中美影子银行发展对比

美国次贷危机的爆发，不仅引发了全球的金融危机，同时也暴露出不光美国，全球的金融监管体系都存在着严重的缺陷。作为此次危机爆发公认的原因，影子银行的大规模发展所带来的影响波及了全球各经济体，其后果是相当严重的。然而，影子银行在中美两国之间的发展存在着较大的差异，所以在进行影子银行分析的时候不能一概而论，要区分开中美影子银行体系的各种不同，以便更好地理解影子银行并提出符合我国国情的政策建议。

3.3.1　中美影子银行发展时间和背景的差异

作为影子银行起源和蓬勃发展的根据地，美国影子银行的发展时间较早。如前所述，早在20世纪30年代就出现了影子银行的最初形态。联邦住宅贷款银行系统的建立，是影子银行成立的标志。在随后的30年里，美国影子银行得到迅速的发展。20世纪70年代以来，由于日本、西欧等各国经济的迅速崛起，美国经济霸权地位虽不至于彻底动摇，但是其经济实力却也相对削弱。随着以美元为中心的“布雷顿森林体系”的瓦解，美国监管当局和政府部门开始放松对美国金融中介的管制。这一时期的货币政策目标和金融监管之间的严重不一致性，使得美国的金融机构进行各类金融创新以及各类机构投资者越来越偏向于安全资产。安全资产的超额需求逐渐增多，促使影子银行体系迅速发展。影子银行的蓬勃与繁荣一直持续到2007年金融危机爆发前夕。次贷危机的爆发诱发了自“大萧条”以来最为严重的一次全球性金融经济危机，其影响十分深远。可以看出，美国的影子银行起步早，但主要在2007年之前蓬勃发展，金融危机以后开始有所收敛。

相比于美国的影子银行，我国影子银行的产生和发展显然滞后很多。由于长期严格的金融管制和金融创新能力的不足，我国影子银行的发展在金融危机爆发前并未得到太多人注意，更别说对其有所重视。然而，2008年金融危机的爆发，使影子银行的问题瞬间浮出水面，我国监管机构和相关学者才开始重视影子银行并展开研究。金融危机爆发后，我国和世界上大多数国家一样，出台了一系列应对金融危机的宽松的货币刺激政策，银行业开始对外发放大量贷款，以求通过投资拉动我国经济的增长。随着投资力度的不断加大，在危机过后的两年里我国出现通货膨胀和产能过剩等一系列不利于经济增长的现象。这时，政府为抑制经济过热，又开始采取紧缩的货币政策，收紧银根。由于资金需求的不断扩张和政府单方面紧缩资金的供应，各类企业不得不寻求新的融资通道，这成为影子银行迅速发展的重要市场环境。

由此可见，美国影子银行发展的时间和背景与我国的影子银行有较大的差异。美国主要是由于行业间的竞争和金融的创新等体系内部的因素，其资本市场的高度发达促使其影子银行的发展较为迅速而复杂。我国影子银行的蓬勃发展期是在次贷危机爆发以后，恰好与美国的蓬勃发展错开，并且主要是由于政府的货币政策的控制而导致影子银行的快速发展。因此，我国影子银行的发展是市场需求与宏观政策不匹配的结果，是由市场对资金的需求而产生的，其发达程度和复杂程度都远远不能与美国相比。中美两国影子银行在发展模式和发展背景等方面都有所差异，所以，对其研究要区别对待。

3.3.2　中美影子银行系统构成的差别

中美影子银行不仅在时间上存在着差异，而且在构成部分上也存在着较大的不同。美国影子银行系统的构成部分主要可以分为四个类型:第一，基金类金融公司。这类公司主要通过向公众投资者募集资金，组成一个基金池，由专业人士进行管理并进行资金的对外投资，以获取高额收益。这一类金融公司主要包括对冲基金、私募股权基金和货币市场基金。第二，由政府发起或支持的证券化机构。上文中所提到的美国著名的房利美和房地美，由于获得政府的支持，其规模获得了无限的扩张，最终导致了次贷危机的爆发。第三，各类证券交易、证券经纪公司以及众多投资银行。它们通过包括但不限于为企业并购、首次公开发行股票以及增股等的代理、承销和包销等业务，获取佣金取得利润，是美国华尔街普遍存在的金融机构。第四，各类房地产信托公司、结构化投资公司以及资产支持商业票据管道［95］。

