宁波市民的金融风险偏好研究

宁波市民的金融风险偏好研究

一、引　言

西方的许多经济学家在研究投资活动过程中发现，微观经济学和金融学的许多数学模型，不能很好地解释和预测现实中的投资活动，于是开始加强对投资活动中人的行为与心理的研究，并取得了丰硕的研究成果。美国普林斯顿大学的行为金融学家丹尼尔·卡恩曼（Daniel Kahnemn）对此进行研究，荣获了2002年度的诺贝尔经济学家。此举引起了人们对一门新兴学科——行为金融学的极大兴趣和普遍关注。行为金融学理论着重分析金融市场中由于心理因素引起投资者的失误偏差和市场的反常，它是现代金融理论的有益补充。

本文采取问卷调查的形式，以宁波地区为代表，对我国金融市场上人们的风险偏好的总体状况进行测定。同时通过对调查所得的数据进行统计分析，对影响人们风险偏好的因素进行相关性以及显著性差异的分析，进而得出结论，找出在我国金融市场上对人们的风险偏好有显著影响的因素。

二、风险偏好理论和研究现状

虽然至今为止，有关风险偏好的理论仍然只是属于行为金融理论的一个分支，但是一直以来研究人员从来没有停止过对其的研究。在很多经济、决策和投资理论中，风险偏好都被作为重要因素进行研究，并得出了一些重要的理论观点。

所谓风险偏好（risk preference）是指一个人对所面临的具有一定风险和不确定性的决策问题所表现出来的行为。在不同的时间、不同的地点、不同的情境条件下，对待风险的态度也会有很大的差别。决策者对风险的态度也即我们所说的风险偏好。在当前的文献当中，与风险偏好相关的大致有三个概念：（1）风险偏好；（2）风险态度和（3）风险容忍感。在大量有关金融风险和决策的文献中，这三者常常交替出现，具有大致相同的意思。因此在本文中，我将这三个概念统一为风险偏好。著名的经济学家Arrow把人们的风险偏好分为三类：（1）风险偏好；（2）风险中性；（3）风险规避。

长久以来，对风险的研究一直是投资者和学者们研究的一个重要方面。而且最近越来越多的学者开始研究人们的金融风险偏好。在风险偏好的测量方法和模型方面，经过长期的实证研究，测量模型和方法被不断的改进。目前在国际上关于人们金融风险偏好的测量主要有以下五种方法：二难选择，效用理论，实物测量，启发探索式的判断和主观评估。但是，至今为止，还没有一个能够被广泛接受和普遍使用的测量模型来精确测定人们的金融风险偏好。MacCrimmon和Wehrung推荐使用一种调查问卷形式的测量工具。他们认为这种测量方式优于其他形式的测量方法和实验研究，因为一份调查问卷不会使回答者的风险偏好“在测量过程中受到决策分析者的影响”，而且它让大量的调查对象参与到测量评估的过程中来。此外，与仅仅使用一个问题项不同的是，MacCrimmon和Wehrung建议，调查和实验要包括情景的问题项，在这些问题中回答者将被要求在关于彩票、股票、债券、共同基金、房地产、期权、日用商品和其他形式的投资方面的做出投资决策。

在影响人们风险偏好的影响因素方面，至今学者们已提出了许多的影响因素并对此进行了检验，概括起来可以分成两大类：人口因素和经济及金融因素。人口因素主要指年龄、性别和教育程度等与人口结构相关的因素；经济及金融因素主要包括收入、财富和价格水平等与经济有关的因素。

总的来说，当前行为金融理论中对人们风险偏好的研究相对来说还是很少，关于人们风险偏好的研究成型的模型方法还不多。另外与西方发达国家相比，国内有关风险偏好方面的研究则起步较晚，直到本世纪初行为金融学逐渐发展后，有关风险偏好的研究才开始引起国内研究人员的注意。因此，国内关于风险偏好的研究成果很少，几乎没有成型的风险偏好测量模型，研究的范围也较狭窄。例如研究方向主要集中于证券市场中的投资者行为，而在其他金融市场领域的研究与应用几乎空白。

三、宁波市居民金融风险偏好状况的实证研究

当前，国内外经济学家对于风险偏好已经有了一定的研究，也取得了一定的成果。在人们金融风险偏好的测量方法上，研究人员在实证研究中不断地努力探索、检验和改进，关于人们金融风险偏好的测量方法也逐渐完善。从一开始的二难选择，慢慢改进为效用理论，到后来的实物测量、启发探索式的判断和主观评估，最终发展到当前较为流行的、普遍被认可的调查问卷形式的测量方式。

