货币政策的协调配合

第二节　公债政策与财政、货币政策的协调配合

一、公债政策是联结财政政策和货币政策的桥梁

财政政策和货币政策是政府调节和控制经济的两大手段。财政政策主要是通过税收政策、预算支出政策等手段来达到既定的目的，货币政策则是通过影响货币供应量和信贷规模、利率、汇率水平等来调节经济，以达到发展经济和稳定币值的目的。尽管两种政策的目标、手段各有不同，然而其最终落脚点都是通过货币供应量的变化来实现的。区别只不过是财政政策较为间接，而货币政策较为直接一些。在财政政策实施过程中，免不了要出现财政赤字，比如说经济后退时，减税政策和增加支出政策的并用，肯定会出现财政入不敷出的情况，这时就需要发行公债。

公债的发行可以有不同的持有者结构和期限结构，再加上中央银行在交易市场上的买卖活动(公开市场业务)，会起到改变货币供应量的效果，从而又成为货币政策的手段。由此可见，公债成了连结财政政策和货币政策的桥梁。它一方面是实行财政政策的手段和实施财政政策的保证，另一方面又成了货币政策内容的一部分。在我国，为弥补财政赤字而发行的公债使得长期以来“财政出赤字，银行发票子”的传统机制得以改变，使赤字和货币发行逐步区别开来，从而保证了财政政策和货币政策的实施具有了相对的独立性。

实践证明，在财政赤字成为经常现象之后，公债也自然成了一种经常现象。财政政策和货币政策的实施均离不开公债政策。首先，发行公债成为政府弥补赤字的经常手段，利用公债收入安排政府急需安排而资金又不足的支出项目，成为政府调节经济，调整产业结构，促进经济改革的财力保证;其次，公债是中央银行公开市场操作业务的主要对象，中央银行在公开市场上通过吞吐公债来影响货币流通量;再次，公债政策的实施和运行，是在财政部门和金融部门共同配合下完成的。财政部门决定发行公债的对象、条件、数量、结构等，金融部门配合财政部门发行公债，对公债量和结构作出调节。

图10－1　公债政策、财政政策及货币政策三者的关系

二、公债政策与财政政策

财政政策是指国家根据一定时期政治、经济、社会发展的任务而规定的财政工作的指导原则，通过财政支出与税收政策来调节社会总需求。财政的调控目标是资源的有效配置、收入的公平分配和经济的稳定发展。公债是以财政为主体的政府信用，是属于政府财政范畴的经济行为，其发行、偿还的整个运行过程，都与政府财政的收支有着密切的联系。

由于财政政策包括收入政策和支出政策，公债政策和财政政策的关系也相应分为以下两个方面:

(一)公债政策与收入政策

公债和税收都是市场经济体制下财政筹集国民收入和调节分配结构的两大手段。公债政策和税收政策是财政政策的两个最主要的组成部分。一方面，税收是公债的信用基础。公债是政府根据需要创造出来的金融商品，其所包含的价值是以财政税收作为担保的，即国家在公债发行时所承诺的公债价值，在兑现时有财政税收作为物质保证，只要国家继续存在，购买公债的投资者就肯定可以获得稳定的收益。正因为公债有财政税收作为信用基础，公债才能成为有价证券市场中最具安全性的“金边债券”。另一方面，公债又是财政税收最重要的补充。税收历来是政府财政收入的主要形式。现代西方资本主义国家的税收制度，大都以所得税为主体税种，税收收入具有明显的“自动稳定器”功能。经济衰退时，收入下降，税收减少;经济繁荣时，收入增加，税收也增加。但是，在收入变化的同时，支出却不能保证同步同方向的变化。由于当今世界各国对经济干预的加强，经济衰退时，税收收入减少，为了刺激经济早日走出低谷，政府不但不能相应压缩支出，相反要扩大支出规模。这时候，通过发行公债把私人不愿意投资的那部分资金以信用形式转归政府支配，使政府有了调节经济所必需的资金。可见，公债虽不像税收、利润那样成为财政收入的一个稳定来源，但却是一个实实在在的来源，尤其是在其他收入形式弹性较小的情况下，公债成为筹集政府财政收入的重要补充形式。表10－1列示了公债与税收的区别与联系。

表10－1　公债与税收的联系与区别

(二)公债政策与支出政策

支出政策中，一方面是支出总量的安排;另一方面是支出结构的安排。公债政策与这两个方面均有关系。按照传统的理财原则，财政支出应控制在财政收入许可的范围内，即所谓的“量入为出”，政府应该像个人消费那样，力争做到收支平衡。这种健全、均衡的财政是和人们对债务的认识水平相一致的。借债意味着消费有浪费现象，早期的经济学家们认为，私人借债不是一种美德，而政府借债则会破坏资本的形成，还会给后人带来负担。

