我相信大家都会有这样的亲身体会，有一些企业上至管理层，下至普通员工平常很努力，但工资并不高，企业也没有多少盈利，一直在过苦日子；而另一些企业，没见到管理层和员工怎么努力，甚至表现出懒散，但其员工的工资不但发得多，企业的生意和盈利也红红火火，显示出很大的不同。这种不同不仅仅是几年时间的短期表现，而是长达几年，十几年来的一贯表现。对此，巴菲特的取向很明确：
“我们不愿因为生意时好时坏而必须常常裁员，相对地，我们宁愿保持一点宽松的弹性，而不是让大家一天到晚忙得要死，到头来却发现做的是亏本的生意。”（摘自巴菲特1979年致股东的信）
作为商人，肯定谁都想的是轻松赚钱，都不愿意忙完后亏损，但为什么这个世界上还有亏损生意呢？其中，企业的商业属性起着重要的决定性作用。
查现代汉语辞典，属性一词系指事物所具有的性质和特点。不同类型的企业，由于具有不同的商业模式，也就具有了不同的商业属性，这种商业属性的不同，将带来巨大的投资价值和投资回报的差异。在1986年波克希尔公司的股东大会上，有一个投资者问巴菲特：“你选择公司的标准是什么？”巴菲特的回答是：
“先确立公司收购的标准，很像选择妻子，你必须确定她具有你要求的属性品质，然后突然有一天你遇到中意的人，你就娶她为妻。”（摘自巴菲特1986年股东大会问答录）
这说明巴菲特将企业的属性品质放在第一位。投资，要想取得超越平均水平的收益，必须对企业的属性和品质加以分析，予以甄选。因为有些企业天生就是投资价值的创造者，而另一些，却天生是投资价值的毁灭者。在巴菲特的股东信里，处处透露着‘股神’对不同企业商业属性的鉴别和重视——企业的优质商业属性创造投资价值；企业的劣质商业属性毁灭投资价值。
为了说明企业的商业属性对投资成败与否的关键性作用，我们先从巴菲特对汽车业航空业和纺织业劣质商业属性的认识和经验教训中找寻反面答案。
（1）汽车业的商业属性和长期经济特征
美国号称是一个汽车轮子上的国家，汽车给这个国家和人们的生活带来了巨大变化，但汽车业是一个好的投资标的吗？我们先看看“股神”是如何谈汽车业的：
“在20世纪初，美国轿车和卡车制造商的名单，长达70页，把所有的都算上，在对人们生活产生巨大影响的汽车行业里，有多达2000个生产商。如果在汽车工业的初始阶段，来预测汽车业的未来发展，你可能会说投资汽车企业就是通向财富之路。但到今天怎么样了？经过永无休止的商场搏杀，现在剩下三家生产商（注：即通用、福特和克莱斯勒），并且，这三家也不被投资人看好。这就是对美国社会产生巨大影响的汽车业。当然，它也对投资人产生了巨大影响，只不过结果与他们的投资预期恰恰相反。”（摘自巴菲特1999年财富杂志文稿）
这段话道出了美国汽车业的长期商业特性，对美国社会和人们的生活产生了巨大的正面影响和好处，但对投资者带来的却是巨大伤害。我们看现在的通用汽车，这一曾经保持多年福布斯企业排行榜世界第一的500强巨头，股价长期在20美元到100美元之间震荡。鉴于本文的写作时间，我仅查到1963年到2009年3月13日之间的股价图，看下面所附股价走势图，大约1964年左右，其股价就达到过40美元/股，但我们看其1995年的股价和1985年的股价，没有什么两样，同是40美元，到了2005年，股价还是40美元。2008年5月份以来，由于金融危机的影响而巨亏，不得不乞求美国政府救助，在破产的边缘苟延残喘，其股价也由20多美元一直跌落到2009年3月9日的最低点1.51美元/股，令其投资者瞠目结舌。
查通用汽车的最新资料，在本文写作之际，其账面价值（Enterprise Value）总额为339.05亿美元，而股价虽由2009年3月9日的最低点1.51美元/股回复到2009年3月13日的2.72美元/股，但其市值（Market Cap（intraday））也仅有16.61亿美元，账面价值与股票市值反差何其大也。
美国通用汽车公司1963年～2009年3月股价走势图
来源：雅虎财经
为使大家看得清楚，把通用汽车最近一年的股价走势列于下图：
美国通用汽车公司2008年3月13日～2009年3月13日股价走势图
来源：雅虎财经
反观中国的汽车业，曾经有过2003年的扩张高峰，但各厂家为了抢占市场份额，动辄降价数千或上万元，降价成了汽车业的家常便饭，今年20（万），明年18（万）。当然，这对汽车的消费者是好事，但对汽车的投资者又意味着什么呢？是不是在重复美国汽车业昨天的故事呢？
