中国企业在德上市

卡特娅·诺伊米勒（Katja Neumüller）　著

赵安韬　译

本文详细论述中国企业在德国上市的特点。本文主要涉及股票在德国证券交易所上市交易的条件。至于其他有价证券（尤其是债券）上市的条件，将不在本文中进行论述。

一、中国企业上市

1.在德国的中国发行人

中资企业的股票很早之前就开始在德国证券交易所挂牌交易了，但大多是以双重上市的形式进行，即中资企业的股票首先在中国的一家交易所挂牌交易，然后再在德国证券交易所进行交易。中资企业第一次以首次发行股票并公开募集资金（即首次公开募股，IPO）的方式直接（在德）上市是在2007年^[1]。自2007年以来，作为金融中心和交易中心的法兰克福吸引了越来越多的中国发行人。从2007年7月到2014年4月以来，一共有25家中国企业在法兰克福证券交易所进行首次公开募股，其中17家企业在欧盟监管市场^[2]，即透明度要求最高的市场上市。

2.中国企业在德上市的原因

中国的经济发展一如既往的迅猛，越来越多的中国企业计划进行上市。上海及深圳的资本市场难以满足其需求，从而致使其间越来越多的中国企业选择于境外资本市场上市。中国企业在德国上市的另一个原因是，中国的政府部门经常阻止中国企业进入国内的证券市场，或者由于需要获得种种的许可，致使在中国上市成为一个非常漫长的过程。在正式于中国境内的交易所挂牌之前，部分企业甚至要等待数年之久。而在德国，上市的许可条件规定得清楚明确，易于评估。除了有关上市的常规前提条件外，对于中资企业的上市行为并不存在其他的要求。与对其他国际性的企业一样，德国证券交易所的大门同样向中资企业敞开，中资企业除了仍须受制于中国国内对境外上市的相关规定以外^[3]，并无其他特别的限制。得益于德国证券交易所对发行股票以及上市许可条件的清晰规定，中国发行人在德国上市时享有一个稳定的规则框架。

除了规则方面的因素，中国企业在德国上市的另一个重要原因是，在德国上市后中国企业将会被视为“国际玩家”，并可进而显著提升企业在中国境内的知名度。中资企业可在国际层面上与其他国际IPO参与者共同竞争，并在出口市场上打造其产品品牌，这同时可以提升企业在竞争激烈的中国市场中的形象，使其相对于中国竞争者乃至国有企业来说具有显著的优势。在中国，“境外上市”一如既往的是企业身份和地位的象征。

二、上市的市场划分

1.上市的可能途径

在德国证券交易所上市的企业有两种进入资本市场的途径：欧盟监管市场或者非官方监管市场（由证券交易所进行监管）上市。在欧盟监管市场上市，必须遵守欧盟法以及转化为德国法的法规中规定的许可条件和其他诸如透明度要求等义务^[4]。在德国，有关欧盟监管市场的法律规定主要见于德国《招股说明书法》（WpPG）、德国《证券交易法》（Wp HG）和德国《交易所法》（BörsG）以及《上市许可条例》（BörsZulV）中。而有关非官方监管市场的许可条件以及其他义务则由德国各个证券交易所自行规定^[5]。

因为非官方监管市场不属于德国《证券交易法》第2条第5款规定中的“有组织市场”，且各个交易所可以自行确定发行条件以及透明度要求，所以非官方监管市场也被称之为“场外市场”^[6]。在法兰克福证券交易所，场外市场被称之为“公开市场”^[7]。公开市场的许可条件以及透明度要求由德国证券交易所股份有限公司制定的有关法兰克福证券交易所场外交易的一般商业条款进行规定^[8]。这样，企业可以在欧盟监管市场和由法兰克福证券交易所自行管理的公开市场之间进行选择。

