国际融资的分类及特点

第二节　国际融资的分类及特点

根据国际融资关系中债权债务关系存在的层次来分类，有存在双重债权债务关系的间接融资，还有只含单一债权债务关系的直接融资。

1.直接融资

1.1　国际债券融资

国际债券即发行国外债券，是指一国政府及其所属机构、企业、私人公司、银行或国际金融机构等在国际债券市场上以外国货币面值发行的债券。国际债券主要分为欧洲债券和外国债券两种。

1.1.1　欧洲债券融资的主要特点

第一，管制松散。欧洲债券市场的所在货币当局，对银行及金融机构、跨国公司、国际金融机构的融资活动管制都很松。如果在美国纽约市场发行美元债券，美国对此审查相当严格，很难获准；而在欧洲货币市场发行美元债券，手续则较为简单，不需评级机构评级，也不必向任何机构登记注册，而债券注册则只向当地证券交易所提交说明书即可。

第二，币种多样化。欧洲债券可以有更多的货币种类选择，而且当一些借款人想展期筹集较大金额的资金时，欧洲货币市场都能满足这些需要，满足货币种类和数量的需要。

第三，交易集中。欧洲债券市场的交易全部在证券交易所里成交，没有场外市场，要接受证券交易所规章制度的管理和监督。

第四，资金调拨方便。欧洲市场是完全自由的市场，不存在限制和标准。加上在欧洲的一些金融中心，银行林立，业务经验丰富，融资类型多，电讯联系发达，银行遍布世界各地，资金的调拨非常方便，若融资后需调换成各种所需货币，可在最短时间内完成调换并调拨到世界各地。

1.1.2　外国债券融资的主要特点

第一，发行外国债券首先要对借款者进行评级。借款者涉及许多机构或公司企业，其信誉程度决定了能否发行债券及借款的数额，资信高的可以获准发行，且发行限额较高。如日本政府规定，发行日元债券，属政府级即AAA级，贷款数额可不受限制；AA级的限定只可发行300亿日元；未评级的只能发行100亿日元。

第二，外国债券发行额较大且筹资多国化、多样化。美国就规定在美国发行美元债券，规模至少5 000万美元。从世界发行境外债券筹资数额来看，相当可观，约占国际筹资总额的60％。

第三，资金使用无严格限制，但不得干扰债权国的财政金融政策。发行外国债券筹到的资金，其具体的用途及使用进度，债权国一般没有特殊要求，但债券毕竟是在外国发行，各国的经济、金融、税收等政策和法令又各异，在发行过程中要熟悉掌握和注意执行当地的法律。

第四，外国债券要受外国当地有关金融当局的管理，因此筹资手续相当复杂。比如，在美国发行扬基债券要经美国证券交易委员会批准。而且，外国债券融资对资信评级、申请手续和报送的资料都要求较严、较细，非常复杂。

1.2　国际股票融资

国际股票即境外发行股票，是指企业通过直接或间接途径向国际投资者发行股票并在国内外交易所上市。

国际股票融资具有如下特点：

1.2.1　永久性

这是由股票融资这一方式决定的，由于股票没有期限的限定，股东在任何情况下都不得要求退股，因此，引进的外资能够成为永久的生产性资金留在企业内，而不至于像一般合资或合作企业一样，会因合同到期或意外变故，外方抽回资金而使企业陷入困境。特别是通过发行B股融资，筹资国吸引的外资只会增加而不会减少，B股只能在外国投资者之间进行交易而不能卖给国内投资者，因此筹资国所筹外资就较为稳定，该国吸引外资的数量也不会受到游资的冲击。

1.2.2　主动性

通过股票吸引外资，筹资国可运用法律和政策性手段约束投资者的购买方式、购买种类、资金进出的方式、税率等，并作出相应的规定，筹资国还可以自主决定哪些行业、企业允许外商投资，哪些不行，从而正确引导投资方向。

1.2.3　高效性

国际股票融资有利于对外发行股票的企业在更高层次上走向世界。国外股票持有者从自身的利益出发，会十分关心企业的经营成果，有利于企业改善经营管理，提高盈利水平。而企业因股票向外发行，无形中提高了国际知名度和信誉，有利于企业开拓产品销售市场，开展国际化经营。

1.3　海外投资基金融资

海外投资基金融资的作用在于使社会闲散的资金聚合起来，并在一个较长的期间维系在一起，这对融资者来说相当有益。此外，稳健经营是投资基金的一般投资策略，因而投资基金对资本市场的稳定和发展也相当有益。