（2）航空业的商业属性和长期经济特征
汽车业如此，那么航空业如何呢？巴菲特有更深的感受：
“现在我们再来看看20世纪另一项伟大的发明：飞机。从1919年到1939年，美国约有两百多家航空公司。想象一下，当你在小鹰号（莱特兄弟发明的世界第一架飞机名字）时代，你是否能预见航空业的未来发展。你可能会看到一个你做梦都想不到的世界。历史上，对航空企业的所有股票投资都赚不到钱。我们耗资3.58亿美元买入的美国航空公司的优先股是一种“非强迫性失误”（Unforced Error），在买入这只股票之前，我完全没有将注意力放在会不可避免的困扰——一家成本不但高昂而且极难降低的运输公司的问题上。最终经济学的基本规则占了上风：在没有管制的商品型业务中，一家公司必须把它的成本降低到有竞争力的水平，否则就会面对毁灭。但是我对美国航空公司业务的分析不仅肤浅，而且错误，我太陶醉于这家公司长期盈利运作的历史，以及优先证券的所有权表面上给我提供的保护，以至于我疏忽了一个重要的方面：美国航空公司的收入将逐渐受到一个没有管制的、残酷竞争的市场的影响，而它的成本结构还是在管制保护利润的时候遗留下来的。如果任这些成本不受管束将意味着灾难，然而沿用航空公司过去的记录同样也是灾难。再说一次，如果历史提供了所有的答案，那么《福布斯》前400名富豪将都是图书馆管理员了。”（摘自巴菲特1996年致股东的信）
公平地说，航空业对于全世界的人类社会来说，真正算得上是个伟大的行业，它让人们真正尝到了天涯成为咫尺，让地球变成村庄的滋味。想象一下，如果没有航空业，不同国家之间的交往还会像今天这样方便快捷吗？人类社会还像今天这样发达吗？但从另一方面来说，美国航空业的投资者却长期没有回报，赚不了钱，即使像巴菲特那样在优先股的保护下投资美国航空（US Air），也不能幸免。最后巴菲特总算明白了，航空业为什么老赔钱，是因为航空业的商品型业务特性使然。航空公司的成本结构刚性，但机票的价格却受市场的残酷竞争而起伏不定，长期不能产生股东价值。
（3）纺织业的商业属性和长期经济特征
那么，对纺织业巴菲特又有怎样的体验呢？纺织业应是巴菲特最熟悉的行业，其第一家控股公司即是波克希尔纺织公司（现在的公司保留其名称，但已完全没有纺织业务）。1964年，因为忍不住价格的便宜，他买下了波克希尔纺织公司的控制权，开始了对纺织产业的全程体验：
“纺织业销售所须负担的应收账款及存货周转资金是相当沉重的担子，低资产周转率与低毛利率不可避免地造成低落的股东权益报酬率。纺织业的现况充分地说明了教科书中提到的，当资本密集但产品无重大差异化的生产者注定将赚取微薄的报酬，除非供给吃紧或真正短缺，只要市场产能过剩，产品价格就会随直接营运成本而非投入资金作变动，不幸的是这样的情况正是目前纺织业的常态。”（摘自巴菲特1978年致股东的信）
纺织产业的低回报率已经被认识到了，那么通过采取措施改进管理是否可以扭转局面，提高回报率呢？其实巴菲特做过尝试，甚至是很努力地做过：
“虽然我们的纺织事业仍持续不断地有现金流入，但与过去所投入的资金实在是不成正比，这并非经理人的过错，主要是产业的环境使然。当然我们也不是没有试过其他方法，在纺织业就曾经过数度挣扎，各位的董事长也就是本人，在数年前曾买下位于Manchester的Waumbec纺织厂，以扩大我们在纺织业的投资，虽然买进的价格相当划算，也取得一些价廉物美的机器设备与不动产，几乎可以说是半买半送的，但即使我们再怎么努力，整个决策事后证明依然是个错误。因为就算我们再努力，旧的问题好不容易才解决，新的状况又冒出来。”（摘自巴菲特1979年致股东的信）
显然，各种尝试和努力最后失败了，这促使巴菲特产生了新的思考：
“最后在经过多次惨痛的教训之后，我们得到的结论是，所谓将有‘转机’（Turn-arounds）的公司，最后显然少有成功的案例，所以与其把时间与精力花在购买廉价的劣质公司上，还不如以合理的价格投资一些优质的好企业。我们原先的理论被证明不可行。”（摘自巴菲特1979年致股东的信）
