资本结构与盈利能力关系研究

公司的资产结构、资本结构与盈利之间存在着非常密切的关系。如何权衡债务的收益与风险，实现最佳的资本结构，对于实现企业价值最大化具有举足轻重的作用。而在公司资源总量一定的情况下，怎样合理分配资产是实现公司价值最大化的直接原因。

本章选取湖南省2000—2009年的上市公司共367个有效样本进行了实证分析研究。研究的目的是为了找到资产结构、资本结构与盈利能力的内在关系，进一步检验资产结构理论、资本结构理论，为公司更好地进行财务管理和创造更多的盈利提供指导。

13．1 绪论

13．1．1 研究背景与意义

随着我国市场经济的高速发展，建立现代企业制度步伐的加快，企业作为一个自主经营的实体，在生产经营、劳动人事以及资金运用方面都有了相当的自主权，资产结构对企业赢利能力的影响日益显现。

资本作为企业最重要的资源之一，一直以来就是学术界研究的热点。资本结构问题不仅决定了企业治理结构的配置和企业制度，而且对社会资源的配置及配置效率也有着决定性的影响，更重要的是它对企业的生存和持续发展有着重要意义。因此，研究我国上市公司资本结构优化问题同样具有深远的理论意义和现实意义。

企业的基本活动是从资本市场上筹集资金然后投资于生产性经营资产，运用这些资产进行生产经营活动，取得盈利后用于补充权益资本或者分配给股东。资本结构是筹资的结果，反映了资金的来源; 而资产结构是投资的结果，反映了资金的去向。因而，资本结构和资产结构对于企业的发展同等重要。资产结构与资本结构，一个反应资产负债表左方的构成比例，一个反应资产负债表右方的构成比例，并驾齐驱，为改善企业经营绩效服务。然而现实情况却与之相反，在大量的研究文献中，涉及资本结构的比比皆是，而关于资产结构的却寥寥无几。这种现状不利于理论和实践的发展与指导。债务融资一方面可以实现抵税收益，但会加大企业风险，并最终要由企业承担风险。企业如何权衡债务的收益与风险，实现最佳的资本结构，对于实现企业价值最大化具有举足轻重的作用。而在企业资源总量一定的情况下，怎样合理分配资产是实现企业价值最大化的直接原因。本章将资本结构和资产结构结合起来研究，其意义可归结于以下几点: 一是通过理论分析，揭示资产结构、资本结构对盈利能力的直接作用性;二是通过实证分析，量化资产结构、资本结构与盈利能力之间的相关性，使其理论分析更具说服力; 三是根据分析的结果，对改善资产结构、资本结构及提高盈利能力提出对策建议，为湖南省上市公司经营者确定资产结构、资本结构提供决策依据。

13．1．2 国内外研究现状

近年来，无论是西方还是中国，盈利能力都是理论界和企业关注的焦点。

13．1．2．1 国外研究现状

在Michaels，Chittenden，Poutziours(1999)的文章中检验出，企业的固定资产和存货的比例高则短期负债和长期负债的比例也较高[1]。

Dittmar，Mahrt-smith和Serves(2003年)对来自45个国家11591家企业的财务资料进行了研究，该研究认为一个国家企业现金持有量受股东所受到的保护水平的影响[2]。在股东受到较强保护的国家，当市场预测能力较好且资本市场很大时，企业规模与现金持有量成反相关，企业盈利与现金持有量正相关。这些结论都支持代理成本理论。当股东具有较大的权力时，经营者就会考虑现金交易成本; 当股东具有的权力较弱时，经营者们就会考虑其他影响因素了，而且该研究还认为应收账款及现金是可以相互替代的。

G．Agiomirgianakis、F．Voulgaris(2006)以希腊制造业为例，采用回归模型来进行分析研究，其结果表明企业的收益率受企业规模、出口状况、经营时间、公司负债、销售增长、固定资产和资产管理以及投资的增加的效率的影响[3]。

Titman和Wessels(1988)最早对资本结构的决定因素进行了全面研究。以1972—1982年间美国制造业中的469家上市企业为样本，首先用因素分析法找出了资本结构的八大影响因素，然后用线性结构模型的方法进行研究分析，最后发现负债比率与获利能力具有显著的负向相关关系[4]。

Booth等(2001)通过对10个发展中国家(印度、韩国、巴西、墨西哥、约旦、巴基斯坦、泰国、马来西亚、津巴布韦和土耳其)的数据样本进行分析发现，发展中国家和发达国家影响其债务比率的因素和作用方式似乎相似。但是这些财务比率也受诸如通胀率、资本市场发展水平和GDP增长速度等国别因素的影响，其中盈利能力的影响最为重要。研究的国家中除了津巴布韦以外，其他所有国家的资本结构与企业绩效之间都存在着高度显著的负相关关系[5]。

