外债管理与资本流动

第三节　外债管理与资本流动

一、国际中长期资本流动引发的问题

由于国际中长期资本流动的期限在1年以上，因此它可以为经常账户赤字提供持续的融资，从而一国可以较为稳定地利用这些资本来调整国民收入与吸收。不考虑政府支出时，一国国内吸收主要由投资与消费构成，将国外资本运用到这两个不同的项目，就分别形成了生产性贷款与消费性贷款。这些贷款最终均需要偿还，它们的不同用途会对宏观经济产生不同的影响。

中长期资本流动对一国宏观经济的影响实际上是利用对资本的使用与偿还之间的时间差异，对国内吸收与国民收入进行跨时期优化。既然资本的使用与偿还之间存在着时间上的不一致，那么这一资本流动也就内在地蕴涵着发生对资本偿还的困难——也就是债务危机——的可能性。

债务危机既有可能发生于对消费性贷款的使用，也有可能发生于对生产性贷款的使用。对于前者而言，发生债务危机的主要可能性:一是利用资本提前消费后，国民收入未能实现预期的增长；二是利用资本未能“熨平”消费而是加剧了消费的时间波动。在这两种情况下，偿还资本势必要求压缩即期消费，而如果社会的消费水平很难下降，例如，消费主要用于基本生活必备用品时，就会发生偿还到期债务的困难。对于后者而言，当国内投资的收益率无法弥补所借资本的利率时，资本的偿还就有问题。具体地看，这包括以下几种情况:

第一，资本借入时用的是浮动利率贷款，在贷款使用期间其利率大幅度上升超过投资收益率水平。国际资本市场上受各种因素的影响，其利率常常变动很大，如果只依据借款时的世界利率水平而未能考虑其后的变动便作出决策，那么其后的利率变化就会对这一贷款偿还带来困难。

第二，从资本使用角度看，利用资本进行投资的实际收益率低于预期水平。导致这一收益率下降的原因既可能是对投资项目的经营不善，也有可能是外在冲击导致原有项目难以发挥出预期收益。

第三，资本市场运作中出现的低效率。我们刚才分析的两点已经指出在资本的借贷中是存在风险的，这就说明一个有效率的资本市场在运作中应该采取一定的控制风险措施，例如，商业银行制定的贷款限额等。如果这些措施没有得到商业银行的重视，那么发生债务危机的潜在风险是很大的。

当然，大量的债务至少在理论上并不意味着必然会发爆发债务危机。发展中国家所借的债务主要是用于投资，债务危机的发生是由于这一国际中长期资本流动过程中的种种问题共同导致的。

二、我国对外债务状况

从1979年起，我国借用外资相继经历了“五五”末期和“六五”初期的起步、“七五”时期发展和“八五”、“九五”时期迅速发展几个阶段，对外债务关系得到了空间的发展。这不仅反映在国际资本来源从以往的少数国家（如20世纪50年代以苏联为主，70年代以日本、西德、美国为主）扩展到几乎所有的发达国家和国际经济组织，而且更反映在有关债务统计指标的巨大变化上，这些变化主要集中在债务规模、债务结构以及债务监测指标几个方面。

1.外债规模连年扩大

我国外债规模是连年扩大的。20世纪80年代初期，我国借用外资每年不到100亿美元，到1995年突破千亿美元，1997年末达到了1309.6亿美元，比1979年增加1287.8亿美元，增长59倍，平均每年递增25.5%，增长速度高于国民生产总值的增长速度。特别是90年代以来，债务余额迅速增加，1997年我国债务余额占发展中国家债务总额的比例为7.4%，我国已成为发展中国家中的债务大国。

2.外债期限结构合理

从外债期限结构看，短期外债所占比重先升后降。在80年代上半期短期外债占外债总额比重曾超过40%，后逐渐回落，被控制在20%警戒线以下，1997年末短期外债余额181.4亿美元，占外债总额的13.9%，外债期限结构合理。由于受东南亚金融危机的影响，1998年我国短期外债出现了下降的趋势。

