美国加息周期下的黄金

国际货币体系一般是指在国与国的经济交往中在各国货币的兑换、国际支付结算、储备资产的选择、国际收支调节等方面所形成的规则、惯例、制度和组织形式有组织的、相互作用的有机整体，其包括汇率制度的安排、国际储备的确定、国际收支的调节三方面内容。国际货币体系构成了国际金融活动的主要框架，可能是在国际经济交往中自发形成的，也可能是国际协商的人为制度安排，它随着国际经济活动的变化而变化调整，集中反映特定时期的国际货币关系，并在这一时期内对各国间的货币金融往来，乃至世界经济的发展产生重要的影响。至今为止，国际货币体系的演变经历了如下几个阶段。

一、国际金本位制

国际金本位制是历史上形成的第一个国际货币体系。1861年英国率先实行金本位制，1871年德国建立了这一制度，1873年丹麦、瑞典、挪威等国相随于后。到19世纪末，主要的资本主义国家都已经建立了金本位制度。国际经济交往最初建立的货币汇兑规则，就是通过各国都不约而同选择了黄金作为本位币的原材料而自发形成的。国际金本位制在第一次世界大战之前被称为金铸币本位制或者典型的金本位制，通常界定为从1880年到1914年间。第一次世界大战之后，金铸币本位制崩溃，各国政府尝试恢复国际金本位制，衍生出了金块本位制和金汇兑本位制，但在1929—1933年经济大萧条的冲击下彻底崩溃。

（一）典型的国际金本位制：金铸币本位制

金本位制是指以黄金作为本位币的货币制度。在这种货币制度下，国家规定了单位金币的黄金含量与成色，人们可以按照这个规定自由选择在官方铸币机构将黄金铸造成金币或者将金币融化为黄金。此外，流通领域中还存在银行券和其他金属货币，它们通过法定兑换比率可以与金币自由兑换，但是只能是作为辅币辅助金币行使货币职能，只有金币可以完全行使货币职能，具有无限法偿能力。由于各国的本位币原材料都是黄金，同时黄金可以自由铸造成金币，自由在国际上输出、输入，因此，各国货币可以根据各自的黄金含量之比，即铸币平价进行兑换，黄金自然成为国际储备。在此基础上自发形成的国际金本位制，有三个主要特征。

第一，各国货币按固定汇率兑换。由于一国不会轻易改变本国金币的黄金含量，因此，按铸币平价确定的各国货币汇率也不会改变。即使受货币供求关系变化的影响，一种货币有升值或贬值的趋势，这个汇率波动幅度都会非常狭窄。因为在国际金本位时期，黄金可以直接作为货币支付，只是比用金币支付需要增加黄金运输、改铸金币等附加费用，通称为黄金输送费。当一种货币由于需求旺盛时，买方愿意接受比铸币平价确定的汇率更高的价格来购买该货币，但如果汇率上升到需要买方直接支付等量黄金并加上它的输送费用时，买方就会选择后一种支付方式。黄金输入货币汇率上升的国家的货币，这时是该种货币汇率上升的最高点，称为黄金输入点，反之汇率下降的最低点就是引起黄金从本国输出的时候，称为黄金输出点。由于黄金输送费用一般只有等量黄金的0.6%，因此汇率的波动幅度也就只限于这个范围，基本可以看成固定不变的。在典型的国际金本位盛行的35年间，英镑、美元、法国法郎、德国马克等主要资本主义国家货币汇率十分稳定，从未发生过大的升贬值波动。

第二，黄金和英镑充当国际货币。黄金作为各国货币铸造的原材料，同时又可以直接充当货币支付，是最后的清偿手段与“价值的最后标准”，而且在典型的国际金本位时期，各国都不限制黄金的国际输出、输入，黄金自然成为国际货币。与此同时，伴随着“日不落帝国”的强大，英镑的国际地位逐步提高，而且英镑由黄金铸造，内在价值同样稳定，还比黄金运输方便，不仅不需要保管费用，储存还能生息，因此人们还常用英镑代替黄金。所以国际金本位体系下的国际货币，实际上是黄金－英镑本位制。

