跨国并购的过程

第四节　跨国并购的过程

1.并购分析

正确的融资技巧的使用，不仅能够帮助兼并收购者筹集足够的资金以实现目标，还可以降低收购者的融资成本和今后的债务负担。

1.1　并购融资前期分析

在企业并购融资前要对可选择的各种并购融资方式进行比较分析，并考虑影响企业并购的资本结构、融资成本、资金需要量、企业融资风险、融资环境及政策法规等各种因素，对它们进行综合的分析评价，以此为依据制订切实可行的融资方案。

1.2　对企业并购可供选择的融资方式分析

1.2.1　企业运用金融性资产融资

从各国企业并购融资的实际情况来看，利用金融性资产的融资活动一般可以考虑内外两个渠道。内源融资渠道是从企业内部分解资金来源，筹措所需要的资金，它包括企业自有资本金、企业利润分配形成的公积金、公益金和未分配利润及提取的折旧等内部积累资金，以及企业应付税利和利息等。但是由于并购活动所需资金数额往往非常巨大，而企业内部资金毕竟有限，利用并购企业的营运现金流进行融资有很大的局限性，因而内部融资一般不能作为企业并购融资的主要方式。并购中应用较多的是外源融资渠道，这是指从企业外部开辟资金来源，其方式主要有通过金融机构的融资，如向商业银行贷款和向其他非银行金融机构等举债；通过非金融机构融资，包括企业间的拆借、租赁及结算中产生的债务；直接融资包括发行公司债券、可转换债券、购股权证等有价证券。

1.3　案例　京东方收购韩国现代TFT－LCD业务和收购冠捷科技

企业融资并购中理想的融资方式的选择应是多种渠道的搭配组合，如2003年8月京东方在继收购韩国现代TFT－LCD业务后，又成功地收购了冠捷科技，它之所以能以小搏大取得并购成功，是因为它恰当地运用了杠杆收购（杠杆收购是指在并购方自有资金很少的情况下，通过多渠道的外部融资方式收购规模较大目标公司的一种收购行为）这种融资方式。在操作中，在国外它依靠韩国的三家银行和一家保险公司提供的抵押信贷和卖方信贷；在国内它依靠向银行大规模地借贷和增发B股，解决了并购过程中的融资需要。京东方通过杠杆融资不但融得了资金，而且促成了并购双方的双赢。同样联想收购IBM PC业务的12.5亿美金中，有6.5亿美元是以现金形式支付，其中联想使用自有资金1.5亿美元，向高盛过桥贷款5亿美元，而余额为股权转让，联想控股在集团占有46％股份，IBM占18.5％。

1.3.1　企业非金融性资产融资

它包括利用非金融性有形资产进行并购的内源融资和利用无形资产进行并购的内源融资两种方式。

一是利用非金融性有形资产进行并购内源融资，是指并购方利用拥有的机器设备、厂房、土地、生产线、部门等非金融性资产作为支付手段来实现对目标公司的并购，它包括产权置换和产权嫁接两种融资方式。其中产权置换是指并购公司在对自己拥有的非金融市场性资产进行价值评估后，转让给目标公司股东以换取相应的目标公司股份的并购支付及融资方式；产权嫁接融资是指并购公司将自己拥有的机器设备、厂房、土地、生产线、部门等嫁接于目标公司，成为目标公司的一部分，获得相应的股权以实现对目标公司的控制。它伴随着目标公司资产规模的扩大，并购者所持股份为目标公司增量股份。

二是利用无形资产进行并购内源融资，是指利用自己拥有的商标、专利、技术等无形资产作为并购支付手段，完成对目标公司的并购，它也是一种常用的低成本并购融资方式。在理论上，无形资产在价值评估之后也可采用产权置换和产权嫁接两种方式，但实践中利用无形资产进行并购内源融资，多采用产权嫁接方式。

1.3.2　对融资成本分析

根据融资来源不同，融资可分为负债性融资和权益性融资。负债融资主要包括长期借款与发行债券，其优点是融资成本较低，且能保证所有者的控制权，并能获得财务杠杆利益，但会承担较大的财务风险，且影响以后的筹资能力。一般地讲，长期借款利息低于发行债券的利息。权益性融资主要包括普通股、优先股和留存收益。通过权益性融资融通的资金，构成企业的自有资本，不存在到期偿还的问题，且数量不受限制，并能增加举债能力，但成本高于负债性融资。

