融资习惯的转变

第二节　融资习惯的转变

1. 离岸人民币债券

过去中小企业难以上市，发债门槛也较高，只能通过国内银行贷款融资，成本比较高，现在中小企业可以到香港发行人民币债券。截止到2011 年7月，香港的人民币债券利率为2%左右，而内地银行给中小企业的贷款利率要在15%左右，在内地发行人民币债券利率要6%左右。所以，到香港发行人民币债券是一个有利于中国企业走出去的融资渠道。

2011年7月，巴西利率升到13%左右，贷款平均利率达到40%左右，而企业贷款利率达到30.8%，巴西对资本进口征收5%的关税。很明显，如果企业在香港融资到巴西去投资，总成本约7%，这比巴西30.8%的贷款成本便宜24%左右，可以通过降低产品价格的方式，来抢占巴西市场。

在本书前几章中已多次提到，香港的人民币存款虽不少，但能流动的人民币资金却不多，能够参与人民币计价的股票资金较少，所以大的IPO难以在香港进行。为此，港交所行政总裁在2011年提出“人证港币交易通”（TSF系统）的概念，既可以直接用人民币买人民币股票，也可以用港币先兑换成人民币再买人民币股票；同时，为了防止人民币流失，实行人民币计价、港币支付，所以，港币买人民币股票得到的还是港币，带走的只是利润。这样，就形成了一个人民币资金池，人民币资金不会流出TSF系统。

截止到2011年7月10日，香港还是缺人民币资金，也正是在这种情况下，香港人民币债券利率为2%左右，最近一家点心债发行的利率只有1.3%左右。我预计，根据目前速度来看，每月增加400亿元人民币左右，2011年底可达6500亿元人民币，不排除加速度因素。加上11月22日，大陆与香港互换2000亿元人民币，这样，香港的人民币存款到2011年底将达到8500亿元左右，预计到2012年底，香港人民币存款有可能达到1.3万亿元。很明显，香港人民币存款越来越多是必然的，在香港发行人民币债券也会越来越方便，人民币债券的发行量越来越大将成为未来的大趋势。

2011年上半年欧盟针对中国对外信贷低息竞争上诉WTO，认为中国海外承包工程存在不公平竞争，对其他国家存在信贷上的不公平竞争，美国也表达了相似的意见。对于这个问题，我认为，中国完全可以利用在香港发行人民币债券的方式来替代国家政府间信贷、海外承包工程信贷，这比低息出口信贷更巧妙。

所以，我认为，中国对外融资要发挥人民币国际化的长处，来弥补中国政府信贷出口低息的短处，给予友好国家优先发点心债的权利，到期无力归还的，可以通过发新债还旧债的方式进行周转。对中国有贡献的海外企业、机构等各类组织，可以获准在香港发行点心债。

不过，目前香港发行的人民币债券被算作外汇，汇入内地还需中国批准，但对外投资却很简单。从2011年上半年的情况来看，内地企业到香港发美元债券，容易汇回国内，发点心债，难以汇回国内。

2. 离岸合成人民币债券

离岸合成人民币债券，是指按人民币计价，以美元支付的债券，这种债券是假人民币债券，不需要内地审批，在操作上更快捷，而且可以迅速把钱发回国内。很明显，这种债券的发行不受香港人民币存款多少决定，但是买这种债券的香港居民主要还是以预期人民币升值的投资态度来买的。所以，只要人民币升值，合成人民币债券在香港就有市场。

中国企业海外投资如果以海外资产做担保，发离岸合成人民币债券，不需要内地审批，这样，可以快速地在香港融资。虽然人民币兑港币坚挺，但是人民币兑其他非美货币还是处于贬值状态的。如果是在美元升值的周期内发行合成人民币债券，到还本付息时，可能因美元贬值而少还本，相当于增加了收入。而且香港利率低，而非美货币的发展中国家，利率成本大多比香港高得多。所以，总体看来，发行离岸合成人民币债券也是挺理想的，关键在于把握美元的未来趋势。

