金融衍生工具的起源与发展

9.1.2　金融衍生工具的起源与发展

尽管历史学家可以从古希腊文献中找到关于期权合约的记载，但现代意义上金融衍生产品的出现却是20世纪70年代的事。布雷顿森林体系的崩溃使得主要发达国家放弃金本位制度，浮动汇率制随之而来；70年代末美国货币政策的主要目标从以联邦利率为目标改为以货币总量为目标，导致利率波动性地上升，汇率和利率的双重波动使得对避险工具的需求日益旺盛，降低筹资成本、提高收益、增加融资渠道成为金融衍生工具发展的重要动力；1973年和1978年两次石油危机使西方国家经济陷于滞胀，为对付通货膨胀，美国不得不运用利率工具，这又使金融市场的利率波动剧烈。这一切都使利市、汇市、债市、股市发生了前所未有的波动。为了规避风险，商业银行、投资机构、企业纷纷开始寻找可以规避市场风险、进行套期保值的金融工具。在布雷顿森林体系崩溃前2个月，芝加哥商品交易所成功推出了第一张场内交易的外汇合约，1973年期权定价理论也取得革命性突破，即Black－Scholes－Merton模型，有利于投资者更为准确地对衍生工具进行估价、风险管理，从而促进衍生工具的迅速发展。1975年芝加哥期货交易所率先推出抵押协会债券利率期货，1982年2月24日，美国堪萨斯市推出第一份股票指数期货合约，同年的10月1日，芝加哥期货交易所推出第一份利率期权合约。1984年，芝加哥商业交易所首次将期权与期货两种衍生工具结合在一起，即期货合同期权交易。

金融机构的利润驱动是金融衍生工具产生和迅速发展的又一重要原因。金融机构通过金融衍生工具的设计开发以及担任中介，显著地推进了金融衍生工具的发展。金融中介机构积极参与金融衍生工具的发展主要有两方面原因：一是在金融机构进行资产负债管理的背景下，金融衍生工具业务属于表外业务，既不影响资产负债表状况，又能带来手续费等项收入。1988年国际清算银行（BIS）制定的《巴塞尔协议》规定：开展国际业务的银行其资本对风险加权资产的比率必须维持在8%以上，其中核心资本至少为总资本的50%。这一要求促使各国银行大力拓展表外业务，相继开发了既能增进收益、又不扩大资产规模的金融衍生工具，如期权、互换、远期利率协议等。二是金融机构可以利用自身在金融衍生工具方面的优势，直接进行自营交易，扩大利润来源。为此，金融衍生工具市场吸引了为数众多的金融机构。

20世纪80年代以来的金融自由化进一步推动了金融衍生工具的发展。所谓金融自由化，是指政府或有关监管当局对限制金融体系的现行法令、规则、条例及行政管制予以取消或放松，以形成一个较宽松、自由、更符合市场运行机制的新的金融体制。金融自由化一方面使利率、汇率、股价的波动更加频繁、剧烈，使得投资者迫切需要可以回避市场风险的工具；另一方面，金融自由化促进了金融竞争。由于允许各金融机构业务交叉、相互渗透，多元化的金融机构纷纷出现，直接或迂回地夺走了银行业很大一块阵地；再加上银行业本身业务向多功能、综合化方向发展，同业竞争激烈，存贷利差趋于缩小，使银行业不得不寻找新的收益来源，改变以存、贷款业务为主的传统经营方式，把金融衍生工具视作未来新利润增长点。

20世纪90年代以来，通信技术、信息处理技术进步以及管制放松等有利条件促进了衍生工具的飞速发展。传统衍生产品包括期权、期货、远期利率协议，另外还有利率调期、利率保底合同和利率封顶合同，以及各种隐含期权比如可提前赎回债券、可提前兑换债券、可转换债券等，新兴的衍生产品包括资信衍生证券、各种形式的专用期权等；衍生产品的未来发展趋势将主要表现为资信衍生证券的应用将日益广泛，而以实物商品为标的物的调期合同、以非金融产品（如通信频带带宽、半导体或天然气）为标的物的衍生产品市场也将逐渐发展起来。

回顾过去几十年来金融衍生工具的发展历史，我们可以看到一些基本的演化规律。在前二十年中，主要是一些如期货、期权和互换等基础性金融衍生产品；进入20世纪90年代之后，大多数新的金融衍生产品或者是基于20世纪70年代和80年代产生的基本衍生产品在某些应用方面的一种扩展，或者是基本证券和衍生证券的某种分解与组合，例如信用衍生产品和结构性衍生产品。其次，90年代出现的众多金融衍生工具中有许多是OTC（场外交易）产品，OTC产品没有像交易所标准化产品那样引人注目，但是却从另一个角度表明了证券创新和衍生工具在整个金融界的普及和渗透。因此，在经历了20个世纪的爆炸性发展之后，金融衍生工具进入了一个更加深入与广泛的阶段，这个趋势也将继续持续下去。