甄选优质指数产品的标准

对冲投资部副总监　何仁科

2009年以来指数类产品呈高速扩张态势。2009年随着A股市场的回暖,指数基金快速增长。2010年,主题、行业和风格指数等基金也相继问世,当年新发指数基金超过历年指数基金发行数目总和,由此2010年被称为“指数基金年”。2011年,在放松管制的监管思想指导下,指数基金审批通道开辟,这标志着被动投资迎来了全新发展时期。从审批通道开放至今,已有34只指数上报审批。面对如此丰富的产品盛宴,我们应依据什么标准来抉择呢?为此,我们可从国际和国内指数产品发展脉络来剖析。从国际指数的产品规模观察,目前国际前十大ETF跟踪的指数有标准普尔500、MSCI新兴市场指数、MSCI EAFE指数、罗素2000、MSCI US Broad Market指数和纳斯达克100等。可以发现,这些指数多为宽基指数。而特定窄基Beta的产品其规模则相对落后。

换个角度,我们从国际著名指数产品供应商的产品路线选择偏好来观察。安硕是全球以及全美最大的ETF发行商,分析旗下产品,可以发现其产品线策略是优先发行宽基指数产品,包括标准普尔500、罗素2000、罗素1000等,然后发行行业、主题和商品类指数产品特定窄基产品,但是前者的规模明显高于后者。又比如先锋集团,其ETF产品布局也是先从大中盘开始,然后布局多个行业和主题ETF产品。

从国内指数基金发展看,情况也大致如此。目前,国内指数基金包括ETF,前十名产品跟踪的指数为沪深300、上证50、深证100和上证180指数。根据最新数据,剔除联结基金,这些指数相关产品占所有指数基金的资产比例高达71.25%。可见,国内指数产品的运行规律也与国际市场类似,以有市场代表性的宽基产品为主。

观察到这三点,一个自然的问题是:国际投资者和国际指数供应商为什么都偏好这些指数?它们有何共同特征?

通过分析,这些指数通常具有如下特征:一是广泛的市场代表性。我们可以观察到这些指数多为宽基指数,其指数成分股市值占市场市值比例很高,能很好刻画该市场的变化趋势。二是行业分布均衡。因为每个行业或多或少带有周期性,而且周期可能会交叉出现,因此,很好的行业均衡性会有效降低行业轮动的风险。同时,行业、主题等指数周期性明显,波动性上升,适合风险承受度高的投资者,其相关投资产品受众相对会较窄。

探究其更深层次的原因则是,一般来讲,对于具有代表市场的可投资指数,市场代表性越高,行业分布越均衡,其风险调整后收益较高的可能性较高。那么中国A股市场是否也有这样的特性呢?

我们以深证300指数发布时间2009年11月4日为起点,截至2011年7月21日为分析区间。上海市场以上证50指数和上证180指数为分析对象,深圳市场则是深成指、深证100和深证300。

那么,这些指数的市场代表性和行业分布如何呢?从市场代表性来看,目前上证50和上证180对上海市场的流通市值覆盖率分别为54.5%和74.5%,深证成指、深证100指数、深证300指数对深圳市场的流通市值覆盖率分别为28%、43%和66%。从行业分布看,上证180的金融、煤炭等行业的权重配置明显低于上证50,而深证300指数的行业权重分布与深市整体最为接近,改善了深证100、深证成指中“金融地产”等权重偏高,而“信息技术”等权重偏低的情况。

我们看看这些指数的收益波动情况。在分析区间,上证50收益率为-13.56%,上证180为-9.64%,两者收益率相差近4个百分点;而波动率非常接近,两者波动率分别为23.11%和23.14%。我们再来看看深圳市场的深成指、深证100和深证300,三者的收益率分别为-2.94%、-0.19%和1.70%;而三者波动率也非常接近,在25.5%左右。因此从这些数据看,中国市场并不例外,也具有类似特性。

我们知道在2007年和2009年,鲜有主动型股票基金超越深证100指数产品。但随着深圳市场的快速扩容和市场结构的完善,指数调整显然不能及时反映这种变化,市场代表性和行业均衡性明显下降。从上述分析推论可知,我们应该倾向选择市场代表性更好、行业分布更加均衡的深圳指数产品,而深圳市场指数产品的快速发展则提供了可行性。