控制权私利的影响因素

影响控制权私利水平的因素主要有制度层面、产业层面和公司层面等方面的因素。

一、制度层面

La Porta et al.（1998）对49个国家保护投资者利益的法律法规进行了研究，结果表明英美系对投资者的利益保护强度最大，德国和斯堪的纳维亚国其次，保护最弱的是法国。通过进一步比较，他们发现法律对投资者利益保护较强的国家，其大股东对小股东利益侵害的程度较低。反之法律保护强度越弱，这种侵害行为越严重。Nenova（2003）以投票权交易超过半数的企业为样本，研究了法规、公司规模和交易量对控制权私利大小的影响，他对1997年18个国家661家具有双层投票权的公司进行了实证研究，发现法制环境、执法力度、投资者保护、收购法规和权力集中的公司章程规定解释了国家间具有控制权的投票权价值差异的68%。Dyck et al.（2004b）对39个国家的控制权私利水平进行了分析和比较，理论表明更高的控制权私利水平都与欠发达的资本市场、更集中的所有权、更私下的协商私有化相关。同时，他们还发现法律和额外的法律机制都是遏制控制权私利的重要因素。但是，在多变量分析中，媒体的压力和税收执法似乎是占主导地位的因素。

二、产业层面

Dyck et al.（2004b）对39个国家的跨国研究还发现，固定资产比重低的行业，如金融、运输、公共服务业等行业，其控制权私利大小比固定资产比重高的行业，如传统制造业来得高。林朝南等（2006）对我国上市公司控制权私利水平的行业特征的实证研究发现，我国上市公司的控制权私利水平行业差异明显，行业差距越大，控制权私利水平就差距越大。排除其他因素的影响，行业特征能解释控制权私利大小差别的17.2%。

三、公司层面

Barclay et al.（1989）对1978—1982年期间在纽约证券交易所和美国证券交易所上发生的至少5%股权交易的63例大宗股权交易的研究表明，规模大的企业，控制权私利水平普遍也大；公司净收益好的企业，其控制权私利水平也高；公司债务对控制权私利水平的影响不确定。Nicodano at al.（2004）研究发现公司规模与控制权私利呈正相关，财务杠杆与控制权私利的关系不显著，公司所有权越集中，投票权溢价越小。邓德强等（2007），使用其修正Barclay Holderness计算方法后的模型对我国1995—2004年期间上市公司231起控制权转移的大宗股权交易进行了研究，发现控制股东持股比例与控制权私利水平同向变化，公司规模、财务状况同控制权私利水平反向变化。刘亚莉等（2010）对我国A股市场大小非解禁后大股东减持转让股权的溢价及其影响因素进行了分析和研究，发现解禁后大股东皆通过减持股权获得转让溢价，但控股股东比非控股股东获利更多，因此减持成为获取控制权私利的一个新的方法。同时，实证结果表明，股权转让溢价与控股股东的控制权大小正相关，与股权制衡度、经营绩效负相关。

四、控制权私利对其他方面影响的研究

角雪岭（2007）对2004—2005年期间1 779家上市公司的数据进行了分析，发现在终极控制人对股东大会具有超额控制权的国有上市公司中，公司绩效受到了显著的负面影响。而在不具有超额控制的国有上市公司及私有上市公司中，则存在明显的“利益趋同”效应。黄木花（2009）对2007沪深两市442家上市的民营公司进行了研究，发现在我国民营上市公司，金字塔持股结构普遍存在，并造成了控制权和现金流权的分离。且分离度高的公司和分离度低的公司，其公司绩效存在显著差异，分离度越高，公司绩效越差。俞红海等（2010）根据La Porta et al.（1999a）的终极控制权理论，研究了我国上市公司2006—2007年的终极控股股东数据，发现控制权水平对过度投资有明显的正向影响，其结论证明了终极控股股东利用掌握的控制权侵害投资者利益的事实。彭白颖（2011）对2004—2008年期间沪深两市的492家民营公司进行了研究，发现公司价值与最终控制人的现金流权呈正相关，而与控制权和现金流权的两权分离度呈负相关。曹裕等（2010）根据现金流组合对2005—2008年期间我国752家上市公司的生命周期进行了划分，研究了不同类型最终控制人的控制权、现金流权和两权分离度对公司价值的影响。结果发现，公司价值与最终控制人控制权和现金流权都呈负相关，而两权分离度会对处于成长期和成熟期的公司其价值造成负面影响，国家最终控制的企业尤甚，反之对处于衰退期的公司其价值造成正面影响。刘星等（2010）根据企业内部资本配置理论构建了一个企业价值期权模型，研究了控股股东的现金流权及两权分离度对资本配置决策和企业价值的影响。结果表明企业资本配置效率和企业价值皆与现金流权正相关，企业资本配置效率和企业价值皆与两权分离度负相关。李延坤（2011）对2003—2010年期间沪深两市上市公司控制权和现金流权两权分离度影响公司价值的程度进行了分析，结果表明公司价值同终极控股股东现金流权正相关，同两权分离度的关系呈倒“U”形。国家最终控制的上市公司比其他上市公司，其公司价值受两权分离度的负向影响更大。

综上研究成果，各学者对控制权私利度量方法和影响因素方面的研究成果丰富，但在控制权私利对其他方面的影响的研究尚待丰富。在对控制权私利影响公司绩效的研究中，考虑的变量都还主要是公司规模、财务杠杆之类，有待考虑更多变量的影响。