国外证券化率的变化轨迹

二、国外证券化率的变化轨迹

股票市场与国民经济的关系主要体现在两个方面：一是股票发行或上市规模与GDP的关系。即当投资者对经济前景看好时，对企业的盈利预期也随之增高，更多的好企业发行、上市就能够为投资者所接受；二是股票市价总值与GDP的关系。股票市价总值在上升，不仅说明股价水平在上升，而且说明企业的盈利水平在上升或企业的盈利预期在增大，吸引增量资金入市推动股价上升。因此，股票市值的变化也可以反映证券市场供求总量的变化。用证券化率这一指标分析各国证券市场发展的程度与潜力时，我们发现以下几个特征：

1．一个国家证券市场总市值占GDP比重的高低可以从一个侧面反映出一个国家经济发展水平的高低。当一个国家经济处于高速发展时，企业的融资需求增加，客观上要求股票规模的增加，从各国股市规模与GDP的关系来看，二者之间存在着较强的正相关关系。①从美国股市规模与GDP的关系来看，1960～1984年美国股市规模与GDP呈同向变动。当GDP增加时，股市市价总值也随之增加；股市市价总值的GDP弹性为1．425，是强弹性，就是说，当GDP增长1%时，股市市价总值增长1．425%，说明股市市价总值的增长幅度大于GDP的增长幅度。美国的上市股数与GDP的回归分析显示：上市股数的GDP弹性系数为正，表明它们同向变动；上市股数的GDP弹性为1．7128，表明上市股数在1961～1984年间的增长速度为GDP增长速度的1．7倍以上，当GDP增长1%时，引起上市股数增长1．7128%，它们之间的弹性较强。因此，可以看出美国股市规模同其GDP有显著的同向变动关系，股市规模增长速度比GDP更快。1995年末美国证券化率为96．59%，仅5年间就上升为152%（2000年）。②从韩国股市规模与GDP的关系看，1971～1995年韩国GDP呈增长态势，特别是从80年代以来增长迅速。从韩国股市市价总值来看，在70年代和80年代初，韩国股市发展缓慢、平缓；直到80年代中期，韩国股票市场才有了迅猛地发展，到1995年，股市总值已为1986年的10倍左右。1971～1995年的样本数据回归显示：在1971～1985年间，韩国市价总值对GDP的弹性为1．068，股市规模与GDP几乎同步增长；在1986～1995年间，市价总值对GDP的弹性的1．537。在此期间股市规模增长速度明显加快，当GDP增长1%时，市价总值增长1．537%。在这两个时期股市规模与GDP的关系之所以出现明显的差异，与韩国企业融资方式的变化有关。在80年代以前韩国企业多以间接融资为主；80年代以后，由于政府的鼓励，企业才渐渐重视直接融资，股票市场才得以迅猛地发展。

通过以上分析得知，经济越发达的国家，国民经济的资产证券化率越高，证券市场的市价总值占GDP的比重也就越高。发达国家由于市场机制较为完善，证券市场历史较长，发展充分，证券化率整体上要高于发展中国家。国外的证券市场证券化率一般在40%～100%之间。成熟的发达国家证券市场的证券化率有的超过100%，发展中国家则维持在50%左右。根据世界银行提供的数据计算，1995年末，发达国家的平均证券化率为70．44%，其中英国为128．59%，日本为73．88%。发展中国家的平均证券化率为37．29%，其中印度为39．79%，巴西为25．46%。又如1997年伦敦交易所总市值占GDP的比重为170．51%，纽约和那斯达克市场的总市值之和占GDP的比重为145．22%。2000年，发达市场中新加坡为168%，英国为184%，中国香港更是高达383%。几个不发达国家的证券市场如巴西、泰国的比重都较低。目前，发达国家加快多层次资本市场的建设进程，以提高资本证券化率。

2．证券化率具有不稳定性。纵观海外股市发展的历史，在股市发展的早期，几乎都是大起大落的，其中多数以股灾的形式表现出来，打断了股市正常的发展路径，而且对生产力造成了很大破坏。根据对国外的股票市值与GDP比例的比较分析，发现各国股票市值与GDP的比率存在着明显的上下波动现象。美国股票市值与GDP比率的波动性表现得最为明显。因为证券化率与股市市值相关，股市市值又与股票价格相关，而股票的价格水平短期内波动性较大，在新兴市场尤其如此。所以证券化率的提高，与股价水平的上涨有密切关系，并表明证券市场在国民经济中地位的提高。股票市值与GDP比率的长期波动性说明了该比率并不会随经济发展而稳定或自动地上升。

3．证券化率还受到国家金融体制、经济政策等因素的影响。例如，德国传统上以银行融资为主，证券融资发展缓慢，因此虽然经济高度发达，1995年末的证券化率却只有25．63%。而一些发展中国家，由于重视证券融资，证券化率提高很快，80年代以来，新兴股市（如新加坡、香港）股票市值与GDP比率的增长速度大大超过了发达国家19世纪初期时的发展速度。1995年底马来西亚的证券化率为284．38%，智利为124．87%，在世界上都位于前列。