失衡与再平衡

全球平衡、失衡与再平衡

20世纪90年代以来美国经常账户的赤字和亚洲新兴国家（石油产出国）的国际收支盈余持续扩大，并且成为互为补充的一对镜像。在G7、G8、G20峰会以及国际货币基金组织的会议上，全球经济不平衡成为各国财经官员和政治领导人反复讨论和争议的论题，并且国际货币体系的改革也开始成为大家关注的问题。虽然西方各国呼吁国际货币改革，但是实际上口惠而实不至。现存的国际货币体系已经成为一项制度规则，这套制度规则是非中性的，具有极强的路径依赖性，而且极其精致复杂，这套制度规则的任务改良总会自动导向一个有利于中心国家的结果。那么我们要问，当前全球经济不平衡和“后布雷顿森林体系”改革的动力来自哪里，动力有多强，以什么方式，朝着什么方向？

全球经济不平衡主要是一种资本流动现象，一国国内投资和储蓄的差额流向另一国去满足另一国的投资和储蓄差额，这种内部不平衡从外部层面上就表现为国际收支的不平衡。从历史上看，全球平衡、失衡、再平衡事件经历过多次，从失衡到再平衡的调整，有的周期长，有的周期短，有的很痛苦，有的很和平。我们能不能从历史上的平衡、失衡、再平衡周期中，寻找到一些关于当前全球经济失衡调整的启示呢？

在历史上好几个大波段的全球经济不平衡都跟当时的国际货币体系紧紧联系在一起，在今天有管理的浮动汇率制度之前，历史上存在过五类机制调整国际失衡的经验：一是1400～1870年的“银本位”或者“金—银双本位”时代；二是1870～1914年的“古典金本位”时代；三是1914～1945年第一次世界大战期间的“金汇兑本位制”时代；四是1945～1971年的“布雷顿森林体系”时代；五是1971～2010年的“后布雷顿森林体系”时代。此外，1971年后浮动汇率体系也经过了好几波的起落变动，20世纪70年代、80年代、90年代世界也经历了几个周期不同的全球经济失衡。

表8反映了不同时期货币体系的调整机制、汇率制度、国际储备货币，以及相应时期主要的全球经济失衡情况。

表8　历史上的历次全球经济失衡

一、1400～1870年古典“银本位”和“金—银双本位”时代的全球失衡

当我们论述国际货币体系时，往往都只追溯到1870～1914年的古典黄金本位制，而且还存在着强烈的西方中心论色彩，我们所说的国际货币体系往往都是描述西方历史经验，东方社会，包括中国、印度、中东阿拉伯国家，往往都不被包括在内。实际上有意思的是，在1400～1800年西方世界产生工业革命，开始兴起的这段时间内，全球也存在着国际失衡现象。

在这段时间内，东方社会和西方社会通过航海和陆路交通，已经开始了国际贸易。在1400～1800年西方社会真正兴起工业革命、输出工业产品前，西欧社会实际上一直对东方社会存在着贸易逆差。16世纪，哥伦布和达伽马发现新大陆和好望角，大量白银资本从美洲涌入西欧社会。弗兰克在他的《白银资本》这本书里认为西欧社会对东方社会形成了巨额贸易逆差压力，其出口的产品远远不足以满足对东方社会的进口需求，西欧社会形成了向外部寻找金属货币的动力，这种动力的结果是发现了新大陆以及大量金属货币。［22］他认为贸易流动图对应的就是货币流动图，西欧到18世纪末形成工业革命后才逐渐超过东方，这种全球经济失衡局面才逐渐发生逆转。

如果从这个角度讲，1400～1800年西欧各国和包括中国、印度、中东国家在内的东方各国之间的国际失衡主要是通过两种方式得到调整的。第一个就是美洲金银的发现，这种天赐的货币供给应付了其对东方社会的贸易逆差压力。第二个就是汇率的波动。我们在论述古典货币体系时说道，“金—银双本位”逐渐向“古典金本位”过渡有一个原因就是金—银价格的反复波动，并且在一国国内产生了“劣币驱逐良币”的现象，同时在各国之间产生了黄金和白银相互输送利用金—银价格差以套利的行为。但是我们发现1800～1870年之后西欧各国就逐渐从“金—银双本位”过渡到“古典黄金本位”，而像印度、中国等一些亚洲国家直到20世纪上半期还建立在银本位基础上，那么从东西方这种货币体系的差异看，西方社会从“金—银双本位”过渡到“金本位”，除了“金—银双本位”在其国内以及西欧国家之间带来的“劣币驱逐良币”、汇率波动外，更重要的原因是西方社会通过货币贬值的手段侵蚀了东方社会的购买力，从而进一步把贸易逆差扭转为贸易盈余的局面。

