电商货币基金带来无风险收益率基准重建

固定收益投资副总监兼基金经理　曾　刚

多年以来笔者一直有一个习惯,到了岁末总要翻看上一年底各大分析师对下一年度的预测,梳理其中的逻辑,以求在总结中提高。相比于往年,2012年末分析师们对2013年债市行情的结论有更多的一致性,对方向和节奏的预测也大体契合,大多数分析师都推导出了正确的结论,其中中信建投证券更是以“春夏寻芳犹可盼,秋冬应是苦寒来”为标题,观点鲜明,贯穿了2013年的市场。然而,2013年10年期国债大幅突破4.2%一线,收益率达到4.7%的历史第二高峰;四季度信用债更是持续补跌,一级市场发行利率与二级市场收益率交替上升,8%的城投债发行利率已然被超越,不仅寒意远超预期,而且短期还看不到回落的希望。

市场预期之外的下跌,已经不是经济增速、通货膨胀、公开市场操作等传统因素所能解释的,利率市场化和机构风险偏好上升构成了新的长期和中期因素,还将继续影响着债券市场。从2013年末的各种信息看,银行非标资产仍在被动扩张,信托行业面临兑付风险,同时债市担忧真实违约的发生,资金面难言好转,债券收益率高位盘整的概率较高,苦寒很可能还需要一整个春天才能慢慢化解。

但另一方面,互联网金融火力凶猛,各种“宝”名至实归,众多的网络巨头着眼于争夺客户,大手笔贴钱来保障确定性的收益,就当作“土豪们”的一笔广告费而已,其效果却远远超过了一般的广告投放。喧闹之后我们把视线转回到投资层面,淘宝上最好卖的是货币基金,再次是其他的固定收益产品,而权益类的则申购很少,说明在网络上大家更需要确定性、稳定性的标准化产品。而在货币基金的分类中,电商专享的货币基金又大大优于传统的货币基金,优势更为明显,客户分散,平均每个账户只在几千至数万元之间,流动性管理的压力急剧下降,为组合运作带来了巨大的空间,从内在机制上,电商货币基金的收益率将持续取得相对于传统货币的优势。汇添富现金宝货币基金成立以来一直稳定在5%以上,最近在5.7%左右,操作便利,实时取现,支付功能等还会得到不断的提升。中信证券有一份报告,大力推荐电商货币基金,认为货币基金将在23年内从现有5000亿元、6000亿元的总规模迈向2.2万亿元的新高度,大致相当于活期存款中的5%,如果达到相应的总规模,拥有足够多的客户基数,借助于互联网的推动,电商货币基金的收益率将成为全社会重要的无风险收益率基准之一。

无风险收益率将深刻地影响各类资产的配置,以当前的5%为例,套用一个粗浅的逻辑,股市的整体市盈率是否该是5%的倒数即20倍呢?过去持续做到5%7%的债基就是好债基,现在是否需要7%9%呢?某种程度上,2013年下半年债基的净赎回已经反映了无风险收益基准上升的影响,产品定位的倒逼也必然会推到投资层面上,债券基金的资产配置策略如何来适应新的形势?投资能力的几大关键要素的排序注定会发生变化,大类资产配置、杠杆套利、对某一类属的重点配置、主动防御的策略安排等,孰先孰后?笔者相信必然不同于以往,在这里,笔者先提出这个话题,留待同业一起探讨。

从另一个角度,无风险收益率的提升会加大其他资产对基准收益的敏感性,加剧规模的变动,直至达到新的平衡,这正是2013年下半年债基所面临的局面。不过,在债市面临质疑之时,也有理性的观察,一位资深的记者朋友认为,2013年底继续唱空债市的观点是滞后的,甚至还可能是反向的。固定收益投资的最大收益来自债券的票息,2013年底信用级别达到AA+的优质债券票息也可能达到8%,信用风险较低且适合于配置的部分优质AA债券票息也已超过8%,在市场保持平稳时,普通债基将有可能获得7%以上的回报;货币基金受益于利率市场化,再叠加2013年政策推动降杠杆的资金面因素,处于有利于获取高收益的时段,如果央行货币政策有所松动,会早于其他资产而回落,届时债券基金的相对价值又会增强,进攻属性取代当前的防御属性。利率市场化进程中,无风险收益率的抬升不仅会影响债券基金,也会影响绝大多数的资产类别,带动不同资产的定位与配置策略往复运动,这就是无风险收益率作用于社会的基本方式。