解放现代众筹的旗帜

一个伟大行业的崛起，背后总有一部伟大的法案。

这次，也许我们应该把目光投向美国。

2012年4月5日，美国总统奥巴马签订“Jumpstart Our Business Startups Act”法案，即《创业企业融资法案》，简称JOBS法案。该法案旨在通过放松金融监管要求鼓励新兴成长型企业融资，以实现加快经济复苏、创造更多就业机会的目标。

这项法案的签署被世界各国用“震惊”二字来形容。

JOBS法案共有7个部分，其中第三部分将众筹（Crowdfunding）这种具有显著互联网时代特征的新型网络融资模式正式纳入合法范畴，对以众筹形势开展的网络融资活动，包括豁免权利、投资者身份、融资准入规则，与国内相应法律的关系等方面做出了具体的规定。

可以说，这一法案的出台一改美国股权众筹环境不佳、一度遭受他人嘲笑的尴尬处境。后来者总是居上，像麦肯锡这样的全球顶级机构也乐观发声，认为该法案的出台将促使美国出现下一个苹果、谷歌、Facebook这样以理念和技术领先的超级明星公司。而有些传统创投人士也大声疾呼，他们认为投资界的面貌将因此焕然一新，未来人们将依托众筹这一平台彻底颠覆企业传统的融资模式。

为何JOBS法案令人如此惊诧呢？这要从美国证券立法说起。

美国证券市场（股权众筹也应归入此列）的发展最早可追溯到1792年著名的“梧桐树下协议”。到1817年纽约证券交易所成立，以华尔街为代表的金融人士们掌握了各种证券交易坑蒙拐骗的秘密。虽然华尔街造就了无数美国奇迹，但也直接导致了1929年美国经济崩溃。1932年，美国著名总统罗斯福上台，在就职演说中他便表明了推行整顿华尔街欺诈行为、规范证券市场的铁腕政策。1933年，《证券法》递交至美国国会，该法的另一个名字是《证券真实法》。顾名思义，该法案主要用于禁止证券买卖中的不法活动，规定发行证券的企业必须向社会公众公布其财务状况、经营成果和资金变动情况。该法的主要目的是，强制性要求证券发行人对其自身及所发行的证券进行充分、完整的披露，以保障证券发行的真实性和可靠性。

1934年，美国证券法律《证券交易法》随后诞生，它是《证券法》（1933年）的补充法规，主要是对证券交易和场外证券交易做出若干具体规定。其基本目的在于强化证券流通市场的安全性，增强社会公众和投资者信心，防止证券交易中的欺诈行为和市场操纵行为。

至此，美国证券市场在“裸奔”了一个多世纪以后，终于确定了行业内最至高无上的两部法律。大名鼎鼎的SEC，即美国证券交易委员会（United States Securities and Exchange Commission，简写SEC）就是根据《证券交易法》（1934年）成立的，也是直属美国联邦政府的独立准司法机构，负责美国的证券监督和管理工作，是美国证券行业的最高机构。该机构首任主席是罗斯福总统的老朋友约瑟夫·肯尼迪，也就是后来的美国总统约翰·肯尼迪的父亲。从此，华尔街和华盛顿的博弈进入了一个法律约束的新时代。

由此可见《证券法》（1933年）和《证券交易法》（1934年）的历史意义，其地位之高，足以令全球金融界敬仰。它们引领了整个金融世界的证券立法。而JOBS法案令人震惊之处就在于，将一些创业公司的融资行为从以上两大法案中解放了出来。这绝对可以看作是历史性的变革。

JOBS法案最大的亮点集中在两处：

其一，根据该法案，企业可以不必向SEC注册，可以公开进行股权融资。

“公开”二字，简直像蜜糖一样甜美可爱！JOBS法案首先解除了创业企业不得以“一般劝诱或广告”方式非公开发行股票的限制，规定证券发行机构（包括所有由证券发行机构直接控制或共同控制的实体）可以通过公众集资进行证券发行或销售。

其二，JOBS法案给股权众筹平台以“集资门户”的合法地位。

创业企业发行或出售证券应通过经纪公司或集资门户进行。今天的众筹网站就是集资门户的一个具体形态，由此获得相应的法律地位。

众筹模式突破了以往由投行等机构主导的公开发行模式，降低了初创公司和普通公众参与股权投资的门槛，它的角色与传统证券交易商存在明显差异，介于私募发行中介与公开发行中介之间。JOBS法案明确免除了众筹平台登记成为证券经纪商或证券交易商的义务。

JOBS法案为中小企业股权融资的完全市场化在法律上确定了地位，这个成果来之不易。SEC大概耗费了18个月的时间来权衡利弊和颁布修正细则。时至今日，该法案中的敏感部分也还在完善当中。事实上，JOBS法案自签发之日起就伴随着激烈争议，围绕安全和市场效率两方的博弈从未停止过。当SEC在字斟句酌时，媒体常常以“保护华尔街利益”这样的话予以讽刺。然而，金融证券市场从来都是机会与风险并存，因此JOBS法案在解放的另一面则是规范，这也主要集中在两个方面：

其一，对企业融资额度的限制。

其二，对合格投资人的规定。

1. 证券发行机构销售给所有投资人的证券总金额应不超过100万美元（包括交易发生前12个月内以及与豁免权相关联的所有交易金额）。

2. 如果投资人年收入和净资产均不超过10万美元，证券发行机构销售给任何单个投资人的证券总金额（包括交易发生前12个月内以及与豁免权相关联的所有交易金额）应不超过2000美元或该投资人5%的年收入或净资产（以较大者为准）；如果投资人年收入和净资产达到或超过10万美元，则应不超过该投资人10%的年收入或净资产（最多不超过10万美元）。

除此以外，JOBS法案对众筹平台的资格认证也有明确规定，如接受SEC监管，在证券交易协会FINRA（美国金融业监管局）登记。对众筹业务，则划出了几条业务边界，比如，禁止众筹平台为投资人提供意见或建议，禁止劝诱购买，不允许平台经营传统券商所谓的“自营”业务，不得持有自家平台上的证券，不得参与自家平台上的项目（企业）投资，避免私相授受的嫌疑，等等。

越详尽的监管措施，就越会促进市场的公平正义，促进众筹的大市场化发展。然而事情真的如此吗？某些资料显示，美国企业众筹融资成本并不如外界所见一般乐观。以下是一份企业成本清单：

1. 准备向SEC提交的“FormC”报税单，估计每个项目的填写和提交至少需要花费6000美元。

2. 对初创企业管理成员和某些股东的犯罪记录和监管记录进行检查，费用从每个项目几百美元到几千美元不等。

3. 每个项目的注册会计师审阅大致在1000美元，审计费基本上在5000美元以上。

4. 付给众筹平台、证券经纪商或者其他任何证券发行辅助机构或中间人的费用可能会高达筹资额的15%~20%。

然而，SEC时任主席玛丽·夏皮罗在2013年年初写给国会的信中明确提到：“使各种类型的公司，无论大小，能够以低成本的方式获得资本对于我们国家的经济发展至关重要……但与此同时，我们必须在撮合资本与保护消费者、维护市场稳定的责任之间取得平衡……如果市场不能让投资者相信他们会受到足够和适当的保护，那么投资者就会对资本市场失去信心，资本交易最终将会变得更加困难，成本也会更高。”

到底有没有一种方式可以兼顾安全和效率呢？JOBS法案是否能催生下一家苹果公司？是否可以在中国催生下一家苹果公司？考验中国监管者智慧的时刻到了！