3.外债来源结构稳定

从外债来源结构看，官方外债和国际商业贷款比重基本稳定。我国政府已与主要发达国家建立了双边政府贷款关系，与世界银行、亚洲开发银行等国际金融机构确立了长期稳定的大规模贷款合作。近年来在我国外债总额中，国际商业贷款的比重稳定在50%左右，而来自外国政府及国际金融组织的贷款也基本稳定在30%左右。来源结构的稳定有利于对贷款的统筹安排。

4.债务指标良好

从外债监测指标看，各项指标良好。我国偿债率基本维持在14.5%和63.2%，均低于一般国际标准，各项指标良好。

三、我国外债管理中存在的主要问题

1.外汇管理局监管能力比较薄弱

（1）权威性不够。我国对外债管理实行的是“统一领导、分工负责、加强管理、从严控制”的政策，但是迄今为止，我国的外债管理体系还缺乏一个集中的权威机构。目前我国是由发改委定借债规模，下达中长期外债的项目、类型计划，外管局审批借款单位的金融条件；而具体的使用则由借款单位负责。这种外债宏观管理的高度分散，造成条块脱节的局面，国家外汇管理局的职能在很大程度上只是对外债进行事后统计监测，尤其是对窗口企业的管理乏力。1989年国家设置了十大对外筹资窗口（中国银行、中国国际信托投资公司、中国投资银行、交通银行、广东国际信托投资公司、上海国际信托投资公司、大连国际信托投资公司、福建国际信托投资公司、天津国际信托投资公司、海南国际信托投资公司）负责国际商业贷款和发行外币债券。其在法律上是独立的企业，但又以政府支持为背景，窗口企业常常成为地方政府对外融资的桥梁。各级地方政府从局部经济利益出发，常鼓动借款窗口加大借款力度。虽然90年代后，我国越来越强调政企分开，不允许地方政府用财政收入为窗口公司的债务进行担保，但各地仍有不少变通办法。地方外汇管理局不可能凌驾于地方政府之上对此类借款行为进行干涉，使借款窗口的行为缺乏约束。而不少窗口公司本身经营观念与机制落后，不能按一个独立的市场主体的行为规范操作，会出现不考虑偿还能力，也不充分考虑企业的吸收能力的现象，盲目引进。再加上监管不力及腐败因素，造成不少投资决策的失误。广东国际信托投资公司的关闭充分暴露了这一制度的弊端。据资料统计，广东国际信托投资公司的资产总额为214.71亿元，负债361.65亿元，严重地资不抵债，其中对外债务达到32亿美元。这一债务的累积必然是经过一段时间的，但由于没有一个权威的外债管理机构可以约束其行为，致使事态急剧恶化。窗口企业的关闭影响到我国对外借债的信誉。

（2）具体监管力度不够。按1997年9月发布的外债统计监测实施细则第三条规定:“国家外汇管理局及其分局依法履行外债统计监测的职能，具体负责辖区内外债的登记监督，贷款专户和还贷专户的审批，债务偿还的核准，债务信息的采集发布和对外债资金使用情况的跟踪管理。”而在实际工作中，外汇管理局只侧重于外债数量和及结构方面的统计，监督工作却未能及时跟上。原则上外汇管理局对境内机构借款条件进行审批，若发现一些不合理的条件应予以拒批，如借款利率大大高于国际金融市场相同信用级别借款机构的同期借款利率等，但实际上拒批的情况极少发生。外汇管理局的指导思想仍是以鼓励引进外资为主，企业只要有途径与外方签订借款合同，一般都予以批准。而对外债资金的使用情况更是没有制定具体的监管政策。

（3）外债流入速度加快。截至1998年6月底，我国的外债余额已高达近1380亿美元，上半年上涨了5.3%，比1997年同期上涨16.3%，与过去两年不到10%的经济增长率相比十分惊人。尤其应注意的是，我国的经济不可能长期保持高速增长，而亚洲金融危机的爆发又将影响我国的出口创汇能力，外债的过快积聚将加重我国的偿债负担。