海外投资基金融资具有如下特点。

（1）海外投资基金的共同特点是，以开放型为主，且上市销售，并追求成长性，这就有利于具有持续赢利能力和高成长潜力的企业获得资金，得到快速的发展。

（2）投资基金不能参与被投资企业的经营管理，这就避免了投融资双方利益失衡、融资方资产流失及丧失控股权等弊端。

1.4　外国直接投资

20世纪80年代以来，世界经济中出现了两个引人注目的现象：其一，国际直接投资超越了国际贸易，成为国际经济联系中更主要的载体；其二，国际直接投资超过了国际银行间贷款，成为发展中国家外资结构中更重要的构成形式。

外国直接投资的发展过程出现的最大特点就是，发达国家和地区不仅是外国直接投资流出的主角，也是外国直接投资流入的主角。自外国直接投资产生伊始，发达国家和地区就是外国直接投资的主角。20世纪80～90年代前期，发展中国家在外国直接投资发展中地位一度有所提高。1993年，发展中国家对外直接投资流出占全球的比重达到了16.1％，对外直接投资流入占全球的比重在1994年达到了39.9％。然而，20世纪90年代后期，这一趋势却又急转直下，发达国家重新占据主导地位。

外国直接投资发展的另一个特点是发达国家之间相互投资非常活跃。1995～1999年，美国和西欧的相互投资由840亿美元增加到2863亿美元，增加了240.8％。其中，美国对欧盟的投资由488亿美元增加到582亿美元，欧盟对美国的投资由351亿美元增加到2281亿美元，分别增加了19.3％和549.9％。由于美国和欧盟间相互投资的迅速增加，其相互投资占外国直接投资的比重（按对内直接投资额计）就由1995年的25.3％提高到了1999年的33.1％。

2004年6月28日，经济合作与发展组织，简称经合组织（OECD）公布了《外国直接投资发展现状与趋势》初期预测报告，指出2003年中国首次超过美国成为最大的外国直接投资接受国。

2003年，OECD 30个国家对外直接投资额为5760亿美元，比2002年增长1.6％。前三年分别是：2000年为1.2万亿美元，2001年为6620亿美元，2002年为5670亿美元。OECD吸收外国直接投资额为3840亿美元，比2002年下降28％，已连续三年下降（2000年、2001年、2002年分别为1.3万亿、6620亿和5350亿美元）。OECD FDI净流入额为1920亿美元，比2002年的317亿美元增长5倍。

报告特别指出，中国首次超过美国成为接受FDI最多的国家。2003年吸收了OECD和世界其他国家和地区FDI 530亿美元，同期流入美国的FDI为400亿美元。报告称，外国投资者看好中国的驱动力已由过去低收入和生产成本优势转向当地市场规模。

2.间接融资

2.1　外国政府贷款

外国政府贷款是由贷款国用国家预算资金直接与借款国发生的信贷关系，其多数为政府间的双边援助贷款，少数为多边援助贷款，它是国家资本输出的一种形式。

其特点是：

（1）贷款条件比较优惠，贷款期限长，利率低。政府贷款具有双边经济援助性质，按照国际惯例，政府贷款一般都含有25％的赠与部分。据世界银行统计，1978年世界各国政府贷款平均年限为30.5年，利率为3％。具体来看，日本政府项目贷款转贷期限一般为30年，利率为2.2％左右；德国政府贷款转贷期限一般为20年，利率为0.75％～3.25％。

（2）贷款与专门项目相联系。比如，用于借款国的交通、农业、卫生等大型开发项目。

（3）由于带有一些政治因素，有时规定购买限制性条款。所谓购买限制性条款，是指借款国必须以贷款的一部分或全部购买提供贷款国家的设备。

（4）政府贷款的规模不会太大。政府贷款受贷款国国民生产总值、财政收支与国际收支状况的制约，其规模不会太大，而且，一般在两国政治、外交关系良好的情况下进行。

2.2　国际金融组织贷款

国际金融组织贷款是由一些国家的政府共同投资组建并共同管理的国际金融机构提供的贷款，旨在帮助成员国开发资源、发展经济和平衡国际收支。其贷款发放对象主要有以下几个方面：对发展中国家提供以发展基础产业为主的中长期贷款，对低收入的贫困国家提供开发项目以及文教建设方面的长期贷款，对发展中国家的私人企业提供小额中长期贷款。

国际金融组织贷款的特点是：

（1）贷款条件优惠。国际金融组织的贷款一般利率较低，期限较长，如国际开发协会，主要是对低收入的贫困国家提供开发项目以及文教建设方面的长期贷款，最长期限可达50年，只收0.75％的手续费。

