什么是次贷危机

一、次级抵押贷款的含义

次贷危机是指由美国的次级抵押贷款造成的危机，实质上是一场由信用危机衍生而来的金融危机。在美国，对于个人信用进行评估的公司主要采用的是FICO（Fair Isaac Corporation）信用评分制，这种评分制依赖的是数学家伊萨克和工程师费尔建立的数理统计模型，该模型从个人的付账记录、未偿付的贷款以及贷款的类型等方面对个人信用以分数的形式表示出来，打分范围在325～900分，分数越高表明个人信用越好。基于评级公司对个人给出的信用评级，银行对贷款进行定价。

美国的住房抵押贷款大致分为三类：优质抵押贷款（prime loan）、次优级抵押贷款（也称“ALT-A”抵押贷款）以及次级抵押贷款（subprime loan）。对于抵押贷款的分类主要是根据借款人的信用评级结果来进行的。一般优质抵押贷款面向的是有稳定收入、信用记录良好、信用评分在680分以上的借款人。次优级抵押贷款面向的是没有明显的不良信用记录、但是没有固定收入或资产、信用评分在620～680分的借款人。次级抵押贷款则是面向没有信用记录、无固定收入和资产、还款能力较差、信用评分在620分以下的借款人。

美国传统的住房抵押贷款的利率政策主要是固定利率和浮动利率。面对火爆的次级抵押贷款市场，在利益驱使以及放松了的监管环境下，金融机构相应推出了诸多固定利率和浮动利率相结合的方式发放贷款。这些产品大多是可调整利率的贷款，这种方式下的贷款使得借款人在还款前几年每月所需还款的数额很低从而感觉不到压力。但到了一定时间后，借款人的还款压力将陡增，然而在火爆的房地产市场掩盖下和在营销机构的鼓吹下，借款人在申请贷款时根本意识不到自己将要承担的压力。事实上，金融机构当然知道将贷款发放给信用质量较差的借款人会面临信用风险，但同时金融机构也认为若万一到后来借款人还不起贷款而发生违约的话，在房地产市场火爆的大环境下，借款人只要能及时将房子出手，那么金融机构的风险也是在可控制的范围内。也就是次级抵押贷款将客户的偿付保证不是建立在客户还款能力的基础上，而是建立在房屋价格不断上涨的假设基础上。因此其中所隐藏的巨大风险不言而喻。

截至2006年底，瑞银国际集团的统计数据表明，次级抵押贷款的总额接近6000亿美元，而次级抵押贷款市场的违约率则是优质抵押贷款市场的7倍［1］。

二、次贷危机的爆发及影响分析

（一）次贷危机的爆发

次贷危机是指由美国金融机构向信用等级较差的借款人发放贷款，然后将这些贷款进行资产证券化，以较高的收益率卖给全球金融机构或者个人，最终由于美联储的连续17次加息，导致无还款能力的购房者还不起贷款发生违约，同时房地产市场大幅降温使得整个利益链条断裂，投资银行破产倒闭、对冲基金关闭、全球股市震荡的一场全球性的金融危机。危机的爆发过程给人们展现了传统商业银行业务风险向投资银行业务风险的传递过程，传统商业银行与投资银行的差别在于商业银行注重于风险管理而投资银行则更注重于风险收益。

事实上，此次危机上演的并不是新故事。美国经济学家Irving Fisher（1933）在分析英国历次经济和金融危机后，就发表了一篇题为《关于大衰退的债务—紧缩理论》的论文，它成了研究经济危机和金融危机的最经典文献之一。该文为人们描绘了一幅经济危机的经典图景，在经济繁荣时期，较高的投资收益导致了大规模投资的出现，而大规模的投资是以大规模的借款为前提的。一旦经济增长趋于缓慢，人们对期望收益的信心就会降低，从而着手开始销售资产以偿还债务。大量债务的清偿导致资产的廉价抛售，当人们用它来偿还银行贷款时，流通货币就会减少，同时流通速度也会下降。当价格下跌、产出下降时会伴随着贸易萎缩、失业增加甚至企业的破产。随着人们的悲观情绪增大而使信心进一步丧失时，就会促使人们进行现金窖藏，进而更大程度上地降低货币的流通速度。与此同时，大量金融机构为保全自己而惜贷或停止贷款，最终造成金融市场的流动性紧缩。这一过程反反复复地进行：银行经营不良——倒闭——窖藏——破产——进一步廉价抛售——银行经营不良——直至产生大衰退。