下图再次概况性地展示了市场的划分情况。对各个市场板块下文会进行详细说明。

2.欧盟监管市场以及非官方监管市场的市场板块划分

以下有关非官方监管市场的阐述涉及的是法兰克福证券交易所的发行条件，因为法兰克福证券交易所是中资企业在德国最重要的交易场所。

（a）欧盟监管市场的市场板块划分

法兰克福证券交易所的欧盟监管市场可进一步划分为“高级市场”和“一般市场”^[9]。这两种市场都具有较高的透明度要求，其中高级市场的透明度要求最高。在高级市场或者一般市场挂牌的企业都必须依据国际会计准则制作年度财务报告，譬如根据《国际财务报告准则》（IFRS）或者《美国公认会计规则》（US-GAAP）^[10]。在这两个市场中，除了年度财务报告之外，还需要于每一会计年度上半年结束之时制作半年度财务报告，并于第一个和第三个会计季度制作季度报告。^[11]与一般市场不同，高级市场的报告必须以英文和德文两种语言撰写。^[12]此外，在高级市场挂牌的企业还必须制作“企业时间表”，列明发行人的重要日程安排，如股东大会、新闻发布会或者分析师会议等，并应当对此时间表持续进行更新^[13]。因为高度的透明要求，在高级市场或一般市场挂牌的企业较其他市场的企业，更能获得国内外投资者的认可。此外，在欧盟监管市场的高级或一般市场挂牌的企业在资本市场的知名度还能通过所谓“选择及行业指数”得到显著提高。德国证券交易所高级市场的选择指数包括如DAX、MDAX、TecDAX以及SDAX^[14]。这些指数突出了个别获选的挂牌交易的股票在资本市场的表现。行业指数将挂牌企业分到不同的行业领域中^[15]。如此，投资者可以更有目的地做出投资决定，且企业也可以通过加入各自的同业组织而获利。

（b）非官方监管市场的市场板块划分

法兰克福证券交易所的非官方监管市场可进一步划分为“初级市场”^[16]。此外还有“行情板”，这上面会包括股票已经在被德国证券交易所认可的国内外交易场所交易的所有企业^[17]。过去，行情板还进一步分为“第一行情板”和“第二行情板”。第一行情板中包括所有在公开市场进行首次发行的企业，而第二行情板则包括所有在德国证券交易所进行双重上市的企业^[18]。企业进入第一行情板仅需满足较低的准入条件以及透明度要求。由于大量出现的操控市场案例，第一行情板于2012年被取消^[19]。从此，仅存在第二行情板，现在被称为行情板。

相较于高级市场和一般市场，初级市场的要求和后续义务较少，特别适合想在德国证券交易所上市的小企业。在欧盟监管市场上市的企业依法应当遵守的那些意在保护投资者的重要的透明度要求不适用于初级市场。初级市场本身并不是一个官方的、国际统一的细分市场。而是德国证券交易所自己提供的一个细分市场，其有权自行确定该市场的准入条件和其他义务^[20]。较少的形式性准入条件固然方便了企业进入资本市场，但是较低的透明度要求同时也导致在初级市场挂牌的企业对投资者的吸引力较低。但是在初级市场挂牌的企业可以随时升级进入欧盟监管市场中的一般市场或高级市场，只要满足两个市场各自的要求，由此，初级市场也可以作为进入法兰克福证券交易所的第一步。

（c）各细分市场的要求概览

下表概括了各个细分市场最重要的要求^[21]：

三、上市的过程

1.概述

挂牌上市必须经过一系列的步骤，这些步骤有些相互关联且彼此支撑，有些也具有独立的意义。上市过程基本可划分为：准备阶段（包括组建团队、进行尽职调查、制作拟提交给德国联邦金融监管局（BaFin）的招股说明书、上市前重组）、配售阶段（包括提交招股说明书、德国联邦金融监管局批准招股说明书、路演、建档、发行股票）以及上市阶段（主要包括“绿鞋”、活跃投资者关系、持续性路演、报告义务）。不同的阶段必须互相协调，以保障上市的顺利进行。下文将进一步探讨主要的步骤，但是限于篇幅不会阐述所有的步骤。

