反对管理账户的四种观点

投资管理账户会产生额外的费用

对于直接投资于管理账户的机构或大投资者，这个反对的观点无关紧要。通过管理账户基金进行投资的时候，这些基金能够跟经理就一些折扣进行洽谈，这些折扣与经理的收入有着此消彼长的关系。由于管理账户基金跟FOF有着相似的收费结构，所以使用这种投资方式理应不存在成本优势，然而事实上，却是有成本优势的。这些优势是隐含的货币化收益，包括更好的赎回机制、现金偿还条款，以及相同的投资下更少的现金投入等。

对于管理账户平台，虽然大多数都要收费，但是还是有很多项目可以用于冲抵成本。

（1）一些平台取得利润是通过与经理利益共享的方式，而不是通过向投资者要价。

（2）一些平台给投资者提供管理费折扣价，这个折扣价是对平台费用的一个减免（并且可以凭借大额的投资来与平台磋商谈判折扣幅度）。

（3）大投资者常常能够对任何现有平台的收费就折扣进行磋商。

（4）针对管理账户的行政性收费是明码实价的（或者已经包含在平台要价中），但是这些类别的费用也存在于基金中——但通常不会存在于管理账户中。

（5）在赎回时更为快捷的现金偿还，以及在管理账户投资中审查障碍的消除，减轻了赎回基金时固有的现金迟滞，这是最基本的隐含优势。

（6）基金投资有时需要交纳提前赎回罚金，而管理账户从不需要。

（7）跟对应的基金相比，管理账户平台可以以更小的资金支出去为管理账户上同样的投资额进行融资，这也可以看作隐含的货币价值优势。

（8）从某种程度上说，管理账户投资结构提供了防欺诈保险（这是从实践上来说的，而不是从理论上说的），这一属性所具有的货币价值取决于个人投资者。

所有这些因素的结合意味着，跟投资对应的基金相比，管理账户平台重要的优点就是其极低的，甚至是接近于0的成本。

管理账户给基金经理提供了更少的投资选择

由于不是所有的对冲基金都可以作为管理账户存在，所以管理账户的总量远少于基金的总量。乍一看这个限制不是很大的障碍。首先，大量的流动性不足或者相对不足的投资策略不适用于管理账户结构。其次，即使是高度多样化的投资组合，持有的资产数量也是少于50种，也就是说不管是5000个还是1000个经理，差别并不是很大。唯一一个有价值的问题是，是否有足够丰富的、高品质的经理，就像管理账户一样，去构建优质的投资组合。从这个角度上说，在管理账户上进行对冲基金投资没有明显的缺陷。此外，提供管理账户的经理数量会应制度的需求而不断增长。

最好的基金经理不会提供管理账户

尽管大量高水平的基金经理不会提供管理账户这一选择，仍然有一定数量的基金经理会提供。并且，许多不会在任何平台上开独立管理账户的基金经理，还是会跟大投资者共享管理账户，或者是在充分考虑规模的基础上，用到管理账户。由此看来，没有公开可见的管理账户并不自然意味着经理不会提供一个。即使不能通过管理账户直接联系到一个经理，投资者也可以从提供管理账户的经理中识别出有同样投资风格的、有吸引力的经理。如果投资者认为不存在拥有同样品质的管理账户，那么这时投资基金可能是更好的选择。

管理账户比对应的基金表现得更差

这个评价有一定的道理，但是并不值得称道。从经验上看，有一些证据表明，基金的平均投资回报高于对应的管理账户平台。平台的收费可以部分解释这一表现上的差异，尤其是当第1点列出的那些隐含的货币价值没有直接反映在管理账户业绩记录上的时候，更是可以解释这一差异。然而基金和管理账户在市场表现上的差异，更有可能是受以下两个原因的影响，而跟相对成本和相关的优势无关。

（1）排斥流动性不足的交易。管理账户平台常常在投资结构中排除一部分流动性较差的交易，而相应的基金并不会排除这些交易。由于在这些投资中会嵌入非流动性溢价，所以它们极有可能像所期待的那样产生净利润，由于这个原因，管理账户将会滞后于相应的基金。但是常常被遗漏的是，排除这些交易创造了管理账户特有的、极其重要的优势，比如它设置了更好的赎回条款，避免了门协议和侧袋账户——如果投资组合中持有流动性不足的资产，这些优点将不复存在。