Frank和Goyal(2003)对从1950—2000年之间美国的非金融企业约20万个观测变量的庞大数据样本进行了研究，其结果显示，绩效与市场价值财务杠杆比率呈负相关关系，而与账面价值财务杠杆比率呈正相关关系[6]。

Chen J．Jean(2004)以我国1995—2000年间77家上市公司为样本，来研究中国上市公司资本结构的决定因素，其结果显示:账面长期负债/总资产、账面资产负债率与息税折旧前利润/总资产负相关的结论[7]。

13．1．2．2 国内研究现状

孟丽丽(2003)从系统论的角度分析了资产结构，分别从相关性原则、整体性原则、动态性原则、环境适应性原则几个方面来对资产结构进行论述。她认为各资产构成了企业资产系统的要素，而各资产与总资产比率及各资产相互间的比例又构成了其结构，不同的资产结构其收益和风险也不相同。企业资产结构合理，资产得到充分的利用，有利于提高收益，形成好的系统效应;若资产结构不合理，会造成资产闲置、资源浪费，降低收益，可能会产生不好的系统效应[8]。但是这些都是从整体上进行研究的，并没有深入阐述企业资产结构与绩效之间的关系。

赵林华(2006)分别从主要资产项目比重、资产类别比重、全部资产项目比重三个方面研究分析了资产结构优化对企业财务状况的影响，认为资产是企业的经济资源，通过探究企业资产结构比重，可以优化企业资源的使用与配置，进而推动企业实现价值最大化[9]。

张俊瑞、薛旺辰、武立勇(2007)对企业资产结构的内部和外部影响因素进行了研究，根据资产的变现性，将资产结构模式分为三种类型，即扩张型结构、中庸型结构、保守型结构[10]。但是上述研究仅限于规范研究，没有进行实证研究。

王改芝(2007)对企业资产结构的各种影响因素进行了分析和检验[11]，以我国上市企业2002—2006年的数据为样本对资产结构与经营业绩进行了实证研究，总结了上市企业不同行业之间资产结构的特征，对上市企业资源配置优化的效率进行了考察，同时也对不同资产结构下企业的经营业绩进行了分析，发现我国上市企业在资源配置方面的还存在一些问题，也对我国企业资产管理提出了一些合理的建议和意见。

龙莹和张世银(2005)对28家电力上市企业进行了研究，用净资产收益率和总资产收益率为因变量来对企业资本结构与绩效间的关系进行，发现两者在图形上呈倒“U”型，即在临界点以前二者是成正相关，在临界点后二者成负相关[12]。

王汉文(2008)以浙江民营制造业上市企业为样本，来研究企业的资本结构与绩效，从中发现样本企业的平均负债呈递增趋势，在一定的区间范围内经营绩效与资本结构成正相关关系，经营绩效与资产负债率也成正相关关系，但是企业的经营绩效会随着上市企业规模的扩张而降低[13]。

叶陈毅、何丽鹏和刘雷欣(2009)对河北省上市企业为样本，对其企业的负债经营与绩效之间的关系进行实证研究，结果表明: 当资产负债率在23%～45%之间时，企业通过举债，可以实现抵税效应，获得财务杠杆，提高了企业的收益。资产负债率比较低时，说明企业的财务杠杆没有得到充分的利用，经营偏于保守，降低了企业的收益。当资产负债率较高时，企业的财务风险加大，融资成本上升，当息税前利润不能弥补债务成本时，净资产收益率也必然会下降[14]。

逯全玲(2004)选取了深沪市412家上市企业为有效样本，以资产结构、资本结构为自变量，并利用杜邦财务分析体系，以净资产报酬率和流动资产比率分别为因变量和自变量来进行研究。得出结论: 资产结构和资本结构对企业经营绩效都有一定的影响[15]。

刘猛，王婵(2005)以沪市60家上市企业为有效样本进行了实证分析。采用了杜邦财务分析体系，用上市流通股占股东权益的比重及资产负债率作为资本结构对企业绩效影响的自变量，用流动资产比率及资产周转率作为资产结构对企业绩效影响的自变量，并进行了拟合优度检验、T检验、多重共线性检验及F检验。结果显示资产结构和资本结构对企业绩效都有一定的影响; 我国上市企业的资产负债率和净资产收益率呈现负相关关系; 另外，在企业整体盈利水平较低时，仅通过优化资本结构来改善企业经营业绩是不能实现的，还应结合资产结构进行全面考察和分析[16]。