二、1870～1914年“古典金本位”时代的全球失衡

差不多从1870年之后西方主要国家就步入了金本位。古典金本位的特征是一个近似的固定汇率制度，贸易失衡的局面主要是通过“铸币—价格机制”和资本借贷得到调整，同时在这个时期各国货币政策虽然能发挥作用，但是比较有限，货币政策产生作用主要也局限在英国等几个核心国家。1870～1914年是一个早期金融全球化的时代，在这个时代，大规模的国际资产和负债开始在全球建立起来。西欧核心工业国家，像英国、法国、德国，其净私人资本开始大规模流向一些资源丰富的外围国家，如美洲的美国、加拿大、阿根廷，还有南太平洋的澳大利亚、新西兰。这个情况有点像20世纪90年代，大量欧美资本以及日本对美国建立起来的美元资本大量流向亚洲和拉美等新兴市场国家一样。

当时加拿大、澳大利亚等这些外围国家发展势头很好，西欧的资本大量投向这些国家的铁路建设、基础设施，并且还以债券或者对外直接投资的形式给当地政府预算提供融资。西欧核心国家建立起贸易盈余地位，像英国在1910年左右经常账户盈余（GDP）要达到9%，差不多是法国、德国、荷兰国际收支盈余的总和。主要的资本进口国家，像加拿大、澳大利亚、阿根廷经常账户赤字占GDP比平均要达到5%。另外，像美国在19世纪上半期也是个资本进口国家，但到下半期后工业实力逐渐增强，出口扩大，在经常账户上也逐渐建立起盈余。

1914年之前，世界经历了一个规模较大的金融全球化进程，某些国家和地区的海外资产、负债（GDP）比实际上经历了一个U形的变化。1914年之前的顶峰时期，海外总资产占全球GDP比曾达到20%，第一次、第二次世界大战彻底打断了这个进程，在1945年海外总资产占全球GDP比降到5%，差不多到1985年20%的比例才恢复，1995年海外资产（全球GDP）比又重新上升为57%。海外债务和全球GDP比差不多也经历了这样一个过程。1914年在全球的海外投资份额当中，英国所占比例最大，达到50%；其次为法国，达到22%，德国达到17%，荷兰达到3%，美国达到6．5%。这些海外投资为那些主要债务国提供了资金，像在阿根廷，外来资本要占到国内总资本存量的一半，在加拿大和澳大利亚，外来融资占到国内总资本存量的1／5。

1870～1914年许多资本进口国在经常账户上都面临着一个持续性的不平衡，其主要不平衡都是靠核心国家的资本输出来满足。当时主要的国际分工模式是，核心国家在外围国家进行投资，并且从外围国家输入原材料，本国出口工业产品，输出到外围国家，核心国家出口的工业产品和从外围国家进口的原材料价格之间存在着很大的“剪刀差”。

1870～1914年“古典黄金本位制”下，国际失衡主要是通过“铸币—价格平价机制”来进行调整。欧洲核心国家向外围国家出口长期资本，在当地进行铁路和基础设施建设，黄金就流向这些国家，黄金内流扩大了当地国家的货币供给，使当地国家国内价格膨胀，出口条件恶化，进口能力增强，从而经常账户不平衡得到有效再平衡。在整个不平衡的调整中，短期资本进行国际间利率差套利活动也起到重要作用。

1870～1914年，那些外围借贷资本的国家把本国货币政策锚在黄金上，本国政府没有进行大规模政府赤字的可能，所以核心国家也愿意进行借贷。同时要指出的是，许多外围国家都是大英帝国的殖民地，这些国家之所以能够得到借贷，实际上建立在宗主国英国支撑的基础上。

从总体上看，古典金本位时代国际失衡的再平衡过程都运行得比较顺利，中间只在1890年经历了一次“巴林大危机”。阿根廷出现债务危机，很快这个债务危机就传染向其他“新兴市场国家”，非常类似于20世纪80年代的拉美债务危机和1997年的亚洲金融危机。

许多人喜欢把我们今天的金融全球化进程和1870～1914年的全球化进行比较，从实际情况看，这两波金融全球化还是存在着许多不同。

第一，古典金本位时代，各国国内货币体系都是建立在黄金的基础上，致使各国不能出现大规模的持续政府赤字和贸易赤字，而我们今天是建立在纯粹的纸币基础以及所谓“通货膨胀目标”和“财政预算纪律”上，而这两项机制实际上都是软性约束制度。

