带息负债融资成本率怎么算

第四节　负债和所有者权益的管理

一、负债和所有者权益管理的理论目标

(一)追求最优的融资顺序

按照财务经济学的基本理论，在发达的市场经济社会中，企业最优的融资顺序是：先内部融资(留存收益和折旧)，再外部融资;在外部融资中，先负债融资，再优先股融资，最后普通股融资。

1.负债融资。负债融资指通过债务筹集资金。按照所筹集资金可使用时间的长短，负债融资可分为短期负债融资和长期负债融资。短期负债融资最主要的形式是商业信用和短期借款;长期负债融资最主要的形式是长期借款和公司债券。负债融资会有负债(资本)成本。由于利息费用可以在税前扣除，因此负债成本通常按税后数额衡量。负债的税前成本是企业债权人对新的借款所要求的报酬率。与企业的权益成本不一样，负债的税前成本通常可以直接观察到，因为负债的税前成本就是企业必须为新借款支付的利息率，我们可以从资本市场上观察到这个利息率。例如，如果企业向银行借款，那么这些借款的利息率就是该企业借款的税前成本;而如果企业已有债券在外流通，则这些债券的到期收益率就是该企业债券的税前成本。负债的税后成本(K_i)为：K_i=K_d×(1－T)，其中，K_d表示负债的税前成本，T表示所得税税率。负债税后成本计算所隐含的假定是企业有应税收入。否则，它将得不到利息支付在税收上的好处，无应税收入的企业的负债成本就是税前成本。由于不同类型债务的成本不同，理性的企业用负债方式进行融资的时候，一定会先采用低成本的负债融资方式，后采用高成本的负债融资方式。

2.优先股融资。优先股是一种混合的融资形式，兼有负债与普通股的特点。企业清算时，优先股股东对资产的索取权次于债权人而优于普通股股东。在分配股利时，企业要先于普通股支付优先股的股利，但股利实际发放与否却由企业自行决定，发放股利并不是企业的一项固定义务。不支付优先股股利并不导致企业违约。优先股收益率的最高限额通常受事先确定的固定股利额所限制，优先股股东不能分享企业的剩余收益。优先股融资会有优先股(资本)成本。优先股成本是企业的优先股股东投资所要求的报酬率。优先股成本与它的设定股利有关。优先股成本就是这种股票的市场必要收益率。因为优先股没有到期日，因此它的成本K_P可以表示为：K_P=D_P/P₀，其中，D_P是设定的每年支付的股利，P₀为优先股的现行市价。注意到优先股成本并不进行税收调整，因为在公式中使用的优先股利(D_P)已经是税后数字(优先股利在税后支付)，故优先股的成本要大于负债的成本。因此，理性的企业在进行融资的时候，一般是先负债融资，后优先股融资。

3.普通股融资。普通股是指企业发行的在股利分派和破产时没有特别优先权的股份。普通股融资会有普通股(资本)成本。普通股成本是企业的普通股股东投资所要求的报酬率。但如何确定普通股成本却是个难题，因为我们无法直接观察到企业的普通股投资者对其投资所要求的报酬率，因此只能采取某些方法来估算。估算方法主要有四种：

(1)资本资产定价模型法。计算公式为：K_e=R_f+β×(R_m－R_f)。

其中：K_e为普通股资本成本，R_f为无风险报酬率，R_m为普通股的市场报酬率，β为该种股票的市场风险系数。

(2)股利增长模型法。计算公式为：K_e=D₁/P₀+g。

其中：D₁为下一年的每股股利，P₀为股票的每股现行市价，g为股利增长率。

(3)税前负债成本加风险溢价法。其计算公式为：K_e=税前负债成本(K_d)+股票对负债的期望收益风险溢价。

(4)投资者所实现的平均收益率法，即用历史上投资者对这一企业或行业所要求的投资回报率作为普通股资本成本的估计值。

与其他融资方式相比，普通股的资本成本一般较高。其原因主要在于：(1)从投资者的角度讲，投资于普通股风险较高，相应地要求有较高的投资报酬率。(2)对于融资企业来讲，普通股股利从税后利润中支付，不像债券利息那样作为费用从税前支付，因而不具有抵税作用。(3)普通股的发行费用一般也高于其他证券。因此，理性的企业在进行融资时，一定会先采用其他融资方式，最后采用普通股融资方式。

