风险管理中的问题

12.7　风险管理中的问题

12.7.1　风险管理策略的必要性

规避汇率和利率风险是一个复杂和动态的过程。不同公司之间使用的规避策略、方法和工具是不同的，这取决于公司所处的市场、对风险的态度以及它们对可用工具的认识和理解。在制定规避策略时，公司必须清楚自己的目标、识别和量化可能的风险、选择恰当的规避方法。

规避策略的目标

公司必须明确规避策略的目标。是为了保证一定的利息收入还是利息支出？是为了最小化外币费用还是最大化或者锁定外币收入折算为本币的价值？规避策略的一个重要影响因素是把公司的财务部看作成本中心还是利润中心。如果是成本中心，则规避的目标仅仅是为了减少公司其余部门的风险为这些部门提供服务。如果将财务部看作是利润中心，则需采用投机性的方法运用衍生工具为公司带来利润。但是，投机于衍生工具的后果可能是灾难性的。

Cornell和Shapiro （1988）提出，由于货币风险影响公司经营活动的各个方面，风险管理不应该只是财务部经理的事情，公司的高级管理人员也应参与。根据他们的分析，生产、营销和其他的经营决策都应该考虑汇率风险预测结果，因此规避属于预防性策略。

识别和量化风险

在实施恰当的规避策略之前，公司必须识别和量化它们的汇率和利率风险。它们必须决定，是有选择性地规避风险还是规避全部风险。这一选择取决于公司对风险的态度以及对未来汇率和利率变动的预期。例如，如果公司预测只有利率会发生较大变化，则可选择只规避利率风险。

规避方法的选择

公司规避策略的最后部分是适合公司风险性质的规避方法的选择。敏感性策略试图通过内部规避方法，尽可能多地规避利率和汇率风险。其余风险使用最适合的外部规避方法进行规避。许多因素影响着公司从内部规避风险的能力（见12.2），从而增加了使用外部规避方法的需求。尽管可以选择许多外部规避工具，但是衍生工具的选择主要取决于它们能给公司带来的成本和利益。需要考虑的一些因素如下：

■与可转让期权和期货相比，非标准化的金额和期限、个性化的衍生工具（例如，互换、FRAs、OTC期权）是更加适合的规避风险的工具。

■当公司不能完全确定交易是否会进行，或者不能完全确定利率和汇率的变动方向时，虽然期权成本较高，但是仍然是一种恰当的方法。

■由于小公司财务人员可能缺乏使用复杂衍生工具的经验和知识，因此，银行推出的工具可能更适合它们。

12.7.2　风险管理的有利方面

关于公司规避风险的问题，学术界和实务界一直存在争议。常识告诉我们，除非规避风险的成本大于效益，否则公司就应该规避风险。近年来，财务经理对汇率和利率管理工具的运用不断增加，这是对规避风险的重要性及带来利益的重要证明。一段时间以来，英国的Cadbury-Schweppes和Tate&Lyle等大公司已经认识到运用衍生工具的好处。规避风险带来的潜在收益包括下列内容。

保持竞争力

若竞争对手受到汇率和利率风险的影响较小，或者它们对风险进行规避时，公司若不进行风险规避，就会削弱其竞争力。

减少破产风险

利率和汇率的不利变动可能会危及公司的持续经营活动。浮动利率债务占较大比例，而且负债比率较高的公司，可能会由于利息费用的增加而导致破产。

重组资本结构

运用利率风险规避工具改变债务的本质，重构公司的资本组合，从而避免现有债务的偿还或者新证券的发行。这样可以节约手续费用和发行成本。同时，公司资金来源的范围扩大了。

降低公司现金流的波动性

净现金流波动性的降低，可以提高公司的市场等级，便于制定未来的计划。

增强公司的举债能力

如果运用利率风险规避方法对利率风险进行规避，则公司可以提高负债水平或增加公司的举债能力。美国的Graham和Daniel （2002）所做的学术研究表明，这是公司规避风险的真正好处。

规避风险的税收好处

美国的Grahamt和Smith （1999）所做的研究表明，如果公司规避风险能带来明显的税收好处时，则规避风险能增加公司的价值。收入的波动性将会导致一段时期内的税负较低，另一段时期内的税负较高，使得平均税负高于公司收入稳定时的平均税负。Graham和Daniel（2002）后来的研究否定了这些结论。

