金融市场的开放远远滞后于实体经济

金融市场的开放远远滞后于实体经济

田仁灿　海富通基金公司

谢谢。今天之所以能够参与这样一个非常高规格的讨论，我相信主要是主办方考虑到海富通基金是一家合资基金公司，我们是最早受益于基金的开放，成立了首批中外合资基金公司。海富通基金，中方股东是海通证券，外方股东是法国巴黎银行集团，目前的股权结构海通占51％，外方占49％。应该说我们是最早尝到中国对外金融开放的甜头，我们成立于2003年。

海富通基金应该算是国内基金业国际化程度最高的。原因有两个。第一，QFII制度设立的时候，我们积极配合外方在国内向外管局申请到了目前来说第二大的QFII额度——500亿美元。当时这个事情是由我推动外方来申请的，然后利用这500亿美元的额度在卢森堡设立了目前来说全球投资中国A股市场最大的伞型基金。这个基金销售对象都是机构投资者，没有散户，主要是针对欧洲的养老金、家族投资公司。目前，500亿美元的额度通过这几年的投资累积，已经达到30多亿美元。某种意义上，海富通基金是目前管理全球最大的投资中国A股市场的海外QFII基金。QDII方面，我们也是得益于监管部门的支持，最早获得QDII资格，同时也是最早推出投资海外QDII产品的一个公司。

田仁灿演讲

我们考虑自身的能力有限，我们是立足于大陆的基金公司，尽管是中外合资的背景，但我们还是立足于中国大陆的资产管理人。我们的定位主要是大中华的股票、证券投资，我们两个QDII产品至今为止都是投资大中华地区。从投资的业绩来看也不错，第一个基金超过了80％，证明我们的定位目前来说是正确的。

这两方面的实践也的确带来了一些认识和思考，所以今天我是站在另外一个角度，就是市场的参与者、实践者来谈一些体会。第一个体会就是，国内投资A股往往感受到市场的短线压力是巨大的。我们可以从市场参与主体来看，80％以上是散户，每天交易的占比也是80％以上是散户。这几年我们不断力推机构投资者，但是看到的结果是媒体所说的，机构投资者也散户化了。

这里面是有道理的。第一，散户肯定是短线的。第二，我们机构投资者本身由于是国营的背景，由于体制所限，问责制决定了每年年底必须是正回报的。所以机构投资者散户化的倾向不能完全怪罪散户，我们的机构投资者本身受制于体制也是短线。这种情况下，大家都会极力抓住波段上的高点出货，选择最低点再进去。这样的话，给投资者带来的是什么样的心态呢？从2007年我们做业绩就发现，配置上的收获远大于个股选择。某种意义上，在中国目前的市场环境下，个股精选所带来的价值短期内是非常低的。最好的就是大量的配置。所以，我想这是中国目前资本市场遇到的一个瓶颈。这种瓶颈会体现在对流动性的反应非常强。今年为什么股市增长乏力呢？因为供给太大。一个好的市场不会太过担心供给，如果是一个好的品种，资金自然会增量进入。我们投资的股票市场换手率极高，当然对于券商是一件好事，交易费用增加很多，但对于投资者绝对不是好事，我们的基金因此会损坏很多投资者的资产。

在这个意义上，我们比较了QFII投资，有30多亿美金的QFII投资。我们的QFII投资者不像媒体所说的，有时候我看到报纸的报道，比较好笑，市场跌了听说QFII又来抄底了。我告诉大家的事实是，我们的5亿美金从来没有离开过市场，而且我们QFII基金的招募说明书规定，在任何时间、任何市场情况下，它的股票仓位不能低于95％，在极端情况下可以略低一些。应该说，它是长线的，并没有动，我们的换手率限制在100％以下，是远远低于市场的。我相信，这就区别了目前所谓的国内机构投资者和国外机构投资者，表象上已经看出，一个是长线。我自己也在琢磨，如果在这个市场能够顶住短期的压力，无非是持有的股票是你深入研究所谓的基本面，相信尽管股市短期调整，未来还会给你带来收益的，只有这样才可以胜出。

但如果我们只注重配置，我们会越来越趋于短线。在这个意义上我的体会是，应该以最快的速度引入真正意义上的长线机构投资者。只有这样，我们的市场才可以趋于更加理性，更注重上市公司本身的质量。现在的上市公司还有一个表象是它可以不分红，再赚钱也不分红，因为投资者和它的关系只是交易上的关系，并没有投资者的关系。如果都是长线的投资者，我们会对上市公司的基本面治理进行关心，甚至会介入，这是市场未来发展的重要方向。所以，我们的高换手率、投资者短线，无法与上市公司建立稳定的关系，缺乏这种稳定关系本身也导致上市公司可以无所顾忌，股票表现和投资者对它认同本身没有太大的联系。从这个意义说，我是极力赞同金融市场的开放，要改善我们市场本身的素质，这种素质会导致我们市场扩容更加容易。现在我们资本市场为什么直接融资比重太低，间接融资比重太高，原因之一就是直接融资的载体本身扩容太困难，其中一个原因就是我们无法沉淀到对基本面，沉淀到对上市公司本身的认识。