按债务人类型分析，我国的外商投资企业的外债增长最快，占全国外债总额的比重逐年升高。由于我国对外商投资企业的对外借款不纳入国家外债规模管理，对其借入外债实行事后登记政策，不必像国内企业那样事前报批。因此，外商投资企业外债中有不少是国内企业通过外商投资企业对外筹资，由中方机构提供担保，这部分外债逃避了外汇管理局的监管，成为我国外债管理的一个难点。

（4）外债使用效益不高。基础产业所占外债比重过高。我国由于中央各部委、中央银行掌握大部分外债，因此其投向与国家的宏观政策意图大体吻合，但借入的外债投向基础产业的比例过大。“六五”期间，用于基础产业的比重占外债余额的67%，“七五”、“八五”期间虽有所下降，也仍达52%以上。这种外债投向尽管可以缓解我国基础产业紧张对经济发展所造成的“瓶颈”制约，社会效益高，但因其投资规模大、建设周期长，从经济上看效益并不高，而且由于自身不能创汇，更给未来的偿债增加了困难。

企业经营机制尚不健全。我国部分企业经营机制尚不健全，仍以粗放性经营为主，重规模不重效益，严重影响了外债的使用效果，主要表现在:可行性研究不够。一些国内企业对于外债，只考虑能否借得到，对偿债责任考虑不多，对使用外债可能遇到的风险估计不足。在做项目可行性研究时，往往缩小或掩盖不利的因素，未建立起一套行之有效的科学决策体系，一些借用外债兴建的项目未经科学论证，就盲目“上马”，留下亏损隐患。缺乏相应的配套设施。由于对项目的盲目投产，再加上相应的配套资金、设备、原材料不足以及技术消化能力差等原因，致使一些项目开工后迟迟不能投产，投产后又产生不了预期收益。经营管理不善。由于部分企业管理人员素质差，未能实施科学的管理决策，企业管理混乱，内部机制不健全，造成对外债的盲目使用，浪费严重。

2.隐性外债问题严重

隐性外债是指处于国家对外债的监督管理之外且不反映于国家外债统计监测系统之中的实际对外负债。它是我国当前外债管理中存在的一大问题，由于这些外债没有在国家外汇管理局注册，政府很难掌握这些外债的数额，无法进行控制。未经注册的外债在不受监控的情况下增加，将在很大程度上威胁到整个国家的金融安全与稳定。

我国隐性外债的主要表现形式有两种:一是假合资，真融资；二是境内机构未经批准对境外借款予以担保。由于隐性外债未纳入国家和地方国民经济和政府社会发展中长期计划，又脱离了政府各职能部门的有效管理和监督，还绕开了外债登记，使国家公布的对境外实际负债的数字失真，可能导致国家宏观债务经营管理偏离预期的目标。国家进行外债管理的一个目的是为了减轻贷款单位的债务负担，提高偿债能力。而隐性外债的利率一般较高，许多外债所投资项目又为非创汇项目，这就大大提高了借债成本与风险。而且由于大量的隐性外债还款合同属私下签订，还款时的突发性风险很大，过大的债务风险和较高的还款成本有可能使国家的外债管理政策在执行中出现偏差，严重的话，将会造成偿债危机。

四、我国进一步加强外债管理的主要对策

1.根据国内外经济形势的变化及时调整外债管理政策，加强对外债的宏观管理

外债管理并不是一个静态的概念，虽然其总体目标——弥补资金缺口、促进国家经济的发展——适用于经济发展的各个阶段，但适用于过去经济环境的具体外债管理政策未必适用于今天的经济环境。例如，泰国、韩国曾有行之有效的外债管理政策，但该政策主要是针对公共部门借债的管理，当私人部门借款所占比重越来越大时，泰国、韩国没有根据形势的变化及时进行调整，将有效的管理扩展到私人部门范围。虽然流入私人部门的债务原则上是私人部门自身的义务，但当一国的大量的金融机构或私人企业失去偿付能力时，这个原则就很难持续下去。为保证整个国家经济的正常运转，政府往往被迫充当最后贷款人的角色。因此，政府有必要也有责任将私人部门外债纳入监管的范畴。而对私人部门的借债行为缺乏约束正是泰国、韩国债务危机爆发的重要原因。我国应吸取教训，注意根据国内外经济形势的变化及时调整具体的外债管理原则，加强对外债的宏观统一管理。