我国早期的影子银行主要是各类不太规范的信托投资公司、农村基金合作社以及租赁公司等具有影子银行特征的机构和业务，但它们在早期发展比较混乱，没有章法，也没有得到相关法律的规范和保障。而金融危机爆发后，随着我国金融业的蓬勃发展，影子银行的类型越来越多，发展的方式和类型也呈现多样化的趋势。因此，我国在2008年以后，影子银行体系扩大迅速，包括银行理财产品、信托产品、私募基金、民间借贷以及新兴互联网金融等一系列企业和业务成为影子银行的生力军。由此可见，我国的影子银行构成具有缺乏规范性、内容较少且相对单一、发展类型趋于多样化等特征。

3.3.3　中美影子银行在运作模式上的差异

美国影子银行体系的运作模式是证券化，主要对银行所发放的贷款进行证券化和融资，以达到银行各类产品的补充和延伸的目的。在资本市场高度发达的美国，影子银行系统主要依赖于发达的资本市场，在金融体系内一层一层进行金融衍生，创造出越来越多的金融衍生品和再衍生品，使得金融资本越来越在金融体系内空转而完全脱离实体经济的发展，由此而导致金融产品逐渐异化，最后引发空前的大危机。

我国的影子银行体系主要以信用中介为主，它们严重地依赖于银行却又与银行形成平行的模式或者成为银行的替代品。我国影子银行的一个较大的表现形式就是银行将其存贷款业务从表内转向表外，由自身单独或者通过其他机构一同开展类似银行理财业务等表外业务的形式展开，比如银信理财产品。

3.3.4　中美影子银行监管方面的差异

由于影子银行提供了投资和融资的多样化选择，金融体系中的投融资业务渠道得以大大拓展。现在的负债不仅仅来源于银行存款，投资者可以选择更加广泛而复杂多样的投资组合;而资产也不仅仅是银行信贷方面，融资者也可以选择更加多样化的融资途径。越来越多样化的投融资渠道和途径致使影子银行对金融体系的影响越来越大，对影子银行的监管问题日益受到关注。中美两国的影子银行由于上述差异的存在，对影子银行的监管也存在着较大的差异。

美国对影子银行的监管注重通过立法和规章来进行约束。从20世纪30年代影子银行开始发展以来到20世纪末，美国不断通过一系列包括对银行业、证券化产品、非银行的各种金融工具和金融市场以及金融控股公司等的立法来规范影子银行。美国影子银行是在美国市场经济普遍法制化的基础上发展起来的，从表面来看，其发展是有法可依、相对规范透明的^[33]。同时，美国政府不仅通过各种立法对影子银行体系进行监管，还自行进行各种制度创新来更好地监管影子银行和保证影子银行更加多样化和规范地运行。虽然次贷危机的爆发说明美国的监管当局对影子银行的监管仍然不到位甚至失当，但是自危机爆发以后，美国又开始制定新的关于对影子银行监管方面的法律以求更好地通过立法来规范影子银行的业务和行为。最主要的法案是2010年颁布的《多德-弗兰克法案》，提出对影子银行一些监管方面的要求以及“沃尔克规则”。从美国在金融危机前后对影子银行的监管可以看出，美国的监管主要注重通过立法和相应的规章来进行约束，使影子银行的发展始终都有法可依。

相对于美国重视以立法和规章来对影子银行进行监管，我国政府更多地是通过行政命令的方式制止和限制影子银行体系的发展而不是通过立法对其行为进行规范。这就导致我国的影子银行体系自发地在市场上进行各种创新以及各种形式的转变来寻求发展，从而致使银行表内业务的表外化以及民间借贷的扩张。另外，我国的金融混业经营趋势实际已经发展多年，但是到目前为止金融监管仍然采用传统的分业监管结构，影子银行的业务往往具有交叉性质，这种特性使得影子银行的大部分业务处于监管的真空中，整个金融体系的运行风险增大。由于影子银行的透明度低，很难被监管机构甚至市场所洞察，风险更易隐藏并积累，特别容易引发系统性风险。我国存款保险体系和信用保险体系等尚待建立，资金的流动性不强，金融市场整体的发育程度不高，加之我国监管机构对影子银行的监管不十分到位，影子银行引发金融危机的概率还是不低的，应该高度重视。因此，我国有必要在监管模式上进行探索以应对混业经营，在监管方式上更多依靠立法和执法而不是行政命令以保证影子银行更加规范、健康地发展。

