财政政策与货币政策搭配

5.7.2　财政政策与货币政策搭配

财政政策的实施会对货币政策产生很大影响,而货币政策由于影响财政政策实施载体的指标进而影响财政政策实施,比如一次性公开市场操作可能会改变市场债券利率水平及风险偏好分布,诱使市场个体的债券、货币投资组合发生变化,利率相应变化的结果是对财政政策实施稳定性和连贯性的约束,欧洲主权债务危机发生的机理即在于此。当然,推动适应性货币政策支持财政政策的实施是实际决策中最容易看到的。

财政政策扩张需要货币政策配合,如果央行独立性差,则货币政策很快转向适应性货币政策,在保持货币市场资金成本稳定的目标下,央行释放任意货币量,政府对货币的需求会足额得到满足。中国政府启动土地等垄断要素作为抵押向商业银行借款,由于抵押物质量优良,而且升值路径明晰,商业银行乐于房贷,自然也就形成新存款,商业银行可以进一步扩张贷款;同时由于商业银行资产负债表膨胀,可贷资金也会充沛,进一步刺激货币扩张,压低收益率的结果是总支出膨胀。欧洲在启动财政政策支持抗击金融危机的过程中,面临的财政约束条件极强。根据《马斯特里赫特条约》,各国政策当年财政赤字不能突破GDP的3%,政府债务余额不得超过GDP的60%,而运用财政政策抗击危机,“逆经济风向而动”要求危机时期扩大财政支出和减少税收,无论哪种选择都会面临政府财政经费的困难。由于统一的欧洲央行货币政策并不能和各国财政政策相适应,法国、西班牙等国的国债利率高涨,一度逼近筹资无法覆盖利息的困境,希腊更是只能依靠债务违约维持。

货币政策紧缩,财政政策扩张,在考虑贷款可得性条件后,自然会产生结构性调整效应,对于部分与商业银行有特殊关系的企业可以得到贷款,而其他企业却可能面对流动性不支持局面,其中一个是生产率低但经济重要性高的企业,如涉农企业(当然,这实际上反映出经济结构本身就存在重大问题);另一个是风险较大企业,如小微企业,虽然平均而言成长性、生产率高,但风险也大,商业银行会从自身安全性角度放弃这部分市场,对于商业银行而言,这个损失并非完全不能弥补,透过压迫获得贷款的企业,有时候未必就是损失。

Federico等(2006)指出,由于成本渠道的影响,浮动价格产出并非能独立于名义利率,名义利率上升,劳动力供给下降,产出下降。

当定义财政政策仅为设定政府支出时,财政政策对于稳定起不到什么作用。对于稳定成本推进的冲击时更为依靠最优货币政策,因为名义价格设定是模型主要扭曲因素,相对于政府支出,实际利率对于控制通胀更为有效(Clarida等,1999)。但是当考虑额外的扭曲因素,如资产市场是有限参与时,政府支出应该具有较强的调控作用。

【注释】

[1]当居民户生产浮动价格产品时,有i= F;当生产粘性价格产品时,有i∈[0, 1]。

[2]这里价格水平都是对稳态零通胀的偏离,而根据大数定理,每一期不调整价格企业的总价格水平近似等于滞后一期价格水平。