国债2022最新利率

第二节　国债的发行与偿还

一、国债的发行

国债发行是国债售出或者被个人和企业认购的过程。国债发行是国债运行制度的起点和基础，主要包括发行价格、发行方式和发行利率等重要内容。

（一）国债的发行价格

国债有票面价值和发行价格两种价格。票面价值又称面值，是指国债发行时标明的单张国债的价格，等于发行的总金额除以发行数量后得到的数值。国债的发行价格是指国债的出售价格或购买价格。国债的发行价格不一定等于面值，按照发行价格与面值之间的关系，可以将国债的发行价格划分为平价发行、折价发行和溢价发行三种类型。

1.平价发行

平价发行又称面值发行，是指国债按面值出售，认购者按照面值购买，政府按面值取得收入，到期按面值还本的发行方式。平价发行需要具备两个前提条件：一是市场利率要与国债发行利率大体一致。如果市场利率高于国债利率，平价发行无法找到认购者或承购者；市场利率低于国债利率，政府财政则会因为平价发行而承受不应有的损失。只有市场利率与国债利率大体一致，国债既能够顺利发行，也不会对政府财政产生额外负担。二是政府必须具有良好的信用。只有在政府信用良好的情况下，平价发行才会有相应的市场，从而使国债发行任务顺利完成。

2.折价发行

折价发行是指发行价格低于面值的国债发行方式。认购者按照低于面值的价格购买国债，政府取得折价收入，到期仍按面值偿还本金。国债折价发行的原因主要是在财政发行任务较重的情况下，需要政府提高利率或折价发行来调动投资者认购国债的积极性。但采取提高国债利率的方式会引起市场利率的上升，从而对经济产生紧缩性影响，这时，采用折价发行给予投资者额外的收益是较好的选择。

3.溢价发行

溢价发行是指国债的发行价格高出其面值，认购者按照高于面值的价格购买国债，政府取得溢价收入的发行方式。溢价发行只有在以下两种情况下才会出现：一是国债利率高于市场利率，认购者认为有利可图；二是国债利率本来与市场利率大致相当，但发行国债时，市场利率有所下降，因此政府有可能提高国债发行价格。

从政府财政的角度进行分析，在以上三种发行价格中，平价发行最为有利。这主要有三方面的原因：第一，采用平价发行，政府能够按照事先规定的面值取得预期收入，国债到期时按此偿还本金，除了按规定的利率支付一定的利息之外，不会给政府财政带来额外负担；第二，平价发行不会对市场利率波动造成压力，从而有利于经济稳定；第三，发行价格与面值一致，有利于避免国债购买过程中的投机行为。与平价发行相比较，溢价发行通常发生在国债利率高于市场利率的情况下，因此政府财政要承受较高的利息支出，并且溢价发行中发行收入的不规则给财政收支的计划管理造成了困难。折价发行时财政收入低于面值，但政府将来需要按面值还本，也有可能造成利率市场的波动，不利于财政政策的稳定和经济的正常发展。

在三种发行价格中，折价发行和溢价发行在西方国家比较常用。我国基本上采取平价发行，但也有少数例外的情况，如我国1996年发行的贴现国债是折价发行，而10年期长期国债是溢价发行。

（二）国债的发行方式

国债的发行主要有六种方式：固定收益出售方式、公募拍卖方式、连续经销方式、直接推销方式、综合方式和强制摊派方式。

1.固定收益出售方式

固定收益出售方式是在金融市场上按预先确定的发行条件来发行国债的方式。其特点是：认购期限比较短，发行机构不限，主要适用于可转让的中长期债券的发行。

金融市场利率稳定时，采用固定收益出售方式有助于政府预测市场容量，确定国债的收益条件和发行数量，也可以灵活选择有利的推销时间。在金融市场利率波动时，政府难以把握金融市场行情，并据此确定国债的收益条件和发行数量，而金融市场的波动可能会造成国债的发行与市场需求不相适应，不利于国债发行任务的完成，因此不易采用这种发行方式。

2.公募拍卖方式

公募拍卖方式又被称为竞价投标方式，是指在金融市场上通过公开招标发行国债的方式。其特点是：发行条件通过投标决定，财政部门和中央银行为发行机构，适用于中短期政府债券，特别是国库券的发行。