第三，国际收支的不平衡能够得到自动调节。国际金本位制度下，货币发行必须要有一定量的黄金准备，黄金可以和金币自由兑换，黄金可以在国与国之间自由输出、输入。在这些规则下，一国国际收支的不平衡能够得到自动调节。苏格兰经济学家大卫·休谟（David Hume）最先提出这个自动调节的机制，即“物价与黄金流动机制”：一国国际收支逆差#黄金输出#货币供应减少#物价下跌#出口商品生产成本下跌#出口竞争力增强#出口增加，进口减少#国际收支平衡并转为顺差#黄金输入#货币供应增加#物价上升#出口商品生产成本上升#出口竞争力下降#出口减少，进口增加#国际收支平衡并转为逆差#黄金输出。这种国际收支失衡的自动调节不需要一国通过改变国内经济政策来实现，货币汇率也保持稳定，有利于国际经济交往。因此人们把典型的国际金本位制盛行的年代称为资本主义国家发展的“黄金时期”。即使是现在还有经济学家希望国际货币体系重新回到金本位制去。

（二）国际金本位制的变形：金块本位制与金汇兑本位制

在金铸币本位制时期，为了缓解黄金的数量限制以及金币不方便携带保管等问题，各国都发行了可以和金币自由兑换的银行券。第一次世界大战期间，许多国家为了节约黄金和解决财政困难，大量增发银行券并不再和金币自由兑换，黄金也不能自由输出、输入。第一次世界大战后大多数国家事实上已经取消了金币本位制，发行不再以黄金为储备的纸币，通货膨胀严重，货币兑换失去铸币平价这一决定因素，汇率波动剧烈，严重影响了国际经济活动。然而，第一次世界大战后三分之二的黄金存量集中在英国、美国、法国、德国以及俄国五个国家手中，其他国家已经失去了实行金币本位制的基础，典型的国际金本位制无法恢复重建。1922年，在意大利热那亚城召开了世界货币会议，与会各国同意“节约黄金”，将典型的金铸币本位制变形改为金块本位制和金汇兑本位制。除美国继续实行金币本位制外，英国与法国实行金块本位制。在金块本位制度下，黄金集中于中央银行，作为发行货币的基础，禁止民间的黄金输出、输入。流通领域中不再使用金币，只流通有法定黄金含量的银行券，银行券累积到一定法定的数量可以按照其虚拟的黄金含量向政府兑换黄金。例如，英国兑换黄金的最低限额为1 700英镑的银行券，法国规定的最低限额为21 500法郎。

除美国、英国和法国之外的其他国家由于黄金数量更少，只能实行金汇兑本位制。该制度的特点是：国内不再铸造和流通金币，只流通有法定黄金含量的银行券，银行券不能在本国直接兑换黄金，只能按照货币法定黄金含量之比确定的汇率，先兑换成某一实行金币本位制或者金块本位制国家的货币，然后再根据该外汇国家规定的黄金兑换要求来兑换黄金。由于这一制度下货币同黄金的联系是间接的，法定黄金含量不能在本国作为兑换黄金的凭证，因此又称为“虚金本位制”。金汇兑本位制并非热那亚会议的创举，第一次世界大战之前，相对落后和黄金储备少的部分拉美国家和亚洲一些殖民地国家就已经采用了该货币制度。第一次世界大战之后，包括经济规模较大的德国、意大利等30多个国家分别挂靠美国、英国和法国建立金汇兑本位制，相应形成了“美元区”、“英镑区”和“法郎区”，国际货币不再是英镑一枝独秀。

（三）国际金本位制的彻底崩溃

金块本位制和金汇兑本位制都是变形的金本位制，货币与黄金的关系脆弱，稳定性远远不如典型的国际金本位制，因此未能承受1929—1933年世界经济危机的冲击。1931年，巴西、阿根廷、澳大利亚、奥地利、德国因国际收支严重失衡而放弃金本位制，并向英格兰银行大量挤兑黄金，英国黄金面临枯竭，被迫于1931年9月放弃金块本位制，英镑区国家也相应纷纷效仿。1933年3月，美元大幅度贬值，美国黄金流失惨重，在巨大压力下美国不得不放弃金币本位制。而法郎区由于法郎的法定黄金含量过高，以及成员方比利时、瑞士、意大利等长期国际收支逆差无法解决，最终于1936年放弃金本位制。至此，国际金本位制彻底崩溃，各国货币汇率开始自由浮动。

二、“布雷顿森林体系”