对债务观念的更新和认识水平的提高则是20世纪30年代以后的事情。人们认为，对个人、企业来讲，应该坚持“量入为出”的原则，而对政府来说未必就是一种美德。作为政府，仅仅为了维持财政收支平衡而牺牲了充分就业，经济稳定是没有价值的。在这些时候，扩大政府支出会有利于经济的稳定和增长，而在收入既定的前提下，扩大支出所需的资金来源必须通过借债的办法来弥补。从这个角度讲，支出规模能安排多大，主要取决于政府发行公债筹集资金数量的多少。公债与财政支出之间的联系主要体现在以下三个方面:

1.财政支出规模直接影响着公债的发行规模

公债作为弥补财政收支差额的重要手段，其规模的大小受支出的影响更大。因为作为收入主体的税收，主要决定于经济规模、增长速度和税收制度三项因素。这三项因素的可预见性相对较强，年度与年度之间的变化比较容易把握，而支出的可变性比较大，不可预见的因素也比较多，年度与年度之间的变化很大，常常超过收入规模。因此，支出的扩大，往往意味着公债当年发行规模的扩大。公债的发行规模占财政支出规模呈正相关性。

2.现有的发债规模影响将来的财政支出规模

公债发行规模的扩大，意味着可供财政支配的资金增多，为扩大财政支出创造了条件。另一方面，财政发行的公债是有偿的，是未来财政收入的预支，到期必须还本付息。因此，当期的发行规模必然要影响到将来的财政支出。从大多数国家的实践来看，往往是财政支出现模的扩大导致了公债发行规模的扩大，而公债发行规模的扩大又把财政支出提升到一个新的台阶，形成财政支出和公债发行规模相互推动、共同扩张的局面。

3.财政支出结构影响着公债的结构

发行什么种类的公债，主要取决于用于财政支出的具体用途。若是用于生产建设性投资，则应发行中短期公债;若是为了解决临时性的资金周转需要，则可以发行一年期以内的短期性公债。支出需求是多样性的，公债结构也应该是短中长期相结合的，公债的灵活性能充分满足支出多样性的要求。另外，为了适应现实经济生活中的通货膨胀现象，在公债的利率结构方面也需要加以调整，即处理好固定利率的公债和浮动利率的公债之间的比重问题。浮动利率公债的发行有利于减少投资者和筹资者双方的风险，通货膨胀率上升，浮动利率跟着上调，有利于投资者利益;反之，通货膨胀减轻，浮动利率下调，有利于减轻财政支出的负担。

由上可知，公债政策对财政支出政策的影响主要表现在弥补财政赤字上。赤字的产生既有财政收入方面的原因，也有财政支出方面的原因。如果财政收入已经确定，财政支出超过了预定规模或超过了财政正常性收入，就会出现赤字。不管出现财政赤字是何种原因，一旦出现了赤字就需要弥补，而发行公债则是弥补财政赤字最方便、最迅速的一种方法。如果发行公债仅限于弥补财政赤字额，那么公债额就等于赤字额;如果是用于未来年份的经济建设，那么公债额就可能大于财政赤字额。因此，公债政策对财政支出政策有重大影响。当财政收入一定时，财政支出能比正常性财政收入超过多少，这主要取决于发行的公债额;当财政支出超过财政正常收入出现财政赤字时，财政支出的扩大额就依赖于公债额已用于弥补赤字后的余额。公债政策影响财政支出还表现在财政支出中有一部分是用于还本付息的，公债发行量越大，用于还本付息额也越大，财政支出规模也就越大。因此，公债收入和财政支出是呈现同方向变动的。

三、公债政策与货币政策

货币政策是调节社会总供给和总需求矛盾的总量宏观调控政策。在现代货币经济中，货币的供应量就代表了潜在的社会总需求，因此，货币政策的核心就是通过对货币供应量以及与之相关的利率水平的调节和控制来扩张或抑制社会总需求水平，从而调节社会总供给和社会总需求的平衡。具体而言，货币政策通过影响货币供应量和信贷规模、利率、汇率水平等来调节整个经济，以达到促进经济发展，稳定货币的目的。货币政策通常由一国的中央银行负责实施，以存款准备率、再贴现和公开市场业务为主要手段，通过对货币供应量和利率的控制来达到充分就业、经济增长、稳定币值、国际收支平衡的目的。

前面已经讲到，公债具有财政和金融两个方面的效应，公债的金融效应实际上是通过其流动性效应、利率效应进而起到扩张或紧缩货币供应的作用。这种作用的方向、时间、力度能否和货币政策保持基本一致，就是我们要讲的公债政策与货币政策的配合问题。