我们将在这些研究的基础上，采用问卷调查的形式，以宁波市为代表，进行实证检验，并通过对调查结果的相关统计分析得出中国金融消费者的风险偏好的总体状况以及影响因素。并通过与国外的结论进行比较，进而得出符合我国金融市场现状的结论，并对我国金融市场的进一步完善和发展提出一些建议。同时也希望能给金融机构的经营和金融产品的设计和推销提供一些有用的信息，对金融机构的发展提供一些帮助。

（一）调查问卷及样本

1.调查问卷的设计

经济学家已经证明了行为科学实验中的假设性调查问卷是有效而且可信的，而且从目前的研究实际也表明用调查问卷来测量人们的金融风险偏好的方式优于其他形式的测量方法和实验研究。因此，本文将采取调查问卷的形式，用一系列情景假设的问题来收集人们风险偏好的原始数据。

调查问卷将采用经Grable和Lytton反复检验的有关人们金融风险偏好的13项问题的调查问卷。该问卷采用了情景模拟的形式，共有13项问题，每个问题都有若干个选项，要求调查对象根据问题设计的情景选择合适的选项。问题的情景设计不仅包括了货币、股票、债券、基金、银行、贵金属、赌博、彩票等各种金融和投资选择情况的问题，还有一部分有关调查对象心理态度的问题，从各个角度全面度量了调查对象的金融风险偏好。经Grable和Lytton的反复检验，该问卷的α信度系数达到0.7507，从而具有较高的信度和效度。

13项问题的每一个选项都被赋予了一定的分值，将调查对象选择的各个选项的分值加总就得到调查对象的总得分，代表了调查对象的金融风险偏好水平，分值越高表示调查对象越趋于风险偏好。该问卷共有13项问题，总分为13～47分。其中13～25分表示调查对象属于风险规避型，26～34分表示调查对象属于风险中性，而35～47分则表示调查对象属于风险偏好型。

当然，除了这13项问题外，问卷也包括了一些调查对象的基本个人资料的问题，包括他们的性别、年龄、婚姻状况、收入以及教育水平等等。

2.调查样本的选取

本次宁波市居民金融风险偏好的问卷调查，目的主要是获得调查对象的一些基本个人资料和有关他们在风险状况下的投资态度，并通过对不同性别、不同年龄、不同收入和不同婚姻状况的人的风险偏好的分类统计和分析，从而得出宁波风险偏市民好的总体状况，以及影响人们风险偏好的一系列基本因素。为了得到不同性别、不同年龄、不同收入和不同婚姻状况的人的风险偏好状况的数据，我们采取抽样调查方式，在校园、金融机构、一些企事业单位以及路边大量发放调查问卷，随机抽取调查样本，本次调查共发放了问卷300份，回收问卷260份，其中有效问卷242份。

3.调查样本的基本情况

调查统计的数据最终包括了调查对象性别、年龄、婚姻状况、收入等个人资料以及他们对13项问题的回答的总得分。具体情况如下：

（1）性别统计：

本次调查有效问卷为242份，其中调查对象中男性为133人，占55％，女性为109人，占45％。男性略多于女性。如表3.1所示：

表3.1　性别状况

资料来源：根据调查数据整理所得

（2）年龄统计：

本次调查的调查对象限定在20～65岁之间，其中最小年龄为22岁，最大为65岁，若我们将年龄分为青年、中年、老年三类，18～30岁为青年人群，31～49岁为中青年人群，50～65岁为中老年人群。那么本次调查242人中，青年和中青年人数较多，分别占了46.3％和44.6％。如表3.2所示。

表3.2　年龄状况

资料来源：根据调查数据整理所得

（3）婚姻状况统计：调查的242人中，已婚者略多一点，占了53％。如表3.3所示。

表3.3　婚姻状况

资料来源：根据调查数据整理所得

（4）收入状况统计：我按月收入的多少，将收入水平划分为八个等级，如表3.4所示。

表3.4　收入状况

资料来源：根据调查数据整理所得

（5）问卷总分状况统计：

调查问卷13项问题总分为13～47分，得分越高表示该调查对象的风险偏好水平越高。其中13～25分为风险规避型；26～34分为风险中性；而35分以上则代表风险偏好型。调查的242人中，分数最低的只有16分，而最高的则有40分，平均总分为27.56分，属于风险中性。调查结果显示，风险规避型有70人，占28-9％；风险中性有148人，占61.2％；而风险偏好型只有24人，占9.9％。如表3.5所示：

