异地上市公司监管研究

异地上市公司监管研究

宁夏证监局　任向华

随着资本市场的逐步发展壮大，越来越多的上市公司由于多种原因，其经营性资产所在地与公司注册地发生了分离，公司与其控股股东分属异地，远离了一线监管机构的视野。在实行辖区监管责任制的监管体制下，这种主要资产经营地与公司注册地分离，控股股东（实际控制人）与上市公司注册地分离的异地上市公司队伍的发展壮大，无形中加大了监管难度，增加了监管成本，对既有的监管理念形成了强有力的挑战。因此，研究探讨如何加强对异地上市公司的监管、创新监管理念和监管手段，积极应对新的资本市场发展形势，真正做到防范和化解风险，具有积极而现实的意义的。

一、我国异地上市公司产生的原因、现状及发展趋势

（一）产生异地上市公司的原因

根据我国资本市场发展情况，可将异地上市公司产生的原因归为以下几种类型。

1.国企控股的上市公司亏损，为避免退市而进行股权转让和资产重组。我国发展资本市场的初衷是为国有企业改制服务，通过国企股份制改造并发行股票上市，促使大型国企建立现代企业制度，优化公司治理结构，提高公司管理水平，增强国企的市场竞争力。然而，随着我国社会主义市场经济的不断发展和完善，各种市场主体的竞争活力不断提升，一些由国企改制而来的上市公司并未因股份制改造而有效转换经营机制、准确把握市场脉搏，导致在市场竞争中处于劣势，面临连续亏损而被终止上市的风险。为避免退市，这些上市公司就在相关部门的主导下进行股权转让和资产重组，进而成为资产、控股股东和上市公司注册地分离的异地上市公司。

2.国企退出一般竞争性行业，需要股权转让。按照我国社会主义市场经济建设的发展规划，国有资本要遵从有进有退的原则，即国有资本要从竞争性市场领域退出，同时加强对关系国家经济命脉领域行业企业的控制。在这样的原则指导下，一些竞争性行业的上市公司国有股股权在地方有关部门的主导下被转让、出售，演变为异地上市公司。

3.上市公司原控股股东经营困难，因破产、债务纠纷等导致控股股东变更。一些国有企业在改制上市时，为了满足上市指标要求，将集团公司全部经营性资产装入上市公司，而将一些负债和企业的社会职能留在了集团公司，即其控股股东。由于集团公司没有稳定的收入来源，加之其承担的社会职能，使其债务负担日益严重，最终导致其宣告破产，其所拥有的上市公司股权因债务纠纷等被协议转让、司法拍卖，使其演变为异地上市公司。

4.二级市场股权并购、资产重组在新的法律环境下将会变得日益活跃，成为异地上市公司演变的重要途径。随着上市公司股权分置改革工作逐步完成，原来的非流通股的限售期陆续终结，我国资本市场结束了区分为非流通股和流通股的股权分置状态，从理论上将，上市公司所有股份都可以自由流通，加之新修订的《上市公司收购管理办法》为股权收购提供了比以前更为宽松的法律环境，使得今后上市公司二级市场股权收购行为变得更加频繁和活跃，资本市场优化配置资源的功能将会进一步得到体现，异地上市公司将会像雨后春笋般地呈现在监管部门面前。

（二）异地上市公司的现状及发展趋势

据统计，我国西部十二省区的上市公司中，有近30%的上市公司都为异地上市公司。总体来看，这种现象在全国各个省份都十分普遍，而且有愈演愈烈之势。

新修订的《上市公司收购管理办法》的发布，加之上市公司股权分置改革基本完成，都为资本市场进一步发挥资源优化配置扫清了制度和法律上的障碍，为市场化的上市公司股权并购行为提供了便利，而以改头换面式的资产置换为对价支付方式的收购行为客观上使其演变成为异地上市公司。可以预计，上市公司股权并购将成为今后我国资本市场重要活动内容，而资产置换重组、换股收购等亦将成为股权收购对价支付的重要形式。