在浩瀚的文献大海中，将资产结构、资本结构和盈利能力结合起来研究的很少。本章将运用湖南省上市公司2000—2009年的数据，将资产结构、资本结构和盈利能力三者结合起来研究，为实现企业价值最大化提供决策的依据。

13．1．3 研究的主要内容

本章主要分为四个部分。

第一部分介绍本章的研究背景和意义，以及国内外研究现状，提出研究的目标，阐明研究方法与思路，安排本章结构。

第二部分介绍与本研究相关的理论基础，内容涉及相关资产结构理论、资本结构理论，以及其与盈利能力关系相关的理论，并对他们进行理论分析。

第三部分实证检验资产结构、资本结构与盈利能力的相关性。

第四部分主要是在前面理论和实证分析的基础上提出相关的对策建议。

13．1．4 研究方法

本章的主要研究方法如下:

(l)文献研究法。通过搜集和分析文献资料来进行研究，对资产结构、资本结构和盈利能力的国内外相关文献进行了回顾和梳理。

(2)实证研究法。本章选择湖南省上市公司作为样本，利用其财务数据，建立数理模型，对资产结构、资本结构对盈利能力的影响进行实证研究。

(3)图表分析法。图表分析是归纳数据的重要工具之一，在本章实证部分，对样本和回归的结果等数据进行了详细的统计分析，制作了直观鲜明的图表，以求更好的表述本章的观点。

13．2 资产结构、资本结构与盈利能力的理论基础

资产是指在过去的交易和事项中形成并由企业拥有或者控制的，预期能够为企业带来经济利益的经济资源，包括各种财产、债权和其他能给企业带来经济收益的权利。资产结构是指各种资产之间的比例关系以及各种资产占总资产的比重。常见的反映资产结构的指标有固定资产与总资产之比、无形资产与总资产之比、流动资产与总资产之比、流动资产与固定资产之比、有形资产与无形资产之比等等。合理的资产结构，是指与企业的生产经营活动相适应的且能反映企业生产经营活动客观必然性的资产结构。资产结构对企业的盈利能力有着重要的影响，怎样合理分配资产是实现企业价值最大化的直接原因。因此研究企业的资产结构对企业的生存和可持续发展起着至关重要的作用。

资本结构是指企业各部分资本之间的构成及其比例关系，以及各部分资本占总资本的比例关系。资本结构是筹资的结果，因此筹资方式的不同组合决定企业不同的资本结构构成及比例关系。关于资本结构的内涵，学术界存在一定的分歧。其中较流行的观点有两种: 一种观点把资本结构定义为长期负债与权益资本之间的比例关系，短期负债不属于资本结构的研究范畴，常用杠杆比率反映，称之为狭义的资本结构。另一种观点把资本结构定义为所有负债与权益资本之间的比例关系，短期负债也在研究范畴之内，通常用资产负债率来描述，称之为广义的资本结构。根据价值计量的基础不同，又可将资本结构分为账面价值资本结构和市场价值资本结构。账面价值资本结构是指企业负债账面价值和权益资本账面价值之间的组合或比例关系。而市场价值资本结构是指企业债券市场价值和股票市场价值之间的组合或比例关系。我国证券市场虽然发展迅速，但短期内还存在一些制度缺陷。因此本章基于研究对象的特点和条件的限制，采用了广义资本结构概念和账面价值资本结构来对其进行研究。

利润是企业内外有关各方都关心的中心问题。是投资者取得投资收益、债权人收取本息的资金来源，是经营者经营业绩和管理效能的集中表现，也是职工集体福利设施不断完善的重要保障。盈利能力是指企业获取利润的能力，也称为企业的资金或资本增值能力，通常表现为一定时期内企业收益数额的多少及其水平的高低，是企业营销能力、降低成本能力、获取现金能力及回避风险等能力的综合体现。企业经济效益的好坏都能通过盈利能力表现出来。盈利能力的核心要素，即指盈利的数量，盈利的获现性、持续稳定性和成长性等。盈利能力是决定企业价值的重要因素之一，即在风险一定的情况下，获取尽可能多的利润，实现企业价值最大化。因此，对企业的盈利能力的研究十分重要。