这几年因为QFII的原因，我一直在海外路演，这是我自己做的事情。从第一个QFII基金推出，就到全世界各地去。我看到大家对于中国A股市场、中国资本市场的了解越来越多，了解的愿望也越来越强。但与此同时，也可以看到，我们金融市场的开放是远远滞后于实体经济。请允许我说“远远滞后于实体经济”。实体经济因为看得见、摸得着，风险容易控制，尤其是贸易顺差的情况下更放心，因为我们赚钱了，觉得顺差是一件好事，现在看来太多的顺差也不是一件好事，是一个系统性的问题。这种滞后是表现为中国的GDP在全球GDP的比重已经越来越高，但是全球大的机构投资者对中国的配置是少之又少，甚至没有。这对我们实体经济的全球化也不是一个好消息。

被全球的行业所认同，可能部分也依赖于我们在资本市场的作为。为什么大的海外公司愿意介入中国的国际板，这样可以更好地和当地的市场投资者包括消费者进行沟通。这方面，我觉得这种滞后有待于尽快地改善。另外一方面，我是国内的基金公司、资产管理公司，我深切地体会到国内的投资者，那些没有太大需求的人，你向他推销QDII现在卖不出去，但是有需求的、需要全球配置的机构还没有得到政策的许可。在满足这方面需求方面，还是有欠缺的。

从我个人的实践来说，我们最近又获得批准到香港设立子公司，我们希望走出去。我的体会是，我们的企业如果不走出去永远不可能在人才、产品、创新方面获得长足的进步。比如在国内尝试着产品创新，但是你招来的人虽然有经验但是只有海外的经验，在国内做产品创新无从做起。从这个意义上，很多的问题还需要我们进行整体的考虑，我们迫切希望从监管到市场体系方面，有一个整体的配套，同步的、循序渐进的开放，这对于市场的微观参与者、我们自身在市场上成长是必不可少的。

我想回应刚才金思·亨瑞克森先生说的一个观点。我始终在读报纸，也在考虑双向开放，我读到太多关于双向开放风险的考虑。这种考虑有本位主义，有利益方面不愿意让位，也有对整体的风险考虑的。我们必须从两个方面来考虑问题。一个是系统性风险，这种系统性风险可能需要我们非常关注，要加以规避，尤其是监管方面。但是另一个微观方面的风险大可不必太多关心，如果我们没有承担风险的能力就没有办法了解风险，更谈不上有前瞻性地考虑风险的规避。人都是在实践中成长的，像婴儿从走路、摔跤，然后起来跑步。从这个意义上，我希望我们能在这方面进行很好的思考，整个行业哪些是系统性方面的风险，而这些风险不一定存在于表面波动性大的表现。我非常认同的是，如果拿中国的房地产市场和股票市场比较，我认为股票市场是最安全的，它风险的释放是及时的，房地产我们反而看不懂了。我并不是说房地产市场怎么样，因为我不了解。表象衡量一个市场不一定确切，所以我们要积极参与市场的开放，我们也希望在这个过程中能够锻炼自己、培养自己。我相信大多数的金融公司具备这种能力。

最后一个问题，金融开放最后的成败在于人才。人才必须聚集到有战略眼光、有好的体制中来，我们必须从体制着手。如果我们金融企业体制不行，完全通过引入外部竞争推动内部体制改革，是被动而不是主动，我希望在这方面我们更主动一些。

现场听众提问：

各位好，我想问一下证监会的童道驰主任，之前证监会的相关领导，有两次都提到国际板的推出越来越近了。我们想请问一下，国际板假如推出以后，B股和A股会不会合并，如果不合并的话，B股的未来在哪里？谢谢。

童道驰回答：

我以为我可以躲过这个问题。关于国际板的表态尚主席已经说得很清楚了，我们在国际板的建设方面各方面都做了大量的工作，做了一些基础性的准备，从法律、会计、跨境监管、合作等方面做了很多技术上的工作，还有一些工作需要继续完善。完善的工作是没有尽头的，肯定是每走一步就离推出更进一步，我们朝这个方向努力。建设上海国际金融中心是我们国家的战略，我们证监会按照国家的战略全力支持。至于A股和B股的问题，前一段市场上也说的比较多，我对B股没有研究。我从国际板角度来看，我们国际板是以人民币计价的股票，这一点我想重申一下，它不是以外币计价的股票。B股市场是以外币计价的，在上海是以美元，在深圳是以港币计价。所以我想说这一点的区别，其他没有什么关系。