尽管看起来很理想，但是离岸合成人民币债券也会遇到风险。我认为，当香港人民币被做空时，合成人民币债券就会面临持有贬值的风险，无形中会使债券利率上升。此外，当人民币汇率改革告一段落，人民币升值的预期降低，合成人民币债券的发行就会比较困难。

所以，内地企业到香港发行合成人民币债券时，要注意人民币汇改是否结束，在汇改结束前发行合成人民币债券才有诱惑力。美元的突然升值对香港的人民币债券也是一个冲击。另外，当人民币债券发行较密集时，债券利率会偏高，当然也就不是很好的时机。所以，发债时机的选择对于企业来说非常重要。

在人民币汇改结束后，离岸合成人民币债券是否还有别的机会呢？

从我多年对欧美元趋势的预测来看，我认为，在第二轮人民币汇率改革终止后的两年里，仍然有机会。因为美元一旦贬值，预计人民币就会升值7%—10%左右，而港币随美元贬值，这时，人民币债券的机会又来了。从长期来看，只要美元兑欧元每轮升值贬值不超过30%，就表明美元汇率走势处于可控框架内，那么发行离岸合成人民币债券就有机会。一般来讲，美元贬值周期在9—11个月，美元升值周期在7—9个月，三年内，美元有两个贬值周期、两个升值周期。这意味着三年内合成人民币债券还有两次较好的发行机会。

3. 跨境贸易人民币结算融资

现在，中国企业只要具备人民币结算资格，在跨境贸易时，可以由国内银行的香港分行对转口贸易发放贸易性贷款，然后香港贸易公司再以“预付款”的名义把从香港得到的这些贸易贷款，通过跨境贸易人民币结算的方式汇入国内企业的账户。不过内地企业要先在香港开设一家贸易公司。一般来讲，这种信贷在香港只有3%—4%的利率，内地银行香港分行能赚2%的利率。但是这家内地企业一旦拿到这笔钱，就可以给内地其他企业进行信贷，在2011年7月份，能达到20%的利息，减去4%的香港信贷成本，净赚16%。

很明显，内地企业在内地贷款一般来讲，在2011年7月份要近8%的利率，如果是中小企业，那贷款利率要到15%左右，有些企业还未必能贷到款，但是贷款成本相差7%左右。

如何让贸易融资收益最大化呢？

技巧之一，我认为，近几年来，美元兑欧元升值周期为7—9个月，贬值周期为9—11个月。从2010年6月份到2011年5月初，美元是贬值周期，正好是11个月，接下来美元处于升值周期，时间7—9个月，很明显，美元升值将在2011年底至2012年2月份左右结束。美元跨境贸易信贷的支付周期一般在2—3个月，那么，如何利用这个周期进行套利增值呢？由于美元并非平稳升值而是大起大落方式前进的。所以在美元突然升值3%以上时，赶快贷美元。这样，在还贷时说不定在汇率上不贴钱。如果遇到美元突然贬值3%以上时进行美元信贷，就有可能多支付3%的成本。

技巧之二，到了美元升值周期快结束时，利用跨境贸易融资方式，在美元突然升值3%左右时，进行信贷，这时的美元已经接近本轮升值的最高峰。在美元顺利进入贬值周期时，关键看美元贬值的运行趋势，如果遇到美元脱离贬值趋势突然加速贬值3%时，我认为应赶快还贷。利用美元突然加速升值3%信贷美元、突然加速贬值3%还贷美元，一进一岀就是美元运行趋势之外6%的缺口，就会少还贷6%，如果再加上正常美元贬值趋势三个月的8%的美元贬值（美元兑欧元每个贬值周期大约会贬值25%左右，时间为9—11个月，美元贬值三个月就相当于美元每轮贬值周期贬值幅度的三分之一，所以估计为8%），这样，在还贷时，可能少还贷14%左右。

以上是从美元与欧元的角度去考虑的，转换成美元兑人民币的贬值，大约三分之一，也即可以少还贷4%，具体的介入方式不变。

除了注意以上信贷介入点和还贷介入点，还要注意信贷资金与外贸额度的一致，不然会产生国内监管的问题。

4. 内保外贷融资

内保外贷是指内地企业先将自身的存款、固定资产等资产抵押给内地银行，银行开具保函给企业，企业再以保函通过在港成立的分公司向香港银行贷款。2008年底，建行亚洲开始提供“内保外贷”服务，并获得国家外汇管理局高达100亿美元的授信额度。企业到港以美元信贷为主，因为人民币汇改使得美元贷款因美元的贬值而在还款时少还款，而银行可以借此增加中间业务收入。