公募拍卖方式又可以分为以下几种类型。

（1）价格拍卖，即国债利率与面值相联系固定不变，认购者根据固定利率和对未来金融市场利率走势的预期对价格进行投标，发行机构按照价格及购买数额由高到低依次出售，额满为止。

（2）收益拍卖，即国债发行价格固定，认购者对固定价格的利率进行投标，发行机构根据投标利率高低，由低到高依次出售，额满为止。

（3）竞争性出价，即财政部门事先公布国债发行量，认购者据此报出能够接受的利率和价格，发行机构根据认购者自报的价格和利率，从高价或者低利率开始，依次决定中标者，额满为止。

（4）非竞争性出价，即对一般小额认购者或者不懂此项任务的认购者，可只报拟认购的国债数量，发行机构对其按当天成交的竞争性出价的最高价与最低价的平均价格出售。

采用公募拍卖方式可以避免出现由于市场利率波动造成的国债发行条件与市场行情脱节的条件下发行任务不能顺利完成的情况，但投标利率或者投标价格的波动容易使政府在发行条件上陷于被动。为了消除这些不利条件，采用公募拍卖方式通常会附加最低标价（出售价格）和最高标价（国债利率）等限制性条件。

3.连续经销方式

连续经销方式又称出卖发行法，即发行机构（包括经纪人）受托在金融市场上设专门柜台经销。其特点是：经销期限不定，发行条件不变，不预先规定出售价格，而是由财政部或其代销机构根据推销中的市场行情相机确定、随时调整；通过金融机构和中央银行以及证券经纪人经销。主要适用于不可转让债券，尤其是针对居民发行的储蓄债券。

连续经销方式的发行条件及发行时间都比较灵活，但同时会排挤民间部门的筹资活动，产生“挤出效应”。

4.直接推销方式

直接推销方式又称承受发行法，即财政部门直接与认购者进行一对一谈判来出售国债的发行方式。其特点是：发行机构只限于政府财政部门，认购者主要限于商业银行、储蓄银行、保险公司、养老基金和政府信托基金等机构投资者，个人投资者不得以此种方式认购；发行条件通过直接谈判确定，主要适用于某些特殊类型的国债的推销，如特定金融机构发行的专用债券。

5.综合方式

综合方式是指综合以上各种方式的特点并加以结合使用的国债发行方式。在某些国家的国债发行过程中，有时并不单纯使用上述的任何一种方式，而是将这些方式中的一些特点综合起来，取其所长，结合使用。英国是比较典型的例子。在英国，国债的发行往往采取先拍卖后连续经销的方式，即最初先将国债以公募拍卖方式出售，由于拍卖期限较短，且附有最低标价规定，故难以避免投标数量不足的情况。拍卖余额由英格兰银行负责购入，然后再以连续经销方式继续出售，直到完成预定的发行任务。英国的这种发行方式就是综合了公募拍卖和连续经销两种方式的特点，取长补短，也具有一定的灵活性。

6.强制摊派方式

强制摊派方式是政府利用政治权力推销国债的方式。其特点是带有强制性，即一旦摊销数额和对象确定，不论认购者是否愿意，都必须如数支付债款，接受债券，因而在形式上接近于税收。这种方式的优点是可为政府迅速地筹措到所需的资金，一般不会发生认购不足的情况，但同时它违背信用经济的基本要求，容易使认购者产生抵触情绪。因此，一般情况下不宜采用。

我国自1981年恢复发行国债之初，基本采取单一的行政摊派方式。这是由当时的客观条件决定的：一是我国发行国债时间不长，人们对国债的认识不够；二是国债利率低于同期银行储蓄利率，国债券又不能转让流通，限制了人们认购国债的积极性；三是人们的收入水平低。这些因素决定了当时国债的发行只能采取行政摊派这种特殊的方式。1991—1993年，随着国债发行条件的改善，在对部分国债的发行继续沿用行政摊派的同时，开始采用承购包销（固定收益）的发行方式。1994—1995年，则基本上采取单一的承购包销方式。1996年以来，国债的发行基本上是同时采用承购包销、公募拍卖和直接销售方式，基本的结构是：以公募拍卖方式出售可上市国债（记账式国债）；以承购包销方式出售储蓄（凭证式）国债；以直接销售方式向社会保障机构和保险公司出售定向国债。