第二，在古典金本位时代，英国、法国、德国、荷兰是主要的经常账户盈余国家和资本出口国家，那些外围国家是经常账户赤字国家和资本进口国家。而我们今天无论是发达国家还是新兴市场国家都可能是经常账户盈余或者赤字国家，并且20世纪90年代后，美国成了最大的经常账户赤字国家，而一些新兴市场国家和石油出口国家成了经常账户盈余和资本输出国家。

第三，今天金融自由化和全球化的规模和深度要比1870～1914年大得多，同时古典时代国际资本流动是单项性和同质性的，主要就是欧洲核心国家向“外围新兴国家”进行借贷，而今天这种流动则要更为异质和多元，发达国家之间、发展中国家和发达国家之间以及发展中国家之间都存在资本流动，主要发达国家都既是债务国也是债权国，像美国已经成了最大的净债务国。古典时代主要资本流动表现为长期投资资本，而今天则表现为大规模短期国际资本流动。

第四，国际收支调整机制不同。古典时代是靠“铸币—价格机制”进行调节，黄金流动带来了通胀和通缩之间的来回张力，国际失衡在这种张力下不可能得到大规模的持续。而今天的全球经济失衡主要是建立在“民族—国家”纸币基础上，是通过各国货币当局所掌控的浮动汇率制度和国际储备货币的干涉以及国际间短期的资本流动、两国间的国内价格浮动来进行调节。在今天，国际失衡有可能大规模持续存在。

第五，1870～1914年国际货币体系中，英国是核心主导国家，英镑和黄金一道成为国际储备货币、国际计价和结算货币，英国是经常账户盈余和净国际债权国家。而今天的“后布雷顿森林体系”中，美国是主导国家，美元是核心国际储备货币以及国际商品、金融交易的计价和结算货币，同时美国成为经常账户赤字和净国际债务国家。

不管怎样，在1870～1914年的“古典金本位时代”，国际失衡得到了有效调整。随着第一次世界大战爆发，黄金作为内在的稳定调整角色消失后，世界进入了一个痛苦的失衡调整时代。

三、1914～1945年“金汇兑本位制”1945～1971年“布雷顿森林体系”时代的全球失衡

1914～1945年国际失衡的调整以失败告终，这直接导致了1945～1971年“布雷顿森林体系”的建立。

1931～1958年世界经历了一个“美元短缺”阶段，但是1958～1971年世界进入了一个“美元过剩”阶段。美国总体国际收支从1958年后就进入了赤字状态，同时美国跨国公司大幅进行海外投资，其他各国手里积累起大量美元。

欧洲各国和日本为了实施出口导向型的经济增长战略，通过低估汇率进行出口贸易，通过这个政策这些外围国家手里积累起了大量美元，这些美元又重新回流到美国购买了大量债务。所以从实际情况上看，美国是在进口短期资本，同时出口长期资本，以满足美国跨国公司的过度对外直接投资。1961～1967年欧、日将手里积累起的美元纷纷兑换成黄金，美国黄金储备大量耗净，美元面临着贬值危机。

“布雷顿森林体系”实际上是“美元本位”，本来是可以存活下去的。但是，两个因素促使这个体系的提前崩溃。一个是法国对美国利用“美元作为国际货币特权”不断为自己融资的做法非常气愤，开始大量把美元兑换成黄金，加剧了危机。另一个是1965年美国陷入越南战争，同时在国内针对苏联搞冷战竞赛，实施“伟大社会计划”，这导致美国货币政策和财政政策进一步膨胀。美国国际收支赤字和政府赤字都进一步升高，欧洲和日本手里的美元越积越多，美国国内的通货膨胀开始传导到其他各国。于是其他各国开始纷纷挤兑黄金，1971年“布雷顿森林体系”随着美国关闭黄金窗口而瓦解。这一轮全球经济失衡以整个国际货币体系的崩溃而告终。

四、我们今天是否又重新回到了“布雷顿森林体系”时期？［23］

20世纪90年代以来美国经常账户的赤字和亚洲新兴国家（石油产出国）的国际收支盈余持续扩大，并且成为互为补充的一对镜像。美国学界有一派学者，像Dooly等人，就把我们当前的国际货币体系称为“布雷顿森林体系Ⅱ”。