案例1：2007年3月12日，新世纪金融公司（美国第二大抵押贷款公司）由于没有现金支付给高盛、摩根士丹利等债权人而收到了几家债权人的催债信函，因此新世纪金融公司宣布不再发放贷款。此消息的发布使得新世纪金融公司的股价猛跌至87美分，新世纪金融公司接近破产边缘。事实上，次贷危机在此之前就已初见端倪。因为：第一，新世纪金融公司作为抵押贷款公司，不能吸收存款只能发放贷款，其资金的主要来源是债券投资者和金融机构，且新世纪金融公司最具特色的业务是向信用评级低、没有固定收入和资产、还款记录缺失或较差的借款人提供次级抵押贷款；第二，随着房地产的升温，该公司的抵押贷款规模也在大幅度增加。截至2006年，次级抵押贷款市场的总额已达到了近6000亿美元，占美国全部抵押贷款市场的20%，而且仅新世纪金融公司一家在2006年发放的次级抵押贷款就有516亿。新世纪金融公司曾经有着良好的业绩，在利益的驱使下，在房地产市场一片大好之时放松了对风险的防范与控制。所以，在获取短暂收益的同时最终也酿成了无法挽回的结局。

案例2：2008年3月16日，深陷次贷危机的世界第五大投资银行贝尔斯登被摩根大通收购，摩根大通公司以每0．05473股摩根大通普通股票兑换1股贝尔斯登股票收购贝尔斯登银行，相当于每股2美元的收购价。美国的贝尔斯登银行是一家拥有84年历史的老牌华尔街银行，受此次次级抵押贷款危机的影响，旗下的两支对冲基金破产，国际评级机构标准普尔对其下调债券评级，这一系列事件也导致了其股价的大幅下跌。当公司资产在危机中大幅缩水后，客户出于谨慎纷纷撤资从而导致挤兑事件的发生，最终引发流动性紧缩。贝尔斯登的倒下为人们敲响了资产证券化的警钟，当资产证券化被认为是金融领域最大的创新之时，人们更多的看到地是它给投资银行和贷款机构带来的收益，以及风险的转移功效，而没有看到其中潜在的危机。事实上，在风险转移的时候风险并没有消失，而是以另一种方式呈现出来，它仍然存在于整个系统之中。

案例3：2008年9月15日，美国第四大投资银行雷曼兄弟向法院申请破产保护。这家有着158年历史且经历过两次世界大战、经济大萧条和“9．11”等事件的显赫一时的五大投行之一，最终也在此次次贷危机中倒下。雷曼兄弟的倒闭同样与金融衍生产品的滥用有很大关系。事实上，金融衍生产品是一把双刃剑，如果运用得当，可为金融业带来很多好处，起到传统避险工具所无法起到的保值作用；但如果运用不当，也会产生负面影响，使市场参与者遭受严重损失，甚至危及整个金融市场的稳定。在这些新的金融工具的使用过程中，正是因为人类的贪婪使得仅放大了其好的一面而忽视了可能存在风险的一面，从而带给人们的投资带来了无法预料的损失。

案例4：2008年9月15日，就在雷曼兄弟倒闭的同一天，有着美国第三大投行之称的美林被美国银行收购，美林在这场次贷危机过后留下的是不再受投资者追捧的数十亿美元的CDO。在美林出现巨额亏损之后，时任美林CEO的奥尼尔说“我们的确在判断上出现了失误，在风险管理方面也出现了问题”。

案例5：2009年9月21日，美联储宣布批准仅存的两家投资银行高盛和摩根士丹利提出的转为银行控股公司的要求。

至此，美国华尔街五大投资银行相继破产、被收购或改制，华尔街引以为傲的独立投资银行业务模式走到尽头，从而也标志着20世纪30年代以来投资银行业务从传统商业银行中分离后华尔街一个时代的落幕。

