一级市场和二级市场

3.3　一级市场和二级市场

3.3.1　一级市场的运行

一级市场又称初级市场，是发行新证券的市场，也称资本发行市场。一级市场可以分为债券发行市场和股票发行市场。

1）债券发行市场

债券是经济主体为筹集资金而发行的，用以记载和反映债权债务关系的有价证券。由企业发行的债券称为企业债券或公司债券。债券的发行有两种方式：一是非公开的安排，一般是以少数同发行单位有业务往来的投资者为对象发行债券。这类债权较稳定，多数为银行和保险公司。这种发行方式手续简单，债务条款由买卖双方协商决定。另一种方式是公开出售，是以公众为对象发行债券。要求发行者有较高的社会信誉，国家法律规定发行债券的手续，以防对公众进行欺诈。一般是通过一个证券包销人投资银行，向公众销售。

（1）债券的种类

债券有很多形式，大致有如下分类：

①按债券是否记有持券人的姓名或名称，分为记名和无记名债券。记名债券的转让有严格的法律程序与手续。而不记名债券的持有者就是所有人。

②按能否转换为本公司股票，分为可转换债券和不可转换债券。一般来讲，前种债券的利率较低。我国《公司法》规定，发行可转换债券的主体只限于股份有限公司中的上市公司。

③按有无特定的财产担保，分为抵押债券和信用债券。公司以特定财产作为抵押品的债券为抵押债券；没有特定财产作为抵押，凭信用发行的债券为信用债券。抵押品可以是公司的不动产、设备、公司持有的证券等。

④按利率的不同，分为固定利率债券和浮动利率债券。

⑤按能否上市，分为上市债券和非上市债券。上市债券信用度高，价值高，且变现速度快，故而较吸引投资者。但上市条件严格，并要承担上市费用。

（2）债券的发行价格

债券的发行价格是债券发行时使用的价格，亦即投资者购买债券时所支付的价格。公司债券的发行价格通常有三种：平价、溢价和折价。

平价指以债券的票面金额为发行价格，溢价指以高出债券票面金额的价格为发行价格，折价指以低于债券票面金额的价格为发行价格。债券发行价格的形成受诸多因素的影响，其中主要是票面利率与市场利率的一致程度。债券的票面金额、票面利率在债券发行前即已参照市场利率和发行公司的具体情况确定下来，并载明于债券之上。但在发行债券时已确定的票面利率不一定与当时的市场利率一致。为了协调债券购销双方在债券利息上的利益，就要调整发行价格，即：当票面利率高于市场利率时，以溢价发行债券；当票面利率低于市场利率时，以折价发行债券；当票面利率与市场利率一致时，则以平价发行债券。

（3）债券的信用等级

公开发行债券通常需要由债券评信机构评定等级。债券的信用等级对于发行公司和购买人都有重要影响。国际上流行的债券等级是3等9级。AAA级为最高级，AA级为高级，A级为上中级，BBB级为中级，BB级为中下级，B级为投机级，CCC级为完全投机级，CC级为最大投机级，C级为最低级。

我国的债券评级工作正在开展，但尚无统一的债券等级标准和系统评级制度。根据中国人民银行的有关规定，凡是向社会公开发行的企业债券，需要由中国人民银行及其授权的分行指定资信评级机构或公证机构进行评估。这些机构对发行债券的企业的企业素质、财务质量、项目状况、项目前景和偿债能力进行评分，以此评定信用级别。

2）股票发行市场

（1）普通股和优先股

股票可分为优先股与普通股两种。优先股指股东有优先于普通股分红和优先于普通股的资产求偿权利。优先股的股息收益通常是事先确定的，无论公司经营好坏，利润多少，都可以按固定比率领取股息。所以优先股的风险低，收入有稳定性。但是，与低风险相对应，优先股比普通股享有的权利范围也小，表现在优先股股东没有选举权和被选举权，对公司经营重大事件也无投票权。此外，优先股虽有稳定的收益，但当公司利润增加时，却不能分享这部分收益。

（2）股票发行的方式

股票发行方式，指的是公司通过何种途径发行股票。总的来讲，股票的发行方式可分为如下两类。

①公开间接发行。它是指通过中介机构，公开向社会公众发行股票。我国股份有限公司采用募集设立方式向社会公开发行新股时，须采用由证券经营机构承销的做法，就属于股票的公开间接发行。这种发行方式的发行范围广、发行对象多，易于足额募集资本；公开发行的股票的变现性强，流通性好；股票的公开发行还有助于提高发行公司的知名度，扩大其影响力。但这种发行方式也有不足，主要是手续繁杂，发行成本高。

②不公开直接发行。它是指不公开对外发行股票，只向少数特定的对象直接发行，因而不需经中介机构承销。我国股份有限公司采用发起设立方式和以不向社会公开募集的方式发行新股的做法，即属于股票的不公开直接发行。这种发行方式弹性较大，发行成本低；但发行范围小，股票变现性差。

（3）股票的销售方式

①自销方式。股票发行的自销方式，指发行公司自行直接将股票销售给认购者。这种销售方式可由发行公司直接控制发行过程，实现发行意图，并可以节省发行费用；但筹资时间往往较长，发行公司要承担全部发行风险，并需要发行公司有较高的知名度、信誉和实力。

②承销方式。股票发行的承销方式，指发行公司将股票销售业务委托给证券经营机构代理。这种销售方式是发行股票所普遍采用的方式。股票承销又分为包销和代销两种具体办法。所谓包销，是根据承销协议商定的价格，证券经营机构一次性购进发行公司公开募集的全部股份，然后以较高的价格出售给社会上的认购者。对发行公司来说，包销的办法可及时筹足资本，免于承担发行风险（股款未募足的风险由承销商承担）；但股票以较低的价格出售给承销商会损失部分溢价。所谓代销，是证券经营机构代替发行公司代售股票，并由此获取一定的佣金，但不承担股款未募足的风险。