下图展示了上市的基本步骤：

2.IPO团队

首先，应当为中资企业的上市项目组建一个团队。除了中资企业的管理层以外，上市团队通常还包括一个代理银行、审计师、税务顾问、律师以及投资者关系顾问。

代理银行会作为承销簿记人，协调企业的上市过程，并与中资企业管理层协商确定上市的时间表。代理银行通常通过股权故事以及配售股份承担对中资企业上市进行定位的责任。除了在交易所挂牌上市以外，代理银行还会协调路演以吸引投资者，并在上市之后承担对发行人的照管责任。

招股说明书中的财务数据应与审计师协商确定。除了德国审计师以外，为了检查中国企业的财务状况也要聘请本地的审计师。德国审计师需要审核发行人及其子公司最近三年的年度财务报表。由于企业的投资者在认购股票时会信赖招股说明书中的财务数据，因此正确并完整地展示与中资企业的财务、资产以及收益情况相关的数据具有非常重要的意义。

受委托的律师主要负责开展尽职调查（检查法律风险以及未决的法律争议），制作有关发行人及其子公司的法律意见书，制作招股说明书以及进行公司法意义上的重组。由于香港企业和/或英属维尔京群岛（BVI）的企业经常会作为控股公司出现在公司结构中，因此除德国和中国律师外，还经常需要委托来自其他国家和地区的律师。

最后，向投资者展示中资企业以及与投资者的交流也具有非常重要的意义。由于中资企业的管理层通常不熟悉德国特殊的环境，所以应当由投资者关系顾问负责交流工作。这常常通过和代理银行的密切协商来实现。投资者关系顾问的目标是提升发行人在资本市场的知名度。

3.进行尽职调查

进行法律尽职调查是上市的前奏。对发行人及其子公司进行仔细且全面的法律尽职调查具有多重作用。一方面，从调查中获知的信息是起草招股说明书的基础，招股说明书中有一部分会说明企业的法律关系并描述法律风险，其内容主要依据的便是法律尽职调查的结果。此外，还可能通过相应的措施在IPO之前减轻，甚至完全排除通过法律尽职调查获知的风险。最后，进行法律尽职调查也能减轻对招股说明书内容承担的责任。因为，尤其在能够证明制作招股说明书时没有任何故意或重大过失时，可以免除招股说明书责任，而这可以通过进行全面的、仔细的尽职调查而实现。

除法律尽职调查以外，还要进行税务尽职调查和财务尽职调查。后者也旨在证明发行人具有充足的运营资本。此外，有时还需进行技术尽职调查，尤其在中资企业从事的是生产性经营活动时。

4.上市前的重组

中国企业在于德国证券交易所上市之前，需要克服重重障碍。尤其是上市前的重组，这在中资企业上市中占有十分重要的地位。

通常，中资企业是以私人有限责任公司（类似于德国的有限责任公司）的形式成立的。基于管理和税收的原因，中国所有人会通过一个中国香港公司或者其他离岸公司，如一个英属维尔京群岛公司来控股。

但是这种法律形式和结构并不适合于在德国证券交易所上市。为了能在德国证券交易所上市，首先需要设立一个德国股份有限公司（AG）或者其他类似的、投资者可接受的外国公司法律形式作为控股公司。依据中国法建立的股份有限公司通常不能满足这一要求，因为转让中国一家外商投资企业（FIE）的股份需要得到中国政府部门的批准^[22]。由于在上市过程中创设了流通股，中国的股份有限公司通常会被认定为FIE，这会导致其股票在挂牌后不能自由转让，且不能在德国证券交易所进行交易。此外，中国的股份有限公司如果想在德国证券交易所上市，还需要中国证监会的批准^[23]，而这在实践中几乎是不可能实现的。因此，中国的股份有限公司以直接挂牌的形式实现在德国上市是不可能的。最后，因为投资者通常对德国的股份有限公司这一法律形式比较熟悉，因此，从投资者的角度看，设立一个德国的股份有限公司作为控股公司也是很有意义的。

