股东人数作出了相关规定：有限责任公司由50个以下股东出资设立；设立股份有限公司，应当有2人以上200人以下为发起人。一般情况下，公司制私募投资基金采用有限责任公司的形式，因此投资人（股东）人数不超过50人。

关于有限合伙制私募股权投资基金，《合伙企业法》第61条规定，有限合伙企业由2个以上50个以下合伙人设立。合伙制私募投资基金采用有限合伙制，投资人（合伙人）不超过50人。因此有限合伙制基金的投资人（合伙人）不超过50人。

关于契约制私募股权投资基金，《证券投资基金法》第88条规定，非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过200人。采用契约制私募投资基金的，投资人不超过200人。单从投资人的人数规定上看，契约制私募股权投资基金可募集的投资人人数最多。

二、设立程序

公司制、有限合伙制、契约制基金在设立时，因其组织形式的不同而有完全不同的设立程序。

公司制私募股权投资基金和合伙制私募股权投资基金的设立需要经过工商行政管理部门登记注册，设立程序与一般公司或合伙企业设立一致，但与契约制基金相比就较为复杂。

契约制私募股权投资基金不是一个法律实体，省去了工商行政管理部门登记注册流程，投资人、基金管理人以及基金托管人的法律地位、职能和相互关系均通过各方签订的基金合同进行约定。

三、税收政策

公司制私募投资基金在税收方面存在双重税收的情况。即一方面基金作为法人主体，就公司的收入需要依法缴纳企业所得税；另一方面投资人作为公司股东在分红后还要缴纳所得税。双重的税负会严重影响基金投资人收益，对基金管理人而言也会降低基金的业绩，这是对公司制私募投资基金最为不利的方面。目前，我国各地政府为鼓励私募投资基金的发展，出台了不同程度的税收优惠政策，可以适当减轻公司制私募投资基金在公司层面的税收。

合伙制私募投资基金在税收方面不存在双重税收的情况。合伙企业作为非法人机构，不需要缴纳企业所得税［《企业所得税法》第1条：在中华人民共和国境内，企业和其他取得收入的组织（以下统称企业）为企业所得税的纳税人，依照本法的规定缴纳企业所得税。个人独资企业、合伙企业不适用本法］。仅仅是基金投资人（合伙人）在进行利润分配时要缴纳所得税，并且基金管理人对投资人的所得税有代扣代缴义务，如果不代扣代缴会给基金管理人带来税务风险。

契约制私募投资基金在税收方面也不存在双重税收的情况，契约制私募投资基金并不是一个法律上的实体，也无法纳税。《证券投资基金法》第8条规定，基金财产投资的相关税收，由基金份额持有人承担，基金管理人或者其他扣缴义务人按照国家有关税收征收的规定代扣代缴。虽然有这条原则性的规定，但在税收法规中并无相关具体规定，实践中，由于契约制私募投资基金本身不是法律实体，基金管理人的代扣代缴很难实施，因此，实践中基金管理人对投资人的收益也无代扣代缴义务，由投资人自行申报缴纳。

四、基金管理人权限

公司制私募股权投资基金，基金主体是公司，根据《公司法》及相关法规、公司章程的规定运行，公司设股东会、董事会（或执行董事）、监事会（或监事），根据公司章程，公司重大事项的决策权在股东会或董事会，基金管理人对基金的运作管理会受到股东会或董事会的影响，从而导致投资决策效率较低，影响程度的大小取决于股东会或董事会对基金管理人的授权情况。另外，由于公司这种组织形式在我国的立法体系中最为成熟，有较为完善的法律体系可依，所以出现管理风险的可能性最小。

合伙制私募股权投资基金，有限合伙人（投资人）不参与基金管理和投资决策，基金管理人通常担任基金的普通合伙人和执行事务合伙人，并通过委托管理协议担任基金的管理人，基金管理人受合伙人会议的约束，这种形式比公司制私募投资基金更能够发挥基金管理人的专业投资能力，提高投资决策效率。但在实践中，合伙制私募股权投资基金存在有限合伙人越权处理基金事务的可能性。我国《合伙企业法》第76条针对此种现象作了如下规定：“第三人有理由相信有限合伙人为普通合伙人并与其交易的，该有限合伙人对该笔交易承担与普通合伙人同样的责任。有限合伙人未经授权以有限合伙企业名义与他人进行交易，给有限合伙企业或者其他合伙人造成损失的，该有限合伙人应当承担赔偿责任。”另外，基金管理人担任合伙企业的普通合伙人这一设置事实上达不到普通合伙人承担无限连带责任的法律后果，不符合立法的初衷。基金管理人通常是基金管理公司，公司是以自身的财产为限对公司债务承担责任，基金管理人的责任范围仅限于公司的财产，而不能及于公司股东的财产，客观上不能实现股东个人承担无限连带责任。