（4）股票发行价格

股票的发行价格是股票发行时所使用的价格，也就是投资者认购股票时所支付的价格。股票的发行价格一般有以下三种。

①等价。等价就是以股票的票面金额为发行价格，也称为平价发行。这种发行价格，一般在股票的初次发行或在股东内部分摊增资扩股的情况下采用。等价发行股票容易推销，但无法取得股票溢价收入。

②时价。时价就是以本公司股票在流通市场上买卖的实际价格为基准确定的股票发行价格。其原因是股票在第二次发行时已经增值，收益率已经变化。采用时价发行股票，考虑了股票的现行市场价值，对投资者也有较大的吸引力。

③中间价。中间价就是以时价和等价的中间值确定的股票发行价格。按时价或中间价发行股票，股票发行价格会高于或低于面额。前者称溢价发行，后者称折价发行。如属溢价发行，发行公司所获的溢价款列入资本公积。

我国《公司法》规定，股票发行价格可以等于票面金额（等价），也可以超过票面金额（溢价），但不得低于票面金额（折价）。

3.3.2　二级市场的运行

二级市场是买卖已流通的有价证券的市场，也称为流通市场。二级市场可以分为证券交易所市场和场外交易市场。

1）证券交易所市场

这是一个有组织、有固定地点、集中交易的公开的二级市场。在证券交易所交易的大部分是股票。

（1）上市条件

并非所有的股票都可以在证券交易所上市交易。股票进入证券交易所挂牌买卖，须受严格的条件限制。

（2）交易过程

证券交易所只是为交易双方提供一个公开交易的场所，它本身并不参与交易。但证券交易所并不是任何人都能够进入从事交易的，只有取得交易所会员资格的经纪人和交易商才能够入场交易。

股票交易的过程为：

①开户。客户在经纪人处开立账户，并存入用于交易的资金。

②委托。当客户认为需要买卖证券时，需向经纪人发出指令，经纪人则将客户的指令传递给其在交易所的场内交易员，交易员则按指令要求进行交易。委托买卖的方式有几种：a.市价委托，按照当时的市场行情买卖一定的数量；b.限价委托，客户限定交易价格，只有当市价满足这一条件时才进行买卖；c.停止委托，客户要求经纪人在市价变动到一定的限度时停止买卖，其目的是锁定损益。

③成交。证券交易所内的交易是以“价格优先，时间优先”的原则，通过竞价成交的。所谓价格优先，指同时有几份买单时，开价最高的买单先成交；时间优先，指同等价格条件的交易请求，时间上在前的优先成交。

④过户。理论上成交的当时就已经进行了交割，但事实上从交易完成到资金、股票在客户的账户上划转有一定的时间间隔。

（3）证券的价值

首先要说明的是，证券的价格和价值是不同的，价值是一个可以量化估计的值，而价格则变化不定，除了受到价值的指导之外，还与经济大环境、投资者的预期有很大关系。评价证券的价值，可以用其未来现金流入的总数来估计，当然还要考虑资金的时间价值。

①债券。债券价值的计算比较简单，只要把将来的付息、还本的现金流贴现相加即可。贴现率一般选取市场平均收益率，或是利率。一张债券发行之后，它的付息、还本的时间和金额就确定了，因此决定其当前价值的主要是贴现率。当市场利率上升时，债券的价值将下降；而当市场利率下降时，债券的价值将上升。

②股票。评价股票价值的原理和债券一样，也是计算将来现金流入的总现值。如果持有人打算永久持有股票作为投资，那么这将是一个永续的现金流入；如果持有人打算一段时间之后出售股票，那么未来的现金流入是持有期间的股利发放和出售时的股价。然而，股票的价值比较难以计量，因为股票不像债券那样固定将来的收益。股利的多少，取决于每股赢利和股利分配政策。因此，只能采用简化的模型来预测股票的价值。例如零成长、固定比例成长等。可见，如果投资者对经济前景、相关产业或是对本企业看好，则会估计比较高的未来股利，以及将来比较高的股价，从而会推动当前股价上升。反之，就会引发股票价格的下跌。

（4）股票价格指数

股价指数是描述股票市场总的价格水平变化的指标。它是选取有代表性的一组股票，把它们的价格进行加权平均，通过一定的计算得到的。各种指数具体的股票选取和计算方法是不同的。目前世界上比较有影响的几种股价指数有美国的道·琼斯指数、标准普尔指数和NASTAQ指数，英国的“金融时报”指数，日本的日经指数和东京证交所指数，中国香港的恒生指数等。我国内地的股价指数有上证指数和深证指数。自1995年以来，两个交易所的指数又分别编为综合指数与成分股指数。例如上海证交所指数包括上证综合指数、A股指数、B股指数、工业指数、商业指数、地产指数、公用指数和上证30指数。

2）场外交易市场

凡是不在证券交易所内进行的证券交易都属于这个市场。它并非一个固定的场所，而是由许多股票、债券的交易商和经纪人组成的交易网络。

场外市场的特点是：①无集中的交易场所；②交易通过通信网络进行；③交易品种主要是未上市的证券，尤其是债券；④交易由双方协商议定价格，交易量也由双方商定，零散数量也能成交。

在场外市场交易，公司不必公开财务状况，并且直接交易有利于降低交易成本，因此，场外市场自创办以来发展较快。尤其是计算机网络技术飞速发展，应用于证券交易后，场外市场更加繁荣。