13．2．1 资产结构与盈利能力相关性理论分析

企业的生产经营活动离不开资产的支持，资产是企业生存和可持续发展的物质基础。合理的资产结构是企业顺利进行生产经营的前提条件，也是企业按期偿还债务的前提条件，能够使各项资产充分发挥其作用，为企业创造较多的盈利。不合理的资产结构不仅影响企业的盈利能力，而且可能会影响企业的正常运转。对企业资产结构的关注及其相关问题进行深入研究，将有助于我们及时发现企业生产经营过程中所存在的问题，采取有效措施改善资产的结构和业务运行效果，确保企业持续稳定健康的发展。

货币资金是企业中最活跃的资金，流动性强，弹性好，风险小，是企业重要的支付手段和流通手段，企业资产审查的重点。货币资金是增值能力最弱的一项资产，本身几乎不会给企业带来收益，持有过多的现金会降低企业的收益率，因此货币资金应占一个合理的度。但是，货币资金既包含原始投资的部分收回，又包含增值的现金流入，最能体现前期投资收益的质水平，企业经常性的货币资金充裕说明其经营状态良好，因此，货币资金占比越大越好。然而，受经营产出物的制约，货币资金占比不可能很大。

流动资产是企业资产的重要组成部分，主要包括现金、应收账款、存货这三项，具有良好的流动性和变现性。流动资产越多，说明企业承担风险的能力也越强。但是，流动资产过多又会造成资产闲置，影响其获利能力。

固定资产是指使用寿命超过一个会计年度，为生产商品、提供劳务、出租或经营管理而持有的有形资产，是维持企业正常生产经营所必备的。固定资产包含的经济利益能够流入企业，是创造企业价值的主要动力，也是流动资产充分发挥作用的物质基础，对企业长期获利能力具有重大的影响。但是，固定的变现能力和流动性较差，固定资产比重过高又会增加企业的财务风险。

无形资产是指企业拥有或者控制的没有实物形态的可辨认非货币性资产。在品牌之战、研发能力之战的激烈的市场竞争中，适度提高无形资产的比重，有助于提高企业的竞争实力。由于企业盈利主要靠有形资产，因此无形资产比例不宜过大。但是，一个企业规模、档次的提高以及知名度的提升，都离不开专利权、商标权的作用。

13．2．2 资本结构与盈利能力相关性理论分析

资本结构理论的发展经历了早期资本结构理论、经典资本结构理论和现代资本结构理论三个阶段。早期的资本结构包括净收益理论、净经营收益理论以及传统理论。经典基本结构主要包括MM定理、MM定理的修正以及权衡理论。现代资本结构理论内容较丰富，主要包括Jensen和Meckling的代理理论[17]，Smith和Warner的财务契约论[18]，Ross、Leland和Pyle的信号模型[19][20]， Myers的优序融资理论等[21]。其中权衡理论和优序融资理论是使用较为广泛的两大主流理论。

权衡理论又称最优融资结构理论。Robichek和Myers(1966)探讨了所得税和破产成本同时存在时对企业价值的影响，提出了“权衡理论”，两位学者明确提出: 一方面，因为税收原因，利息可以从企业利益中扣减，所以财务杠杆有助于给现有投资者增加企业的价值; 另一方面，如果破产和(或)重组是有成本的，带给现有投资者的企业的价值会变少，所以，他们预计在没有负债或负债很少时，企业市场价值与企业财务杠杆成一种递增函数关系，但一旦财务杠杆持续扩展下去，企业价值最终要减少。资本结构的最优水平就处在同财务杠杆边际递增相关的税收利益现值和同财务杠杆不利的边际成本现值相等之点上。显然，“权衡”的概念还不是很确切。但内容还是很清晰的，即企业存在一个最优资本结构。最优资本结构处于负债的预期边际税收益等于负债的边际成本之处。

优序融资理论以不对称信息理论为基础，并且考虑了交易成本的存在。当企业面临一个高盈利且能提升企业价值的投资项目时，企业就会为此项目筹集资金。由于信息具有不对称性和传递性，若企业选择发行股票筹集资金，通常会被投资者误认为是因为资金周转失灵。投资者会对其重新进行估价，企业的融资成本可能会提高，而且可能会降低企业的价值。所以，企业最先考虑的是内部融资。这样既可以避免外部融资所造成的企业价值下跌，又可以维持原有股东的利益。如果内部融资不足，企业外部融资偏好债务融资。因为采用债务融资，一旦企业实现盈利，原股东仍能得到多数的盈利，债权人得到的只是一小部分固定利息。而且债务融资以企业资产作为抵押，通常不会影响企业的价值。因此，企业一般按如下顺序进行融资: 内部融资、债务融资、发行股票。

