欧洲债券市场

第五节　国际债券融资

一、国际债券的概念

国际债券（International Bond）是一国政府当局、金融机构、工商企业以及国际组织机构，为了筹措资金，在国际债券市场上发行的以其他国货币为面值的债券。国际债券的发行人与投资人分属于不同的国家或地区，其发行、交易与债券清偿受到不同国家法律的支配。国际债券本质上是一种债权凭证，体现了债券发行人与持有人之间的债权债务关系。它在国际经济实践中，是吸收和利用外国资本的重要国际融资形式之一。

国际债券作为利用国际金融市场进行筹集资金的一种主要形式，经济发达国家和不发达国家都广泛使用。国际债券最早产生于19世纪，随着生产和资本国际化的发展，经济的增长和科学技术的进步以及新兴工业的崛起，世界各国都增加了对金额巨大的长期资金的需求，这就使债券市场在国际范围内成为投资和需求间的有效中介。20世纪80年代前后，国际借贷是国际资金的主要供应渠道，在国际资本市场上占主导地位。但是，1982年爆发的国际性债务危机，使国际借贷债权难以转让的缺点明显暴露出来。这样，就出现了如下情况：一方面，由于西方工业国家经济低速增长，银行对中小企业贷款的风险加大，加上这些贷款手续繁杂，人工耗费较多，使得大企业以至国家政府都认为发行债券的业务更为有利可图；另一方面，一些大公司通过在国际市场上发行国际债券，越过银行直接筹资，省却了银行作为中间人必须赚取的利息差额，这就使他们更多地依赖发行国际债券，而减少国际借贷。与此同时，主要西方国家金融市场的改革助长了国际债券业务的发展。美国政府在1984年7月宣布，取消对外国人征收证券利息预扣税，原西德和法国政府也随之效仿。日本政府连续几次宣布开放金融市场措施，包括准许外国人在日本发行债券和发行欧洲日元债券，从而增加了拥有雄厚资金的日本储蓄进入国际市场渠道。原西德政府还放宽了西德马克债券的管制，准许外国人发行以西德马克为面值的国际债券和浮动利率债券以及零息债券等。法国政府在1985年初特意重新开放了欧洲债券市场。这些措施，为国际债券业务的迅猛发展创造了条件。

二、国际债券的类型

从不同的角度划分，国际债券可以划分为各种类型。

（一）按照债券面额货币的不同，国际债券可以划分为外国债券和欧洲债券

外国债券指某国举债人通过国外某金融市场的银行或金融组织，发行的以发行市场所在国货币为面值的债券。其特点是举债人（债券发行人）的法人地位属于某个国家，而债券的面值货币和发行市场则属于另一个国家。目前，典型的外国债券有外国筹资人在美国债券市场上发行的美元债券，也称“扬基债券”（Yankee Bond）；在日本债券市场上发行的日元债券，又叫“武士债券”（Samurai Bond）；在英国和瑞士发行的外国债券，分别称为“猛犬债券”（Bulldog Bond）和“巧克力债券”（Chocolate Bond）。

欧洲债券（Euro Bond）是在债券面值货币国家以外的其他国家或地区的金融市场上发行的债券。其特点是举债人（债券发行人）属于某个国家，债券在另一个或另几个外国金融市场发行与推销，而债券的面值货币为欧洲货币（非发行市场所在国货币）。例如，中国公司在英国资本市场上发行的以美元为计价货币的债券。欧洲债券最初出现在欧洲，目前已经不局限于地理意义上的欧洲范畴。它们不受发行国法规的约束，不需要在发行市场所在国提前注册，也没有披露信息资料的要求，且其发行时间和数量也没有什么限制。目前，欧洲债券市场是国际债券市场的主体。

（二）按照债券计息方法不同，国际债券可以划分为固定利率债券和浮动利率债券

固定利率债券是指利率固定的债券。由于利率固定不变，这种债券对于发行者和投资者来讲，都具有一定的利率风险，如果目前市场利率水平不断上升，则持有固定利率债券就会蒙受损失，反之，将获得额外利息收益。典型的欧洲固定利率债券的面值在1000美元和5000美元之间，期限为3年、5年、7年和10年，也有一些期限更长的。固定利率债券是国际债券的传统类型，也是目前国际债券融资中采用最多的典型形式。

浮动利率债券是指债券利率根据国际金融市场利率的变动而变动的债券。浮动利率债券一般规定了基准利率、浮动幅度和浮动期限。浮动利率的基准利率大多参照伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）。浮动幅度一般根据债券发行人的信誉及债券的期限而定。浮动期限通常为3个月或6个月，即3个月或6个月调整一次利率。

（三）按照发行方式不同，国际债券可以划分为公募债券和私募债券

公募债券是在证券市场上公开销售，向市场上所有投资者销售的债券。发行公募债券时必须经过国际认可的债券信用评定机构的评级，并且要求债券发行人将其各项相关情况向广大的投资者公布。

私募债券是私下向限定数量的特定投资者发行的债券。私募债券不能上市交易，其利率通常比公募债券的利率高，发行价格偏低，以保障投资者的利益。私募债券还具有发行金额小，期限较短的特点，发行手续简便，一般无需评级，也不要求债券发行者公布其相关信息。