贷款内容涉及流动资金及贸易融资、应收付账款的管理、境外大型专案投资、境外股权的收购并购或回购、金融租赁的融资。招商银行于2009年迅速跟进“内保外贷”业务，但额度不明。

内保外贷利率较高，一般在10%—15%，2011年通过美元的贬值可抵消5%左右，如果美元在2012年继续贬值5%左右，那么融资成本在0-5%之间。如果美元升值，风险加大，不但要承受10%以上的高息，还要承担美元升值的成本，从美元占人民币汇率一篮子货币中90%的权重和两次汇改之间人民币贬值5%左右来看，这意味着多还5%的成本，两次累计将导致借贷成本在15%—22%之间。假如企业在欧美元趋势把握上失误，企业可能面临巨大的亏损。

虽然这项业务在2011年被官方叫停了，我认为这只是暂时的。民间信贷本来是被禁止的，现在看来有可能进行规范化，允许民间信贷，不过可能要限制利率倍数，可能要备案制。同样，内保外贷也有可能在规范化之后被允许进行。因为，从2011年8月1日开始到11月21日，巴西雷亚尔、墨西哥比索、印度卢比对美元贬值在15%左右，这是欧洲银行业抛售资产达到监管新规9%的资本充足率的缘故。从2011年下半年公布首批29家全球系统性银行后，我对全球银行业资金缺口做了一个研究，发现缺口3万亿美元，其中2万亿美元融资需要通过抛售资产进行，由于欧美在对方都有大量资产，相互抛售变成相互抵消压力，而新兴市场国家在海外资产很少，而欧美在新兴市场国家资产却较多，变成相互没办法对冲抛盘，导致新兴市场国家货币发生硬着陆，所以，新兴市场货币将迎来巨大的贬值危机。在这种情况下，内保外贷通过规范化之后很有可能重新启动。

5. 进口融资的暗渡陈仓术

进口融资的思路是这样的：进口货物不能选跌势产品，只选涨势产品，要选没涨到顶的产品，而且在运到岸后，赶快把货物变成现钞，以保本为主。只图把现钞进入银行间隔夜拆借图利率，也可以在将来用于合法的民间短贷。

2011年，由于通胀，在一些农产品没涨到顶之前大量进口，比如我们进口大豆，一般一艘船可以运6万吨左右，按一吨4200元计算，可以融资2.5亿元左右。大豆企业在签订进口合同后，向银行申请信用证，缴纳20%—30%的保证金，企业可以获得90天或180天不等的延期支付货款的远期信用证。一般远期一个月左右，抛售半个月，只要比进口价每吨便宜5%左右，就能换得现钞。再加上2%的美元利率，企业亏损7%，但是也会月末存款一天就是2%以上。民生银行西部某分行在2011年6月底最后一天的揽存利率是4.5%。由于人民币在汇率改革阶段面临升值，贷款期内可能升值3%—6%。所以，两相抵消，变成成本回笼，到这个时候为止，大概两个月时间。我们假设信贷期限为三个月，还剩一个月时间，至少还有一次银行间拆借利率暴涨2%的良机，另外可以进行月利3%的民间信贷，这样有可能获得5%的总获利机会，2.5亿元人民币就是1250万元的利息回报。如果是6个月的贷款周期，则又多出3次机会，总获利有可能是20%，2.5亿元的本金会有5000万元的回报。由于已缴纳20%-30%的保证金，我们按30%计算，即0.75亿元亿元，剩下的1.75亿元按5%的月利息计算，三个月获利就是875万元，6个月获利就是3500万元。那么，三个月回报率是11.7%，六个月回报率是46.7%。

