跨国资产证券化的优势

二、跨国资产证券化的优势

资产证券化跨国发展的动力来自于跨国资产证券化本身所具有的优势。这些优势主要表现在它能够提高融资效率、跨越法律制度障碍等方面。

(一)提高融资效率

首先，通过跨国交易资产证券化能够很好地利用全球市场上的专业人员，同时也为专业人员提供了在资产证券化程序的各个组成结构中发展专业知识的机会，以及为在全球市场中利用各种专业知识提供了机会;其次，资产证券化为其参与者提供了在世界各地构造交易，规避交易风险和降低成本的机会，这样避免了交易成本的过高;再次，跨国资产证券化还通过成本较低的信用增强方式来降低整个交易的融资成本，提高融资的效率。例如，外国投资者自己评估另一个国家的国内借款人信用状况的成本就高于利用国内的信用机构对投资者提供信用增强所付出的成本，这种节约的成本就可以在发起人、借款人和投资者之间来进行分配。^[7]因此，资产证券化各个交易的相对独立的性质使得跨国融资设计能够通过对专业知识的利用和成本节约来最大限度地提高效率。

可以肯定，如果大型金融机构具有内国所需要的专业知识和内国较好的资产证券化环境，它就能进行资产证券化各个结构的操作。如果这种机构是跨国性质的，它就能利用世界上其他国家提供的较好的专业知识和法制环境，由于从事跨国资产证券化所具有的诱人的结果，这些机构当然会利用这些机会。

资产证券化跨国性的基础是其市场性。资产证券化与将各种金融服务集于一身的综合性金融机构相比，最大的不同就是在进行控制与计划时所扮演的角色的不同。资产证券化使得许多企业都可以参与到融资过程中来，通过市场这个中介将它们的服务联系起来。贷款，保险(信用增强)，证券的承销，金融资产池的管理，贷款服务，以及法律和会计服务都可以通过市场来购买，而综合性的金融机构则通过中枢机构指导独立进行上述所有的活动。对于这诸多内部与外部的服务，资产证券化在整个运作过程中并不需要一个指导性和管理性的角色，而综合性金融机构则需要。从这个意义上说，资产证券化更加具有市场性，它的融资是一种市场导向的而不是机构导向的，和机构融资相比，资产证券化融资给了企业和参与人更多的自由。

(二)类似跨国公司

跨国资产证券化使资产证券化相互联系的过程能在不同的国家进行。这种方式与跨国公司有点类似。跨国公司的形成是与公司的管理者将整个世界市场视为一个整体的观念分不开的，这些公司不再认为它们的生产、销售，或者原材料的购买应该专门在一个国家进行，相反，它们在不同的国家进行不同的营业。这种全球观念改变了公司的策略。公司的管理不再是以企业所在地的国家、该国家的雇员、该国的货币等为管理的基点。在何处建立工厂取决于在全球市场中对成本、交通、市场、政治的稳定、环境因素以及公司在全球各个部分的关系的考虑。

跨国资产证券化反映了相同的方法和观念，不管决策者是中介机构、投资者还是借款人，跨国资产证券化考虑的因素主要有以下几个方面:(1)发起、购买和创造金融资产的机会;(2)较好的法律和税收环境;(3)各种不同的风险和水平;(4)制度和法律设施的存在。在这种情况下，跨国资产证券化实际上起到了一个弥补法律与合适中介机构缺乏的作用。

(三)超越法律制度障碍

首先，跨国资产证券化有利于跨越法律制度所造成的障碍。在国内的法律、税收和会计规范不利于资产证券化的发展，而法律又容许债权的转让时，替代的方法就是构造跨国资产证券化交易，即在一个离岸金融中心构造SPV，然后在欧洲票据市场发行证券。这种方式对于那些货币不能够自由兑换也不准备成为金融中心的国家来说，是一种获得资产证券化的益处但是又不改变国内的基础设施的有效的办法。

对于跨国资产证券化，人们的看法不尽一致。离岸资产证券化有时被指责为规避法律税收和货币汇兑限制的方式;有时也被誉为一种利用世界市场进行融资的有力工具。这种判断与每个人的立场有关。跨国资产证券化一般是在发起人、投资者或者借款人的国内的环境不适于资产证券化发展时才能得到发展。适于资产证券化发展的条件包括支持资产证券化的商业和法律的基础设施、不存在对发起人进行证券化造成负担的税收或者其他规范条件。因此，当法律体系不允许或者对金融资产的转让施加一定的负担时，就会对证券化这一部分资产造成不可逾越的障碍。最初，在许多大陆法系国家如意大利、法国、日本等的法律中就存在着这种障碍，这些国家的规范结构包括特定立法的缺乏、税收问题以及债权转让的法律问题等都对该国的资产证券化造成了障碍。欧洲国家普遍缺乏信托的概念，也使得特殊目的机构的建立遭遇到了困难。^[8]

