高风险金融交易之“高风险”

（一）对高风险金融交易之“高风险性”的认识

对高风险金融交易的“高风险性”进行界定是一件十分困难的事情。就风险种类本身而言，高风险金融交易并没有特殊之处，它具有传统金融交易活动应具有的所有风险。“风险是指可度量的不确定性，而不确定性则是不可度量的风险。具体而言，风险的特征是概率估计的可靠性，以及因此将它作为一种成本进行处理的可能性。”^[29]由于金融衍生品交易具有交易相对比较集中和单笔交易金额巨大的特点，再加上高杠杆率，使得风险成倍增加。然而，衍生交易的资金并未进入生产与流通领域，其利润也并非生产利润，由于这种风险是在衍生市场投资者之间来回转手的，它不产生新的价值，是一种完全的零和博弈。^[30]虽然金融衍生品设计的初衷是为了规避转移风险，但由于其将经济运行中分散的风险集中释放到衍生品市场上，所以一旦出现问题便容易造成集中的爆发，使参与者承受巨大损失^[31]。但是由于杠杆性、虚拟性、未来性，以及或有性等因素使得高风险金融交易的风险程度，相对于传统金融商品，提高到了前所未有的高度。与高风险金融交易有关的资产或权益在未来的损益结果具有极大的不确定性，发生未预料损失的可能性很大。可见，我们这里对“高风险性”的界定是一个十分模糊的概念。“高风险性”概念的模糊性，来自于其所反映事物的性质和状态所呈现的不确定性。相反，确定性概念的确定性来自于其所反映事物的相对稳定性。“高风险性”概念的模糊性与主体的认识方式有关。当人们孤立地、静止地考察事物时，往往容易看到事物的确定形态，获得事物的精确认识；而联系地发展地考察事物时，事物的性质、状态和类型就不那么确定了。因而容易出现认识的模糊性，得到模糊的认识。从主体对事物的认识层次来看，层次越浅，认识越容易精确；层次越深，认识越容易模糊^[32]。高风险金融交易法律规制的研究，是一种面向复杂的人文系统进行深层次的学术研究活动，其处理的“对象是一些具有不可重复性的历史个体，因此，他们之间的关系就并非线性的、单义的自然因果关系，而是一种由多种原因决定的多元因果关系”^[33]。人文系统具有极大的复杂性，对其要求完全确定化，实际是抹杀了自然系统与人文系统的区别。人文系统具有极大的不可重复性、极端复杂性特征，使主体对其作出精确性的认识极为困难。由此可见，从认识论的角度看，要对高风险金融交易的“高风险性”作出精确的界定，是十分困难的。

尽管如此，但是人们对高风险金融交易中的金融衍生商品的风险研究，已经作出了巨大的努力。对高风险金融交易中高风险性的确认、防范、管理，一直是金融界的从业者、管理者和学者所最为关注的问题。总体而言，高风险金融交易的风险^[34]可分为外生性风险与内生性风险^[35]，在高风险金融交易上认定的风险为：①可量化的风险：市场风险、信用风险、流动性风险；②不可量化的风险：操作风险、法律风险^[36]。高风险金融交易的风险除了市场风险与信用风险外均为内生性风险^[37]。

金融交易风险还可分为系统风险和非系统风险^[38]。系统风险是指由于某种全局性的共同因素引起的金融交易收益的可能变动，这种因素以同样的方式对所有金融交易的收益产生影响，它包括政策风险、周期性波动风险、利率风险和购买力风险；非系统风险是指只对某个行业或个别金融交易行为产生影响的风险，通常由某一特殊因素引起，与整个金融交易市场的走势没有直接的联系，它包括信用风险、经营风险、财务风险等。

根据美国会计总署（United State General Accounting Office， GAO）的归纳，以金融衍生商品为代表的高风险金融交易主要涉及以下四类风险^[39]：