(二)追求最优的资本结构

资本结构通俗地讲就是资产负债表右边的结构，也即各类资本在总资本(负债和所有者权益总额)中所占的比例。它是以负债、优先股和普通股权益为代表的企业融资方式的组合(或比例)。由于在市场经济中，企业所追求的财务目标是利润最大化或企业价值最大化，因此企业资本结构设计与管理的目标就是调整企业资金的来源，寻求企业加权平均资本成本(简称资本成本)最低的融资组合。所谓最优资本结构即是使企业的资本成本最小并因而使企业价值最大的资本结构。

根据默迪格里安尼-米勒定理(MM定理)，在完美资本市场条件下(没有所得税、没有破产成本、没有代理成本、没有交易成本)，企业的总价值不受资本结构变动的影响，即在其他条件相同的情况下，有负债企业的价值(V_L)等于无负债企业的价值(V_U)。用公式表示为：V_L=V_U。而在不完美资本市场条件下(这正是现实世界的写照)，企业的总价值则要受到资本结构变动的影响。资本结构不同，企业的价值不同。因此，理性的企业一定会寻求最优的资本结构，以使企业价值最大化。那么，企业是如何确定其最优的资本结构的呢?

首先，仅考虑企业所得税的影响。在存在企业所得税的情况下，由于负债利息可能作为费用处理而抵税的缘故，企业的价值会随着负债融资程度的提高而增加。有负债企业的价值等于风险等级相同但未使用负债企业的价值加上负债的节税利益，而负债的节税利益则等于企业所得税税率乘以负债总额。用公式表示为：V_L= V_U+T×D，式中T为企业所得税税率，D为负债总额。由此可见，在考虑企业所得税后，有负债企业的价值会比未使用负债时要高，其高出的金额等于企业所得税税率乘以负债总额之积。在其他因素保持不变的条件下，企业举债越多，则其税收节约额和价值也就越大，故当企业百分之百负债筹资时，其价值将达到最大。因此，在有税的世界中，企业最佳的资本结构即为几乎应由百分之百的负债构成。

其次，考虑破产成本的影响。如果资本市场是不完全的，企业就有破产的可能，破产时可能产生破产成本，清算时资产所能售得的价格低于其经济价值。故当破产发生时，证券持有者整体所得到的将低于没有破产的情况。如果其他情况相同，由于有负债企业要比没有负债企业具有更大的破产可能性，因此，有负债企业对投资者的吸引力比没有负债企业要小。破产可能性与负债对权益比率之间并不是一种线性关系，而是到了一定阶段之后就以递增的比率上升。其结果是，破产的期望成本也就按这种加速方式上升，而这对企业的价值预期会产生一个相应的负的影响。考虑到破产成本的影响，有负债企业的价值就应等于风险等级相同但未使用负债企业的价值加上负债的节税利益再减去破产成本。用公式表示为：V_L=V_U+负债的节税利益－破产成本。因此，在有税和有破产成本的世界中，企业最优的资本结构就处于负债的边际节税利益等于边际破产成本之点上。

最后，考虑代理成本的影响。根据詹森和麦克林的代理理论，只要企业家不是完全所有者，就一定存在着股权代理成本。因为在部分所有的情况下，当企业家努力工作时，他可能承担全部成本而仅获取一小部分利润;而当他们额外消费时，他们却得到全部好处但只承担一小部分成本。结果，他的工作积极性不高，却热衷于追求额外消费。于是，企业的价值也就小于他是企业完全所有者时的价值。这两者之间的差异即被称作“股权代理成本”，它是在外部所有者理性预期之内必须要由企业家自己承担的成本。让企业家成为完全所有者，可消除或起码减少股权代理成本。不过，企业家成为完全所有者的能力又受到他自身财富的限制。举债筹资也许有所帮助，因为在投资及他本人财产给定的情况下，企业家的所有权会随着举债投资部分的增加而增加。然而，举债筹资可能导致另外一种代理成本，即“债权代理成本”。在举债筹资下，企业家作为剩余权益获得者，有更大的积极性去从事有较大风险的项目，因为他能够获得成功后的利润，并借助有限责任制度，把失败导致的损失留给债权人去承担。当然，这些代理成本也得由管理者及其他股东来承担，因为债权人也有其理性预期。因此，如果仅考虑代理成本的影响，均衡的企业资本结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的。在有税、有破产成本、有代理成本的世界中，有负债企业价值为：V_L=V_U+节税利益－破产成本－股权代理成本－债权代理成本。企业最优的资本结构由负债的节税利益、破产成本、股权代理成本和债权代理成本的平衡关系来决定。