3.3.5　中美影子银行资金来源的差异

由于美国的影子银行体系已经高度发达，其资金的来源也相对比较丰富。美国影子银行的资金主要来源于批发融资，即主要通过对市场上的投资者发行短期货币市场金融工具或对中长期的投资者发行中期票据以及其他的公共债券获得。批发融资的资金主要就分为上述两大类，其中，短期的资金供给方主要包括受监管的货币市场中介、不受监管的货币市场中介以及其他的货币市场直接投资者［96］。而中长期的资金供给方主要有共同基金、养老基金和保险公司等。这种批发融资的市场高度依赖于机构投资者的资金，而它们的资金普遍存在同质性和易变性，对机构投资者的高度依赖容易形成融资渠道资金链的断裂，因此其融资来源存在内在的脆弱性。

相对于美国，我国影子银行的资金来源显得相对单一，主要是个人和企业的直接投资。以民间借贷为例:民间借贷包括但不限于小额贷款公司、融资性担保公司、典当行等机构，除其部分资金来源受到监管当局的明确规定外，其他的民间借贷机构的资金来源主体多元但性质单一。首先是个人的闲置资金。由于近年来居民收入增加，除满足基本生活需求以外的闲置资金也开始增多。随着近年来人们理财意识的普遍增强，越来越多的居民都愿意将自己的闲置资金用于投资，以获取更高的回报。因此，大量的个人已经不再将闲置资金存放在利率非常低的商业银行，而是转投向具有高收益率的民间借贷市场。其次是一部分企业的闲置资金。由于金融市场的过热，影子银行体系的收益率相对较高，部分企业发现投资于传统的实体经济并不能获得理想的收益率，因此将部分资金从实体经济中抽离出来投入到民间借贷市场以获取较高而且相对较快的收益回报。最后，就连部分银行的信贷资金也开始投向民间借贷市场来追逐高利率。我国影子银行的资金来源主体虽然多元，但其性质仅仅是个人或机构投资者的初次投资，不像美国影子银行通过各个层次的金融市场、各类金融工具展开融资。

3.3.6　中美影子银行体系对宏观经济产生的影响差异

美国的影子银行体系由于资金来源的多样性，拓展了整个社会的资金来源渠道，从而降低了个人和企业的融资成本。在风险未暴露之前，融资成本的降低对美国整个经济社会的发展带来了好处，特别是促进了美国实体经济的快速增长。另外，美国影子银行体系的贷款结构主要以消费信贷为主，其发展大大刺激了美国的消费需求，使得美国的总需求不断膨胀，在危机前造成总需求远远超过总供给、消费支出占比过高的结构性失衡。从这一点来看，美国影子银行的发展势必会最终引发金融、经济危机。因此，一方面美国影子银行通过拓展资金来源渠道降低了整个社会的融资成本;另一方面，融资成本的下降导致美国社会的盲目借贷和消费而引起结构性失衡，对美国宏观经济造成负面影响。

反观中国，由于影子银行体系为获得资金来源不得不提供高于银行存款利率的高收益率，当其将资金贷放给实体企业开展生产时，其贷放利率必须更高，才能满足其支付给投资者的高收益率。因此，我国影子银行会导致企业的融资成本高涨和企业利润下降，实体经济的发展因而受到严重制约。另外，我国影子银行为追求高收益，更多时候同传统商业银行一样，将资金投向房地产以及大型国有企业等资信有保障的实体经济部门，而真正用于解决中小企业融资难问题的资金很少。这进一步造成市场上资本要素分配的不合理性:大型国有企业资金来源充裕而使用效率低下;真正需要资金的中小企业却饱受资金饥渴之苦。大型企业内部由于强大的资金支持而形成产能过剩的局面，造成结构性失衡，不仅浪费了资源，还不利于我国宏观经济的健康发展。可以看出，不管是美国的影子银行体系还是我国的影子银行体系，任其发展和泛滥都会对宏观经济带来不利的影响，但影响的方式不同:美国主要是由于消费信贷的增加而导致结构性失衡;我国主要是投资的偏离而导致结构性失衡。

