评估企业在均衡状态年限时的持续经营价值

除了评估企业在快速增长阶段各年的现金流量外,还需要评估企业在均衡状态年限时的持续经营价值。一家公司的生命可以是无限长的,在公司的经营达到均衡状态而不再有快速增长时,可以停止逐年的现金流量预测,采用简单的原则估算后续经营时期公司的持续经营价值。但预测各年现金流量和按照这种简单方法评估公司价值的方法相比,持续经营价值的评估的简化步骤相对更不准确。通过推迟简化模型应用的时间,由这一方法所产生的误差影响将会减小。所以最后期限的选择很重要。

根据麦肯锡公司对一系列公司的价值评估,在很多案例中,公司的持续经营价值都占总价值较大的比重。例如,烟草行业的公司为56%,运动用品行业的公司为81%,皮肤护理行业的公司为100%,而高科技行业的公司为125%,如果预测的现金流量在近期年份是负值,持续经营的公司价值占公司总价值的比重就会超过100%。持续经营的价值占总价值的比重越大,对持续经营价值的预测就越应该认真和慎重^[1]。

对于持续经营价值,可以采取两种基本方法进行估计,即常态增长法和直接比较法。

常态增长法:假设在公司达到均衡状态期限时,公司的实际现金流量(剔除通货膨胀因素之后)处于一种平稳的状态,并可无限期地保持下去。此时用永续年金或永续增长年金的公式就可计算出公司在均衡状态时点的现值,再折现至基期就得到公司持续经营价值的现值。

直接比较法:在并购实践中,直接比较法为国外投资银行广泛采用。在直接比较法中,当公司成为其所在行业中成熟的公司时,便进入了均衡状态。据此,一个公司的持续经营价值可以通过将现有的成熟公司作为可比公司,运用直接比较法进行估算。

中国资本市场尚不发达,寻找行业内相似的成熟公司比较困难,在并购交易中使用直接比较法的机会较少。而常态增长法使用范围较广,适合我国资本市场目前的发展水平。