在成立德国股份有限公司之后，将通过实物增资的方式将中国企业及其所有的营业放入德国股份有限公司中。在实践中，会通过将中国香港公司的股份转让给德国股份有限公司的方式进行这一操作。除了满足中国香港法律中有关转让中国香港公司股份的要求之外，将中国企业放入德国股份有限公司中还需要满足德国法对实物增资的规定^[24]。根据相关规定，需要制作各种与公司法相关的文书（譬如出资协议、成立后报告、股东大会决议、监事会的批准决议、认购新股的认购证书），并由德国法院指定的一位实物增资审计师对中国企业进行评估^[25]。通过对中国企业进行评估，可以确保将要进入德国股份有限公司的中国实体运营企业的实际价值与德国股份有限公司将要发行的新股的票面价值相符。

否则，将会被认为没有完全履行出资义务，中国股东则将必须（比如间接地通过英属维尔京群岛公司）以支付现金的方式来完成其出资义务。最后，实物增资还必须登记在该德国股份有限公司所在地的地方法院的商业登记簿中^[26]。只有在完成商事登记簿登记之后，实物增资才依法生效，新的企业集团结构才算组建完成^[27]。

作为转让中国香港公司的股份进而将中国企业放入德国股份有限公司中的对价，德国股份有限公司将通过实物增资的形式发行新股，这些新股通常由中国股东认购。通过认购新股会产生下列新的股东结构：

在通过转让中国香港公司股份的方式将中国企业放入德国股份有限公司的过程中，除了满足德国和中国香港的法律规定外，还必须遵守中国法律的规定。尤其是中国商务部（MOFCOM）发布的外国投资者并购中国企业的规定（即所谓“并购规则”）。并购规则从两个方面来说非常重要：首先，并购规则规定，外国企业收购中国企业时，应事先获得中国商务部的批准^[28]；此外，并购规则确定了直接或间接持有中国公司股份的中国境外控股公司上市——包括上文所述架构下的德国股份有限公司上市——应在进行上述的境外上市前获得中国证监会的批准^[29]。但是，在符合一定的前提条件下，可以排除并购规则的适用，譬如中国企业在并购规则公布前，即2006年前已经是外商独资企业（WFOE）。因为获得中国证监会的批准可能是一个漫长的过程，并且批准可能会部分乃至全部被拒，所以对于是否可以排除并购规则的适用应当进行法律专业性审查。

5.招股说明书的制作和批准

（a）招股说明书的作用

招股说明书在上市过程中有多重作用。招股说明书是德国证券交易所发行准入程序中的一个重要组成部分。如果招股说明书没有被德国联邦金融监管局批准并随之公布于发行人的网站上，该企业不能在欧盟监管市场或者非官方监管市场上市^[30]。依据德国《招股说明书法》的规定，公开募股或者股票进入一个有组织的市场进行交易都需要招股说明书。因此，为使股票能够在法兰克福证券交易所上市交易而制作招股说明书时应遵循德国《招股说明书法》。仅在满足德国《招股说明书法》第3条和第4条的规定时无需公开招股说明书。公开由德国联邦金融监管局批准的招股说明书的目的在于，招股说明书是投资者的信息基础，投资者会以招股说明书中的陈述为基础作出投资决定。

（b）招股说明书的形式和内容

在进行上市前重组的同时可以制作招股说明书。招股说明书原则上应当使用德语进行书写^[31]。但是，如果股票同时也在其他欧盟国家公开发行的话，可以不使用德语^[32]，此时，制作招股说明书可以使用英语，以便中国发行人可以用英语撰写招股说明书。实践中通行的做法是，不仅在德国，而且也在其他国家，譬如卢森堡或者奥地利公开发行股票。