表3.5　分值状况

资料来源：根据调查数据整理所得

（二）样本数据的可靠性分析

可靠性评价是一种基于主观的要求构造出来的，一种综合评价方法。即根据测量对象的特征，选择和构造一组指标，这些指标与对象的特征严格相关，而且指标之间彼此相关，然后据此采样求和，产生case，通过对case的分析解释和证实测量指标的可靠程度。可靠性分析，就是要进行样本数据的可靠性或稳定性检验。可靠性分析的主要目的是通过构造的量表收据整理大量定性的数据，以此为依据进行指标评价。

当前，最常用的信度系数就是Cronbach所创立的Alpha系数。Cronbach'sα检定各主要变数的内部一致性，简要地衡量存在于一组项目间的互相关：Cronbach'sα系数介于0～1之间，α值越大表信度越高。一般情况下，可信度高低的参考标准如下，在国内的一些研究中，认为α系数在0.7以上都认为调查结果可靠。见表3.6。

表3.6　信度系数可靠性参照表

对本研究收集到的数据进行信度分析，采用SPSS13.0统计软件，可计算出该顾客满意度调查问卷信度系数。如表3.7所示。

表3.7　信度分析描述Reliability Statistics

资料来源：根据调查数据利用spss统计分析所得

从以上的分析结果可以看出，本次问卷调查所获得样本数据Cronbachα信度系数为0.774，说明此次的调查数据具有较高的可靠性和稳定性。也就是说，通过该调查问卷所获得的有关人们风险偏好的数据有较高的信度和效度，能较好地反映实际状况。这与Grable和Lytton在1993年的实证检验中得到的α信度系数为0.7507基本相同。说明通过Grable和Lytton设计的这份13项问题的调查问卷，确实可以较好的测量出人们的金融风险偏好状况。

（三）宁波市金融顾客风险偏好的统计分析

1.宁波市民风险偏好的总体状况

根据调查结果的统计，被调查的242人的问卷的平均得分为27.56分，属于风险中性并偏向风险规避型。而且调查对象中风险中性者占比最高，占了61.2％，风险规避型其次，占了28.9％，而风险偏好型只有24人，占比很小。见图3.1：

图3.1　风险偏好分布图

从调查结果我们就可以很清楚地看出，宁波市人们的风险偏好主要以风险中性和风险规避型为主，只有少数一部分人表现出风险偏好。总体属于风险中性并偏向风险规避。

2.宁波市民风险偏好的分类统计分析

（1）不同性别人们的风险偏好状况分析根据调查结果，男性调查对象问卷的平均分值为28.67，女性为26.11分，二者均属于风险中性。但是总体来说，男性的风险偏好水平要高于女性，即男性比女性更加愿意进行风险投资，见图3.2：

图3.2　男女风险偏好分布图

如图所示，女性被调查者以风险规避型和风险中性者为主，而风险偏好型很少。与之相比，男性被调查者中风险规避型人数比例小于女性，而风险中性和风险偏好型则都高于女性。

（2）不同年龄人们的风险偏好状况分析如表3.8所示。

表3.8　年龄——分值状况

资料来源：根据调查数据整理所得

从表3.8看，随着年龄的增长，人们的风险偏好水平先是逐渐上升，而后又逐渐趋向风险规避。从下面的折线图我们可以看出，青年与中青年中，风险中性者居多，都超过一半以上，而年龄在50～65岁之间的中老年人则以风险规避型为主，占比几乎多达80％。见图3.3。

图3.3　不同年龄居民风险偏好分布折线图

（3）不同婚姻状况人们的风险偏好状况分析，见表3.9。

表3.9　婚姻——分值状况

资料来源：根据调查数据整理所得

由表3.9看出，调查对象中，未婚者的问卷分值平均为28.15分，已婚者的平均分值是27.40，后者比前者低了0.75，但我们可以看出二者相差并不大，都属于风险中性类型。

（4）不同收入水平人们的风险偏好状况分析

表3.10　收入——分值状况

如表3.10示，总体来说，平均分值随着收入水平的上升而增加，但我们也发现了最低收入的风险偏好比2000～3500这一个档次要高，由此可以看出，在一定的收入范围内，人们的风险偏好水平随着收入水平的增加而增加。而当处在一个较低的收入水平时，收入越低越偏向于风险偏好，而收入越高，则越趋向于风险规避。