（2）审查严格，手续繁多。从项目申请到获得贷款，往往需要很长的时间。

2.3　国外商业银行贷款

国外商业银行贷款是指从国外一般商业银行借入自由外汇。它按其期限的长短不同分为短期贷款和中长期贷款。短期贷款是指企业为了满足对流动资本的需求或为了支付进口商品的贷款而借入资金的一种银行信贷。其特点是期限较短，用途不限，无须担保，形式灵活，手续简便。中长期贷款是指企业为了满足对固定资产投资的需要而向银行取得的贷款。其特点是期限较长，风险较高，借贷双方须签订协议并有借款人所在国政府担保。

国外商业银行贷款的特点有三个：一是贷款用途不受限制，企业可以自由使用；二是贷款供应充足，企业可以灵活选用币种；三是与发达国家国内同类贷款相比，其利率较低。

3.国际融资方式的创新

近20年来，随着国际金融市场全球化、证券化以及自由化程度的进一步加深，金融领域的创新业务日新月异，国际融资这一业务也不例外，融资方式和融资工具发生了新变化，出现了一些新型融资工具，例如：项目融资中的BOT、ABS，国际股权融资中的存托凭证，债券融资中的可转换债券、中期债券、“龙债券”、欧洲票据，以及风险基金、战略结盟式融资、结构融资等。

融资方式的创新扩大了资金来源的渠道，不仅给投资者带来较高且稳定的收益，也提高了投资者资产的流动性，同时也推动了金融管制方式的调整，进而刺激金融机构进一步进行创新活动。

3.1　BOT

1990年代以来，伴随着外商投资领域的扩大，国际资本开始选择多种方式介入中国的大型基础设施建设。其中BOT（Built－Operate－Transfer）投资方式一度成为热点。采用这种投资方式时，投资者和经营者首先从政府或所属机构手中取得项目的建设和经营特许权协议。而后通过投资、融资组建项目公司。公司在特许期限内拥有该项目的所有权、经营权、收益权，待特许期结束后，再将项目无偿地转让给政府机构。

BOT是一种新的融资方式，在不少国家和地区已获得了成功，但也有不少失败的教训。我国采用BOT方式融资的时间不长，总结国内外BOT项目融资的经验和教训将会使我国在今后采用这种方式开发基础设施时少走弯路。为我国引进外资或利用内资加强基础设施建设开创一条新路。

BOT项目风险承担的原则通常是哪一方较容易控制风险就由哪一方承担风险，对不属于任何一方或任何一方均无法控制的风险，由双方共同承担。

一般来说，BOT项目建设阶段的风险由项目公司承担，经营阶段的风险须视具体情况而定。政治风险和不可抗力风险一般由政府和保险公司承担。相关的风险因素如下：

3.1.1　建设风险

也称完工风险，表现为工程拖期、成本超支、不能达到预计的设计标准等。一般都由项目公司承担。在实践中，项目公司常采用交钥匙合同方式以固定价格将工程转包给承包商。该承包商不仅负责工程的设计、施工，也负责设备供应和试运行。实际上，项目公司将应由自己承担的完工风险转移到了交钥匙承包商身上。

3.1.2　生产风险

一般指项目运营阶段存在的，由于技术故障以及不能正常维护运营、提交服务等问题导致的风险，这类风险一般由项目公司承担。

3.1.3　金融风险

一般指利率、汇率、通货膨胀等风险。这类风险主要由政府方承担，如印度许诺BOT项目建设的发电厂电价全部以外汇支付。但有时也规定当汇率在一个规定的小范围内变动时，由项目公司承担。

3.1.4　政治风险和不可抗力风险

对这类风险项目参与方往往不能预见且无法克服，因此一般均由保险公司承担。

3.1.5　市场风险

主要是指来自项目产品的销售和能源及原材料供应两方面的风险。由于涉及项目中成本和销售两个方面的因素，因此市场风险往往是项目运行中大家关注的焦点。对于发展中国家来说，原料的供应基本上没有太大的问题，因此项目能否运营成功，关键就在于产品能否销售出去，以怎样的价格销售？在实践中，为了锁定市场风险，投资者往往要求当地政府作出优惠承诺，例如按适当价格购买全部产品等。

3.1.6　信用风险

东道国政府违约的可能性。由于BOT项目的融资成本较高，并且要考虑在一定期限内收回成本的问题，因此销售协议中价格通常是成本加分红价，如此一来，市场风险就完全转移到了政府身上。

销售是项目运营的最后一个环节，因此产品的售价几乎涵盖了上述所有的风险因素，如果东道国政府是一个诚信的政府，那么项目公司基本上可以高枕无忧。但现实中，上述任何一个风险环节的变动都可能造成政府最终承受较高的履约成本，当履约成本超过一定界限，政府失信就是一个大家都能预见的很自然的结果。由此便引发了BOT项目融资中的另外一个风险因素——信用风险，而实践中，信用风险正是许多项目失败的导火索。