在内容上，招股说明书须涵盖所有法律和财务方面的信息，且必须提供发行人所在行业的市场形势的概况，以便投资者可以获得与发行人以及相应股票相关的正确且全面的信息^[33]。此外，招股说明书还必须说明企业及其所在行业的所有风险，以便投资者可以提前了解这些风险^[34]。在本文中，笔者无法详细说明招股说明书中所有的相关内容。因此，下文仅会概括地说明招股说明书中最重要的方面。

对于投资者而言最重要的信息（所谓“关键信息”）应当首先以综述形式列于招股说明书的主要部分之前，综述须以欧盟统一规定的格式进行制作^[35]。由于综述中列出的关键信息对投资行为而言至关重要，故而尽管招股说明书可以用英语进行制作，但仍必须在招股说明书中将含有关键信息的综述翻译成德语^[36]。

在综述之后，招股说明书的主要部分通常会以对风险因素的表述开头，分为企业相关风险、市场相关风险以及公开募股的相关风险。在这部分中会说明所有对发行人和/或与其股票特定的以及对于投资决定具有重要意义的风险。尤其要根据尽职调查的结果来判断风险因素的范围。在中资企业上市项目中，还应当说明因为适用中国法律以及由于中国的实践可能产生的风险。此外，招股说明书中还包括历史财务信息的部分，其中应当列明发行人及其子公司最近三个营业年度的年度财务报告，同时可能还包括中期财务报告，以便投资者可以了解发行人的财务发展情况。招股说明书中包含一个独立部分会再次说明这些历史财务信息，在此处中资企业管理层会对历史财务信息以及每一资产负债表项目以及损益表项目的发展变化进行准确的分析。管理层不仅应当说明积极的发展，也应当说明消极的发展，并且阐述在未来可能影响到单个财务项目的事件和风险。此外，在招股说明书中还有一个部分是关于中资企业所在行业的市场环境。为了准确说明市场环境，大多数情况下要进行市场调查。除了股东结构、发行人组织机构以及公开募股这几个部分之外，最后还有有关中资企业的营业的部分。此处应当准确说明企业的产品、生产流程和/或者服务，并描述中资企业的所有资产，如土地、建筑、许可证、专利、融资合同等。通常，IPO团队应当实地参观企业在中国的生产厂房，以便可以了解中资企业的营业活动。

（c）招股说明书的批准和公布

在招股说明书制作完成之后，需将其提交给德国联邦金融监管局以获得批准^[37]。在首次发行时，德国联邦金融监管局会在收到招股说明书后10到20个工作日之内审查招股说明书是否完整包含了必须说明的事项，且各事项之间互不矛盾^[38]。德国联邦金融监管局不会对招股说明书的内容进行实质性审查。

德国联邦金融监管局在大多情况下会以听证的形式书面指出招股说明书中的错误。此时，IPO团队可以在特定的期限内（按要求）修改招股说明书。在提交修改后的招股说明书之后，该期限重新起算。向德国联邦金融监管局提交招股说明书的次数视具体情况而定。这一程序通常为期6到8周，视招股说明书的质量而定。由于在德国联邦金融监管局批准招股说明书前，通常需要进行多次提交，故在实践中向德国联邦金融监管局首次提交招股说明书通常与上市前重组同时进行。而最后一次为了获得批准而提交招股说明书只能在上市前重组结束后进行，即在实物增资成功登记于商业登记簿后进行。这是由于需要在招股说明书中说明最终的企业集团结构，因此在批准招股说明书之前这种企业结构就必须已经存在。

一旦德国联邦金融监管局批准了招股说明书，则应将其在德国联邦金融监管局处存档，且须立即，最迟应当在公开募股开始前的一个工作日公布于发行人的网站上^[39]。

（d）招股说明书责任

在制作招股说明书时，中资企业的管理层应当尽到最大程度的注意义务。如果招股说明书中包含不真实或者误导性的信息，对投资者造成不利，招股说明书的发行人应当在招股说明书责任范围内赔偿投资者因此遭受的损失^[40]。此外，还可能产生基于一般民法规定的责任^[41]。