到1985年7月，经过20年的苦心经营，巴菲特最后不得不关闭了纺织业务。据统计，这项业务在1976年到1985年间的9年中，总计产生了5.3亿美元的收入，最后有1000万美元的亏损。尽管纺织分部拥有肯·莫里森这样足智多谋、精神饱满和想象力丰富的杰出经理，中途采取过多种改进措施，盈利结果还是忽上忽下，进一步，退两步。
自此巴菲特开始从企业商业属性的角度来认识纺织业：
“这种对股东来说毁灭性的结果，说明大量的脑力和精力，在错误的前提下会出现什么样的结果，这种情况使人想到了塞廖尔·约翰逊的马：‘一个能数到10的马是杰出的马——但不是杰出的数学家。’类似的，一家能在行业有效分配资产的纺织品公司是杰出的纺织品公司——但不是杰出公司。”（摘自巴菲特1985年致股东的信）
为什么对人类社会如此重要的汽车业、航空业和纺织业当面对它的投资者的投资回报时却出现赔本赚吆喝的局面呢？巴菲特终于彻底明白了，这是该类产业商品型产品价格恶性竞争的商业属性使然：
“一般来说，若企业处在产业面临供给过剩且为产品一般商品化的情形时，便极有可能发生获利警讯，若客户不在乎其所采用的产品或服务由谁提供，成本与价格由完全竞争来决定，如此，产业铁定面临悲惨的下场，这也是为什么所有厂商皆努力强调并建立本身产品或服务的差异性，这种做法在糖果有用（消费者会指明品牌）而砂糖却没有用（难道你听过有人会说：‘我的咖啡要加奶精和某某牌的砂糖’吗？）。在许多产业就是无法做到差异化，对大部分生产销售已完全商品化的公司来说，不可避免的结局是，持续的产能过剩无法控制价格滑落导致获利不佳，当然产能过剩会因产能缩减或需求增加而自我调整，而不幸的是这种修正的过程却是缓慢而痛苦的，当产业好不容易面临反弹时，却又是一窝蜂全面扩张的开始，不到几年又必须面对先前的窘况。”（摘自巴菲特1982年致股东的信）
这是巴菲特股东信中第一次开始系统总结一般商品型价格竞争产品企业的商业属性特点，我们从中得到的启发要点是：
（1）产品有大量生产者，实际生产能力过剩。
（2）产品无差异化，类似的替代产品多。有些产品根本就无法差异化，如砂糖。
（3）由于价格竞争产品呈明显的低利润特征，资产的收益率低，净资产收益率低于10%。
（4）产品的品牌意义不大，差异性小，顾客选择该类产品主要看价格高低。
（5）收益几乎完全依赖管理层有效利用公司的资产，如工厂、设备，而不是无形的专利、品牌及商标。
（6）这类企业受经济景气度影响很大，经济上升期尚有一定的利润，一旦经济不景气，便处于亏损的边缘。
（7）当开始有利润时，一窝蜂似的产能扩展使行业的景气仅维持很短的时间。
投资这种类型的企业，其结果只能是两种：
“在一个没有管制的商品标准化产业，一家公司不是降低成本增加竞争力，就是被迫倒闭关门。”（摘自巴菲特1994年致股东的信）
对比那些商品化的价格竞争型企业，巴菲特很早就发现还有另外一类企业本身具有能够产生良好商业回报的优质商业特性，如：
“在某些产业，比如说地方电视台，只要少数的有形资产就能赚取大量的盈余，而这行的资产售价也奇高，账面一块钱的东西可以喊价到10块钱，这反映出其惊人获利能力的身价，虽然价格有点吓人，但那样的产业路子可能反而比较好走。”（摘自巴菲特1979年致股东的信）
这说明，巴菲特在1979年开始认识到，能赚钱的优质资产价格虽高，但总比那些不赚钱的劣质资产强。到1981年，巴菲特终于意识到从企业正面的积极的优质商业属性角度考虑这类企业的赢利状况：
“你买到的那种特别能够适应通货膨胀的公司，通常他们又具备两种属性特征：一是容易去调升价格且不怕会失去市场占有率或销售量；二是只要增加额外少量的资本支出，便可以使营业额大幅增加。近十几年来，只要符合以上两种条件，虽然这种情况不多，即使是能力普通的经理人也能使这项投资圆满成功。”（摘自巴菲特1981年致股东的信）
巴菲特所讲的两种属性特征：涨价不减销量和不需额外资本支出而可以增加销售额当然是企业良好的优质商业属性。企业所具有的优质商业属性显然对企业的赢利起着正面的积极作用，是一种对经济价值的创造和扩张，当企业的经济价值在不断地创造和扩张时，投资价值自然也就体现出来了。
我们第三章中所讨论的巴菲特发明的“经营特许权”和“经济城堡”的“护城河”理论实际是描述和鉴别企业优质商业属性的理论。
自此，巴菲特彻底认识到了企业优质商业属性的极端重要性，并将此作为挑选企业投资的重要依据：