13．3 资产结构、资本结构与盈利能力相关性的实证研究

13．3．1 研究假设

资产结构、资本结构的变化与盈利能力具有怎样的关系? 通过改变他们的结构能否提高企业的盈利能力? 这是本章所探讨的问题。在前面两章中，对资产结构、资本结构和盈利能力关系的研究作了系统的论述。基于此，本章对湖南省上市公司资产结构、资本结构和盈利能力的关系做出如下假设:

假设一: 货币资金比率同企业的盈利能力成正相关关系。

假设二: 流动资产比率同企业的盈利能力成负相关关系。

假设三: 固定资产比率同企业的盈利能力成正相关关系。

假设四: 无形资产比率同企业的盈利能力成正相关关系。

假设五: 资产负债率同企业的盈利能力成负相关关系。

假设六: 产权比率同企业的盈利能力成负相关关系。

13．3．2 数据的来源与样本的选取

本章研究选取了2000—2009年湖南省上市公司作为研究对象，剔除部分指标不全的数据样本以及ST公司，得到367个样本数据。具体如下: 2000年16个样本，2001年18个样本，2002年35个样本，2003年39个样本，2004年43个样本，2005年45个样本，2006年44个样本，2007年42个样本，2008年42个样本， 2009年43个样本。所有数据来源于国泰安CSMAR系列研究数据库。数据分析使用Excel和SPSS软件处理。

13．3．3 研究变量与模型的设定

13．3．3．1 研究变量的选取

本部分包括自变量和因变量两种，以资产结构和资本结构为自变量，以盈利能力为因变量，具体如表13．1和表13．2所示:

表13．1 自变量表

表13．2 因变量表

13．3．3．2 模型的设定

为了检察资产结构、资本结构对企业盈利能力的影响，本章建立多元线性回归模型，进行多元线性回归分析。模型如下:

Yi=B0+B1X1+B2X2+B3X3+B4X4

+B5X5+B6X6+Ui(i=1，2)

其中，B0代表常数项，B1、B2、B3、B4、B5、B6代表回归参数，Ui代表随机误差项。

13．3．4 相关性分析

13．3．4．1 描述性统计分析

表13．3 主要变量的描述性统计(1): 2000—2009年整体描述

表13．4 主要变量的描述性统计(2): 2000—2009年各年统计情况

续表13．4

续表13．4

续表13．4

从整体情况来看，货币资金比率、流动资产比率、固定资产比率、无形资产比率、资产负债率、净资产收益率、总资产利润率都还算比较稳定，只有产权比率的波动稍微大点。说明我省这10年来上市公司资本结构的变动波动较大，负债与所有者权益之间的比率变动比较明显，企业筹资方式的变化较大; 资产结构整体上没什么大的变化，盈利能力的均值大于0且较稳定，说明我省的经济正在稳固的向前发展。

从各年的描述性统计可以看出: 货币资金比率有略微上升趋势，基本维持在15%左右。流动资产比率有略微有下降，但最后几年基本保持在50%上。固定资产比率处于上升趋势，但波动不大，维持在29%左右，说明企业的规模可能在逐渐扩大。无形资产处在逐年上升的趋势上，说明在这个激烈的经济社会中，无形资产越来越受企业重视了。从2004年开始产权比率出现了较大的波动，但从2006年开始波动慢慢开始减弱说明企业的筹资方式在逐渐的稳定并在慢慢优化。净资产收益率刚开始比较稳定，但每年都有小幅下降，2004年出现大幅度降低，2005、2006、2007年又开始回升，而2004年产权比率又发生了较大的波动，后面波动又减弱了，说明产权比率的波动对企业的净资产收益率产生了负面影响，2008、2009年净资产收益率又出现大幅度减少，说明我省的经济也受到了金融危机的冲击。总资产利润率的变动与净资产收益率的变动略微相似，只是幅度没有那么大。说明资本结构的变动和全球的金融危机对我省的经济都产生了负面影响。

13．3．4．2 回归结果与分析

(1)资产结构、资本结构与总资产利润率的回归结果与分析。F值用来看自变量与因变量之间是否存在显著的线性关系，由表13．5可以看出F值为16．267，在显著性为1%的水平上，通过显著性检验。表明模型中自变量与因变量在总体上的线性关系是显著的。

表13．5 2000—2009年各指标与总资产利润率的多元线性回归结果(1)

注: a．预测变量: (常量)，产权比率，流动资产比率，资产负债率，无形资产比率，货币资金比率，固定资产比率。b．因变量: 总资产利润率。

表13．6 2000—2009年各指标与总资产利润率的多元线性回归结果(2)

