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企业价值创造的财务原则与实践中的困惑

时间:2022-11-12 理论教育 版权反馈
【摘要】:风险—报酬权衡原则是指风险和报酬之间存在一个权衡关系,投资人必须对报酬和风险做出权衡,为追求较高报酬而承担较大风险,或者为较少风险而接受较低的报酬。投资分散化原则是指不要把全部财富投资于一个项目,而要分散投资。投资分散化原则具有普遍意义,不仅仅适用于证券投资,公司各项决策都应注意分散化原则。期权原则是指在估价时要考虑期权的价值。此时,价值最大化是基于长期持续发展能力的公司真实价值,而非股票价格。

有关创造价值的原则,是指对增加企业财富基本规律的认识。

(一)有价值的创意原则

竞争理论认为,企业的竞争优势主要来源于产品(或服务)和成本领先两方面。产品差异化是指产品本身、销售交货、营销渠道等客户广泛重视的方面在产业内独树一帜。任何独树一帜都来源于新的创意。创造和保持产品差异化的企业,如果其产品溢价超过了为产品的独特性而附加的成本,它就能获得高于平均水平的利润。正是由于许多新产品的发明,使得发明人和生产企业变得非常富有。

(二)比较优势原则

比较优势原则是指专长能创造价值。在市场上要想赚钱,必须发挥你的专长。大家都想赚钱,你凭什么能赚到钱?你必须在某一方面比别人强,并依靠你的强项来赚钱。迈克尔·乔丹的专长是打篮球,他改行去打棒球就违背了比较优势原则。没有比较优势的人,很难取得超过平均水平的收入;没有比较优势的企业,很难增加股东财富。比较优势原则的依据是分工理论,让每一个人去做最适合他的工作,让每一个企业生产最适合它生产的产品,社会经济效率才会提高。比较优势原则要求企业把主要精力放在自己的比较优势上,而不是日常的运行上。建立和维持自己的比较优势,是企业长期获利的根本。

(三)风险—报酬权衡原则

风险—报酬权衡原则是指风险和报酬之间存在一个权衡关系,投资人必须对报酬和风险做出权衡,为追求较高报酬而承担较大风险,或者为较少风险而接受较低的报酬。所谓“权衡关系”,是指高收益的投资机会必然伴随着巨大风险,风险小的投资机会必然只有较低的收益。如果你想有一个获得巨大收益的机会,你就必须冒可能遭受巨大损失的风险,每一个市场参与者都在他的风险和报酬之间做权衡。有的人偏好高风险、高报酬,有的人偏好低风险、低报酬,但是每个人都要求风险与报酬对等,不会去冒没有价值的风险。

(四)投资分散化原则

投资分散化原则是指不要把全部财富投资于一个项目,而要分散投资。如果一个人把他的全部财富投资于一个公司,这个公司破产了,他就失去了全部财富。投资分散化原则具有普遍意义,不仅仅适用于证券投资,公司各项决策都应注意分散化原则。不应当把公司的全部投资集中于个别项目或个别产品;不应当把销售集中于少数客户;不应当使资源供应集中于个别供应商;重要的事情不要依赖一个人完成;重要的决策不要由一个人做出。凡是有风险的事项,都要贯彻分散化原则,以降低风险。

(五)期权原则

期权是指不附带义务的权利,它是有经济价值的。期权原则是指在估价时要考虑期权的价值。许多资产都存在隐含的期权。例如,一个企业可以决定某个资产出售或者不出售,如果价格不令人满意就什么事也不做,如果价格令人满意就出售。这种选择权是广泛存在的。一个投资项目,本来预期有正的净现值,因此,被采纳实施了,上马以后发现它并没有原来设想的那么好。此时,决策人不会让事情按原计划一直发展下去,而会决定方案下马或者修改方案,使损失减少到最低。这种后续的选择权是有价值的,它增加了项目的净现值。在评价项目时就应考虑到后续选择权是否存在以及它的价值有多大。有时一项资产附带的期权比该资产本身更有价值。