为此，我国应建立一个对外债实行统一管理的权威性机构，负责有关外债重大问题的决策，管理借款窗口，根据我国经济发展的需要对外债借、用、还统筹安排，运用法律、行政及经济手段从机制上保证外债使用效益和按期偿还，建立全国性的外债信息网，对外债各要素的运行过程进行统计、分析、跟踪、反馈，并对国际金融市场的汇率、利率进行预测分析，及时有效地调整外债规模与结构。

2.明确借入外债的目的，提高外债使用效益

借入外债的目的随着经济的发展而不同，发展中国家利用外债一般有三个目的:一是经济发展缺乏足够的国内储蓄，需要引进国外资金补充国内储蓄；二是在贸易持续逆差的情况下，通过资本净流入来弥补外汇缺口，维持国际收支平衡；三是引进国外先进技术和设备，提高产品质量，从而达到提高国际竞争力的目的。从各国债务危机的教训和我国的实际经济状况分析，应该将第三点作为我国借入外债的主要目的。因为一方面，我国有着高储蓄率，大量的存贷差说明国内资金并未被充分利用，不存在储蓄不足的问题。之所以会出现资金缺乏的现象，主要是由于投资结构不合理、资金使用效率低。另一方面，墨西哥、泰国、韩国的教训表明，若外债使用效益不佳，长期利用外债不能带来贸易顺差，需要靠资本净流入来保持国际收支平衡，国内经济就易受外部经济和汇率波动的冲击。因此，我国应将外债主要用于提高生产和出口创汇能力，增强国际竞争力。

首先，在国家产业政策指导下，将外债投向经济效益比较好的部门。在外债投向上保持基础产业和出口创汇部门的合理比例，以提高我国的外债清偿能力。根据外债来源、性质不同，将其投入不同的部门。官方贷款利率低、期限长，但其使用有严格的规定，多要求投向非营利项目。借用国际商业贷款应重点投向建设周期短、有出口创汇能力的项目。其次，为用好国外贷款，还要保证国内配套设施的落实。对已签约项目，要抓紧落实配套资金、设备、原材料等基本建设条件；对新提出的借用国外贷款申请，应严格审查是否具备配套能力；对不具备配套能力的项目，不得对外签约。第三，建立外债使用效益指标。建议可采用项目创汇率/外债利息率衡量出口部门的外债使用效益；项目利润率/外债利息率衡量非出口部门的外债使用效益。这两个指标大于1时，表明项目的外债使用是有效的。

3.区分外债清偿力（Solvency）与流动性（Liquidity），进一步完善期限结构

20世纪80年代债务危机爆发后，西方理论界普遍认为，债务危机爆发的主要原因是债务国经济增长缓慢，从根本上丧失了偿还外债的能力即清偿力。因此各国普遍将外债管理的重点放在控制债务规模、加速经济增长上。然而1997年亚洲金融危机显示了即使一个国家宏观经济状况良好，按照预测的增长趋势可以满足未来的偿债要求即满足清偿力要求，但若偿债集中，尤其是短期债务集中而导致流动性不足，仍有可能引发债务危机。可见，债务的期限结构对于宏观经济状况良好的发展中国家的影响往往大于债务规模的影响。因此，外债管理当局应首先分析一国的具体情况，明确面对的是清偿力不足还是流动性不足问题。我国的经济状况与危机前的东盟诸国很相似，经济高速增长，外汇储备充足，短期内不可能发生清偿力不足的问题，相比之下，集中大量偿债引发的流动性不足则有可能发生。

因此，外债管理部门首先应将监管重点放在外债的期限结构上，严格控制对外借债的时间、金额。我国目前的短期债务比例比较合适，问题是要防止发生大量债务集中清偿的挤付现象。期限结构的合理安排，可以使还本付息负担均匀地分布在不同的年份，而不致因为偿债负担的突然加重而妨碍整个国民经济的稳定发展。因此必须把债务的偿还期错开，确定年度借款规模内各种期限借款的最高限额，从严控制，同时中长期贷款偿还期应与项目回收期保持一致。