二、负债和所有者权益管理的实际目标

(一)企业的资本结构符合行业特点

经济学的基本逻辑是“存在即合理”。某一个行业绝大部分企业的资本结构往往代表该行业的最优资本结构。因此，如果某一个企业的资本结构显著地偏离其行业的基本特征，则说明其资本结构不合理。

(二)企业的资本结构具有弹性

即企业需要钱的时候，能随时融到钱。为此，企业应该：(1)平时就认识银行的人。(2)平时就要建立起良好的信用。(3)平时财务报表就要做得完整。(4)申请一个信用额度;(5)平时就认识几家风险投资公司或战略投资者。

(三)企业的资本成本小于企业的资产报酬率

资产报酬率是企业的息税前利润与全部资产平均余额之间的比率，是衡量企业资产综合利用效果的指标。其计算公式为：资产报酬率=息税前利润/全部资产平均余额×100%。从成本效益关系的角度分析，只有当企业的资产报酬率大于企业的资金成本时，企业才能向资金提供者支付报酬以后使企业的净资产得到增加，企业净资产的规模才能得以扩大。反之，在企业的资产报酬率小于企业的资金成本时，企业在向资金提供者支付报酬以后，将缩减企业的净资产，企业净资产的规模将逐渐缩小。

(四)企业资金来源的期限结构与企业的资产结构相对应

从期限结构的角度看，企业资金来源中的所有者权益部分，在有限责任公司的条件下，属于永久性资金来源;企业资金来源中的负债部分，则有流动负债与长期负债之分。

按照现代财务经济学理论，企业筹集资金的用途决定筹集资金的类型：企业增加永久性流动资产或增加长期资产，应当通过长期资金来源(包括所有者权益和长期负债)来解决;企业由于季节性、临时性原因造成的流动资产中的波动部分，则应由短期资金来源来解决。

如果企业的资金来源不能与资金的用途相配比(也即资产负债表右边的资本结构与左边的资产结构不相适应)，在用长期资金来源来支持短期波动性流动资产的情形下，由于企业长期资金来源的资金成本相对较高，企业的效益将会下降;在企业用短期资金支持长期资产和永久性流动资产的情形下，由于企业的长期资产和永久性资产的周转时间相对较长，企业可能经常出现急迫的短期偿债的压力。因此，应防止长期借款用于短期用途，更怕短期借款用于长期用途。

(五)企业的财务杠杆状况与企业未来融资要求相适应

企业的财务杠杆，一般可以表现为三种关系：(1)负债与资产的对比关系(即资产负债率=负债总额/资产总额×100%)。(2)负债与所有者权益的对比关系(即所有者权益负债率=负债总额/所有者权益总额×100%)。(3)长期负债与所有者权益的对比关系(即所有者权益长期负债率=长期负债/所有者权益总额×100%)。实际上，上述三种关系所表现的实质内容是一致的，即表现在形成企业资产的财务来源中，负债所占的相对规模。

按照财务经济学理论，企业财务杠杆比率越高，表明企业资源对负债的依赖程度越高。企业过高的财务杠杆比率，使企业在财务上面临着两个主要压力：一是不能正常偿还到期债务的本金和利息;二是在企业发生亏损的时候，可能会由于所有者权益的比重相对较小而使企业债权人的利益受到侵害。受此影响，企业从潜在的债权人那里获得资金的难度会大大提高。这就是说，企业在未来进行债务融资以满足正常经营与发展的难度会因企业较高的杠杆比率而提高。因此，较高财务杠杆比率的企业，其财务风险相对较高。

(六)企业所有者权益内部的股东持股构成状况与企业未来发展相适应

按照企业股权持有者对企业的影响程度，一般可以将企业的股东分为控制性股东、重大影响性股东和非重大影响性股东三类。显然，控制性股东、重大影响性股东将决定企业未来的发展方向。因此，在对企业的资本结构进行分析时，必须关注企业的控制性股东、重大影响性股东的背景状况：谁在控制(或重大影响)着某一特定的企业?控制(或重大影响)着某一特定企业的股东有没有能力将企业引向光明的未来?