现场听众提问：

我想问一下保监会的陈助理，您刚刚提到现在外资参股国内的保险业，已经由新设的公司慢慢变成了参股公司发展，我想为了留住外资或是引进外资，咱们保险业会不会进一步开放？

陈文辉回答：

我们对外开放的政策是绝对不会变的，而且力度会越来越大，我想这是一个基本的东西。至于说到刚才参股的事情，不同的公司可能情况不太一样，有的公司通过合资的方式经营得很好很成功，肯定会坚持这个方针。但是有的觉得还是参股更适合。有一些合资伙伴谈判的时候，你是希望要一个更高的股份比例，还是要一个更小的市场份额呢？还是要一个比较小的股份比例，但要一个很大的市场份额呢？其实大家看市场可以看到，已经有几家公司选择我把我的股份比例降下来，把市场份额提上去。至于说寿险合资的方式，起码现在还没有考虑其他的变化。

现场听众提问：

问陈助理，最近听说保交所有很多的传闻，我们问一下保交所是什么样的机构，它会不会在上海建立？

陈文辉回答：

我们现在正在研究这个事情。这个因为在国际上既有成功的经验，也有一些失败的教训，它没有一个非常标准的模式，所以现在只能说正在进行研究。

现场听众提问：

我有一个问题同时给陈助理和童主任，在“十二五”期间我们可以预见在哪些重大的领域看到中国金融市场开放的实质性的进展，比如国际板什么的，请两位主任预测一下。

童道驰回答：

“十二五”规划里面对资本市场的发展有明确的表述，比如说大力推进多层次资本市场建设，提高直接融资比重，大力发展证券市场，大力发展场外交易市场等等。在座都能理解，金融市场无法做一个很详细的规划，如果都规划了就没有人做期货了，因为期货是跟着你的规划来的。即使你做了也不能说。我想每一步开放，什么时候开放，开放哪些，都不能在规划中有一个非常明确的时间表。但是我想在今后五年中，肯定在金融市场方面随着我们人民币资本项自由兑换进程的加快，我们会进一步的开放。前面我们说了很多的措施，比如国际板，我想应该说各种准备工作相对比较充分了，希望能够在下一个五年推出来，我是这么希望的。

还有其他小的措施，比如说我们推进ETF的相互挂牌，交易所交易基金国外的产品到中国挂牌，中国的产品到境外交易所挂牌，这种相互挂牌我们也跟香港、东京、纽约交易所都在探讨这个问题，这些我觉得会有进展。还有境外募集产品随着人民币境外使用的增加，都会有所推进。比如我们前期研究的市场的人民币QFII或是mini QFII，实际上不能说是QFII，就是我们在港的中资机构在港募集人民币投资境内的资本市场，这也是一个人民币小的回流机制，这是在可控的情况下进行的，这些我觉得都会有一些进展。我想开放是会随着国家的金融发展，随着国家经济增长方式的转变，随着我们金融服务业的需要，随着上海国际金融中心建设的发展来进一步的开放。

陈文辉回答：

“十二五”期间，我想整个中国的保险业发展的前景是非常乐观的，保监会的吴主席已经给了一个很好的描述。在支持国家经济建设，包括社会管理、风险管理方面，应该说都能起到一个更加重要的作用，这是毫无疑问的。在这个过程中，我们当然是希望有更多的外资企业进入中国的市场，有更多的先进管理经验、风险管控经验进入到中国的市场，为中国整个社会经济服务。从这点来说，我们这种对外开放肯定是还会进一步加大。

从另外一个方面说，为了使中国的保险业得到更健康的发展，也为了支持国家整个走出去的战略，我们走出去也会有一些长足的进展。这里面有几个因素要考虑，比如我们的服务、我们的能力，我们在做本土化方面能够做什么事情。比如服务，因为金融实际上是服务于实体经济的，保险业也是如此。我相信随着中国实体经济的走出去，保险业会跟着逐渐地走出去。我刚才谈到的出口信用保险这几年发展得比较快，对中国整个经济的走出去实际上起着一个很重要的作用。下一步还会继续走出去。

走出去还有一个能力的问题。很多年前有一些保险公司已经尝试走出去，但是有一些就不行，最后还是回来了。有的公诸于媒体，有的没有公开，我们能力上还要有所提高。为了提高这个能力，逐渐地走出去，香港是一个比较好的市场，比如在资金运用方面提高我们运用的水平，把风险分散。其实我们有不少的保险机构都在香港设立了资产管理公司，这个效果还是比较好的，在香港当地资产管理的水平表现也是不错的。当然下一步还会进一步地再往外走，这是一个能力的问题。

另外还有一个本土化的问题，因为中国的保险它里面有几块，再保险可能没有这样的问题，但对于技术和能力要求、资本要求很高，对财产险、寿险特别是寿险本土化的要求是很高的。我们看到很多的外资企业进入中国市场，一讲都是世界500强，在发达的市场做得非常好，但是到了中国市场可能做得就很糟糕。我们出去的话也面临这样的问题，怎样能够融入到当地的社会。在这方面，我们成功的经验不多，但是还是有的。比如说我们中国太平洋保险集团和英国的“英中保”，这家公司在英国的时间很长了，一开始它是从做中资企业，做华人的餐馆开始。在英国餐馆这一块，市场细分的话他们绝对是老大，谁都不会跟他们争。这是一个慢慢的过程，但是我想随着中国经济走出去，实体经济走出去，金融保险业会跟着服务于它而走出去。