契约制私募股权投资基金，其基金本身并不是法律实体，我国目前也没有出台类似《公司法》或《合伙企业法》等可以直接适用的法律，契约制私募股权投资基金主要受到证监会制定的《私募投资基金监督管理暂行办法》的规制，实践中亟须国家立法予以完善。契约制私募股权投资基金投资人与基金管理人的权利义务由双方协议约定，事实上投资人基本无法参与具体的投资决策，基金管理人的权限更高，决策也更自由。这种基金设立模式能够提高投资决策效率，在众多基金争抢优质项目时可以快速决策，但同时也由于约束较少，对投资人而言风险也就越大。

五、基金法律主体资格

公司制私募股权投资基金和有限合伙制私募股权投资基金都是法律规定的组织形式，具有实体资格，可以作为被投资企业的股东，在办理工商变更登记方面没有障碍。

契约制私募股权投资基金不是法律规定的实体，不具有法律意义上的人格。实践中，在开立托管账户，尤其是在办理股权变更方面会面临问题和障碍。在2014年之前，由券商、信托、基金公司等金融机构之外的基金管理人发起契约制基金几乎不可行，证监会于2014年6月30日通过，8月21日公布施行了《私募投资基金监督管理暂行办法》后，中国证券登记结算有限责任公司于2014年制定公布了《关于私募投资基金开户和结算有关问题的通知》，该通知中明确规定：私募基金由基金管理人申请开户，有资产托管人的私募基金，也可以由资产托管人申请开户。私募基金证券账户名称为“基金管理人全称—私募基金名称”，私募基金管理人每设立一只私募基金，可以按不同的证券交易场所各申请开立一个证券账户。此后，契约制私募投资基金才逐渐落地。

虽然开立账户问题逐步解决，但契约制私募股权投资基金在股权登记和财产隔离上还存在现实的障碍。私募投资基金投资未上市（挂牌）公司股权需要在工商登记部门进行股权变更登记，但却往往因为其不是法律意义上的实体，登记部门无法办理。基金管理人为了解决这一障碍，部分以管理人自己的名义去做股权变更登记，这种变通的做法却存在两个方面的法律隐患：第一，登记在基金管理人名下的股权在登记机关进行的登记有对外宣示效力，任何第三方都有权认为该股权即是基金管理人的股权，在基金管理人因自身的原因出现诉讼时，登记在其名下的基金存在被查封、冻结的风险而损害基金投资人的权益，这就是缺乏财产隔离机制而出现的财产混同问题；第二，基金管理人所管理的基金可能不止一个，上述的登记方法表面上也无法明确到底是哪一只基金的财产，容易造成基金之间财产的混同。有的地方登记部门允许以“基金管理人全称—私募基金名称”的名义办理股权登记，这样登记比前一种登记可以看出是哪一只基金进行的股权投资，但是否可以起到将基金财产与基金管理人的财产相隔离还是存在很大的不确定性，这种操作方式与信托公司的信托财产不一样，《信托法》等法律法规明确了信托财产的独立性，将信托公司财产与信托财产在法律层面上进行了隔离。另外，在股东出资及股东分配红利时，也可能遇到出资账户和收取红利账户与股东名称不符而导致不被会计师事务所认可的问题。

六、激励机制

公司制私募股权投资基金中，基金管理人作为公司股东，其收益取决于所持的股权比例，出现由于持股比例较低或者公司业绩激励不足而收益较低的情况很正常，因此对基金管理人的激励有限。

有限合伙制私募股权投资基金，实践中常见的操作手法是：出资比例方面，有限合伙人出资98%—99%，普通合伙人（基金管理人）出资1%—2%；而收益分配方面，对于超额收益部分，有限合伙人获得80%，普通合伙人获得20%。也就是说对于超额收益部分，基金管理人以极少的投资可以获得极大的收益，杠杆可以达到10—20倍，这对基金管理人而言是非常有吸引力的，也是促使基金管理人将基金运作得更好的最大动力。

契约制私募股权投资基金的收益分配方式由各方当事人签订的基金合同进行约定，操作模式上与合伙制基金类似，存在自己的激励模式，对基金管理人也非常有吸引力。

以上对三种基金模式作了大致的比较。一般而言，大型政策型母基金会采用公司制，其他的私募股权投资基金大多采用有限合伙制或契约制。到底采用哪一种形式，除比较各种形式的优劣外，更多的还要视具体的情况以及拟投资的项目而定。