可能的招股说明书责任请求权人是股份的认购人。然而，该责任的要件是，股份的认购人在公布招股说明书后，并且在股票首次入场交易后的6个月内认购了股份^[42]。如未能满足上述要件，尤其是在公布招股说明书前作出认购决定的，则不存在招股说明书责任。当然，免责也是可能的，但是需要请求权的相对人具体说明排除该责任的理由^[43]。除了发行人之外，可能的请求权相对人还包括所有为招股说明书承担责任的人^[44]，通常包括代理银行。可能的招股说明书责任的范围包括以认购价格购买股份，只要认购价格未超过首次发行价格^[45]。如果请求权人已经向第三人转让了股份并因此不再是股票的所有人，则要赔偿转让价格和认购价格之间的差价，只要认购价格未超过首次发行价格^[46]。此外，一般还需要赔偿通常的认购费用。

不能事先排除招股说明书责任^[47]。只有在进行了认真且全面的法律尽职调查，并在招股说明书中全面披露了所有风险因素后，才可能减轻责任。

6.从路演到股票上市

在招股说明书被德国联邦金融监管局批准并公布后，将开始股票的发行和上市阶段。

在公开募股前往往已经和那些与中国管理层有商业联系的投资者开展了对话，通过这种方式已经能够找到一些投资者。但是，为了吸引其他投资者，在公开募股的同时也要进行所谓“路演”，即通过代理银行有目的地与投资者进行沟通交流。在成功吸引投资者的兴趣后，将通过代理银行安排时间，由中资企业管理层在与代理银行协商后在投资者面前进行相关展示。这样可以提升中资企业的知名度，且可以为股票发行赢得更多的投资者。

在募股期内，投资者可以提出认购股票的要约。比较常见的是，在招股说明书中为认购股票提前确定一个价格区间以及发行股票的最大数量。此外，也能确定一个固定的价格，但是这通常是不可行的，因为在制作招股说明书时不可能预见是否事实上可以达到这一固定价格。在募股期内发出的要约由代理银行加以收集并登记（所谓“建档”）。对于投资者需求大于股票发行量的情形，通常会由中国主要股东和代理银行之间于收购协议（所谓“承销协议”）中约定一项超额配售选择权（所谓“绿鞋”），据此代理银行享有以发行价格额外发行股票的权利。这一部分额外发行的股票是银行通过证券借贷的形式从中国股东处借取的中国股东已经持有的现存股票，其份额最多不能超过股票发行量的15%^[48]。基于证券借贷，代理银行负有返还同类股票的义务，为了稳定股价，其通常以从德国证券交易所回购股票的方式来履行上述义务，或者通过事前已经达成的增资决议，在排除老股东优先购买权的前提下以创设新股的方式履行该义务。返还义务也可以通过如下方式履行，即代理银行终局地以发行价格购得股票，并且将发行收益支付给中国股东，而不用返还股票。而通过何种方式来返还证券借贷取决于收购协议中规定的返还方式。

募股期届满后，代理银行会与发行人协商确定发行价格以及准确的发行量，并决定哪些提出要约的投资者中标并可以认购新股。此处尤其要注意创设流通股的要求。在初级市场挂牌需要至少10%的股份为流通股，在一般市场或者高级市场挂牌，流通股的数量要求达到25%。流通股是指非由大股东持有的，且事实上可自由进行交易的股份的数量。大股东是指对股份有限公司持股超过5%的股东^[49]。此外，小股东必须是欧洲的投资者^[50]。之所以会有这条规定，是因为大股东为了防止其对公司的持股缩水通常不会将其股份用于交易。大股东反而常常受到所谓“闭锁协议”的约束，即大股东和代理银行约定在特定期限内不出售其股份。为了保证股票在证券交易所进行交易，则必须满足有关流通股的要求。但是在个案中，德国证券交易所可以降低10%以及25%的门槛要求^[51]。