（一）“布雷顿森林体系”的建立

金本位制崩溃之后，国际货币的兑换缺失了铸金平价这一核心基础，汇兑风险加剧，货币价值也不稳定。为了建立新的国际货币体系，早在20世纪30年代，主要资本主义国家就组织召开过几次国际会议商讨国际货币体系问题，但都没有形成有意义的结论。第二次世界大战即将结束时，为了战后经济复苏，建立稳定的国际货币体系再次成为各国的共识。1944年7月1日到22日，第二次世界大战中的44个同盟国在美国新罕布什尔州的布雷顿森林召开了“联合和联盟国家国际货币金融会议”，建立了以美元为核心的新国际货币体系，通称为“布雷顿森林体系”。（“布雷顿森林体系”建立的过程及英美两国的争斗参见本书第二章第三节“美元的国际化”。）

（二）“布雷顿森林体系”的主要内容

1.建立了以美元为核心的“双挂钩”制度

“布雷顿森林体系”规定只有美元可以直接兑换黄金，1盎司黄金等于35美元，折合1美元等于0.888671克黄金。其他国家的货币也被规定了法定黄金含量，只有先通过与美元的法定黄金含量之比兑换成美元，再兑换成黄金。如，规定1英镑等于1.50463克黄金，根据和美元的黄金含量之比得出1英镑等于4.05美元。英镑可以先按照这个汇率兑换成美元再兑换黄金。在这样的制度下，美元取得了和黄金等同的地位，成为最主要的国际货币，也称国际本位货币。

2.规定了固定汇率制度

“布雷顿森林体系”给每个成员方的货币都规定了法定黄金含量，从而与美元建立了法定平价。这个法定平价一经确认各国政府不能更改，其波动幅度不得超过±1%（后来调整到±2.25%），一旦突破规定的波幅，各国货币当局必须进行干预，只有当成员方出现国际收支严重失衡，经国际货币基金组织批准后才能调整汇率。这样的固定汇率制度是仿照国际金本位制建立的，用虚拟的法定黄金含量代替了金本位时期货币的真实含金量，用法定平价代替了铸币平价，用协商规定的汇率波幅代替了黄金输送点，通过各成员方货币当局的干预维持汇率在极小的波幅中波动。

3.建立永久性金融机构维护“布雷顿森林体系”的运行

当时建立了两大国际金融机构即国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）和世界银行（World Bank）。世界上大多数国家都成为这两个国际金融机构的成员方。前者主要负责帮助成员方维护汇率制度并向国际收支逆差的成员方提供优惠性贷款，保障国际货币体系的稳定；后者主要是提供中长期信贷来促进成员方经济复苏。“布雷顿森林体系”解体之后，这两个国际金融机构仍然存在并成为国际经济活动尤其是国际金融活动的主要协调者。

（三）“布雷顿森林体系”的崩溃

“布雷顿森林体系”是第一个通过人为协商建立的国际货币体系，暂时结束了当时国际货币金融领域的混乱局面和不同货币集团的相互倾轧，为第二次世界大战后世界经济的复苏创造了有利的外部环境。美元作为储备货币和国际清偿手段，弥补了黄金的不足，提高全球的购买力，促进了国际贸易和跨国投资。固定汇率制基本上消除了由于汇率波动而引起的动荡，避免了国际贸易结算与国际资本流动中的汇率风险，极大地促进了国际贸易的发展与国际资本输出、输入。第二次世界大战后跨国公司的兴起与国际直接投资的发展在很大程度上得益于“布雷顿森林体系”创造的稳定的汇率制度。国际货币基金组织与世界银行也通过贷款与其他协调活动帮助成员方调节国际收支失衡及推动经济发展。因此，“布雷顿森林体系”对第二次世界大战后稳定国际金融秩序和促进世界经济发展确实起到了巨大的作用。

然而，“布雷顿森林体系”也有严重的缺陷，主要体现在两个方面。

第一，以美元为核心的汇兑体系要求美元必须价值稳定且美国能够保证如约按35美元兑换1盎司黄金，同时，美元作为国际本位货币，它在国际市场上的供应数量应该满足其他国家对国际货币进行结算和储备的需求。如果美国长期保持国际收支顺差，其他国家难以获得足够的美元，这将影响美元国际本位货币职能的发挥。但是，如果要满足国际市场对美元数量的需求，美国必须保持国际收支逆差输出美元，而这些美元如果大量回流，一方面会给美国国内造成通货膨胀压力，另一方面会造成兑换黄金数量增加，黄金流失严重又将威胁到美国无法有足够黄金量来维系“双挂钩”制度。美元在“布雷顿森林体系”下这种数量多寡都会威胁以其为核心的国际汇兑体系的两难状况被美国经济学家罗伯特·特里芬在《黄金与美元危机——自由兑换的未来》一书中最先揭示，称为“布雷顿森林体系”无法克服的“特里芬难题”。