（四）按照债券是否可转换为股票，国际债券可以划分为普通债券和可转换债券

普通债券又称一般债券，是指不附有任何利息外权益的债券。这种债券通常以平价（面值）或略低于平价发行，附有息票，期限一般在3～7年，个别也有长达40年的。

可转换债券是指在一定条件下可转换为发行公司股票的债券。对于债券的持有人来讲，他有权选择继续持有该种债券或将其转换为股票，选择的依据主要取决于转换比例、购买债券时的价格及转换时股票的价格等。此外，当可转换债券发行后，由于计价货币与债券持有人所在国货币之间的汇率可能发生变动，所以一般都规定转换对应执行的汇率水平。可转换债券作为国际债券的一种形式，近年来在国际资本市场上发展很快。

三、外国债券市场

外国债券市场是传统的国际债券市场。1963年以前，国际债券融资是通过发行“外国债券”实现，这类债券由发行人在外国以非居民的身份发行，以该国货币标价并按当地债券市场标准程序发行，受发行地国家法律管辖。下面介绍几个主要的外国债券市场。

（一）美国外国债券市场

美国的外国债券市场亦称扬基债券市场，“扬基”一词英文为“Yankee”，意为美利坚合众国（“美国佬”）。由于在美国发行和交易的外国债券都是同“美国佬”打交道，故名扬基债券。它是世界上规模最大、资金实力最强、发展最成熟的外国债券市场。它以美元为面值货币，由美国的金融机构推销，并主要是美国人购买。发行额度大，流动性强，平均每笔扬基债券的发行额大体在7500万～15000万美元之间。债券期限以中期为主，一般是6～8年，80年代中期后可以达到20～25年。扬基债券的发行人以外国政府、国际组织和外国银行为主，购买者主要是美国的商业银行、储蓄银行和人寿保险公司等。美国外国债券市场成为外国借款人筹措资金的重要来源之一。

扬基债券存在的时间已经很长，但在20世纪80年代以前，扬基债券的发行受到美国政府十分严格的控制，发行规模不大。80年代中期以来，美国国会顺应金融市场改革潮流，通过了证券交易修正案，简化了扬基债券发行手续。之后，扬基债券市场有了长足的发展。

（二）日本债券市场

日本的外国债券市场也叫武士债券市场。武士债券（Samurai bond）是在日本债券市场上发行的国际债券，是日本以外的政府、金融机构、工商企业和国际组织在日本国内市场发行的以日元为计值货币的债券。“武士”是日本古时的一种很受尊敬的职业，后来人们习惯将一些带有日本特性的事物同“武士”一同连用，“武士债券”也因此得名。武士债券的主要发行人是国际机构和主权国家，在主权国家中发展中国家占据多数。

第一笔武士债券是亚洲开发银行在1970年12月发行的，早期武士债券的发行者主要是国际机构。1973年～1975年由于受到世界石油价格暴涨的影响，日本国际收支恶化，武士债券的发行相应中断。80年代以后，日本贸易出现巨额顺差，国内资金充裕，日本放宽了对外国债券发行的限制，武士债券发行量大幅度增加。我国金融机构进入国际债券市场发行外国债券就是从发行武士债券开始的。1982年1月，中国国际信托投资公司在日本东京发行了100亿日元的武士债券，1984年11月，中国银行又在日本东京发行了200亿日元的武士债券。

目前，发行日元债券的筹资者多是需要在东京市场融资的国际机构和一些发行期限在10年以上的长期筹资者。发展中国家发行日元债券的数量占总量的60％以上。

（三）英国外国债券市场

在英国发行的英镑外国债券被称为猛犬债券（Bulldog Bond）。因斗牛犬（bulldog）是英国的一个标志而得名。1979年英国外汇管制条例被撤销后，英国外国债券市场重新恢复。发行者可以是外国政府，也可以是外国私人企业。发行方式也分为公募和私募两种，前者由伦敦市场的银行组织包销，后者则由管理集团包销。猛犬债券的期限为5～40年，债券的利率多参照相同期限的金边债券利率而定。该市场允许公司发行可转换猛犬债券。

四、欧洲债券市场

20世纪60年代以后，另一种形式的国际债券——欧洲债券得到发展。欧洲债券市场是随着欧洲货币市场的形成而逐渐兴起的，是发行欧洲债券进行筹资而形成的一种长期资金市场，它是国际中长期资金市场的重要组成部分。最先形成的是欧洲美元债券市场。被公认的第一支欧洲美元债券是1963年发行的意大利高速公路债券。这支债券的面值为250美元，附有5．5％的固定利息券，每年7月15日付息，总发行额为1 500万美元，用于为意大利高速公路项目筹资，由意大利道路征收机构发行，意大利政府机构担保。欧洲债券市场真正的发展成熟则始于1982年。当时，债务危机使欧洲银团借贷发展受阻，借款人和金融机构转向欧洲债券市场筹资。在1982年，欧洲货币信贷总计达1 000亿美元，欧洲债券发行只有464．4亿美元，不到欧洲货币信贷的一半；而到了1991年，欧洲债券发行量为2 348．7亿美元，而欧洲货币信贷只有1 364亿美元。