在危机爆发以后，为了应对危机，美国财政部提出了7000亿美元的一揽子救市计划，但目前看来，想通过救市计划在很大程度上缓解危机带来的负面效应成果并不显著，同时这个计划也带来了负面效应。哥伦比亚大学教授约翰·考费就说“这些措施对救市来说可能是必要的，但同时人们也必须清楚地认识到，救市计划对纳税人来说代价非常大，而且可能会影响到美元汇率和通货膨胀。”

这场始发于华尔街的次贷危机引发了全球性的金融海啸。不仅商业银行、投资银行纷纷倒下、对冲基金关闭、股市震荡，美国的实体经济乃至就业和消费都受到严重打击。从次贷危机爆发一直到现在，美国乃至全球经济的发展都呈现出严重衰退的景象。前美联储主席格林斯潘给予此次次贷危机的评价是：“这是一个世纪才会发生一次的危机”，而前美国总统罗斯福在对此前的金融危机评价时也曾说过：“有时最大的恐惧就是恐惧本身”。

（二）次贷危机的影响

美国次贷危机的影响是多方面的：

第一，美国次贷危机的全球化传播。次贷危机在爆发后如同海啸一般迅速传播至全球各个国家，其传播速度之快，影响程度之深，恐怕是人们始料未及的。不管是同属于发达国家的英国、德国、法国、日本，还是经济尚未完全开放的中国等新兴经济体，在全球经济一体化的今天，各国在分享着世界经济增长以及次级抵押债券带来的好处之时，也必然要品味共同种下的苦果。这其中，美国不仅是受害者同时也被认为是罪魁祸首。

第二，美国次贷危机造成全球性的流动性紧缩。次级抵押贷款以及次级抵押债券的火爆是基于美国的房地产市场一直火爆的假设。当利率政策改变，借款者还不起贷款，房地产市场降温等时，随之引起抵押贷款债券的价值缩水，从而导致投资者出于恐慌心理和希望迅速收回投资而疯狂抛售抵押贷款债券。同时，在次贷危机之前反应迟缓的评级机构又迅速对相关债券进行降级处理，使银行资产质量大幅度下滑，从而为贷款损失提取的准备金也随之增加，银行不想再发放贷款，一系列多米诺骨牌效应即刻显现。当全球投资者都不再想投资而是现金为王，且银行不再想借贷之时，就陷入了全球性的流动性紧缩。为缓解流动性紧缩带来的负面效应，各国央行不得不联手向市场注入巨额资金，以缓解由全球信贷紧缩造成的流动性问题。

第三，美国次贷危机对实体经济造成很大影响。从表面上看这场次贷危机是由经济学家和银行家所设计的具有高杠杆率的金融衍生产品所引发的，其实也与金融发展脱离实体经济太远太久有关。在次贷危机发生之初，很多人天真地幻想实体经济不会受这场风暴影响太大，但事实上资本的全球化已经把世界上每一个角落都整合到全球化大生产的熔炉之中。次贷危机爆发以后，美国的经济增长放缓，失业率进一步增加。波罗的海干散货船运价格指数（BDI）作为世界经济景气程度的先行指标截至2008年11月已跌至1000点，表明全球实体经济已显著受到金融危机的影响。

第四，美国次贷危机对新兴市场国家也造成很大影响。次贷危机的爆发对不同经济体的影响程度不同，对于市场经济开放程度小的国家，如朝鲜和部分非洲国家等的影响并不大。但是随着金融风暴的逐步蔓延，新兴市场国家的风险日益显著，如韩国股市出现暴跌，外汇储备锐减；冰岛、立陶宛等国家的银行体系相继出现问题；还有一些国家，如乌克兰、匈牙利、土耳其等在等待接收或者已经接受了国际货币基金组织的经济救援。次贷危机在新兴市场国家呈现放大效应的原因在于，新兴市场是不成熟的市场，与逐步开放的全球金融市场和金融自由化程度相比，相配套的市场运行机制、监管机制等都很不完善，同时投资者也相对不成熟。值得庆幸的是在这场金融危机中，受益于过去积累的贸易和资本的顺差以及金融市场的未完全开放，中国在此次危机中受到的冲击相对较小。然而发生在眼前的金融危机使得我们不得不深思这场危机带给我们的教训与启示。