二、异地上市公司容易引发风险的几种行为分析

（一）在正常业务背景下转移、占用、拆借上市公司资金，侵害公司全体股东利益

在上市公司股权并购市场上，有的收购人是出于延伸产业链、扩大市场规模、进军新的产业领域而进行上市公司股权并购的，但也不乏一些收购人存在恶意收购的意图。这些收购方在以较小的代价取得对上市公司的控制权后，将上市公司视为提款机、资金拆借中心，并刻意逃避监管，以设备预付款等名义通过其外围公司或者关联公司（过桥公司）将上市公司资金“洗出”，并在该笔资金使用完毕再以合同中止执行名义将资金转回公司，从而实现其转移、占用、拆借上市公司资金的目的。事实上，如果该笔资金在使用过程由于种种原因发生意外，控股股东无力偿还，就会形成事实上的呆坏账，给上市公司带来资金黑洞。

（二）异地上市公司对其子公司控制不严，容易造成资金黑洞或担保黑洞

一方面由于异地上市公司的并购重组，可能会产生多个控股子公司，如果股份公司没有相应的措施对这些相对独立的法人实体实施有效控制，这些控股子公司可能会制造出不为母公司所知的资金黑洞或担保黑洞；另一方面，如果经办银行忽视了该客户是上市公司的控股子公司这一特殊法律地位，而未能对其履行特殊的谨慎审查职责，未能坚守住最后一道防线，进而使上市公司的控股子公司制造资金黑洞和担保黑洞成为可能。

（三）存在重大信息不能及时披露的风险

在上市公司的控股子公司、分公司分属异地的情形下，如果没有行之有效的内部信息沟通和反馈机制，股份公司将不能及时掌握各个分、子公司的生产经营情况，亦不能及时了解掌握各个分、子公司可能发生的重大事件，存在重大信息不能及时披露的风险。

（四）实质性的关联交易转移上市公司利益

公司董事会及核心高管人员在控股股东的控制下，通过与控股股东的利益相关者达成某种默契，让为其转移上市公司资金或其他利益提供便利（提供过桥账户或资产交易协议），使其行为从法律形式上并不表现为上市公司与控股股东及其下属企业之间的关联交易，从而达到逃避监管的目的。

三、几点监管建议

上市公司并购重组是有效发挥资本市场优化资源配置基础功能的重要途径。我国上市公司股权分置改革的日渐完成、新的《上市公司收购管理办法》的发布实施，都为活跃资本市场并购重组提供了顺畅的制度基础和宽松的法律环境。同时，这也意味着将会有更多的异地上市公司在资本市场舞台上展现。一方面，鼓励上市公司通过并购重组做大做强，积极促进资本市场健康、有序发展，是证券监管部门的既定目标；另一方面，由此产生的大量异地上市公司远离了一线监管部门的视野，异地上市公司的股权关系和其实际控制人对上市公司的控制脉络也较以前更为复杂，异地上市公司及其控股股东的违法违规行为将会更加隐藏，在监管力量没有大幅增加的情况下，无形中会减少对异地上市公司的现场检查的频次和力度，将对传统的监管思维形成新的挑战。在此，我们结合上市公司监管实践，提出以下几点加强对异地上市公司监管的措施建议。

（一）进一步完善上市公司辅导制度

由于上市公司并购重组，导致公司股权更替，新任董事会成员、高级管理人员及新入主的控股股东可能初次涉及资本市场，不了解上市公司的有关监管要求。因此，进一步完善上市公司辅导制度，在IPO前和实施重大股权并购、资产重组后，除对上市公司高管人员进行资本市场相关法律法规和监管政策进行辅导外，还应将这一辅导制度的实施延伸到公司控股股东和对公司合并报表利润总额有着实质影响的控股子公司，以加强对有关参与者的法律法规教育，增强规范运作意识，明确违规运作的法律后果，避免新任公司高管人员无意违规行为的发生，为公司在股权和高管人员更替后规范运作打下良好基础。