注: a．因变量: 总资产利润率。

T值用来检验自变量对因变量的影响是否显著。从表13．6可以看出货币资金比率、资产负债率的T值分别为2．340、－7． 009，分别在显著性5%、1%上，通过了显著性检验。其影响弹性分别为0．120和－0．162，说明货币资金比率对总资产利润率的影响为正方向，增加货币资金比率有利于提高企业总资产利润率; 资产负债率对总资产利润率的影响为负方向，当资产负债率较高时，再融资，企业的偿债风险上升，融资成本也上升，如果利润创造能力不能上升的话，当息税前利润不能弥补债务成本时，盈利能力就会下降。流动资产比率、无形资产比率对总资产利润率的影响为负方向，但未通过显著性检验。说明我省的流动资产可能遭到了闲置; 无形资产没有充分发挥其作用。固定资产比率和产权比率对总资产利润率的影响为正方向，也未通过显著性检验。说明增加固定资产比率有利于提高企业的总资产利润率; 产权比率与企业的总资产利润率正向相关，可能是由于我省目前的产权比率较低，在其合理的范围内增加，有利于总资产利润率的增加。

(2)资产结构、资本结构与净资产收益率的回归结果与分析。由表13．7可以看出F值为91．085，在显著性为1%的水平上，通过显著性检验。表明模型中自变量与因变量在总体上的线性关系是显著的。

表13．7 2000—2009年各指标与净资产收益率的多元线性回归结果(1)

注: a．预测变量: (常量)，产权比率，流动资产比率，资产负债率，无形资产比率，货币资金比率，固定资产比率。b．因变量: 净资产收益率。

表13．8 2000—2009年各指标与净资产收益率的多元线性回归结果(2)

注: a．因变量: 净资产收益率。

从表13．8可以看出产权比率的T值为－23．098，通过了显著性水平为1%的检验且影响弹性为－0．164，说明产权比率与净资产收益率显著负相关，可能我省的融资效率不是很好，所以产权比率的提升不利于净资产收益率的提升。流动资产比率、固定资产比率、无形资产比率对净资产收益率的影响为负，但未通过显著性检验。可能是我省的流动资产没有得到充分利用，遭到了闲置，而且企业的盈利主要靠固定资产，所以流动资产比率对净资产收益率影响为负; 虽然企业的盈利主要靠固定资产，但增加固定资产，企业的财务风险也会增加，固定资产比率对净资产收益率的影响为负，可能是由于财务风险增加比较大; 无形资产比率对净资产收益率的影响为负，可能是由于我省无形资产没有充分发挥其作用。资产负债率、货币资金比率对净资产收益率的影响为正，但都未通过显著性检验。

13．3．5 实证结论

通过对湖南省2000—2009年上市企业8项财务指标进行分析研究，本章有如下发现:

货币资金比率与总资产利润率显著正相关，与净资产收益率有微弱的正相关关系。说明货币资金比率与盈利能力正相关。假设一成立。

流动资产比率与总资产利润率和净资产收益率均呈微弱的负相关关系。说明流动资产比率与盈利能力负相关。假设二成立。

固定资产比率与总资产利润率呈微弱的正相关关系，与净资产收益率呈微弱的负相关关系。假设三不完全成立。

无形资产比率与总资产利润率和净资产收益率均呈微弱的负相关关系。说明无形资产比率与盈利能力负相关。假设四不成立。

资产负债率与总资产利润率显著负相关，与净资产收益率正相关，但相关性不显著。假设五部分成立。

产权比率与总资产利润率呈微弱的正相关，与净资产收益率显著负相关。假设六部分成立。

13．4 湖南省上市公司资产结构、资本结构优化与盈利能力提升的对策建议

资产结构、资本结构与企业盈利能力相互作用与影响。因此，企业应合理安排各类资产与资本，加强对它们的管理与控制，以寻求最佳的资产结构与资本结构来获取较高的收益。以下将结合前面的实证研究结果，谈一下关于优化我省上市公司资产结构、资本结构，提高其盈利能力的对策和建议。

13．4．1 宏观政策建议

第一，从理论分析来看，要实现资产结构、资本结构的优化，就要有方便其组合的客观环境，政府就要为企业创造这种环境，而不是代替其行事，因此，政府对资产经营的直接行政干预要减少，使企业自主进行资产重组，同时，建立健全各种法律和规范制度，消除现行体制中存在的各种障碍，为企业优化资产结构、资本结构创造条件。

