资本账户开放的先决条件

资本账户开放能够为一国带来净收益，但需要一定的前提条件，如恰当的宏观经济政策、全面的金融部门改革以及充足的外汇储备等。

7．2．1　恰当的宏观经济政策

良好的宏观经济政策可以减少资本流动的波动；相反，如果宏观经济政策与逐步开放的资本账户不匹配，那么将很容易给一国经济带来风险，甚至导致金融危机。

7．2．1．1　宏观经济政策与资本流动

首先，我们分析为什么采用宏观经济政策可以影响资本流动？这一问题可以通过有抵补的利率平价条件来解释。有抵补的利率平价条件是描述短期本国利率、外国利率与远期外汇市场中货币升（贴）水的套利活动，用公式可以表示为：

式中，id为本国利率；if为同期限的外国利率；Fd为同期限的远期升（贴）水，且Fd＝ ×100，其中es为即期外汇市场的汇率，e　f为利率合约到期日的远期汇率。

由于外国利率与远期汇率为已定的，因此一国可以决定其本国利率或即期汇率。也就是说，一国可以通过采取货币政策与汇率政策来影响资本流动。

然而，随着资本账户逐步开放，货币政策与汇率政策的效率却逐渐降低，且二者无法同时实现其政策目标。这一矛盾称为“不可能三角”或“三元悖论”，是指一国在资本账户开放、货币政策独立性和固定汇率制度之间至多只能实现两个目标。开放资本账户将带来大规模资本流入与流出，从而影响汇率的波动，当一国采取固定汇率制度时，货币当局将会实施对冲性的政策以维持汇率的稳定，但这种策略将导致货币内生性的产生，从而削弱货币政策的独立性和货币政策的效果。

7．2．1．2　采取灵活的货币政策

在固定汇率制度或有管理的浮动汇率制度下，外部的货币供给将更加具有波动性，且国内货币总需求将对国际利差更加敏感。高资本流动可以降低货币工具的效率。在高资本流动情况下，一些国家已经减少使用准备金工具，还有一些国家已经逐步停止使用准备金工具，但仍有一些国家在继续依靠准备金工具来平衡市场供需。对银行实施准备金政策可以促进金融市场中的非中介化发展，因为非中介化不受准备金政策限制。一些国家为解决这一问题，将准备金率与市场利率紧密结合，或者降低甚至取消准备金率。另外，公开市场操作在引导利率、管理市场流动性以及为货币政策定调中发挥着重要作用。在资本自由流动的情况下，中央银行可以通过公开市场操作影响本国与外国市场中的本币供需。常备借贷、再贴现限额及公共部门存款常被用作引导利率，并向市场参与者传递中央银行的信息。货币政策的应用应该根据具体的经济环境、针对特定的操作目的进行选择。中国目前应该消除以往以行政干预为主的直接货币政策操作，转而以间接货币操作为主导，营造具有高度公信力的市场预期机制，保持金融稳定。

7．2．1．3　实施稳健的财政政策

财政政策会直接影响一国的总需求与总供给。通过对货币危机模型的分析可知，一国若长期实施扩张性的宏观经济政策，则会造成信贷增加，外汇储备减少及货币贬值，从而引发大规模投机性资本攻击，造成固定汇率制度的崩溃，诱发货币危机。因此，一国政府必须保持财政收支的基本平衡，以减少国际借贷与国际投机资本对本国金融体系造成的压力。由此可知，平衡的财政收支是一国开放资本账户的必要条件。

7．2．2　全面的金融部门改革

资本账户开放的问题在很大程度上与开放金融系统是一样的，即如何强化金融机构，以达到宏观经济目标，并且在此环境下保持宏观经济稳定。因此，可以将资本账户开放看作金融自由化的一个方面，同时资本账户开放也可以促进金融部门实行改革。金融系统薄弱的国家，资本账户开放将受到影响。首先，由于缺乏金融活动的法律与制度框架，这些国家管理大量资本流入的能力有限；其次，政府的金融监管不力。因此，这些国家在开放资本账户之前除了发展金融机构、金融市场及金融工具外，还需要通过以下方面实现全面的金融改革：

（1）建立完善的法律体系。开放资本账户并不意味着放弃所有与外汇交易有关的规定及监管。开放资本账户的国家应该完善以下方面的法律规定：对非居民交易、外汇交易及转移的监管；防止逃税及洗钱的措施；及时、准确地统计货币、外债及国际收支等数据；准确、透明地披露企业与金融中介的财务状况，为市场参与者提供决策依据。

（2）有效的监督与管理。有效的审慎性监管措施与资本账户开放是互补的，因为二者可以共同促进储蓄与投资的有效配置并促进投资组合多样化。资本账户开放产生这些收益主要是通过提高竞争与分散风险，而审慎性监管能够产生这些收益是通过促进金融系统的有效运行。通常，可以将审慎性监管措施理解为官方行为（包括法律、监管及处罚等）。这些官方行为可以通过恰当的风险管理^[1]、有效的内部治理以及良好的纪律约束^[2]来提高金融机构的稳健性，保证金融机构的良性发展，保护投资者免遭欺诈行为，从而为资本账户开放创造一个安全、高效的金融市场环境。

（3）加强银行部门管理。在资本账户开放过程中要尤其重视银行部门管理，因为在许多发展中国家，银行是主要的金融中介机构。比如，亚洲危机前的韩国与泰国就是这种状况。即使本身并不涉及国际资本流动的银行，其利率政策与信贷政策同样可以对本国利率结构、金融市场及资本流动构成产生重要影响。已经有足够的证据表明，如果允许经营不佳的银行扩展其资产负债表，则会导致银行危机。解决这一问题需要重视资本充足率、风险准备金、信贷评估、流动性管理、定价风险，以及改善银行管理，提高外国投资者的参与度。

7．2．3　充足的外汇储备

一国持有的外汇储备可以用于干预外汇市场和维持汇率稳定。如果中央银行持有充足的外汇储备，那么不仅可以为政府干预外汇市场提供资金基础，也可以提高国外投资者对本国货币的信心，缓解因币值不稳定造成的投资者预期变化或投资恐慌。

充足的外汇储备对一国经济的重要性可以通过泰国金融危机得以体现。随着泰国经济持续繁荣，短期资本相对于长期资本和储备越来越多，自1994年短期资本超过储备量，1997年初短期资本超过储备量达80%。显然，在投资者丧失信心时，泰国的储备率就会急剧下降。无论储备量还是储备充足性，这两个指标都在增加，但具有波动性的外国资本的增加则远大于储备的增加。因此，当大量资本外逃时，泰国的外汇储备不足以维持固定汇率，从而导致汇率大幅贬值，金融危机由此产生。

截至2013年12月，中国的外汇储备已达到3．8万亿美元，外汇储备规模相当充足。但是，除了保持外汇储备的充足外，还应该注意国际储备的结构。国际储备包括黄金储备与外汇储备。截至2013年12月，中国的黄金储备为3389万盎司，约96万吨，这一水平与发达国家相差甚远。2008年，德国的黄金储备3433吨，法国2945吨，意大利2451吨。因此，中国在保持外汇储备充足的同时，还需要提高黄金储备的规模。另外，中国的外汇储备结构单一，主要集中于美元国债。截至2013年12月，中国持有美国国债达到1．3万亿美元，占外汇储备的34%。^[3]外汇储备的结构单一不仅会加大风险，而且收益较低。因此，中国应丰富外汇储备的结构，提高外汇储备的收益，实现营利性与流动性的双赢。