（二）建立上市公司大额交易董事会通报制度

在监管实践中，由于制度设计的不完善、公司治理民主意识缺乏，许多上市公司的治理结构形似而神不至，董事会的作用仅仅体现在重大事项和定期报告的举手表决方面，董事会成员（尤其是外部董事和独立董事）并不十分清楚公司的经营运作情况，尤其是成为异地上市公司之后，董事会成员可能会分散在全国甚至全球各地，非现场形式的董事会会议将会变得十分频繁，董事会成员仅在因重大事项需要董事会形成决议时，才会对公司的相关情况有所了解。因而不能真正做到勤勉尽责，这就为异地上市公司事实上形成内部人控制的格局提供了可能。一旦公司出事，大部分董事都以不知情开脱责任。因此，从制度方面将举手董事转变为知事董事、参事董事显得十分必要，而建立公司大额交易董事会通报制度则是实现这一目的的有效途径。通过公司经理层和财务部门定期或不定期向董事会报告一定时期内公司大额资金往来情况，使董事会成员从资金往来情况了解、掌握公司生产经营的重大环节，并据此就一些用途不明的资金往来情况向总经理或董事长发出质询，避免公司经理层或者董事长越过董事会搞“第二战线”，防止公司形成内部人控制的局面。

（三）督促公司建立完备的内控制度并确保有效实施

由于异地上市公司可能拥有和控制着多个法人实体，对这些相对独立的法人实体实施有效的控制，应当是异地上市公司日常管理的重要组成部分。从内部执行方面，要求公司建立健全各项内控制度，建立公司内部审计稽核机制，建立内部信息沟通制度，加强对各个控股子公司的控制，防止上市公司在子公司层面出现担保黑洞和资金黑洞，防范发生子公司发生重大事件后不能及时披露的风险。从外部监管角度来看，应当集中监管力量，力求少而精地加强现场检查力度，通过深入细致的现场检查，发现公司在各个环节的内部控制制度建设的漏洞，以及公司在执行内部控制制度存在的不足，并就发现的问题要求其整改，通过披露监管部门的整改要求和公司的整改措施，使公司的不规范行为和重大风险隐患展示在社会公众面前，从而对公司形成强大的社会监督压力，然后再通过检查回访，进一步督促公司完善内部控制制度并确保有效实施，从而实现以监管促其规范，以规范促其发展的目的。

（四）进一步加强和完善与有关部门的监管协作机制

2003年8月，证监会与国务院国资委联合发布了《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》（证监发[2003]56号），对规范上市公司与控股股东及其他关联方的资金往来、控制上市公司对外担保风险、制止大股东占用和违规担保、保护投资者合法权益起到了一定作用，但未能从根本上遏制上市公司违规担保和资金被其大股东及关联方占用等行为的发生；2005年11月，证监会与银监会联合发布了《关于规范上市公司对外担保行为的通知》（证监发[2005]120号），明确规定了上市公司及其控股子公司对外担保时必须履行相应的决策程序，且担保行为发生前必须履行信息披露义务，同时明确了银行方面谨慎审查的义务和可能承担的法律责任，从源头上遏制了发生违规担保的可能。从监管实践来看，各有关监管部门加强协调配合，多管齐下，是有效防止上市公司发生违规行为的良方。因此，从外部监管角度来看，需要证监会和银监会、工商管理局、海关等有关部门进一步完善监管协作机制，从而实现方便、高效地查询上市公司与相关市场主体之间的资金往来和股权关系等目的、为监管人员判断、掌握上市公司潜在的违规行为的迹象提供便利。