（1）市场风险（market risk），即由于市场条件的变化所导致的以金融衍生商品为代表的高风险金融交易价值波动的风险。

（2）经营风险（operation risk），即由以金融衍生商品为代表的高风险金融交易驾驭能力不足、人为操作失误及交易机制缺陷所造成的风险。

（3）信用风险（credit risk），即因以金融衍生商品为代表的高风险金融交易当事人违约致使合同无法适当履行而产生的风险。

（4）合法性风险（legal risk），即以金融衍生商品为代表的高风险金融交易的效力得不到法律确认，当事人合同权利不受法律保护所构成的风险。高风险金融交易合同中规定不明确以及各国法律不一致往往会造成法律风险，一旦发生争议，当事人将面临难以维护自己合法权益的局面^[40]。

（二）高风险金融交易的法律风险及其产生原因

所谓高风险金融交易的法律风险是指从法律的角度看，为高风险金融交易合同无法履行，不能达到预先设定的目标，或者只有在不恰当的延期或支付不恰当的代价后才能达到预定的目标，或者因法律空白或遗漏所导致的风险。巴塞尔委员会在《有效银行监管核心原则》（Core Principlesfor Effective Banking Supervision）中首次以列举的方式对法律风险作出定义：①不完善或者不正确的法律意见或者业务文件；②现有法律可能无法解决与银行有关的法律问题；^[41]法院针对特定银行作出的判决；④影响银行和其他商业机构的法律可能发生变化；⑤开拓新业务且交易对手的法律权利不明确③。

2004年的《新资本协议》使用了概括性的界定：法律风险包括但不限于因监管措施和解决民商事争议而支付的罚款、罚金或者惩罚性赔偿所导致的风险敞口，并明确要求国际活跃银行计量法律风险并为之配置相应的资本。

法律风险系交易主体因高风险金融交易活动的法律问题将来可能蒙受损失的可能性，这种法律问题可以出于交易主体一方的过错或交易对手的欺诈，也可能出于法律环境的变化或不适应，前者为“操作性法律风险”，后者为“环境法律风险”^[42]。高风险金融交易面临如下四种法律风险：

（1）品种风险，即高风险金融交易品种本身违法或市场参与者违法参与某一品种交易的风险。如某一金融衍生合约被认为是赌博合同而导致不可强制执行的风险；某一信用衍生工具被认为是保险合同而使未经授权的市场参与者面临刑事指控的风险。品种风险内生于某一特定交易的自身性质，而与交易对手无关。

（2）对手风险，其产生于特定的交易对手，指高风险金融交易对手无权进行交易或没有经过正当程序进行交易的风险。对手风险不仅仅是指与某一特定交易对手而言，而且与每个具体交易有关。

（3）交易风险，它系高风险金融交易的主要法律风险，即交易双方从谈判、订约到进行交易这一整个过程中违约或合约条款不完备的风险。

（4）处置风险，即高风险金融交易发生纠纷后，在争端的处置过程中，由于证据被破坏或很难收集，相关信息的披露可能被他人利用，损失的估计面临技术上的障碍等原因，而带来的不确定性风险。“环境法律风险”则源自法律法规的变化而导致高风险金融交易的不可履行或无法得到有力的救济，以及传统民商法下的合同制度、担保制度不适应高风险金融交易导致的无法执行。

具体而言，高风险金融交易的法律风险包括：高风险金融交易合同完全不能执行；高风险金融交易合同虽然可以执行，但交易方式违反相关规定，从而导致监管者的调查和惩罚；高风险金融交易合同本身有两种以上解释，需要法院来判定其法律效果；高风险金融交易合同缺少必要的保护市场参与者权利的条款，以及对影响权利实施的相关问题的处理条款等。如高风险金融交易中的金融衍生商品作为一种金融结构工程，可以有多种组合。另外市场行情变化莫测，缔结合同时往往无法预料此后的状况；同时，为了平衡当事人的利益，合同中会有多种创新之处。高风险金融交易中的金融衍生商品是一种为了规避市场风险或进行多样化投资组合，约定未来某一时间进行（或有权进行）某一资产交割或现金差额结算的金融合同。由于高风险金融交易中的金融衍生商品是建立在基础金融市场之上的更为高级、复杂的商业交易形态，往往涉及合同法、外汇法、担保法、破产法和证券法等诸多法律，并且有些产品本身就是为了规避法律，因而整体上这一领域缺乏系统、配套的法律规范。而从法理学角度分析，法律具有局限性，法对千变万化、不断变化的社会生活的涵盖性和适应性不可避免地存在一定的限度。法律不能频繁变化，否则会失去其权威性和确定性^[43]。这就可能因合同无效而无法有效保护当事人利益的情形。比如就高风险金融交易口头合同效力问题，便可能有着法律上的争议与不确定性。还有高风险金融交易合同的法律性质存在不确定因素。高风险金融交易合同的法律效果在其订立时尚不能确定，具有射幸性质，易于跟赌博合同相混淆。而多数国家的法律对于赌博合同一般不予保护，如果将高风险金融交易合同理解为赌博，则该交易的法律地位及合同的效力会受到影响。