（2）过渡时期的表现不佳。比起已经运行了一段时间的基金，管理账户往往建立得比较晚。一旦开始设立新的账户，许多经理将会进行新的交易而不是选择已存在的交易（尤其是这些交易已包含了大量浮动盈利的时候）。在过渡时期，如果新建立的管理账户没有包括已存在的基金交易，基金和管理账户投资的市场表现就会大相径庭。已存在的交易会产生净利润这个认识本身存在偏差，所以在过渡时期管理账户的市场表现是落后于基金的。

投资误区

投资误区42：只要足够尽职，FOF可以产生与管理账户一样的利益。

事实：不管FOF表现得多么好，它的安全性也不能跟直接拥有账户的所有权而带来的安全性相媲美，它也不像管理账户那样拥有完全的透明度。大量的实例表明，基金经理能够识别出组织是否具有稳固的审查制度和监控体系，但前提是他们承担了许多意料之外的风险，这些风险在很晚的时候才会显露出来。当经理违背了描述给投资者的风险准则，并且遭受巨额损失的时候，投资者往往只能在损失之后才发现这个问题。除非投资组合有足够的透明度和实时的监控体系，否则没有保护措施可以避免这些意料之外的悲剧后果。

在基金结构中，如果没有完全透明化，即使是完全做到实时监测，也很难发现存在着的欺诈。一个真实的欺诈案例是，替品德高尚的经纪商工作的一个欺诈的经理商跟基金经理密谋，建立私密账户，这个账户是跟公开的基金账户相连接的。投资者（包括许多大规模的FOF和机构）、行政管理人员和稽核员（都是主要的服务提供商）只能拥有公开账户的相关权利、收到公开账户的相关数据。同时，隐藏的连接账户也会面临遭受大额损失的风险。一旦欺诈被揭露，隐藏的账户损失将会吃掉公开账户上四分之三的资产。这样的事件是不会在管理账户上发生的，因为投资者拥有账户的直接所有权，别人根本就不会有机会去建立匿名的、连接性的账户。

投资误区43：通过管理账户能找到的对冲基金经理的数量是极其有限的。

事实：从定义上来说，由于只有一部分的对冲基金经理会开设管理账户，所以管理账户经理的数量自然就很少。进而，通过管理账户能够找到的高品质的基金经理（在构建投资组合的时候考虑到了充足的选择和广泛的多样性）也就更少。并且，跟管理账户平台上的经理总人数相比，已经开设管理账户，或者是愿意为合理的投资规模开设管理账户的基金经理人数要多得多。最后，对于高流动性的策略，如期货和外汇交易这些最适合管理账户的策略，基金经理有很大比例都可以通过管理账户获得。

投资误区44：只有能力较低的基金经理才会提供管理账户。

事实：虽然的确有相当多优秀的基金经理不开设管理账户，但仍然有很多优秀的经理开设了，并且提供管理账户的基金经理的数量在持续地增长，因为大型机构投资者需要更好的账户管理和账户透明度。投资者为了享受到管理账户的安全性必然选择面对较之对冲基金中更少的基金经理，但还是会有很多高水平的基金经理通过管理账户来构建丰富多元化的投资组合。

投资误区45：管理账户投资比理性的对冲基金投资代价更高。

事实：这个认知是基于浅显的比较，并且没有把所有相关的因素都考虑在内。我们对管理账户三种不同的投资方式进行了独立分析，从而来检验这个判断。

（1）直接投资。直接投资管理账户并不需要额外的费用，要知道能选择这条投资途径的投资者也有能力得到基金的收费折扣。

（2）管理账户基金。管理账户基金的收费跟FOF很像。另外，管理账户产生的优势具有货币价值（比如，赎回资产时更为及时的现金偿还，投资资金更为有效的利用）。

（3）管理账户平台。平台确实有额外的收费，这些收费至少会抵消一部分较为隐蔽的现金利润。如果把管理账户所有的货币价值都考虑在内（包括隐性的和显性的），使用平台而产生的额外支出是很少的。