公债政策和货币政策的关系主要表现为公债总量政策、公债结构政策和公债的发行、偿还同货币政策的“三大工具”之间以及公债政策目标同货币政策目标之间的联系。

(一)公债与公开市场业务的关系

所谓公开市场业务是指中央银行在公开市场上买进或卖出有价证券(主要是公债，因为公债市场有着其他有价证券市场不可相比的广度和深度)的行为。具体而言，当市场货币流通量过多时，中央银行可以卖出公债、回笼货币，从而紧缩银根;当流通处于萧条状态，市场货币流通量偏紧，银根短缺，则中央银行可以买进债券，以扩大市场货币流通量。

对我国目前公开市场业务来说，当务之急是建立健全规范的公债二级市场，使公债具备良好的流动性，以利于在公开市场业务中对其进行操作。再者还应调整现有公债的期限结构，增大1年期以内公债的比重，如3个月、6个月、9个月期限的公债，为中央银行开展公开市场业务创造有利条件。利用吞吐公债的公开市场调节货币供应量，是建立健全社会主义市场经济体制的必然要求。世界各国市场经济发展的历史实践已经证明，中央银行利用公债的公开市场业务操作，是进行宏观金融调控的一种有力手段。我国要发展市场经济，建立以间接调控为主的宏观管理模式，就离不开公开市场操作这一货币政策工具。公开市场操作要求以一定的证券储备为基础，短期公债又是中央银行开展公开市场操作的最为合适的品种。因此，不论从建立合理的债务结构，还是从为中央银行开展以公债为主要对象的公开市场业务创造条件讲，发行一年期以及一年期以内的短期公债，都是公债市场面临的一项亟需开展的工作。短期公债采取向各专业银行和非银行金融机构发行的方式，同时应规定各专业银行和非银行金融机构的存款准备金或金融资产中，必须有一定比例的公债储备，专业银行超过信贷规模的资金一律购买公债。只有将专业银行的资金纳入以公债形式持有的轨道，中央银行通过吞吐公债来调节货币供应量的金融政策才有意义，也才有实施的基础。公开市场业务的开展，不仅有助于管住货币供应量，减少基础货币的投放，而且使公债处于优越地位，流通性大大增强，金融机构和企业都愿意持有公债，使公债真正成为市场优质证券。

还有一点需要着重指出的是，中央银行在公开市场上买卖公债，对利息率会有更直接的影响。根据债券价格和利息率成反比例变化的关系，中央银行买进债券将导致债券价格上涨，利息率下降，这也会刺激投资和消费增加，总需求扩大;相反，卖出债券将导致债券价格下降，利息率上升，这也会促使投资和消费的减少，总需求缩小。这种对利率的直接影响，在数量上虽比不上银行准备金变动的间接影响大，但其影响也是有利的，它可以加强调整准备金的政策效应。此外公开市场活动还直接影响着市场的利率结构，比如，中央银行在市场上购进100万元政府长期公债，同时出售100万元的短期国库券，这时，货币供应总量不变，但根据利息率和价格反向变动的道理，长期债券收益率趋于下降，而短期债券的收益率趋于上升。

此外，我们还应该注意到，中央银行在购入证券后，固然增加商业银行的储备，但此举只能为银行体系的信贷扩张创造条件，并不能迫使银行非扩张信贷不可。反之，中央银行在出售证券后，固然使商业银行的储备减少，但如银行储备量仍在法定储备量之上，即银行体系仍有剩余储备，则银行体系并无立即收缩信贷的必要。只有当剩余储备已等于零或接近于零时，银行体系才非收缩信贷不可。

(二)公债总量政策、结构政策与中央银行的再贴现的关系

贴现首先是商业银行对一般公众债券的贴现。如果商业银行因为贴现而减少了超额准备金，感到资金不足，它可以将公债券拿到中央银行去再贴现。商业银行对一般公众的贴现或中央银行对商业银行的再贴现，就是货币流通扩大的过程。如果市场上货币流通量已经过多，中央银行可以提高贴现率，相应地商业银行也会提高对一般公众的贴现率，从而阻止或削减一部分公债的贴现，缩小货币流通量。而当市场银根紧时，中央银行就可以降低贴现率，相应商业银行也会降低对一般公众债券的贴现率，这样就会扩大货币流通量。这是就公债券与贴现一般关系来说的。就公债券的结构来说，商业银行和中央银行可以针对不同种类的债券规定不同的贴现率和再贴现率，这样会起到扩大某种债券发行量和收缩某种债券发行量的目的。就公债券的流通政策来说，如果公债券不许转让、出售，把它固定在购买者手中，就谈不上贴现，如果可转让债券太少，贴现就难以配合公债政策达到调节货币流通量的目的。