（五）充分发挥证监会派出机构协调部作用，进一步完善辖区监管责任制

按照我国目前的监管体制，异地上市公司的主要监管责任部门是该上市公司注册地的证监会派出机构，而非该上市公司主要资产经营地的证监会派出机构。在异地上市公司普遍存在、大量上市公司的经营性资产及其控股股东遍布全国各地的情形下，单独依靠注册地证监会派出机构的力量显然不能很好地满足对上市公司风险早发现、早报告、早揭示、早处置的监管要求，不能实现防范和化解风险、切实保护投资者利益的监管目的。因而，需要在现有的辖区监管责任制的基础上，充分发挥证监会派出机构协调部的作用，建立各派出机构信息共享、责任共担的综合监管体系，并协调相互之间高效开展工作，确立上市公司注册地及其主要资产经营地两家派出机构的A、B角监管责任制制度，全方位关注各自辖区内上市公司及其相关公司的经营状况，真正做到对上市公司及其控股股东的有效监管。

（六）建立和完善风险防范应急反应机制

上市公司一旦发生重大违规行为，将会导致市场剧烈波动，公司亦有可能受到监管部门的行政处罚，最终遭受损失的是广大的社会投资者。因此，有必要建立和完善包括行政托管在内的风险防范处置紧急反应机制，一旦公司出现重大风险预兆，立刻启动分等级快速预案，将风险控遏制在萌芽状态，将损失降到最低。具体可以建立和完善以下几种制度。

1.高管人员变动预先报告和控制制度。通过对上市公司高管人员变动的控制，防止公司控股股东在敏感时期撤掉“不听话”的高管人员、换上自己的“嫡系部队”、防止公司在“内部人控制”的管理格局下被控股股东抽取利益的情形发生。

2.大额资金往来报告和控制制度。公司在一定标准之上的大额资金往来应当在事前和事后向监管部门报告，监管部门结合公司日常经营状况，掌握和判断公司的资金往来是否属于正常的业务活动，及时制止转移上市资金的行为。

3.大额资产处置、交易事先报告制度。对于一些虽未满足信息披露标准，但可能会对股份公司经济利益产生实质影响的大额资产处置、交易行为，采取事先报告制度，防止公司控股股东利用资产处置的手段转移上市公司资产、掏空上市公司。

4.核心岗位控制制度。对于出纳、印章管理、信息系统的授权、管理与控制等核心岗位，采取必要的控制手段，从源头上防范和控制公司可能产生的风险。

5.股东权利强制托管、限制制度。通过限制控股股东及其一致行动人的投票权、控股股东及其一致行动人选派的董事和高级管理人员的决策参与权，防止和控制事态进一步扩大、风险进一步蔓延。

6.行政托管制度。按照国务院批转证监会《关于提高上市公司质量的意见》（国发［2005］34号）第25条规定，地方各级人民政府要切实承担起处置本地区上市公司风险的责任，建立健全上市公司风险处置应急机制，及时采取有效措施，维护上市公司的经营秩序、财产安全和社会稳定，必要时可对陷入危机、可能对社会稳定造成重大影响的上市公司组织实施托管。因此，在上市公司存在可能爆发影响正常生产经营秩序、造成社会稳定等风险时，及时启动行政托管制度，以控制上市公司风险的蔓延、维持上市公司正常的生产经营秩序，消除社会不稳定因素。

（七）拓展监管视野，强化监管手段

在监管实践中，经常会发现这样一种情形：公司的一些大额资金往来对象较多，并与其实际控制人及其下属企业有着千丝万缕的关系，但因公司之间的交易行为存在法律形式上正当的交易背景而不能认定其资金往来的性质。另外，公司控股股东以自身较大的资产实力容易与其利益相关的市场主体达成某种默契或利益安排，在该种情形下，其所控制的上市公司在正当的交易背景下与该利益相关方达成的交易行为更难查证其真实目的。因此，需要在监管实践中对发现的监管疑点保持合理怀疑，并大胆假设隐藏在线索之后的真实背景，在此假设下，积极拓展监管视野，强化监管手段，小心求证，取得支撑怀疑和假设的确凿证据，有效查处控股股东利用其关联公司及其利益相关者变相拆借、占用上市公司资金、掏空上市公司的行为。