为了在现存股份之外能再向投资者配售新股，多数情况下还要进行现金增资，现金增资自在商业登记簿中登记时起生效^[52]。通过现金增资而创设的新股由代理银行认购，在投资者支付发行价格后交付给投资者（所谓“结算”）。在实践中部分确定的情况是，如果发行人有具体的使用目的，且资本市场条件良好的话（此处亦称之为“安全IPO”），中资企业自己在上市时仅能获取少量，甚至没有发行收益，所以会在后期才进行增资。因为增资可以，但不是一定要和上市一起进行。但是，需要注意的是，即使在安全IPO的情况下也要遵守有关流通股的规定。

在结算后，股票会被批准并被进入交易中。为了股份能够上市交易所需的申请通常由代理银行以发行人的名义提出。正式挂牌交易通常在增资登记完成后的一到两个工作日内进行。从第一个交易日起，企业即被视为在德国证券交易所挂牌上市。

四、结　　论

从营业额来看，中国企业通常属于法兰克福证券交易所中相对规模较小的发行人。大型中国企业多数能够在中国的证券交易所，如上海、深圳、香港的证券交易所上市。尽管如此，中资企业基于文章开头提到的理由越来越多地尝试在德国上市。除了对中国发行人同样适用的准入条件以及透明度要求外，中资企业在德上市的另外一个特点就是上文描述的上市前重组。最后还要说明的是，股票挂牌，即中资企业成功在德上市并不意味着工作的停止。相反，从此刻起，已经上市的企业应当遵守持续的报告义务，并从长远角度出发在市场中找准自己的定位。

【注释】

[1]中德环保科技股份有限公司在法兰克福证券交易所高级市场上市，首个交易日为2007年7月6日。

[2]数据来源：德国证券交易所集团，中资企业上市的资料可在德国证券交易所集团的以下网站进行查看：http：//deutsche-boerse.com/dbag/dispatch/en/kir/gdb＿navigation＿other＿languages/lc/0100＿market＿structure/60＿chinese＿listings.

[3]参见《中华人民共和国证券法》（〔2005〕43号）第238条以及《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（〔2012〕45号）。

[4]对此参见欧盟议会及欧盟理事会为了协调有关股票在欧盟监管市场上市交易的发行人信息的透明度要求的2004/109/EG号指令，由欧盟议会以及欧盟理事会有关变更2004/109/EG号指令的2013/50/EU号指令进行最近一次的修改。

[5]参见德国《交易所法》第48条第1款以及发布于2013年12月16日的《法兰克福证券交易所场外交易规定》。

[6]参见Groβ的《资本市场法》，2012年第5版，德国《交易所法》第48条，边码2及以下；Kumpan的《商法典》（合著：Baumbach/Hopt），2014年第36版，边码2及以下。

[7]参见发布于2013年12月16日的《法兰克福证券交易所场外交易规定》。

[8]参见发布于2013年7月26日的《德国证券交易所股份有限公司有关法兰克福证券交易所场外交易的一般商业条款》。

[9]对此亦参见法兰克福证券交易所的以下网页中的阐述：http：//www.boerse-frankfurt.de/de/wissen/marktsegmente/marktsegmente＋und＋transparenzlevel。

[10]参见德国《证券交易法》第37v条以及法兰克福证券交易所《交易所条例》第50条第1款。

[11]参见德国《证券交易法》第37w条以及法兰克福证券交易所《交易所条例》第51条第2款。

[12]参见法兰克福证券交易所《交易所条例》第51条第3款。

[13]参见法兰克福证券交易所《交易所条例》第52条。

[14]参见《德国证券交易所股指手册》编码1.1，6.26版，2014年3月版。

[15]参见《德国证券交易所股指手册》编码1.6，6.26版，2014年3月版。

[16]对此亦参见法兰克福证券交易所以下网页上的阐述：http：//www.boerse-frankfurt.de/de/wissen/marktsegmente/entry＋standard。