(三)公债与中央银行的存款准备金率的关系

从公债与中央银行的存款准备金率来看，在某些西方资本主义国家，政府的短期债券也可以作为一种准备金，因为政府短期债券是随时可以变现的，其流动性较大。如果将短期债券也视为一种准备金，那么这在一定程度上鼓励了商业银行购买公债券的积极性。但是如果公债超过一定的量，并且公债券成为强制公债，导致中央银行扩大货币流通量，这时商业银行所拥有的部分债券流动性就差，加之中央银行在通货膨胀时期又提高法定准备金率、收缩货币量，将使商业银行因为拥有许多公债而周转不灵，或者遭受损失。

(四)公债政策目标和货币政策目标的关系

货币政策的目标一般表述为:物价稳定、经济增长、就业充分和国际收支平衡。也有人把货币政策目标表述为社会总供给和社会总需求的平衡。不管表述有哪些差异，总的来看，公债政策目标和货币政策目标是一致的。

但就公债政策的直接目标和货币政策的目标来看也有相互矛盾之处。如弥补财政赤字，如果财政赤字过大，而一定时期内社会吸收公债量有一定限度，这时公债发行往往靠中央银行全部购买下来，就难免导致货币的财政发行。货币的财政发行是没有物质保证的货币发行，如果发行过多，势必引起通货膨胀、物价上升。这与货币政策中物价稳定的目标是相悖的。再就公债的发行条件来看，由于公债是需要偿还的，所以财政部门自然希望以低利率发行;这就需要中央银行的配合。如采取松的货币政策以降低利率，从而配合公债发行，但是这种做法往往和中央银行的任务相矛盾，使之无法实现通货稳定的目标。另外，就公债发行的最终目标看，是筹集资金用于经济建设，而不是单纯用于弥补财政赤字，但筹集资金的量也要看民间剩余闲散资金的量。如果所筹集的资金排挤了正常的企业用于生产和投资的资金，通过发行公债将这些资金筹集起来用于扩大再生产，就影响了用于简单再生产的资金，其结果是简单再生产和扩大再生产比例不协调，国民经济结构失衡，经济就不可能稳定发展。这不但有违公债自身目标，也有违于货币政策的目标。

就货币政策目标来看，要想维持充分就业，往往靠增发通货、刺激经济发展来实现，这同货币政策目标的经济稳定发展相矛盾，也同公债政策目标相矛盾。所有这些矛盾，都要求我们在制定公债政策和货币政策时必须妥善处理，使两者密切配合起来。

四、公债政策、财政政策及货币政策协调发展

(一)明确公债投资方向

公债投资结构应按照公共财政原则进行调整，未来国债投资的重点应服从公共财政建设要求，由经济建设领域转向公共服务领域，尤其应向政府公共服务“缺位”或“不到位”以及问题较突出的领域倾斜，如农村地区、中西部地区、卫生、教育、科技和生态环境等。

(二)完善货币政策传导机制，发挥货币政策对国债政策的配合作用

货币政策应为国债政策创造宽松的市场环境，使国债政策适应、促进以市场为基础的配置资源机制的形成。同时，金融体制改革应尽快解决中小企业、民营企业的融资渠道问题，如果这些企业继续不能得到融资支持，那么国债政策永远也不可能产生汲水的作用，最终会导致计划机制的强化。此外，还要加快利率市场化的步伐，使利率真正成为引导居民投资、消费的信号。

(三)提高国债资金使用效率

政府当务之急是加大对国债资金管理和使用的审计和监督力度，提高国债融资项目的投资收益;并且实现国债项目股权结构的多元化，大胆地鼓励、引导私人资本等配套资金的积极参与，只要不是事关国家安全、关系国民经济命脉的投资项目，都可以对民营资本敞开大门。只有这样，国债融资才会刺激私人投资并完善公司治理结构，提高国债项目的投资收益，从而促进国民经济健康、稳定、持续的发展。

关键概念

公债政策财政政策货币政策公开市场业务

复习思考题

1.如何理解公债、赤字与货币发行的涵义?

2.试述公债、赤字与货币发行之间的相互联系。

3.什么是公债的流动性效应和利息率效应?

4.公债政策的目标包括哪些内容?

5.实现公债政策目标可采用的公债政策手段有哪些?

6.为什么说公债政策是连结财政政策和货币政策的桥梁?

7.试述公债政策和财政政策之间的关系。

8.试述公债政策和货币政策之间的关系。

【注释】

[1]冯健身.公共债务.北京:中国财经经济出版社，2000:156－160.