此外，合同制度是金融衍生交易的最基本的法律制度，但《合同法》并没有对金融衍生交易作出规定。作为无名合同，衍生交易合同的效力要依赖最相似的合同才作出判断，结果可能忽略了衍生交易本身的性质，这不利于交易的稳定。

高风险金融交易法律风险产生是有多重原因的^[44]。首先，随着现代金融工程的发展，高风险金融交易日新月异的变化使各国的法律难以及时地作出调整，交易的合法性不能得到法律的明文保证。其次，由于传统会计核算模式跟不上现代金融交易的发展，会计的理论局限使金融衍生交易不能在会计报表上直接反映出来，只能作为会计报表附注加以说明。在1988年7月巴塞尔委员会通过《巴塞尔协议》开始对银行进行资本充足性的监控后，许多银行机构往往利用高风险金融交易将高风险表内业务变为表外交易事项。这种为了逃避金融监管的设计动因进一步加大了高风险金融交易的法律风险。最后，作为金融市场发展的高阶段产物，高风险金融交易无疑比传统的金融商品要复杂得多，其设计、定价、上市和交易等过程都涉及许多专业知识和技能，因此对监管人员的素质和能力提出了更高的要求。但世界各国普遍存在的专业人才缺乏，往往使衍生交易缺乏必要的规则约束和及时的法律救济。

高风险金融交易的法律风险在相当程度上是由于市场发展过快造成的。20世纪80年代末期英国发生的哈默史密斯和法尔汉金融互换纠纷（Hammersmith and Fulham swaps litigation）事件^[45]，就是一次典型的因交易对手不具备参与金融衍生商品交易法律授权而引发的法律风险的事例。本案中，英国伦敦郊区两个自治镇，哈默史密斯（Hammersmith）和法尔汉（Fulham），在20世纪80年代后期分别与其对手签订了总名义本金超过60亿英镑的利率互换合约。由于利率的逆向变化，使两个自治镇出现了潜在的巨额亏损。两镇的议员们开始了一系列的法律行动，试图以英国议会没有授权地方政府（local authorities）参与金融衍生商品交易为由，宣称该金融衍生商品交易因越权（ultra vires）而合约无效^[46]。地区法院判定所有与地方政府之间的金融衍生商品交易合约无效。但上诉法院判决交易部分有效，认为为债务管理目的进行的互换交易在地方政府的职权范围之内^[47]。英国上议院Lord Templeman法官认为，互换交易不是为了便于或者方便地方政府的借款，地方政府无权参与任何互换交易^[48]。1991年1月英国上议院以最终决定的方式宣布，地方政府无权参与金融衍生商品交易^[49]，所有与地方政府之间的金融衍生商品合约均无效^[50]。这样，最终以法院判决越权为由，免除了这两个自治镇履行互换合约的责任，从而使签订这些合约的对手金融机构遭受了1.2亿英镑的巨额损失。

由于高风险金融交易是新型的交易，其交易量和交易方式的增长速度大大快于市场建设的其他方面，导致相应的法律法规不健全，常常出现无法可依和无先例可循的情况。而如果因高风险金融交易的创新品种的出台未得到政府的许可，或与政府有关的法律规定相抵触，这种高风险金融交易的创新品种一旦发生违约，当事人一方的合法权益常常得不到法律的充分保障。