在存在法律障碍的时候，在一个国家发起的金融资产往往在另一个国家构造资产证券化交易。例如英国伦敦就是发起人将其他国家发起的资产打包并以之为担保发行证券的一个主要的所在地，资产支持证券要构造成符合特定市场投资者需要的证券，如欧洲债券市场。用来证券化这些资产的特殊目的机构往往不是设立在伦敦就是设立在其他金融中心如开曼群岛、英属维尔京群岛等地。

同样地，因为法律制度方面的缺乏，在意大利就没有发行抵押支持证券，只有一小部分的汽车贷款和租赁应收账款被证券化，而且主要采用离岸的SPV。建立法律基础设施的过程有时是非常缓慢的。比如在日本，政府先是允许租赁公司和消费者信贷公司将应收账款债权出售给离岸的SPV，然后才制定允许在国内进行资产证券化的法律。而在允许国内的资产证券化以后，跨国资产证券化依然存在。

其次，跨国资产证券化有助于实现一些宏观经济目标。有时，发展中国家需要外国投资者帮助对国内的金融中介和借款人进行规范和现代化。例如，如果在某一个特定国家银行没有谨慎地发挥它的贷款功能，就需要其他的机构来发挥这种功能。新的贷款人可能是国内的其他机构，如果该国政府接受外国的贷款人，也可能是来自外国的借款人或机构。

在缺乏外国贷款人的情况下，资产证券化交易市场也能对国内银行的业务实践进行规范。如果国内的银行希望在国外出售贷款，则在发放贷款时，他的承销标准和说明书要根据购买人的需要来确定。例如在美国，GNMA、Fanni Mae和Freddie Mac，这些最大的抵押贷款的购买人实际上是由它们确立了抵押贷款的承销标准，从而影响了作为抵押贷款放款人的银行的谨慎标准。^[9]

资产证券化还能够减少发起人的成本。基于到目前为止积累的统计数据，可以发现资产证券化减少了要求借款人所提供信息的完全程度;而小银行在进行贷款时会继续要求借款人提供详细的信息并且会花费一定的成本来检验信息的真实性。Freddie Mac只要求与抵押贷款资产池有关的信息，这样就使得发起人无论是银行还是抵押贷款银行都能够减少信息成本，从而最终降低整个交易的成本和借款人的成本。

资产证券化使得贷款银行中介地位遭到挑战。对于过去是其客户而现在成为贷款人的其他贷款人，如果他们能够找到贷款的购买人，那么他们只需要较少的资本或者仅仅是临时的资本来进行贷款，然后将这些贷款组合成贷款资产予以出售，就能够更进一步获取资金，出售更多贷款。这些非银行贷款人的经营成本较低，对银行贷款中介的地位提出了严峻的挑战。

资产证券化在加强了贷款购买机构的地位的同时，削弱了政府的规范力度。因为成熟的购买人有权要求贷款要谨慎地进行，这些贷款人也因此对贷款人市场规定了一定的纪律，使得政府能够不再需要像以前一样去事无巨细地建立规范。市场的购买者和竞争者将会使违反规范标准而采取宽松的承销标准的银行自然受到制裁，而不要政府通过行政或者司法权力实施这种监督和制裁。

1997年在北京召开的“新兴市场国际化的比较研究以及在中国的适用”的国际会议上，与会学者就提出了这样一种思想，即通过跨国资产证券化交易引入外国的投资者，这样能够对内国的市场进行规范。在这次会议上，有人认为即使中国不需要外国的货币，中国还是需要外国投资者对通过发行证券来对实行私有化的企业进行市场规范。例如，外国投资者能够坚持发行人应该采用国际认可的会计准则。今天，世界各国在规范资产证券化方面有进行合作的更强大动力，因为资本的高度的流动性使得每一个国家政策的变化都能影响到其他国家的投资者。尽管资产证券化的发展并不必然使资产证券化有优先性，它确实为某些国家的金融中介机构所面临的困境提供了一种解决办法，资产证券化的发起人意识到了这种好处并且利用这种好处来促进这些国家的法律基础设施的变化。

通过跨越法律制度的障碍和促进实施统一的标准，跨国资产证券化鼓励了外国投资。因为对外投资中常常存在着经营信息的缺乏、外汇兑换和政府行为的风险，阻碍了投资者的对外投资行为，使投资者普遍都有一种“母国情节”(home bias)，而外国投资的高收益的诱惑又使得投资者仍然希望进行国外的投资，在这种情况下，跨国资产证券化为它们提供了一种风险分散的方式，并促进它们投资于更加具有流动性，风险更小的外国项目。