第二，僵化的固定汇率体系难以维系。“布雷顿森林体系”的固定汇率制度是仿照国际金本位制建立的，从理论设计上来看是完美的。但是，按虚拟黄金含量确定的法定平价缺乏真金白银的约束，对汇率的固定作用是脆弱的，能否维系关键依赖各成员方货币当局的意愿与能力。当本国货币汇率下降接近下限的时候，成员方需要用美元等国际储备主动购买本币，增加本币需求量而阻止其汇率下降。如果成员方的外汇储备数量少，进行这样的干预实质上是力不从心；相反，本币汇率上升接近上限的时候，则要通过主动在外汇市场上抛售本币增加其供应量而阻止汇率上升，这样的干预由于有货币的发行权而不存在无能为力的问题，但是本币供应量的增加如果大量回流到本国将引起通货膨胀压力，往往会违背成员方的政策意愿而导致其不愿干预。

“布雷顿森林体系”建立初期，由于美国的国际收支持续出现巨额顺差，其他国家难以获得美元，国际市场出现了储备与结算货币不足的“美元荒”（dollar shortage）。然而，随着美国发动朝鲜战争、越南战争等侵略战争，军费开支剧增，国内经济增长速度减缓，而西德、日本等其他资本主义国家则高速发展，美国的国际收支状况转为持续逆差，美元大量外流，形成“美元灾”（dollar glut）。这使得美元汇率承受巨大的冲击和压力，不断出现下浮的波动。20世纪六七十年代，先后爆发三次美元危机，黄金从美国大量外流，到1971年，美国的黄金储备只有102.1亿美元，仅是它对外流动负债678亿美元的15.05%，完全失去承担美元兑换黄金的能力。迫于无奈的尼克松总统不得不于1971年8月15日宣布停止承担美元兑换黄金的义务。“布雷顿森林体系”的一大支柱——“双挂钩”制度倒塌。与此同时，诸多成员方逐渐无力或者不愿维系僵化的固定汇率制度，1970年加拿大率先宣布实行浮动汇率，德国马克、荷兰盾、英镑以及和英镑挂钩的16种货币在随后两年内相继自由浮动，1973年美元危机又起，包括意大利里拉、日元在内的其他主要资本主义国家货币也宣布自由浮动。至此“布雷顿森林体系”另一支柱——固定汇率制度解体，除了国际货币基金组织和世界银行还继续存在外，“布雷顿森林体系”退出了历史舞台。

三、“牙买加体系”

1972年7月，在“布雷顿森林体系”摇摇欲坠之际，国际货币基金组织成立了一个专门委员会，专门研究国际货币体系的改革问题。1974年6月，该委员会提出一份名为《国际货币体系改革纲要》的原则性建议，为改革“布雷顿森林体系”确定了大致的方向。1976年1月，国际货币基金组织理事会经过激烈的争论，直到同年4月终于通过了《国际货币基金组织协定第二修正案》，根据这个修正案的内容形成了沿用至今的新国际货币体系，由于会议在牙买加的金斯敦举行，因此也将这个国际货币体系通称为“牙买加体系”。

“牙买加体系”的核心内容是正式承认已经既成事实的浮动汇率制度，允许成员方可自由选择浮动汇率制度或者固定汇率制度。同时，在储备货币选择问题上，推行黄金非货币化，提高特别提款权^[1]的作用，扩大其在国际货币基金组织一般业务中的使用范围，与“布雷顿森林体系”下美元基本垄断国际储备货币的情形相比，“牙买加体系”下国际储备呈现多元化局面。除了美元外，英镑、西德马克、日元以及后来问世的欧元等都成为重要的国际储备货币。

相比“布雷顿森林体系”，同样是人为协商建立的“牙买加体系”却非常松散，被称为“没有制度的体系”。汇率波动成为常见现象，国际收支出现全球性失衡，而多元化的国际储备中，美元仍然占非常明显的霸权地位。因此，从建立之初，国际货币基金组织和国际社会就一直致力于对“牙买加体系”的改善。但是，在国际经济活动正常情况下“牙买加体系”并未暴露太大问题，因此改善的紧迫性不强。直到2008年欧美金融危机的爆发，“牙买加体系”的弊端凸显，对国际货币体系改革的呼声高涨，人民币也因此获得了加速国际化的契机。