第二，由实证分析结果来看，我省上市公司除货币资金比率外，其他各项资产比率与企业的盈利能力基本呈非显著的负相关关系。因此，政府应进一步完善产业政策体系以及修订和完善企业生产规模标准，使其各项资产得到充分的利用。资产结构是投资的结果，而投资需要筹集资金，就需要完善的融资体系。从实证结果看，资产负债率和产权比率与盈利能力都有显著的负相关关系。说明我省上市公司的融资体系可能不够完善。如果融资体系不够完善，资产结构的优化就很难实现，而企业盈利主要靠资产，所以难以实现企业价值最大化。因此，政府必须规范信息披露，进一步完善市场管理，加强对市场主体行为的监管，建立健全完善投资市场、证券市场及金融体制，为企业创造良好的理财环境。

第三，产权是影响企业盈利能力的重要因素，因此，政府必须建立健全产权制度。因此政府要进一步规范产权交易市场，抓紧制定相关法律法规。只有这样，才有利于实现资产组合的优化。

13．4．2 微观对策建议

第一，通过资产结构与资本结构的匹配，来实现企业的最大盈利。资本结构是指企业各部分资本之间的构成及其比例关系，以及各部分资本占总资本的比例关系。资本结构与资产结构在风险和时间上存在着对应关系，企业的盈利主要靠资产，而通过优化资本结构也可以改善资产结构。较理想的融资是: 流动负债用作流动资产，而长期负债与股权式融资用于长期投资和购置固定资产。如果不这样，资产形成的收益与偿债能力可能不匹配，导致资产结构的恶化。因此企业要合理估计和权衡各项资产与资本的收益率和风险成本，从而确定合理的资产结构、资本结构，以达到实现企业价值最大化的目的。

第二，通过改善货币资金比率来优化资产结构。企业必须管理和控制好生产经营过程中的货币资金的比率，最大限度地减少货币资金的机会成本、短缺成本及管理成本，并提高其利用率，增加企业的盈利。因此就要合理确定企业最佳货币资金比率。

第三，通过改善流动资产比率和固定资产资产比率来优化资产结构。按固定资产生产经营能力尽可能地使流动资产比率最低。同时也要避免固定资产和流动资产的相对闲置或不足。但是，流动资产比率相对固定资产比率较高时，说明资产的流动性强，偿债能力好，财务风险小。而企业的盈利主要靠固定资产产生，这样会使资金得不到充分的利用。因此，企业就要在财务风险与收益之间做好选择。对于效益好，资本实力雄厚、银行信用度好的企业，可以增加固定资产比重。对于债务繁重、经营困难、筹资困难的企业，为减少财务风险，维护企业的信誉，应加大流动资产比率。

第四，通过改善无形资产比率来优化资产结构。在激烈的市场竞争中，企业要想取胜，就必须提高其知名度，升档次、上规模，这一切都离不开无形资产。因此适当提高无形资产比率，有利于企业增加收益。但是企业的盈利主要靠有形资产产生，因此，无形资产比重如果过大，就会与企业增加收益的目标相违背了。所以要根据每个企业的特征，合理调整无形资产比率。

第五，通过调整负债和所有者权益的比重来优化企业的资本结构。企业一般的融资顺序为: 内部融资、债务融资、权益融资。内部融资来源于企业内部积累，不需要成本，而且简便。当内部积累不足时，就需要从外部取得资金了。如果企业筹资投资的项目，回报率高，风险率低，应该采用债务融资，如从银行等金融机构借入资金; 反之，如果回报率不高，而且风险有很大，最好通过权益筹资。因此每个企业应该根据自己的具体情况，在考虑效益、成本、风险的基础上，正确处理好内部融资、债务融资和权益融资之间的关系。

13．5 本章小结

资产结构很少被学者们关注，而资本结构则是学者们研究的重点。本章将其结合起来研究。因为它们一个在资产负债表的左边一个在右边，同等重要。资产结构是企业投资的结果，是企业经营者与盈利能力的桥梁，因为企业的盈利直接靠资产产生。但是投资需要筹集资金，资本结构就是企业筹资的结果。债务融资能抵税，但会带来财务风险，因此如何权衡收益与风险，对创造企业价值最大化同等重要。为此本章分别从理论和实证的角度对资产结构、资本结构与盈利能力的相关关系进行了研究，其创新与主要结论如下:

(1)对资产结构、资本结构与盈利能力的相关性进行了较全面的理论分析;

对资产结构、资本结构各组成部分与企业盈利能力相关性进行了具体的分析，论证了资产结构、资本结构对盈利能力具有重要作用。

(2)本章采用了湖南省上市公司2000—2009年的财务数据，对资产结构、资本结构与盈利能力关系在理论的基础上进行了实证分析。为我省上市企业研究资产结构、资本结构和盈利能力带来了启示和帮助。