其次，为防止国际游资的冲击，应加强外汇储备管理。亚洲金融危机说明了只能满足进口支付的外汇储备已远远不能应付因偿付大量短期外债所引发的流动性不足。因此，合适的外汇储备额应包括短期外债在内。我国由于隐性外债的存在、逃套汇现象的普遍及统计监测能力的薄弱，有必要保持充足的外汇储备，保证流动性要求。

4.完善外债信息披露，加强隐性外债管理

有效的外债管理依赖于及时准确的信息。当一国的真实外债信息披露不足，尤其是一些破坏性的信息被掩饰时，大量外债游离于国家统计监测范围之外，形成隐性外债，外债管理当局就不能对国家的实际外债状况进行有效的判断，按错误的信息作为政策操作的依据，给国家的外债管理会造成极大的危害。

针对信息披露不足，存在大量隐性外债的状况，外债管理当局应首先要重新确定外债的认定标准，根据新形势规范外债的内涵与外延，将隐性外债纳入国家外债统计监测范围；其次，应出台具体的措施明令禁止外资项目的固定回报；第三，通过与借款者进行磋商，实施良好的会计控制，并适当地运用法律和行政手段确保各借款单位增加透明度，明确对外实际负债的数量及期限；第四，制定具体的对变相举借外债、扰乱外债秩序的违规行为的处罚实施细则，以使外债管理部门对违规问题的处理与认定有据可依。

5.严格控制外债流入，保持适度外债规模

影响外债规模的主要因素有三个:一是经济建设对外债的需求量；二是国际资本市场可供量；三是本国对外债的吸收能力与承受能力。其中第三个因素是维持外债适度规模的关键。

由于人民币不可充分兑换，我国的债务偿还主要取决于国家的出口状况。我国应适当放慢外债流入速度，同时以偿债率标准确定我国的适度外债规模。考虑到我国存在不少的隐性外债，且统计监测能力较为薄弱，计算出来的债务指标未必能准确反映国家的真实债务水平，因此应把偿债率限定在15%以下。

本章小结

1.在全球化的形势下，中国利率及汇率的变化，已经可以影响世界经济及国际贸易保护主义倾向，因而也成了一个国际问题。中国巨大的外汇储备和贸易顺差使人民币面临升值压力。汇率升值的真正危险是进口失控，泡沫经济和投机资本进出。中国应充分吸取日本的教训，在汇率升值期出台一系列配套政策如收入分配，控制奢侈品进口，控制股票和房地产泡沫，征收财产税、遗产税和所得税，促进企业技术升级，等等。

2.近年来外商直接投资（FDI）增长加速，充分说明外商看好中国这个市场。当然，由于我们的资本市场开放度还不高，这个积极影响还只能是间接的，只能发生在某些重要的领域。合格境内机构投资者制度（QDII）和合格境外机构投资者制度（QFII）是在货币没有完全开放的情况下，有限度地允许境内（境外）投资者进行境外（境内）资本市场投资的一项过渡性的制度安排。总体来说，QFII和QDII对国内资本市场的影响将远远超过其本身资本流动所带来的影响，它将使中国资本市场由一个封闭的市场变成逐步开放的市场，对于资本市场运行的游戏规则产生更为深远的影响。

3.中长期资本流动对一国宏观经济的影响实际上是利用对资本的使用与偿还之间的时间差异，对国内吸收与国民收入进行跨时期优化。既然资本的使用与偿还之间存在着时间上的不一致，那么这一资本流动也就内在地蕴涵着发生对资本偿还的困难——也就是债务危机——的可能性。我国应进一步加强外债管理。

思考题

1.简述我国现行汇率制度。

2.简述我国引资格局。

3.试述实行QDII的意义。

4.简述引发债务危机的因素。

5.我国进一步加强外债管理的主要对策有哪些？