企业债券市场

五、企业债券市场

(一)企业债券的特点

1．企业债券与一般的企业借贷契约的比较

企业债券(Corporate Bond)虽然是债权债务关系的凭证，但与一般的企业借贷契约不同。企业借贷契约是借贷双方就借贷条件协商达成共识后签订的，而企业债券通常是公开发售，其条款由发行企业事先确定。企业债券契约的条款通常比借贷契约更加规范和严格，发行后一般不能更改，而借贷关系确立后，借贷双方可以根据具体情况的变化对借贷契约进行磋商、修改和补充。企业债券的条件和规格是标准化的，便于向第三方转让，因而更具流动性。企业债券是借贷关系的证券化。

2．企业债券与股票的比较

企业债与股票都是代表利益分配要求权的资本证券。与股票相比较，债券有着明显差别:

(1)企业债券的性质是债务工具，代表一定的债权债务关系。债券持有人是发债企业的债权人，可定期领取利息，到期收回本金，但无权参与企业经营管理，只是通过债券契约的限制性条款对重大决策有一定的干预权。股票是权益工具，股东是发行公司的所有者，有权按出资比例分享公司收益并参与经营管理，股票是永久性的，股东不能退股。债权与所有权的区别是二者的根本差异，其他区别多是从中派生而来。

(2)企业债券在收益分配方面也不同于股票。企业债券一般都有确定的利率，债券持有者从企业税前利润中定期领取固定的利息收入。股票则没有固定收益，股东从税后利润中分享股利，股利的多少取决于公司的经营状况和股利分配政策。

(3)若发债企业破产清算，债券持有者对发行人财产的求偿权优先于股东。

虽然企业采用股票融资既没有固定的利息负担，也无需偿还本金，但发行债券仍然是公司筹资的重要渠道。在发达国家企业外源融资结构中，债券融资所占比重普遍高于股票融资。各种组织形式的企业均可发债，但只有股份公司才能发行股票。而且，债券融资对企业有以下好处:一是降低筹资成本。债券的发行费用一般低于发行股票;二是减轻企业税负。债券利息在税前支付，而股票股息在税后支付;三是发债企业能利用财务杠杆。由于债券持有人只收取固定利息，不参与剩余收益的分配，在企业盈利水平较高的情况下，股东可分享更多利润;四是能够维持对公司的控制权。债券持有人一般不能干涉公司经营管理，发债不会影响主要股东的地位;五是能避免发行新股带来的“稀释效应”。新股东将分享公司发行新股前的积累盈余，并分散股利的收益权，短期内会降低每股净收益，可能引发股价下跌。不过，发债企业也会面临财务风险，因而债券发行规模受到企业当前负债率水平的限制。企业需要在债券融资的相对优势与成本之间进行权衡，以便形成合理的资本结构。

(二)企业债券的特殊品种

20世纪80年代以来，发达国家的企业债券创新十分活跃，不断有新品种问世。除了债券的一般分类以外，企业债券还有一些特殊品种:

参与债券(Participation Bonds)，债券持有者除了可获得规定的利息外，还可以参与企业的利润分配，与参与优先股有相似之处。这种债券的利率实际上由两部分构成，其基本利率一般低于市场利率，浮动利率部分取决于发债企业的盈利状况。

垃圾债券(Junk Bonds)，是信用等级低于BBB级的非投资级债券。垃圾债中有相当一部分是为了开展企业购并、资产重组而发行的，虽然风险较大，但投资者可能获得较高回报，又称高收益债券(High Yield Bonds)。20世纪80年代以来，垃圾债券的发行规模随着公司并购浪潮快速增长。

可转换债券(Convertible Bonds)，公司在发债时规定，债券持有人可以在一定时期内依据约定的条件，将债券按约定价格转换成该公司的股票。可转换债券需要注明转换期和转换率，其利率较低，期限较长。可转换债券可看作是债权和转换期权的组合。对投资者来说，有了更多的选择机会，既能获得稳定的利息，在公司股价上升时，又可以将债券转换成股票，从而分享公司成长的收益。不过，在转换期内，若公司股价下跌，以至转股价格高于市价，投资者难以转换，只能获得较低的利息。对发行公司来说，可转债也有益处:(1)转换价格通常高于当前股价，可避免低价发行股票的损失;(2)可降低利息支出，可转债利率低于普通债券;(3)转换后，将降低公司债务比率，改善公司财务状况，增强借款能力;(4)投资者在较长的时期内转换，能避免一次性发行新对公司股价的影响。不过，如果转换失败，公司就可能面临财务风险。

附认股权证的债券(Debt with Warrants)，发债公司承诺认购此债券者享有在一定时期以约定价格购买公司股票的权利。债券持有人既可用现金购买股票，也可用债券交换股票。

(三)企业债券的发行与流通

企业债券的发行与股票发行有许多相似之处，企业发行债券也必须满足法律法规规定的发行条件，发行方式也分为公募、私募、直接发行、间接发行，发行价格有平价、溢价、折价，承销方式分为包销和代销，发行过程包括准备阶段和发售阶段。不过，企业债券有发行合同书，作为说明企业债券持有人与发行企业双方权益的法律文件，其中有各种限制性条款。

企业债券发行后，也可以申请在证券交易所上市。不过，在交易所上市流通的债券占债券发行总量的比重不大，大部分债券是在场外交易。影响债券市场价格的基本因素是债券利息收益和市场利率，这里不展开叙述。

我国企业债券市场萌生于1984年，自1986年起，企业债券发行量迅速增长，1992年达到高峰。1993年，国家着力整顿金融秩序，加强债券集资管理，企业债券发行量随之收缩。1995年，国家提出积极稳妥地发展债券融资，企业债券市场又进入了新的发展阶段。不过从总体上看，我国企业债券市场发育仍相对滞后。发债企业集中分布于具有相对垄断地位的基础性行业，发行规模较小，且品种单调。信息披露制度不健全，缺乏权威的评级机构。债券流动性较差，局限于交易所市场，场外柜台交易还有待发展。