[17]参见《德国证券交易所股份有限公司有关法兰克福证券交易所场外交易的一般商业条款》第12条，发布于2013年7月26日。

[18]W eidlich/Dietz/Cammerer，公司法和经济法（GWR）2013年期，第39页和第41页。

[19]对此亦参见法兰克福证券交易所以下网页中的说明：http：//www.boerse-frankfurt.de/de/lexikon/f/first＋quotation＋board＋40055，以及德国证券交易所的以下报道：http：//boerse.ard.de/boersenwissen/anlegerschutz/deutsche-boerse-mistet-den-freiverkehr-aus-100.html。

[20]参见德国《交易所法》第48条第1款。

[21]初级市场的其他要求参见发布于2013年7月26日的《德国证券交易所股份有限公司有关法兰克福证券交易所场外交易的一般商业条款》第17条及以下，一般市场以及高级市场的其他要求参见《上市许可规定》第1条及以下。

[22]参见发布于1997年5月28日的《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》第3条。

[23]参见《中华人民共和国证券法》（〔2005〕43号）第238条以及《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（〔2012〕45号）。

[24]参见德国《股份有限公司法》第182条及以下有关“实物增资”的具体要求。

[25]参见德国《股份有限公司法》第183条第3款以及第33条第3款至第5款、第34条和第35条。

[26]参见德国《股份有限公司法》第188条第1款。

[27]参见德国《股份有限公司法》第189条。

[28]参见《关于外国投资者并购境内企业的规定》（〔2009〕6号）第11条。

[29]参见《关于外国投资者并购境内企业的规定》（〔2009〕6号）第40条以及《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（〔2012〕45号）。

[30]参见发布于2013年7月26日的《德国证券交易所股份有限公司有关法兰克福证券交易所场外交易的一般商业条款》第17条第3款字母a）对初级市场的规定，以及德国《招股说明书法》第3条第1款对一般市场和高级市场的规定。

[31]参见德国《招股说明书法》第19条。

[32]参见德国《招股说明书法》第19条第3款。

[33]参见德国《招股说明书法》第5条。

[34]参见德国《招股说明书法》第7条以及欧盟委员会2004年4月29日809/2004号条例（EG）（即所谓“欧盟招股书条例”）附录I第3条第2款和编码4（由2012年3月30日的486/2012号条例（EG）进行了最近一次修改）。

[35]参见德国《招股说明书法》第5条第2款以及欧盟委员会2004年4月29日的809/2004号条例（EG）（由2012年3月30日的486/2012号条例（EG）进行了最近一次修改）。

[36]参见德国《招股说明书法》第19条第3款。

[37]参见德国《招股说明书法》第13条第1款。

[38]参见德国《招股说明书法》第13条第1款和第2款。

[39]参见德国《招股说明书法》第14条。

[40]参见德国《招股说明书法》第21条和第22条。

[41]参见德国《民法典》第823条及以下。

[42]参见德国《招股说明书法》第21条第1款。

[43]参见德国《招股说明书法》第23条第1款。

[44]参见德国《招股说明书法》第21条第1款。

[45]参见德国《招股说明书法》第21条第1款。

[46]参见德国《招股说明书法》第21条第2款。

[47]参见德国《招股说明书法》第25条第1款。

[48]参见欧盟委员会为了执行欧盟议会及欧盟理事会2003/6/EG号指令“回购项目及证券行情稳定化措施的例外规定”而发布的2273/2003号条例（EG）第11条字母d）。

[49]参见德国《证券交易所股指手册》编码1.9，6.26版，出版于2014年3月。

[50]参见《上市许可规定》第9条第1款。

[51]对此参见《上市许可规定》第9条第2款。

[52]现金增资的具体要求参见德国《股份有限公司法》第182条以下。