(3)在研究中发现，资产负债率相对较低，部分资产闲置，资产与资本管理方面的指标差异较大，对企业绩效的影响较大。

(4)结合理论分析和实证检验，再联系实际情况，提出了一些优化资产结构、资本结构，改善企业盈利能力的宏观政策建议与微观对策建议。

由于自身的时间、条件、知识和能力制约，本章的研究难免有不足和缺陷，本章的实证部分选用了湖南省上市企业2000—2009年10年的数据进行分析，数量不算小，但是没有分行业。按行业特点可以把企业分为劳动密集型企业、技术密集型企业和资本密集型企业。而每种企业的资产结构、资本结构有所不同，本章的研究没有考虑行业因素对盈利能力的影响。由于非财务指标很难量化，而且能力有限，本章没有考虑非财务指标，所以对企业盈利能力的评价就不是很全面。而且本章遗漏了对风险的估计，可能造成对企业盈利能力评价不够真实，但条件有限。如果有方法可以将非财务指标和风险考虑进来，对盈利能力将会有更加全面客观的评价。

[1] NNicos Michaelsas，Francis Chittenden，Panikkos Poutziouris．Financial Policy and Capital Structure Choice in U．K．SMEs: Empirical Evidence from Company Panel Data ［J］．Small Business Economics，1999，12(2): 113－130．

[2] Dittmar，Mahrt Smith Serves．International Corporate Governance and Corporate Cash Holdings［J］．2003(3): 111－133．

[3] G．Agiomirgianakis，F． Voulgaris，T． Papadogonas． Financial Factors Affecting Profitabilityand Employment Growth: the Case of Greek Manufacturing［J］．International Journal of Financial Services Management．2006(2): 232－242．

[4] Titman，Sheridanand Wessels，Roberto． The Determinants of Capital Structure Choice［J］．Journal of Finance．1988(5)．

[5] Booth，Laurence，Aivazian，Varouj，Demirgue － Kunt，Asli，Maksimovic， Vojislav．Capital Structures in Developing Countries［J］．Journal of Finance，2001．

[6] Frank，M．Z．，Goyal，V．K．Capital Structure Decisions［M］．British of Columbia， 2003．

[7] Jena．J．Chen．Determinations of Capital Structure of Chinese—Listed Companies ［J］．Journal of Business Research，2004(57): 1341－1351．

[8] 孟丽丽．从系统论角度看资产结构优化［J］．市场探索，2003(9): 54－55．

[9] 赵林华．企业资产结构比重分析探究［J］．无锡商业职业技术学院学报，2006 (2): 46－50．

[10] 张俊瑞，薛旺辰，武立勇．企业资产结构的影响因素及模式研究［J］．西安财经学院学报，2007(2): 2－3．

[11] 王改芝．我国上市公司资产结构与经营业绩实证分析［D］．天津: 天津财经大学，2007．

[12] 龙莹，张世银．我国电力行业上市公司资本结构与绩效的实证研究［J］．统计教育，2006(12): 20．

[13] 王汉文．资本结构与经营绩效——基于浙江民营企业的考察［J］．浙江社会科学，2008(12): 14－32．

[14] 叶陈毅，何丽鹏，刘雷欣．河北省上市公司负债经营与公司绩效的联动关系探析［J］．石家庄经济学院学报，2009(8): 12．

[15] 逐全玲．资产结构、资本结构对企业绩效影响的实证研究［J］．南京市场周刊， 2004(5): 10－12．

[16] 刘猛，王蝉．我国上市公司资本结构和资产结构对公司绩效影响的实证分析［J］．广西沿海企业与科技，2005(6): 6．

[17] Jensen Michael C，Meekling William H．Theory of Firm: Managerial Behavior， Agency Cost，and Capital Structure［J］．Journal of Financial Economies，1976(3): 303－360

[18] Smith JR，Clifford W，Warner Jerold B．On financial contracting: an analysis of Bondcovenants［J］．Journal of Financial Economics，1979(7): 117－161．

[19]③ Ross Stephen．The Determination of Financial Structure: The Incentive Signaling Approach［J］．Bell Journal of Economics，1977(8): 23－40．

[20]④ Leland Haynes，David Pyle．Information Asymmetries，Financial Structure，and Financial Intermediation［J］．Journal Finance，1977(32): 371－388．

[21] Myers Stewart C．The capital structure Puzzle［J］．Journal of Finance，1984(39):575－592．