（三）国债的利率

国债发行到期时不仅要还本，而且还要支付一定的利息，付息多少取决于国债利率。国债利率是国债利息与其面值的比例，国债利率的确定既关系到国债的发行和偿还，还会对市场利率和经济增长产生影响。因此，需要多方面权衡，综合考虑各种相关因素。

1.市场利率

在市场经济国家，市场利率是制约国债利率的主要因素。市场利率是指证券市场上各种证券的平均利率水平。一般的原则是国债利率要保持与市场利率大体相当的水平。如果国债利率高于市场利率，不仅会增加财政的利息负担，还会出现国债排挤其他证券，或拉动市场利率上升，不利于证券市场和经济的稳定。反之，国债利率低于市场利率太多，则会使国债失去吸引力，影响国债的正常发行。在我国经济中，由国家制定的银行利率起主导作用，市场利率在银行利率基础上受资金供求状况的影响而有所浮动。因此，我国国债利率的确定主要是以银行利率为基准。

2.国家信用

国债利率在很大程度上受制于市场利率或银行利率，但二者并非完全一致，一般可以略低于市场利率。这是因为国债以国家信用为基础，信用等级较高，安全性好，投资者即使在收益上有所损失，也愿意认购国债，这是世界上一般国家国债利率都稍低于市场利率的主要原因。

3.社会资金的供求状况

社会资金的供求状况是决定国债利率的基本因素。若社会资金比较充裕，闲置资金较多，国债利率可以适当降低；若社会资金十分短缺，国债利率必须相应提高。

4.国家宏观经济政策

在正常情况下，政府确定国债利率就是以上述几个方面的因素为依据的，但是，有时国债利率还受政府经济政策的影响，考虑政府经济政策的需要。如政府会为实现某种特定的经济政策，选择较高或较低的国债利率，以诱导社会资金的流向，刺激或抑制生产与消费。因此，国家的宏观经济政策也是影响国债利率的重要因素。

我国发行国债的历史较短，同时受客观经济条件的限制，对国债利率的选择还处于探索阶段。国债的利率水平和结构不尽合理。1989年以前，国债利率低于储蓄利率，由于当时人们对国债认识不够，加上社会资金短缺和通货膨胀的影响，低利率导致国债发行困难，不得不采取行政摊派和强制认购的方式推销国债，从而影响了国债的声誉。1989年以来，开始提高国债利率，高利率固然有利于国债的发行，但与国债券作为“金边债券”的身份不相称，也加重了国债的利息负担。1999年以后，随着利息所得税的恢复征收，国债因免于征税而显示出优势，政府相机降低了国债利率。从一般趋势来看，在利率水平上，国债利率应略低于市场利率或银行利率。在利率结构上，应对不同期限、不同用途的国债规定差别较大的结构性利率。长期国债利率高于中期国债利率，中期国债利率高于短期国债利率，建设性国债的利率高于国库券和其他债券的利率。

二、国债的偿还

（一）还本方式

国债作为一种信用形式，到了偿还期限后是要偿还的。国债本金的偿还数虽然是固定的，但政府在偿还方式上却有很大的选择余地。可供选择的还本方式主要有以下几种。

1.分期逐步偿还法

即对一种债券规定几个还本期，每期偿还一定比例，直到债券到期时，本金全部偿清。这种偿还方式可以避免到期一次偿还给财政带来的压力，但还本越迟，利率越高，国债偿还的工作量和复杂程度也越大。

2.抽签轮次偿还法

即在国债偿还期内，政府通过定期对国债券号码抽签对号以确定偿还一定比例的债券，直到偿还期结束，全部债券皆中签偿清为止。我国1981—1984年发行的国库券就采用了这种发行方式。这种还本方式的利弊与分期逐步偿还法大致类似。

3.到期一次偿还法

即实行在债券到期日按票面额一次全部偿清。其优点是国债还本管理工作简单、易行，且不必为国债的还本而频繁地筹措资金。其缺点是集中一次偿还国债本金，财政支付压力较大。我国1985年以后发行的国债一般都采取这种还本方式。