通过以上分析，利用远期信用证贷款进货，变现再投资，就是暗渡陈仓。由于进口货物的初期运输时间成本和套现的时间成本要一个半月，这对三个月信贷和六个月信贷是一样的，但是产生的后续收益率却天壤之别。六个月与三个月的信贷利率差可以忽略不计，国内企业在利用贸易融资进口货物时知道利用美元贬值、人民币升值来博取差价收益，也知道利用进口货物的涨价博取差价，也知道利用变现的货币放贷进行套利，但是对于三个月与六个月信贷产生回报率的天壤之别还没有研究过。

进口融资当然也有风险。关注进口实物的由涨转跌，关注美国的相同货物数据公布日期，比如农产品播种面积的变化，关注全球权重国家的相关数据。关注全球资本市场与金融监管的变化，关注欧美元汇率趋势的逆转周期，关注全球政治、地震等重大事件对进口货物价格的影响，关注月底银行存贷比的揽存机会，关注进口物价快速上涨后面的快速下跌（快速上涨是为了更好更易脱手准备的。由于大家认为进口产品大涨而且还要上涨，卖家借上涨预期以略低到岸价快速脱手套现。如果由快涨转为下跌，表明脱手机会已失，把事情给弄砸了，说明进口产品刚刚快速上涨不能马上进货，等它快速回调时买进才可取）。

假如美元最近比较坚挺，如何进行进口融资呢？

我认为，由于美元与欧元间有跷跷板效应，美元坚挺意味着欧元疲软，我们从2011年5月初到7月15日为例，美元指数从73上升到76，而欧元兑美元从1.49下降到1.39。从欧美元运行趋势来看，欧元的贬值周期将从2011年5月初直到2012年一季度。所以，在美元坚挺期间，可用欧元信贷。

贸易融资如何用欧元获利呢？

我认为，由于美元处于升值周期，如果用美元信贷，到时会因美元再升值而多还贷。而欧元还有18%左右的贬值空间，如果用欧元信贷，有18%的套利空间。12月初，欧元在1.34附近，到1.2附近还有10%左右的贬值空间，如果进行三个月的欧元信贷，利率在3%以下，但是欧元会升值10%左右，这意味着可以获利7%左右，所以，贷款变成净获利7%左右了。套现这笔信贷后，再采购海外原料，可多获得7%左右的货物。

6. 如何到海外上市

中国经济每年增长8%—10%，应该讲对未来海外上市是很好的铺垫。只不过，2011年因担忧企业内部会计问题，导致美国很多机构抛售中资股票。从8月4日到10日，纳斯达克市场交易量非常低，仅比雷曼公司倒闭的时候稍微高一点。8月5日后，甚至降低50%。美国的中概股在2011年全面暴跌，起因是中国与美国财务报表的不同会计准则。在这种情况下，国内企业如何去海外上市呢？

第一，我认为需请国际会计做财报，让中外报表一致，比如机器折旧如何与国际一致，股权激励抵扣利润是否与国际是否一致。

第二，说明融资的目的，企业优势在哪，增长业绩怎样，要对近几年来的业绩进行细化描述，尤其对企业优势产品的成本、利润率、增速进行分析，并与同行产品进行对比分析。然后说所圈之钱如何投入这一块，预计社会产生多大收益，依据在哪。

第三，清楚说明公司的业务模式、盈利途径，企业与同行与全球经济环境发展趋势是否吻合。

第四，对消费者环境的认识与剖析，分辨出市场上别的产品销售下降、上升的原因，结合本公司产品的销售分析。

第五，向投资者说明企业将如何发展成大企业、如何打造世界品牌、如何升级，如何理解知识产权保护，要让投资者和消费者明白这是一个有希望的公司，产品是不断升级的，另外，如何阐述后勤服务的承诺理念。

通过以上五点，我认为，海外上市企业的财报，除请海外会计师事务所进行操作外，公司的产品优势、盈利途径、业务模式、消费环境、世界品牌、升级换代、知识产权同行对比、世界经济趋势等的分析，还是外包给世界经济研究专家来把握比较恰当。合理的方法是重金聘请世界经济研究专家为企业首席经济顾问，在该顾问详细了解该企业后，从同行、全球等多角度考察并把握企业的情况，写出有效的财报财经分析，使之透明、可信。