自从现代财务理论创建以来,所有的公司财务教科书开宗明义都写着“公司经营的财务目标是股东价值最大化”,并且考虑到企业债务价值一般波动较小,在债务价值不变的情形下,增加企业价值与增加股东权益价值具有相同意义。股东财富最大化又被表述为企业价值最大化。主流金融理论假设股票市场完美有效,无税和交易成本,股东同质,利益一致,信息完备,投资者能够对公司资本配置行为给予正确评价,即股票价格能正确或无偏地反映公司内在价值。此时,最大化股东价值就等于最大化公司股票价格。

近年来,随着现代企业制度建设,特别是股票市场发展,股东价值在国内受到关注。近年来《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中指出“上市公司董事和高级管理人员要以股东利益最大化和不断提高盈利水平作为工作的出发点和落脚点”,“重视资本市场投资回报”。但由于资本市场并不完美,股东风险收益偏好不同,存在多样化的类别股东。特别是股票市场高度投机的环境下,股票短期价格与公司内在价值严重脱节,如何评价上市公司是否创造了价值?最大化哪类股东价值?最大化什么价值?显然,股东价值最大化这句听上去理所当然的口号,在实际执行过程中面临很多问题。如果不能清楚地理解这些问题,股东价值最大化不过是一句空话,甚至误导公司资本配置行为和监管政策。

(一)最大化哪类股东价值

公司价值有内在真实价值和股票市场评价价值之分,股票市场评估价值受投资者价值取向、估价模式等因素影响。理论模型及实证研究表明,在投机性的股票市场上,股票价格不仅反映公司内在价值,反映短期投机因素,股票价格短期明显偏离公司真实价值。特别是在乐观预期的市场上,公司内在价值在股票价格中的比重很小,公司长期持续发展能力和真实价值与股票价格短期表现并不一致。此时,价值最大化是基于长期持续发展能力的公司真实价值,而非股票价格。巴菲特年写给股东的信中指出,“我们不想使伯克希尔公司股票交易价格最大化,我们希望公司股票价格以企业内在价值为中心的狭窄范围内变动。过分高估或低估不可避免使外部股东产生与公司业务成果大相径庭的结果。如果我们公司的股票价格始终反映企业真实价值,每一位股东在持股期间会得到大致等于公司业务成果的投资收益”。

我国的股票市场,属于新兴市场,庄家操纵一度盛行,短期投机交易偏好的价值取向长期主导股票市场,流通股股东普遍偏好从短期交易中获得资本收益,不看重现金红利,热衷于炒作概念和题材,不关注公司是否具有把增长机会转换为实际盈利的执行能力,往往比公司管理层更乐观。尽管一股独大、股权流通性割裂、圈钱等行为已被流通股股东和舆论视为恶行,但流通股股东仍然给予上市公司股票高溢价,严重背离公司真实价值。A股市值与公司内在价值、经营业绩、治理质量之间不存在普遍显著的相关性,股票市场对增长概念的追捧超过了对上市公司持续经营能力的关注。股票短期价格不能有效衡量公司内在价值。

即使在一个中长期有效的股票市场上,投资者奉企业内在价值投资理念,但由于公司信息传递的及时性、完备性以及投资者自身的评价能力约束,外部投资者不可避免地会忽视公司很多也难以迅速理解公司投融资及红利行为对公司价值的影响,股票价格短期表现同样不反映公司真实内在价值。其次,股票价格受多种因素影响,如宏观经济、投资者情绪等,公司层次的因素只是其中一类。此时,最大化股东价值应该是公司长期市场价值,而不是短期股票价格。此外,随着股票市场深化,上市公司控股股东和外部投资者的价值取向都将多样化,呈现类别公司和类别投资者,此时,不存在笼统的股东价值最大化。

(二)公司管理层的策略选择

上市公司股东可以分为内部股东控股股东和非控股股东与外部公众股东。不同类型的股东承担的风险、责任、在企业价值创造中的角色不同,风险偏好、价值取向及利益也并不完全一致,甚至冲突。例如,内部控股股东通常是公司价值的创造者和价值分配决策者,承担更多的企业长期经营责任,属于长期股东,关注公司核心竞争力和持续竞争、盈利能力。例如,万科总经理王石认为,企业不应该只是为了追求眼前的利润最大化而存在的,最不能忽视的是公司的存在价值。如果忽略了企业的可持续发展,即使在某段时间内的盈利非常高,但盈利最多的时候可能就是开始走下坡路的时候。而且,控股股东资产往往集中在单一上市公司,对公司经营风险暴露程度高。