12.7.3　风险管理的不利方面

规避风险的好处被由此而带来的许多坏处所抵消，这使一些公司放弃风险管理。

规避工具的复杂性

由于各种规避方法过于复杂，使用者对它们不熟悉和不信任，从而对利率和汇率风险不进行规避。

运用衍生工具的成本

由于运用衍生工具时会发生费用、溢价、保证金和相关的交易成本，因此公司可能会放弃使用。

使用外部规避方法的相关风险

当使用者知道使用衍生工具的相关风险时，他们有时会放弃使用。可通过大量的使用衍生工具带来损失的例子说明这种风险。1994年，Procter & Gamble公司与美国Bankers Trust银行的两份利率互换协定给Procter & Gamble公司带来102000000美元的损失。这两份协定没有起到防止利率的迅速上调带来损失的作用，交易具有相当高的投机性。后来，Procter & Gamble公司控告Bankers Trust银行误导它的行为。

在1995年2月，发生了现代传奇性灾难。新加坡的巴林公司投资日本的Nikkei和Osaka指数期货交易，导致巴林银行遭受巨额损失，合计损失超过86000万英镑，最终无力继续经营而宣布破产。造成这一损失的直接责任人是新加坡巴林公司期货经理尼克·里森，他独自一人对交易和记录负责，因此，对他的衍生工具交易没有有效的监控和检查制度。

最近几年，美国的风险基金—长期资本管理（Long Term Capital Management）在1998年宣布破产时，虽然投资者的资金仅有300万美元，但其资产负债表中衍生工具金额将近14亿美元。长期资本管理使用各类衍生工具的高杠杆效应，投机于各种金融品种。2001年美国Enron公司破产，对各种衍生工具产生不利影响。尽管Enron公司参与不受管理的场外交易衍生工具的买卖不是它破产的原因，但是它对场外交易衍生工具的买卖加剧了它的财务灾难。

衍生工具的复杂税收和财务报告处理

由于衍生工具市场的动态性，其账务和税收报告往往滞后于它们的发展步伐。衍生工具财务报告方面的主要问题，是要准确知道披露什么信息以及如何披露这些信息。目前，由于缺乏明确的报告标准，公司往往只报告表面信息以及一般性策略，而不披露详细内容。在未来，衍生工具的报告会变得更加复杂。国际会计准则委员会（IASB）决定在准则ZAS9中采纳FAS133的基本方法、美国有关衍生工具和风险规避的会计准则。实施日期为2005年某一天，新标准要求金融衍生工具按市场价值来报告，而且涉及内容更加复杂。

就衍生工具的税收而言，公司在进入该市场之前，听取专家的建议是必要的。这是未来将会发生的成本，这也是许多公司不愿意使用衍生工具的原因。

股东的分散化可能优于对风险的规避

股东通过持有不同股票的投资组合，分散利率和汇率风险，从而节约公司规避风险的成本，这是个别公司规避风险的另一个替代方案。一些研究者认为，如果股东持有多元化的股票投资组合，则个别公司规避风险的动机纯粹是管理者出于维护其工作的安全性，而不是出于增加股东财富的目的。

12.7.4　管理对衍生工具的使用

尽管存在上述缺点，但是不容置疑的是，如果衍生工具的使用得当，确实能给使用公司带来利益。由于从事衍生工具交易造成重大损失的上述公司，存在的问题并不在于衍生工具自身，而是公司对其进行了误用。上述一些金融灾难涉及非授权交易（例如，巴林银行） ，增加了很多公司在进行规范衍生工具交易时没有恰当的控制方法和监控程序的可能性。上述公司的教训是必须制定包括下述内容的风险管理政策：

■允许使用的衍生工具类型；

■对衍生工具的交易金额和交易量进行限制；

■要求定期计算公司衍生工具的市场价值；

■防止非授权交易的制度和程序。

公司宣布出于投机目的而交易衍生工具为非法，这是非常明智的。实施这类政策后，公司对衍生工具的交易将更加透明，更容易被理解。

在进行风险管理时，公司财务人员处于一种“两难”境地。不规避风险或者不采取认为是投机性的任何行动时，利率会发生不利变动。但是，当财务人员规避风险、锁定一定的利率时，利率又会发生有利变动，此时又认为财务部做出了错误判断。