欧洲债券市场使得国际投资者能够更好地选择货币、到期期限和那些更有信用的发行人，最大限度地减少不利因素。由于欧洲债券发行手续简便、费用低廉，许多借款人都乐于选择欧洲债券作为筹集外币资金的主要方式。今天，欧洲债券市场的规模已经远远超过了外国债券市场。

欧洲债券市场有以下几个特点：

1．债券发行方式以辛迪加为主。债券的发行方式，一般由一家大专业银行或大商业银行或投资银行牵头，联合十几家或数十家不同国家的大银行代为发行，大部分债券是由这些银行买进，然后转到销售证券的二级市场或本国市场卖出。

2．高度自由。欧洲债券市场是一个境外市场，不受任何国家金融政策、法令的约束，无须得到有关国家政府的批准，无须资信评级，债券发行手续简便，发行事宜及内容完全由当事各方自行决定，债券无记名，债券利息免税。

3．不影响发行地国家的货币流通。发行债券所筹措的是欧洲货币资金而非发行地国家的货币资金，故这个债券的发行，对债券发行地国家的货币资金流动影响不太大。

4．货币选择性强。发行欧洲债券，既可在世界范围内筹资，同时也可安排在许多国家出售，而且还可以任意选择发行市场和债券面值货币，筹资潜力很大。如借款人可以根据各种货币的汇率、利率和其他需要，选择发行欧洲美元、英镑、日元等任何一种或几种货币的债券，投资者亦可选择购买任何一种债券。

5．债券的发行条件比较优惠。其利息通常免除所得税或者不预先扣除借款国家的税款。此外，它的不记名发行方式还可使投资者逃避国内所得税。因此，该债券对投资者极具吸引力，也使筹资者得以较低的利息成本筹到资金。

6．安全性较高，流动性强。欧洲债券市场的主要借款人是跨国公司、各国政府和国际组织。这些借款机构资信较高，故对投资者来说比较安全。同时该市场是一个有效的和极富有活力的二级市场，持券人可转让债券取得现金。

7．市场反应灵敏，交易成本低。欧洲债券市场拥有Euroclear clearance system Ltd及cedelS．A．两大清算系统，从而使该市场能够准确、迅速、及时地提供国际资本市场现时的资金供求和利率汇率的动向，缩小债券交割时间，减少交割手续。世界各地的交易者可据此快速进行交易，极大地降低了交易成本。

8．金融创新持续不断。欧洲债券市场是最具有活力的市场之一，它可以根据供求情况，不断推出新的或组合产品，并以此把国际股票市场、票据市场、外汇市场和黄金市场紧密地联系在一起，有力地推动了国际金融一体化与世界经济一体化。

五、国际债券的发行

（一）国际债券发行的条件

1．发行额。发行额的多少，除了受信用级别的限制外，还要根据发行人的资金需要和市场销售的可能性确定。

2．偿还期限。债券的偿还期限的长短，由发行者的需要、债券市场的条件和发行债券的种类所决定，一般短则5年，长则10年、20年以上。

3．票面利率。一般采用固定利率，也有采用浮动利率的。发行债券的种类不同，利率也不同。对发行债券者来说，利率越低越好。银行存款利率和资金市场行情的变化对债券利率影响较大。

4．发行价格。债券的发行价格以债券的出售价格与票面金额的百分比表示。以100％的票面价格发行的叫等价发行；以低于票面价格发行的叫折价发行；以超过票面价格发行的叫溢价发行。

5．偿还方式。国际债券的偿还方式主要是：定期偿还、任意偿还、购回偿还。

6．认购者收益率。它是指所得的偿还价格和发行价格的差额利润率及票面利息率的总和。

7．费用。发行债券的费用，包括债券印刷费、广告费、律师费、承购费、登记代理费、委托费、支付代理费等。

（二）国际债券的发行程序

不同的国际债券发行程序虽然不尽相同，但是大体上都包括以下几个步骤：

1．发行人确定主干事和干事集团。

2．发行人通过主干事向发行地国家政府表明发行债券的意向，征得该国政府的许可。

3．在主干事的帮助下，发行人申请资信评级。

4．发行人通过主干事，组织承购集团，设立受托机构、登记代理机构和支付代理机构。

5．发行人与以主干事为首的干事集团商议债券发行的基本条件、主要条款。

6．发行人按一定格式向发行地国家政府正式递交“有价证券申报书”。

7．发行人分别与承购集团代表、受托机构代表、登记代理机构代表和支付代理机构代表签订各种协议。

8．发行人通过承购集团，向广大投资者提交“债券说明书”，介绍和宣传债券。

9．承购集团代表（一般是主干事）组织承购集团承销债券，各承购人将承购款付给承购集团代表。

10．承购集团代表将筹集的款项交受托机构代表换取债券，随后将债券交给承购人。

11．各承购人将债券出售给广大的投资者。

12．登记代理机构受理广大投资者的债券登记。

13．受托机构代表将债券款项拨入发行人账户。