中美影子银行除上述的各类差异以外，还在杠杆化程度、证券化程度、期限的错配情况以及关联性大小等方面存在着明显的差异。因此，在进行影子银行的研究并对我国影子银行的监管和发展等提出政策建议的时候，一定要区分开美国的影子银行体系和我国的影子银行体系。在借鉴美国相关监管经验的基础上，一定要充分考虑我国影子银行体系的特殊性，不能盲目照搬美国的措施来监管我国的影子银行。

【注释】

[1]孙焱林、闫彬彬、唐波:《利率市场化下影子银行的风险及对策》，载《光明日报》，2013年6月2日。

[2]银行理财产品的基本概念，参见第一信托网:http://www.dyxtw.com。

[3]银行理财产品的发展历程，参见徐珺的博客，新浪博客http://blog.sina.com.cn。

[4]数据来源:和讯网http://www.bank.hexun.com。

[5]数据来源:和讯网http://www.bank.hexun.com。

[6]参见http://www.cnfol.com。

[7]参见http://www.xtxh.net。

[8]参见http://www.yanglee.com。

[9]数据来源:http://www.amac.org.cn。

[10]齐红倩、黄宝敏:《我国影子银行的发展及其风险防范》，载《深圳大学学报(人文社会科学版)》，2013年第6期。

[11]数据来源:http://www.eastmoney.com。

[12]齐红倩、黄宝敏:《我国影子银行的发展及其风险防范》，载《深圳大学学报(人文社会科学版)》，2013年第6期。

[13]数据来源:http://www.askci.com/reports/2010-03/diandangbaogao0311.html。

[14]数据来源:http://wenku.baidu.com/link?url=x10I1A9Q2IYAWzmQcM0 WvJw9H9d7sYQBIJCHp IbnqEvioZXrlgFsPSAlosTY6lSHCdjIHxOAeZRb8X5ZX1Ff6 mSuWJgtxSRdafhupEr-wMO。

[15]根据中研网http://www.chinairn.com，和讯网http://stock.hexun.com整理所得。

[16]参见http://www.pbc.gov.cn/。

[17]数据来源:http://www.pbc.gov.cn/。

[18]王浩云:《对我国影子银行的产生、现状与法律监管的思考》，载《福建农林大学学报(哲学社会科学版)》，2012年第4期。

[19]王达:《论美国影子银行体系的发展、运作、影响及监管》，载《国际金融研究》，2012年第1期。

[20]这里所谓的“内部”和“外部”主要是针对商业银行而言，机构运作与商业银行有直接关联的即为“内部”，与商业银行无直接关联的，称为“外部”。

[21]张驰:《美国影子银行机构的最新发展》，载《银行家》，2014年第7期。

[22]张驰:《美国影子银行机构的最新发展》，载《银行家》，2014年第7期。

[23]资料来源:金融界网站http://fund.jrj.com.cn。

[24]王达:《论美国影子银行体系的发展、运作、影响及监管》，载《国际金融研究》，2012年第1期。

[25]张驰:《美国影子银行机构的最新发展》，载《银行家》，2014年第7期。

[26]张驰:《美国影子银行机构的最新发展》，载《银行家》，2014年第7期。

[27]这里所说的对冲基金，主要是指存在于银行或与银行具有直接性关联的对冲基金。

[28]张驰:《美国影子银行机构的最新发展》，载《银行家》，2014年第7期。

[29]仓储行有时候由商业银行本身所担当。

[30]特殊目的载体是指为了特殊目的而建立的法律实体，目前大多数的特殊目的载体的应用都是在资产支持证券市场，特殊目的载体通常采用公司、信托或合伙形式。特殊目的载体通过一系列专业的手段来降低证券化的成本，解决融资难的问题，并通过风险隔离降低了证券交易中的风险。

[31]王勇:《美国影子银行发展及监管改革》，载《金融发展研究》，2012年第4期。

[32]王达:《论美国影子银行体系的发展、运作、影响及监管》，载《国际金融研究》，2012年第1期。

[33]陆晓明:《中美影子银行系统比较分析和启示》，载《国际金融研究》，2014年第1期。