主权债务重组方法的历史选择和现实选择

一、主权债务重组方法的历史选择和现实选择

长期以来，围绕主权债务重组问题，理论界与实务界提出和尝试了多种建议方案或方法，其中备受关注的有两种方法，即合同方法(Contractual Approach)和法定方法(Statutory Approach)。所谓合同方法，指的是利用主权债务合同中的协议条款进行债务重组，主要通过修改现有主权债务合同中的条款或在新的债务合同中引入相关协议条款的方式来促进债务重组的实现。这种方法的基本思路是，主权债务合同的违约救济问题主要是作为合同当事人的债务国与债权人之间的法律问题，因此债务重组应该由债务国与债权人依照他们双方达成的协议条款来进行。在主权债务重组的实践中，合同方法又分为一致行动条款(Unanimous Action Clause)与集体行动条款(Collective Action Clause)两种，前者要求主权债务合同中基本融资条件的修改必须经过全体债权人的一致同意;后者则要求主权债务重组方案只需经特定多数的债权人同意，即可以约束所有债权人。所谓法定方法，指的是以制定法的形式建立一个主权债务重组的法律体制，通过制定新的法律或修改现有法律的方式对主权债务重组进行引导与规范。这种方法主要是以国际货币基金组织(以下简称IMF)提出的“主权债务重组机制”(Sovereign Debt Restructuring Mechanism，以下简称“重组机制”)为代表。该机制的核心内容是，通过修订现行IMF协定或订立新的国际条约的方式建立一个独立的争端解决法庭，以促进债务重组方案的达成，对债务重组纠纷进行裁决，并保证债务重组协议的履行。

考察近百年的国际实践，我们发现，主权债务重组的合同方法大致经历了从一致行动条款占据主导地位到集体行动条款成为主流的历史选择过程，而所谓法定方法还只是IMF关于主权债务重组制度改革的一种建议方案。

(一)历史选择:从一致行动条款到集体行动条款

集体行动条款的典型模式是“多数行动条款”(Majority Action Clause)，该条款允许绝对多数的债权人调整与债券发行有关的基本融资条件，包括更改清偿条款、调整利息率以及减少票面价值等。自19世纪末开始，依英国法发行的主权债券合同大多包含着多数行动条款。与之相对应，依纽约法发行的主权债券则通常不包括多数行动条款，而是要求债券基本融资条件的修改需经全体债权人一致行动，也就是说，只要有一个债权人不同意重组方案，则其他债权人与债务国达成的重组协议就不能约束该债权人。

伦敦和纽约的发行市场在主权债券重组条款上的这种差异，可以追溯至19世纪末英美两国公司债券的发行。其实，早期的英国公司债券并没有引入集体行动条款，清偿条款的修改必须得到全体债权人的一致同意。这种设计的弊端在于:其一，直接导致那些只是暂时遭遇流动性问题而实际并未濒临破产的债务人被强制清算;其二，某些债权人利用这种流动性威胁以债务人和其他债权人的利益为代价而获得优先清偿。为了克服这些弊端，伦敦债券市场从19世纪80年代开始将多数行动条款引入公司债券的发行以及相关的信托合同。多数行动条款的应用，使得合格多数的债权人就债务的延期偿还和清偿条件的变更等事项所达成的协议能够约束所有债权人，有利于克服债务重组进程中的集体行动问题和少数不合作者问题，因而被广泛接受，并成为依英国法发行的公司债券和主权债券的标志性特征。

必须指出的是，多数行动条款长期未被纽约债券市场所认同或接受，究其原因，主要有以下几个方面:第一，债券发行人和投资者认为包含多数行动条款的债券很难转让，缺乏市场接受度;第二，发行人出于与英国债券市场竞争的考虑，担心外国投资者不愿意购买那些能够通过多数投票改变其清偿条件和期限的债券;第三，随着公司并购浪潮的兴起，一些公司所发行的债券在金额、种类、抵押资产的数量上都非常庞大，加上公司结构的复杂性，多数行动条款并不能在债务重组方面发挥应有的效率。虽然公司债务重组问题曾一度引起了美国国会的关注，为了帮助陷入财务困境的债务人并避免某些债权人不合作等问题，1934年《破产法》第11章第77B节明确规定债务重组应该处于破产法院的监督之下，但是，《1939年信托契约法》第316(b)节仍然明确排除在公司债券中引入多数行动条款。尽管该条款并不适用于主权债券的发行，但几乎所有依纽约法发行的主权债券也都排除了多数行动条款。由于当时的新兴市场大多倾向于依纽约法发行主权债券，因而直到20世纪末，一致行动条款在全球主权债务市场实际上占据着主导地位。

(二)现实选择:以集体行动条款取代一致行动条款

随着一致行动条款固有缺陷的日益显现，许多学者以及业内人士开始呼吁摒弃由纽约法管辖的主权债券合同中的这项传统方法。1995年墨西哥危机之后，要求提供全球金融活动信息披露和增强透明度的呼声日渐高涨。1996年的“埃略特合伙诉秘鲁案”更是突出表现了不合作债权人给债务重组及其他债权人利益所造成的极大困扰。在此种形势下，一些学者提出了在主权债务合同中纳入重新缔约机制、创立基于集体行动机制的债权人委员会等建议，得到了十国集团的迅速响应。此后，其他国际组织也纷纷表达了以集体行动条款取代一致行动条款的倡议。2001年阿根廷危机爆发之后，IMF提出了一套关于“重组机制”的整体设计方案，希望融合所谓的合同方法和法定方法，以比较激进的方式促使债务国与债权人提高主权债务重组的效率，尽可能降低当事方的经济损失。该方案提出之后，围绕着主权债务重组方法应实行契约性变革还是制度性变革的争论在国际范围内随之展开。一方面，IMF领导层、大部分IMF成员国主张完全或部分接受“重组机制”方案，另一方面，美国、许多私人债权人和投资机构以及部分新兴市场的债务国则主张推动集体行动条款，并认为这种合同方式足以解决传统的一致行动机制所带来的集体行动问题。对此，纽约市场及新兴市场迅速做出反应。墨西哥率先宣布将依纽约法发行引入集体行动条款的主权债券，新的债券合同允许经75%的债权人同意，可以对基本融资条件包括清偿条件和时间安排等在内进行修改。随后，乌拉圭、巴西、南非、韩国、阿根廷等国家也陆续在新发行的主权债券中纳入了集体行动条款。于是，集体行动条款迅速取代一致行动条款，成为全球主权债务市场在债务重组方法上的主流选择。据基金组织统计，到2005年上半年，不仅受英国法支配的主权债券合同继续使用集体行动条款，而且新兴市场国家(除牙买加外)都在依纽约法新发行的国际主权债券中纳入了集体行动条款，此外，许多国家的主权债务互换已经以包含集体行动条款的债券取代了原先不包含集体行动条款的大量债券。