3.2　ABS

ABS（Assets Backed Securitization），即资产证券化，是将原始权益人（卖方）缺乏流动性但能够产生可预见未来现金收入的资产构造转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。

ABS的商品没有从政府那里得到担保，而是通过统计手法测算出风险后，再由信用级别高的银行提供部分担保，或进行优先/滞后部分安排，对滞后部分的风险进行控制，优先部分取得高信用评级后卖给一般投资者。

ABS日益受到重视的原因是：通过资产证券化手段融资，对这部分资产进行账外处理，原始权益人（originator）的资产负债率等财务指标将得到改善。比如，某汽车融资公司将其汽车贷款转给SPV，再由SPV把其贷款委托给银行，并从银行得到信托收益权的证书（ABS），再通过某证券公司把其ABS卖给投资者。这样，该公司通过对该部分资产进行了账外处理，在没有改变公司财务指标和影响公司信用评级的同时，达到了融资的目的。

北美、欧洲和一些新兴市场以此证券化的资产包括：

居民住宅抵押贷款、私人资产抵押贷款/汽车销售抵押贷款/个人消费抵押贷款/学生贷款、人寿/健康保险单、信用卡应收款/转账卡应收款、计算机租赁/办公设备租赁/飞机租赁、商业房产抵押贷款/各类工商业抵押贷款。

3.3　国际股权融资中的存托凭证

存托凭证（Depository Receipts，简称DR），又称存券收据或存股证。是指在一国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证，属公司融资业务范畴的金融衍生工具。

以股票为例，存托凭证是这样产生的：某国的上市公司为使其股票在外国流通，就将一定数额的股票，委托某一中间机构（通常为一银行，称为保管银行或受托银行）保管，由保管银行通知外国的存托银行在当地发行代表该股份的存托凭证，之后存托凭证便开始在外国证券交易所或柜台市场交易。

存托凭证的当事人，在国内有发行公司、保管机构，在国外有存托银行、证券承销商及投资人。从投资人的角度来说，存托凭证是由存托银行所签发的一种可转让股票凭证，证明一定数额的某外国公司股票已寄存在该银行在外国的保管机构，而凭证的持有人实际上是寄存股票的所有人，其所有的权利与原股票持有人相同。存托凭证一般代表公司股票，但有时也代表债券。

3.4　债券融资中的可转换债券

可转换债券（Convertible Bond，以下简称可转债）是公司债券的一种，又称为可转股、可兑股债券或可转换公司债券。它是指可转换为企业股票的债券，即：以一种企业债券为载体，允许持有人在规定时间内，按规定的价格转换为发债公司或其他公司股票的金融工具。可转债兼具筹资和避险的双重功能，比单纯的筹资工具（如股票、债券等）及避险工具（如期货、期权等）更具优势。从国际市场上看，可转债已成为多数发达国家金融资产的重要组成部分，不含可转债的投资组合被认为是不完善的投资组合。

3.5　“龙债券”

龙债券（Dragon Bonds）是以非日元的亚洲国家或地区货币发行的外国债券。龙债券是东亚经济迅速增长的产物。从1992年起，龙债券得到了迅速发展。其典型偿还期限为3～8年。龙债券对发行人的资信要求较高，一般为政府及相关机构。

3.6　欧洲票据

欧洲票据是在票据发行便利或在欧洲商业票据便利的名义下发行的短期票据。

其中票据发行便利又称票据发行融资安排，是1981年在欧洲货币市场上基于传统的欧洲银行信贷风险分散的要求而产生的一种金融创新工具。它是指有关银行与借款人签订协议，约定在未来的一段时间内，借款人根据具有法律约束力的融资承诺，由银行购买其连续发行的一系列短期票据并以最高利率成本在二级市场上全部出售，否则由包销银行提供等额贷款以满足借款人筹措中期资金的一种融资创新活动。

对比其他融资创新而言，由于其所发行的是短期票据，比直接的中期信贷的筹资成本要低；借款人可以较自由地选择提款方式、取用时间、期限和额度等，比中期信贷具有更大的灵活性；短期票据都有发达的二级市场，变现能力强；由于安排票据发行便利的机构或承包银行在正常情况下并不贷出足额货币，只是在借款人需要资金时提供机制以把借款人发行的短期票据转售给其他投资者，保证借款人在约定时期内连续获得短期循环资金，这样就分散了风险。投资人或票据持有人只承担短期风险，而承购银行则承担中长期风险，这样就把原由一家机构承担的风险转变为多家机构共同分担，对借款人、承包银行、票据持有人都有好处。

3.7　风险基金

风险基金（venture capital）是指那些由专业投资管理人士或机构定向募集的资金，投资于处于初创阶段的企业、技术、产品或市场，以期在未来实现高额回报。