四、宁波市居民金融风险偏好影响因素分析

（一）风险偏好影响因素的选取和描述

从调查结果的统计分析中，我们可以看出人们的性别、年龄、婚姻状况和收入状况都对人们的风险偏好水平有一定的影响。但是影响究竟多大，是否显著，还需要进一步的检验。

（二）风险偏好测量模型的建立

根据各个影响因素与人们风险偏好状况之间的关系，建立了如下线性回归模型：

其中：Y i表示调查对象i的风险偏好状况，当调查对象为风险规避型时，值为1；当调查对象为风险中性时，值为2；当调查对象为风险偏好型时，值为3。X_1i表示调查对象i的性别，当调查对象为男性时，值为0；女性时值为1。X_2i表示调查对象i的年龄，18～30岁为青年人群，值为0；31～49岁为中青年人群，值为2；50～65岁为中老年人群，值为3。X_3i表示调查对象i的婚姻状况。当调查对象为未婚时，值为0；已婚时值为1。X_4i表示调查对象i的收入状况。当调查对象月收入少于2000时，值为1；月收入高于2000少于3500时，值为2；月收入高于3500少于5000时，值为3；月收入高于5000少于6500时，值为4；月收入高于6500少于8000时，值为5；月收入高于8000少于10000时，值为6；月收入高于10000少于15000时，值为7；月收入高于15000时，值为8。

（三）模型的回归分析及显著性检验

根据调查所收集的数据，对上述模型做多重线性回归和显著性检验，可以看到如表4.1：

表4.1　Model Summary

ANOVA（b）

a　Predictors：（Constant），收入状况，性别，年龄，婚姻状况

b　Dependent Variable：风险偏好状况

Coefficien ts（a）

a　Dependent Variable：风险偏好状况

从分析结果可以得知，将性别、年龄、婚姻状况和收入状况全部引入模型，得到判定系数为0.188，修正的判定系数为0.174。回归方程的显著性检验的F统计量的值为13.681，对应的P-值为0.000，表明模型在整体上是显著的。从回归系数表（Coefficients表）中我们看到，单个影响因素的显著性检验中，性别、年龄、婚姻状况、收入状况和常数项的t统计量的值分别为-4.743，-5.151，2.037，3.066和3.066，而且Sig值都是小于0.05，可以通过显著性检验。因此，我认为在性别、年龄、婚姻状况和收入状况这四个影响因素中，对人们的风险偏好有着较显著的影响。

最终根据我们的调查数据，得到的关于人们风险偏好的测量模型为：

Y i＝0.273-0.278X_1i-0.449X_2i＋0.273X_3i＋0.123X_4i

（四）风险偏好影响因素的具体影响状况分析

由于收入变量前的系数为正，因此，随着收入的增加，代表风险偏好状况的Y值也会增加，即风险偏好水平上升。说明了随着收入的增加人们逐渐趋向于风险偏好。

由于婚姻变量前的系数为正，说明已婚的比未婚的更加倾向与风险偏好。同理，由于性别变量前的系数为负数，因此女性与男性相比，代表风险偏好状况的Y值要减少。总的来说，女性的风险偏好水平普遍低于男性，即女性与男性相比更加趋向于风险规避。而由于年龄变量前的系数也是负的，因此说明风险偏好水平会随着年龄的增加而下降。

五、关于风险偏好研究的结论与启示

（一）关于宁波金融消费者风险偏好研究的结论

1.当前宁波金融消费者风险偏好水平的总体状况

在上文的统计调查分析中，我们可以看出宁波金融消费者主要以风险中性者为主，并略偏向风险规避，真正偏好风险的人很少。

在本文的调查统计中，考虑到模型建立的需要，因此只选取了其中最被广泛接受的性别、年龄、婚姻状况和收入水平这四个因素，并进行了显著性分析。结果显示在宁波的金融市场上，性别、婚姻状况、年龄和收入水平对人们的风险偏好水平有较为显著的影响。

2.性别、婚姻与人们风险偏好水平的关系

在上文的统计调查分析中，我们也可以看出在宁波的金融市场上，女性消费者与男性消费者相比更加趋向于风险规避，在金融投资的选择上会更加的谨慎。而结婚的人比没结婚的人更加趋向于风险偏好。

3.收入与人们风险偏好水平的关系

从上文的调查分析中，我们可以得出，在宁波的金融市场上，在一定范围内，随着收入的增加，人们逐渐趋向于风险偏好，即高收入者比低收入者更加乐于承担风险。

4.年龄与人们风险偏好水平的关系

根据统计软件分析，年龄与风险偏好是负相关，也就是说随着年龄的增加，人们的风险偏好会减弱。但根据表4.2可以看出，宁波的金融消费者在一开始，随着年龄的增加，人们会先趋于风险偏好，到达一定年龄（如从中年步入老年）后，则又会随着年龄的增加逐渐趋于风险规避。