这派观点认为全球经济不平衡主要是因为亚洲新兴国家实行“出口导向型经济增长战略”，这些国家为了拉动经济增长、解决内部就业问题，通过低估汇率政策支撑对美国的出口贸易。因而这些国家有贸易顺差，美国则有贸易逆差，这些国家积累了债权，美国则积累了债务，这种互补非常类似于20世纪50～70年代美国和欧洲、日本的互补局面，它们认为“布雷顿森林体系Ⅱ”至少还可以维持10～20年，尤其像中国内部还有近2亿的农村人口需要转移到非农产业和城市里来，因此这个局面可进一步维持下去。

但是这个“布雷顿森林体系Ⅱ”的说法则直接受到艾肯格林等人的质疑。他们认为今天的亚洲国家更为分散、多元，不像当年欧洲和日本一样类似于一个“卡特尔集团”，这个“卡特尔集团”因为冷战与美国存在同盟关系，而今天各盈余国家则不存在这种关系。另外，当年除了美元外，不存在其他国际货币的选择，英镑虽然是国际货币，但依然处于弱势地位，而今天则有了欧元，因此亚洲各中央银行可以非常容易地用欧元来分散美元。这派学者不同意当前全球经济失衡还可以再持续10～20年的说法，他们认为当前体系会很快地终结。［24］

1971年之后世界步入了一个“后布雷顿森林体系”时代。世界各国都通过中央银行干预政策来维持浮动汇率制度。同时20世纪70年代世界经历了一次全球性通货膨胀，之后出现了1977～1978年的美元危机、1980～1985年的美元大升值和1985～1990年的美元大贬值。

1973年和1979年中东石油危机提高了各国进口成本，美国、英国、加拿大等国用通胀政策来应对石油推高的进口冲击，更进一步加剧了通胀。德国、瑞士对两次石油价格冲击，日本对第二次石油冲击，都没有放松货币政策，因此通胀的情况要比美国好一点。但美元是国际货币，所以美国国内通胀也传导到了德、日。20世纪70年代中后期，美国国际经常账户赤字进一步加剧，德国和日本成为盈余国家。1977～1978年美元对马克和日元有一次贬值，有人认为是美国赤字导致了资本从美国外逃，因此美元贬值会加剧。同时德国和日本方面却抱怨美国用低汇率来获得出口优势，而美国却责备德、日方面过度积累盈余。美元进一步开始贬值，这直接导致了美国方面的行动。

1979年沃尔克上台，大幅提高国内利率，于是1977～1978年的美元贬值趋势被遏制住了，大量资本进入美国，美元1979～1985年出现了持续大升值过程。20世纪70年代末美国的赤字比起今天的要小，但是美元却在1977～1978年出现了一次贬值危机，反映了国际资本对美国国内高通胀及其货币政策开始产生了怀疑。为了遏止这种怀疑，美国用提高利率的方法拯救了美元。

1973～1985年这一轮不平衡是以美元升值结尾的，但全球经济失衡局面依然没有改变。1985年后，美国赤字越来越大，通过“广场协议”和“罗浮宫协议”美元大幅贬值，美国从1985年后又重新恢复了出口竞争力，从此国际收支赤字开始逐步缩小。但是到了20世纪90年代后，全球经济失衡局面又开始出现，并且直接导致了美国国内的“新经济繁荣”，最后在2000年以纳斯达克股市崩溃而告终。

1971年后全球经济失衡的国别也特别值得关注。

20世纪70年代最为突出的全球经济失衡是“石油美元的再循环”。石油美元通过欧美银行循环到拉美等发展中国家，80年代石油价格下降，美国利率提高，拉美各国直接以债务危机收尾。

20世纪80年代最突出的失衡就是发达国家之间的失衡。德国和日本不断为美国的赤字融资，1987年美国经常账户达到GDP的3．3%，失衡最终通过美国和其冷战同盟国德国与日本的政策协调得到缓解。但是1990年日本爆发了金融危机。

20世纪90年代金融自由化演变成全球化，各国纷纷放松管制，1990年日本金融泡沫破灭以后，大量资本从发达国家流向亚洲、拉美、东欧等新兴市场发展中国家，并直接引发了90年代各国频发的金融危机。

1997～2007年这一轮全球经济失衡，主要表现为美国和亚洲新兴市场国家以及石油出口国之间的失衡，并最终以2007～2010年美国“次贷危机”和国际金融危机收尾。但是这轮国际失衡会不会得到纠正呢？何以纠正呢？全球经济失衡是不是又会带来新的国际金融海啸呢？