二、跨国并购目标公司价值评估(6)
跨国并购目标公司评估的重点一般包括产业、法律、运营、财务等方面，而目标公司价值评估是指对目标企业的股权或资产做出价值判断，从而影响并购方的出价与融资方式的选择。股权或资产是唯一可以量化的因素，产业、法律等分析只有辅助性的指导作用，因此目标公司价值评估的结果决定了并购能否成功。通过科学合理的方法对目标企业进行价值评估，可以为买卖是否可行提供客观基础，也可以使并购方与目标企业在谈判过程中做到心中有数。
目标企业价值评估的重要性体现在以下几方面：
（1）从并购程序看，一般分为三个阶段：目标选择与评估阶段、准备计划阶段、公开或协议并购实施阶段。其中目标选择与评估是并购活动的首要环节，而目标评估的核心内容是价值评估，并购目标选定后，就要对其进行评定估价，其中以货币为基础的目标企业价值评估最为重要，这是决定并购活动是否可行的先决条件。
（2）从并购动因看，总体上实现企业价值最大化，具体表现为谋求协同效应，实现战略重组，开展多元化经营，获得特殊资产以及最低代理成本等。但是只要价格合理，协议总可以达成。因此，谈判的焦点就是对目标企业的估价。
（3）从交易双方看，目标企业和并购企业均为理性的，都希望价格对自己有利。由于交易双方信息不对称和主观认识的局限性，不能由一方定价而强加于对方，所以需要第三方从公平角度对目标企业进行估价，可使交易价格相对公正合理，从而提高交易成功的几率，避免决策失误。
价值评估的主要内容包括：分析企业现状、评估企业自我价值、确定并购策略、选择并购目标、审查并购目标、评估目标企业的价值、评估协同效应、评估并购后的联合企业的价值、分析并购的可行性。对目标企业价值评估是整个并购活动成败的关键，因此目标企业价值评估方法选择成了关键中的关键。目标企业价值评估的方法主要有贴现现金流量法、资产价值基础法和市盈率法。
（一）贴现现金流量法
采用贴现现金流量法评估目标企业价值的基本思路是：通过对目标企业财务状况、经营成果及企业未来经营的外部环境和内部潜力分析，预测企业的未来现金流量，将企业的未来预测净现金流量按适当的折现率换成现值，以此确定企业的价值。
其计算公式为：TVa＝∑CFt/（1＋WACC）t＋Vn/（1＋WACC）n
式中，TVa为并购之后目标企业的价值；CFt为在t时期内目标企业自由现金流量；Vn为n时刻目标企业的终值；WACC为加权平均资本成本。
这种方法在理论逻辑上是完美的，但是所用模型中现金流量、终值和加权平均资本成本较难取得，且有很大随意性和主观性，而且可能这些参数取值准确与否直接关系到对目标企业价值确定的准确性。
（二）资产价值基础法
资产价值法是对目标企业的资产进行估价从而确定目标企业价值，这种方法的关键是选择合适的资产价值标准。目前国际上通行的资产评估价值标准主要有以下四种：
1.账面价值法
账面价值法是根据传统会计核算中账面记载的净资产确定并购价格的方法。它是一种静态估价方法，因其既不考虑资产的市价，也不考虑资产的收益，但由于其取值方便，因此在许多并购中采用账面价值法作为并购价格。由于在实际中，账面价值可能会严重偏离市场价值，所以这种方法主要适于简单的并购中，主要针对账面价值与市场价值偏离不大的非上市企业。
2.市场价值法
市场价值法是利用证券市场上证券的市场价格为基础来确定目标企业价值的方法。因为市场价值是依据公平竞争原则，在市场均衡条件下形成的，因此相对科学合理。但由于形成市场价格的市场投资者购买的只是流动性高的少量股权，并始终享有流动性和灵活性，他们是通过市场获取收益。而对于并购企业来说，他们着眼于通过管理获取收益，不享有流动性和灵活性。因此使用此法时，要注意这一特点对目标企业评估价值的影响。此法主要适于完善的市场体系中上市公司的并购。
3.清算价值法
清算价值是指在企业出现财务危机而破产或歇业清算时，把企业的实物资产逐个分离而单独出售的资产价值。清算价值法是通过估算目标企业的净清算收入来确定并购价格的方法，清算价格法是在目标企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的估价方法，此法主要适于目标企业无存续价值的情况，并购企业和目标企业均可选择本法作为交易的基础。
4.公允价值
公允价值是指将目标企业在未来持续经营情况下所产生的预期收益，按照设定的折旧率（市场资金利润率或平均收益率）折算成现值，并以此确定其价值。这种方法把市场环境和企业未来的经营状况与目标企业的价值联系起来了。
上述四种资产评估价值标准各有其侧重点，因而其适用范围也各不相同。就企业并购而言，如果并购的目的在于其未来收益的潜能，那么公允价值就是重要的标准；如果并购的目的在于获得某项特殊的资产，那么清算价值或市场价值可能更为恰当。
（三）市盈率法
市盈率法也称收益法，它是根据目标企业的收益和市盈率来确定其价值的方法。
其表达式为：目标企业的价值＝目标企业的收益×市盈率
该方法一般以同行业或同类公司的市盈率作为基础，再根据影响市盈率大小的因素，如预期公司增长率、预期公司风险和公司股票在市场上的可交易性等进行调整，选择一个标准市盈率。同时确定估价收益指标，该指标可以选用目标企业最近一年的税后利润，在企业经营具有明显周期性的情况下，也可以选用目标企业最近三年税后利润的平均值作为估价收益指标。实际上对目标企业的估价应当更多地注重其被并购后的收益状况。将估价收益指标与标准市盈率相乘，即可估算目标企业价值。
利用市盈率估计目标公司的价值时，需要注意一些问题：一是估价结果是否合理，其中一个重要的因素就是估价指标的选择，作为一家上市公司，应选择的利润额应为息后税后利润，并扣除优先股股利后的余额；二是市盈率选择必须是将各因素充分考虑后的调整市盈率；三是估价着眼的是目标公司未来情况而不是历史情况；四是应考虑各种事件对目标公司价格的影响，如会计政策、法规的调整，股票购回等都会对目标公司的财务结果产生影响，从而在估价时应作合理调整。
目标企业价值评估方法很多，每一种方法都有其优点与不足，但并无绝对优劣之分。每一种方法都有其具体的适用条件，因此，在评估之前，必须对每次并购的具体情况加以认真细致的全面分析，从而根据具体情况有针对性地选择具体适用方法，并且可把各种方法交叉使用，或把所选择的各种方法的结果加权计算等等。也只有这样，才可能避免得出简单的、甚至是欺骗性的结论，才能减少并购风险，实现成功的并购。
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