“从我自己的经验和对其他公司的观察中，我得出结论：良好的投资回报记录，与其说因为你多有效率，倒不如说是因为你上了哪条船。如果你发现自己在一艘长期漏水的船上，那么，造一艘新船要比补漏船有效得多。”（摘自巴菲特1987年致股东的信）
最终，巴菲特转向于具有优质商业属性的企业，远离那些商业属性差的企业：
“在波克希尔，我们从来没有妄想要从一堆不成气候的公司中，挑出幸运儿，我们自认没有这种超能力，这点我们绝对有自知之明，相反，我们试着遵循2600年来既有的古老伊索寓言，耐心研究某些树丛里到底有多少鸟儿，以及它们出现的时机。当然我们永远没有办法精准地预估一家公司每年现金流入与流出的状况，所以我们试着用比较保守的角度去估算，同时将重心锁定在那些不会让股东错估情势的公司上头。”（摘自巴菲特2000年致股东的信）
什么样的企业不会让股东错估情势？自然是那些具有优质商业属性的企业。
自此，巴菲特的投资特别钟情于那些有稳定优质商业特质的企业：
“在做任何一个购买决策时，我们寻找的是那种能够确认拥有强大竞争优势达10年或20年以上的公司，快速变迁的产业或许能提供让人一夕之间大发横财的机会，但也消除了我们想要的稳定性。”（摘自巴菲特1996年致股东的信）
什么样的企业具备稳定的商业特质呢？快看巴菲特的见解：
“经验显示，能够创造盈余新高的企业，现在做生意的方式通常与其5年前甚至10年前没有多大的差异，当然管理层绝对不能够太过自满，因为企业总有不断的机会可以改善本身的服务、产品线、制造能力等等，且绝对必须要好好把握，不过一家公司若是为了改变而改变，反而可能增加犯错的机会，讲的更深入一点，在一块动荡不安的土地之上，是不太可能建造一座固若金汤的城堡，而具有这样稳定特质的企业却是持续创造高获利的关键。”（摘自巴菲特1987年致股东的信）
到了1996年，巴菲特还在讲同样的见解，只不过讲得更形象和生动了：
“身为投资人，我们对于热门流行产业的态度就好像参加太空探险项目一样，对于这种勇敢的行为我们举双手喝彩，但我们宁愿不亲自参与！当然所有的产业都会变化，在今日喜斯糖果的经营形态与我们当初在1972年买下这家公司时又有很大的不同，喜斯提供了更多样的糖果，生产设备与销售通路也大不相同，不过人们为什么要购买盒装巧克力的动机，与购买盒装巧克力又为什么一定要选择喜斯的原因，自从喜斯在1920年由喜太太家族创立以来就从来没有变过，而我想这原因在往后20年，乃至于50年都不会有所改变。”（摘自巴菲特1996年致股东的信）
这段话以喜斯糖果公司为例，讲解了企业稳定的优质商业特质的正确概念，不是指产品式样、卖店装饰、销售通路等那些表面的东西，而是指消费者的购买动机，以及产品对消费者的喜爱心理侵占等深层次东西。只有那些生产了对消费者产生喜爱心理侵占的产品的企业，才算拥有了稳定的商业优质属性特质。
既然两类企业的命运差异这么大，那么识别企业商业属性是优质还是劣质将变的非常重要。为了更好地理解和识别上市公司的长期业务属性和长期经济特征，我也用自己理解的语言将上市公司分成两种类型：一种称具备“商业专利要素型”（自然是优质商业属性）企业；一种称“价格竞争型”（自然是劣质商业属性）企业，图示如下：
两种不同类型的企业所形成的长期业务属性和长期经济特征区别图示如下：
对“商业专利要素”的进一步分析——什么样的优质商业属性可形成企业的“商业专利要素”呢？
（1）历史文化传统所形成的品牌效应所具有的“商业专利要素”，其中又分三种小类型，图示如下：
（2）稀缺的资源类产品所具有的“商业专利要素”：其商业专利的程度在于其稀缺的程度，如黄金企业好过钢铁企业，钾肥企业国内的供应自给率仅30%，70%依赖进口，而氮肥企业国内的生产完全可以满足国内的需求，所以钾肥企业的“商业专利要素”远远高于氮肥企业。
（3）垄断性供应类产品所具有的“商业专利要素”，又分两个小类：行政政策型垄断供应和产品市场先天独特禀赋型垄断供应，图示如下：
（4）人不能我能的能力技术优势所具有的“商业专利要素”：如微软Windows系统、万科的团队管理优势、烟台万华的MDI制造专利等；
（5）苏宁电器式集中化“过桥收费”型新商业模式所具有的“商业专利要素”。
这么一解释，你是不是就会感觉到了企业优质商业属性实际是既能看得见，又能摸得着的东西了呢？
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