4.市场购销偿还法

即政府在债券期限内通过定期或不定期地从证券市场上买回一定比例的债券，买回后不再卖出，以至于在这种债券到期时，已全部或绝大部分被政府所持有，从而债券的偿还成为政府内部的账目处理问题。这种偿还方式只适用于可转让债券。其中由于各国中央银行进行公开市场业务活动，大量买卖短期债券，因此，市场购销偿还法就成为短期债券还本的主要方式。其优点是给投资者提供了中途兑现的可能性，并会对国债券的价格起支持作用；其缺点是只限于可转让国债，而且对国债流通市场有较高的要求。

5.以新替旧偿还法

即通过发行新债券来兑换到期的旧债券，以达到国债偿还目的。采用这种方式能够缓解兑付高峰、国家财政资金紧缺与债务集中偿还的矛盾。我国1990年、1991年对到期国债曾采取过这种转换债的方式偿还，具体做法是：继续沿用原来的债权凭证（或收款单），按新公布的转换债利率，采取推迟偿还、分段计息的做法。严格来说，在这种偿还方式下政府并没有按期偿还国债，不利于维护政府的债信，因此不宜经常采用。

（二）还本资金来源

不论采取哪种偿还方式，国债的还本总是会对财政形成负担。同时，还本是否如约进行，既影响政府的信用和国债的行市，又关系到国债投资者的切身利益，这就要求国债还本资金来源比较可靠、稳妥。一般而言，还本资金来源有以下几种。

1.设立偿债基金

政府预算设置专项基金用于偿还国债，即每年从财政收入中拨出一笔专款，由特定的机关管理，只能用于偿付国债，不用作其他用途；而且在未还清之前，每年的预算拨款不能减少，以期逐年减少债务，故又称作“减债基金”。设立偿债基金能保证国债按期如数偿还，降低财政的债务风险。然而，财政之所以借债是因为资金紧张，设立专门的偿债基金在实践中很难做到。虽然一些西方国家曾做过这方面的尝试，但偿债基金经常被挪用，最后大多以失败而告终。

2.通过预算列支

即将每年的国债偿还数作为财政支出的一个项目（如“债务还本支出”）而列入当年的支出预算，由正常的财政收入保证国债的偿还

表面上看，这是确保国债按期偿还的稳妥办法，但要求正常财政收入在满足一般财政支出后仍有剩余，即在财政收入比较充裕的情况下才可以做到。若财政仍旧困难，则通过预算列支的方式解决偿债资金的来源往往行不通。

3.举借新债

即通过发行新债为到期债务筹措偿还资金。这既有实践上的必要性，又有理论上的合理性。从实践上来看，财政收入不足与偿债负担沉重几乎是各国财政共同存在的问题，每年的到期债务已远非正常财政收入所能负担。举借新债偿还旧债便成为各国政府偿还国债的必然选择。从理论上看，单项国债无疑存在偿还期；但从债务总体看，它实际上并不存在偿还期，而是可以采用借新债还旧债的办法，无限期地延续下去。正因如此，举借新债成为各国政府偿还国债的基本手段。

（三）付息方式

虽然国债还本一般不列入财政支出，但把国债利息的支付列入财政支出却是世界各国的通行做法。因此，政府在付息资金来源上几乎没有多大选择余地。其在国债付息方面的主要任务，便是对付息方式，包括付息次数、时间及方法等做出相应的安排。可供选择的国债付息方式大体有以下两种：

1.按期分次支付法

即将国债应付利息，在国债存在期内分成若干次（如每一年或半年）支付，一般附有息票，持有者可按期剪下息票兑付息款。这种方式往往适用于期限较长或在持有期限内不准兑现的债券。这是因为，在较长期限内，如能定期支付一定数额的利息，不仅可以激发投资者认购国债的积极性，也可以避免政府债息费用的集中支付，使债息负担均匀分散化。

2.到期一次支付法

即将债券应付利息同偿还本金结合起来，在债券到期时一次支付。这种方式多适用于期限较短或超过一定期限后可随时兑现的债券。这是因为，在较短的期限内，债券的分次支付没有必要。如在债券到期时将息款连同本金一次支付，则可大大简化国债付息工作，对债券持有者来讲也是可以接受的。

由于付息方式不同，政府每一年度应付利息和实际支付的利息并不完全一致。通常情况下，应付额会大于实付额而形成一笔利息上的债务。因此，在国债付息工作中，政府往往要通过恰当地选择付息方式，安排好应付额和实付额之间的关系，以期适应财政状况和经济形势的要求。