资本结构与产品市场竞争

资本结构对产品市场竞争主要产生两种影响:债务承诺效应和掠夺效应。Brander and Lewis(1986)从代理成本的角度得出了债务承诺效应,而Bolton and Scharfstein(1990)从金融市场摩擦成本的角度得出了掠夺效应。两种观点存在差异的一个重要原因在于两种理论对融资约束的假定不同。Brander and Lewis(1986)认为金融市场比较完美,融资摩擦较小,即公司的融资约束较小,投资者可以利用公司的资本结构激励管理者在产品市场竞争中更加激进,从而影响产品市场竞争均衡,即高负债对公司产品市场竞争是有利的。而Bolton and Scharfstein(1990)认为金融市场不完美,融资摩擦较多,即公司的融资约束较大,高负债对公司产品市场竞争是不利的,金融市场的不完备可能会导致公司受到掠夺。因此,公司融资约束的程度是影响资本结构与产品市场竞争关系的重要因素。

Myers(1977)认为,过度负债会给公司造成融资约束,从而减少公司投资,这意味着过度负债能影响公司的产出。这一命题的前提条件是由于金融市场的摩擦负债会给公司造成融资约束,完美的金融市场则不会出现过度负债的问题,因此,对于不同融资约束的公司,资本结构对投资和产出的影响是不同的。当公司融资约束较高时,由于投资项目得到的收益要首先偿还债务,高负债使得管理者即使付出了努力自身也得不到任何好处,导致管理者没有激励进行投资,最终公司在产品市场竞争中表现得更消极。相反,当公司融资约束较低时,只要投资项目得到的收益高于融资成本,公司就可以利用负债获取收益,因此,高负债有利于公司抓住更多的投资机会,扩大生产规模,在产品市场竞争中更积极。

同时,在高负债情形下,有融资约束的公司遭受掠夺的可能性也大大增加。如果有融资约束的公司承担更多债务,竞争对手就能够利用金融市场的摩擦进一步提高公司的融资成本,阻止公司获取外部资金,即竞争对手会采取降价等积极的竞争策略减少公司的未来收益,进一步恶化公司的融资状况,迫使公司减少投资,降低销售,甚至将公司赶出市场,以享有其后的垄断收益。巨大的偿债压力迫使公司减少投资,在产品市场上采取更加温和的竞争策略。相反,在高负债情形下,没有融资约束的公司不太可能遭受掠夺,而是更有可能利用股东和债权人的利益冲突在产品市场竞争中采取更加积极的竞争策略。由于公司的竞争策略能改变公司未来的收益,有限责任导致公司追求股东价值最大化而非公司整体价值最大化,负债越多,股东和债权人的利益冲突更大,公司管理者会选择风险更大的项目,采取更积极的竞争策略(Brander and Lewis,1986;Maksimovic,1988)。同时,公司巨大的偿债压力迫使管理者采取更积极的竞争策略,获取更多的收益,以使公司的负债降到正常水平(Jensen,1986,1988)。

总之,不同的融资约束导致公司资本结构对产品市场竞争产生了不同影响,高负债强化了没有融资约束公司的产品市场竞争力,而弱化了有融资约束公司的产品市场竞争力。因此,公司资本结构对产品市场竞争产生两种不同影响,这两种影响在市场中都存在,不区分公司的治理状况和融资约束状况,资本结构不会对产品市场竞争产生显著的系统性影响。

假设1:在不考虑融资约束或公司治理条件下,资本结构不会对产品市场竞争产生显著的系统性影响。