1.3.3　对自身的资本结构分析

并购企业自身的资本结构将决定企业的进一步融资的方向。如果并购企业自有资金充裕，动用自有资金无疑是最佳选择，如果企业负债率已经较高，则应尽量采取权益性融资而不增加企业负债的融资方式。但如果企业未来前景看好，也可以增加负债或用优先股进行融资，以保证未来收益全部由现有股东享有。并购企业如果短期资金充裕，而长期负债较多，则相应地在并购中尽量避免长期性的债务安排，尽量采取可获取长期资金的融资安排。相反，如果并购企业在将来有较多的现金流入，则可采取相反的做法。

1.3.4　企业融资资金需要量分析

并购资金需要量是并购企业筹集资金量的依据，因此必须对其进行科学合理的分析和预测。收购方进行收购所需投入的资金，通常是由收购价格、为维持被收购公司的正常营运所需的短期资金及收购公司的正常营运所需的短期资金及收购目的所决定的。实践中，在收购时除收购价格外，还应考虑所需投入的资金，除了用来偿还长期负债外，还常需投入短期资金，以偿还短期负债或充当营运资金，只有这样才能顺利保证收购后目标公司的正常营运。

1.3.5　对企业并购融资风险分析

融资方式风险：并购企业在选择融资方式时，均要考虑到将来不同融资方式可能会带来的风险，如通过杠杆收购旨在通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆收益。由于高息风险债券资金成本很高，而收购后被并购企业未来现金流量具有不确定性，因此杠杆收购必须实现很高的回报率才能使收购者获益，否则，收购公司可能会因资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。因此在选择融资方式时要设法降低总体风险。企业并购融资的风险来源主要体现在：①企业的资金结构；②汇率的变动，这里主要指从国际金融市场上筹措资金。当企业借入的外币在借款期间升值时，就会出现汇兑损失，借款到期还本付息的实际价值要高于借入时的价值，致使企业发生风险损失；③企业的经营风险；④企业负债经营过度，财务筹资风险恶化。

2.跨国并购基本流程

企业并购的基本流程主要分为以下六个阶段。

2.1　并购决策阶段

企业通过与财务顾问合作，根据企业行业状况、自身资产、经营状况和发展战略确定自身的定位，形成并购战略。即进行企业并购需求分析、并购目标的特征模式，以及并购方向的选择与安排。

2.2　并购目标选择

定性选择模型：结合目标公司的资产质量、规模和产品品牌、经济区位以及与本企业在市场、地域和生产水平等方面进行比较，同时从可获得的信息渠道对目标企业进行可靠性分析，避免陷入并购陷阱。

定量选择模型：通过对企业信息数据的充分收集整理，利用静态分析、ROI分析，以及logit、probit还有BC（二元分类法）最终确定目标企业。

2.3　并购时机选择

通过对目标企业进行持续的关注和信息积累，预测目标企业进行并购的时机，并利用定性、定量的模型进行初步可行性分析，最终确定合适的企业与合适的时机。

2.4　并购初期工作

根据中国企业资本结构和其体制的特点，与企业所在地政府进行沟通，获得支持，这一点对于成功的和低成本的收购非常重要，当然如果是民营企业，政府的影响会小得多。应当对企业进行深入的审查，包括生产经营、财务、税收、担保、诉讼等的调查研究等。

2.5　并购实施阶段

与目标企业进行谈判，确定并购方式、定价模型、并购的支付方式（现金、负债、资产、股权等）、法律文件的制作，确定并购后企业管理层人事安排、原有职工的解决方案等相关问题，直至股权过户、交付款项，完成交易。

2.6　并购后的整合

对于企业而言，仅仅实现对企业的并购是远远不够的，最后对目标企业的资源进行成功的整合和充分的调动，产生预期的效益。

目前，国内并购更多的是国有资产退出的一种方式，并购行为中政府行为的特征多一些，而随着国有资产战略性退出完成和市场化程度的提高，真正意义上的并购将会出现新的高潮。