我认为这一结论是符合宁波这一地区的实际情况的。一方面，由于30岁以下的青年可能正处于求学或创业阶段，没有收入来源或收入较少，因此与事业家庭都较稳定的中年人群相比，在风险投资活动中当然会显得较为谨慎。而老年人群由于面临退休以及退休后生活开支的考虑，自然也会比中年人更为谨慎。此外，青年人虽然可能没有经济基础，但是却有年青这一资本，比较容易经受失败的风险，因此仍会有小部分人偏好风险。而老年人与青年人相比则少了青年人在投资方面搏一回的勇气和冲劲，因此老年人往往显得比青年人更加风险规避。

（二）关于宁波金融消费者风险偏好研究的启示

众所周知，在金融市场上有很多不同的群体，消费者也各不相同。而不同的消费者，不同的群体都有其不同的风险偏好。如果我们能够知道消费者总体的风险偏好，并且在进行市场细分之后，能够知道不同群体的风险偏好，那么我们金融机构在进行产品设计、市场营销和制定定价策略的时候就可以做到有的放矢，节约金融机构的营运成本，并最大程度的满足顾客的需求。

在上文中，我们已经研究分析宁波金融消费者风险偏好的总体状况和影响因素。因此金融机构可以根据这一统计分析结果，开发出新的，符合宁波这一金融市场，受这个地区金融消费者青睐欢迎的金融产品，制定出符合宁波金融市场状况的营销策略。根据金融产品风险程度的不同设定不同的目标人群，从而节约金融机构经营的人力、物力和财力，最大限度地扩大产品市场、赢得忠实顾客、节约经济成本。从而提升自身的竞争力，在当前竞争越来越激烈的金融领域中脱颖而出。

首先，由于宁波的金融消费者主要以风险中性者为主，并略偏向风险规避。因此金融机构设计开发新的金融产品时，应注意该产品的风险因素。尽量避免风险过大的金融产品，而以风险较小、较稳健的产品为主。这样将会赢得较多的市场份额。如果该金融产品本身的风险很大，那么即使其投资回报率很高，在宁波也不会有很大的市场。风险中性者和规避者占大多数，不会冒者很大的风险去追求高回报率。例如较稳健的货币基金就可能比净资产波动很大的投资基金更受宁波市民的欢迎。

第二，由于宁波的金融市场上，女性消费者与男性消费者相比更加趋向于风险规避。因此在推销金融产品时，可以根据该金融产品的风险水平来确定目标人群。若产品风险较高，则主攻男性顾客群体。例如以女性顾客为主要目标人群的保险可以适当降低保险金额和费率，以低费率来吸引女性消费者。

第三，由于在宁波金融市场上，在一定范围内，随着收入的增加，人们逐渐趋向于风险偏好，即高收入者比低收入者更加乐于承担风险。因此，金融机构可以按照收入的不同对顾客进行分类，从而给他们提供给适合的金融产品和金融服务。理财顾问也可以根据顾客的收入状况更好的制定最合适的投资理财方案。

第四，由于在宁波，青年人中，大多数为风险中性，风险规避者略少于风险中性者，而风险偏好者人数则较少。中年人虽然也以风险中性者为多，但普遍比青年人更趋于风险偏好。而步入老年后，则又慢慢趋于风险规避。因此，风险水平较高的金融产品可以以30～50岁的中年人为潜在顾客的主要目标人群。而针对老年人市场则以低风险的金融产品为主。此外，金融机构在定价上，也可以根据顾客年龄的不同制定不同的价格。例如一份保险，我们可以在青年人和老年人市场上，以较低的保额为前提制定较低的费率来争取顾客；而在中年人市场上，则可以在适当提高费率的基础上，以提高保额来争取顾客，从而最大限度的抢占市场。此外，我们还可以根据年龄与人们风险偏好的关系，随着人们年龄的变化改变金融产品的风险水平。同样以保险为例，我们可以设计一种改变年费率的保险，保费随着年龄的增加先增加后减少，从而最大限度的满足顾客的需要。

第五，知道了宁波金融消费者风险偏好的总体状况后，对宁波开放式基金的发展也具有重要的指导作用。开放式基金的一个突出问题是基金份额的赎回，基金经理要根据其对赎回量的估计确定资产的流动性，而这就不可避免地要估计投资者的行为决策方式。通过深入分析投资者的风险偏好水平，基金经理就能确定合理的管理费率，提高基金的运作水平。

因此知道了宁波金融消费者风险偏好的总体状况和影响因素后，金融机构就可以通过对金融消费者的心理账户的调查与研究，进行分类与界定，并对不同心理账户的回报预期和风险偏好进行分析，针对不同的心理需求，进行行为金融产品的设计、产品开发、营销方式与金融服务的创新等，从而推动整个金融市场的发展和完善。

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