现实中,股票市场上的投资者价值取向、风险收益偏好多样化,公司经营理念和价值取向同样可以多样化,公司很难满足风险收益偏好不同的所有股东利益最大化。为哪类型股东价值最大化由上市公司控股股东决定。股票市场本身是各种价值理念和力量博弈后自由选择的场所。在股票市场投机盛行的环境下,上市公司控股股东可以选择不同的业务发展—价值创造策略和红利政策一价值分配政策。

第一种模式,不迎合股票市场短期投机股东或分析家对投资题材的追捧和价值分配方式的要求,不在意股票市场对公司股票短期价格表现冷淡甚至负面反应,或者不切实际的乐观预期,坚持以企业可持续发展和长期真实资本价值最大化的原则来配置资本,制定公司业务发展战略、投融资战略和价值分配策略。同时,注意构建一个与控股股东业务发展战略和价值取向一致的目标股东群,致力于目标股东价值最大化。

第二种模式,迎合股票市场短期投机偏好,制定业务发展策略和红利政策,公司股票短期收益最大化。这类公司主动迎合股票市场短期投机交易偏好,采取高转增或送股的股利政策,资本配置行为投机和短期化,往往引起股市场短期积极反应。

第三种模式。基于公司可持续发展和真实价值增长,相机博弈迎合股票市场。如果股票市场认为公司拥有许多、净现值大于零的投资项目,从而高估公司价值,但理性的控股股东清楚,这些项目实际上不可能实现正的净现值。如控股股东认为公司股价被过分高估,可以利用投资者的过度热情增发股票,但并不将募集资金投入新项目,而是保留现金或投资于资本市场上其他公平定价的证券,或在投资者青睐的领域只投小部分募集资金。如控股股东认为公司股票价格被市场不合理地低估,可以回购股票。同时,利用高估的股票作为支付手段,兼并收购,分拆高估的业务单元等。

(三)不同策略选择下的结果

上述策略的中长期结果不同。实践表明,坚持以企业可持续发展和长期真实资本价值最大化的原则来配置资本,制定公司业务发展战略、投融资战略和价值分配策略,尽管在股票市场短期投机盛行的环境下,股票价格波澜不惊,甚至低迷,但有助于构建一个与控股股东业务发展战略和价值取向一致的目标股群,纠正股票市场对公司行为的误解和定价的明显偏差,使公司股票价格始终能以与企业真实价值相关的价格交易,减少公司股票的投机性,减少甚至消除控股股东与流通股股东在资本配置战略和价值分配政策方面的冲突,有助于公司的产品市场经营战略能够保持一贯性,形成股票市场评价与产品市场经营之间的良性互动。竞争地位日益强大,最终受到股票市场青睐。

正如产品市场上需要细分客户,满足客户需求并不是、也不可能满足所有客户的需求,而仅只是针对目标客户。股东价值最大化并非所有不同风格的投资者的价值最大化。物以类聚,人以群分,志同道合;道不同,不相为谋。公司不同的业务发展及融资战略和红利分配政策会吸引不同投资风格的外部流通股股东,不同投资风格的外部流通股股东也会影响公司投融资战略和红利政策风格。

因此,上市公司可以在股东细分市场上锁定目标股东。特别是关注公司长期可持续发展和资本增值的上市公司控股股东,坚持自己的经营理念和价值取向,包括公司业务发展战略、商业模式、投融资计划和红利政策,并且向股票市场传达这一明确信号,增加透明度,以便外部投资者正确评价和选择,吸引和筛选出与控股股东价值取向一致的外部流通股股东,同时,使那些怀着短期预期或不现实预期的股东感到乏味而离开。这也是上市公司处理投资者关系的重要内容。

欧美很多上市公司通过明确业务发展战略、价值取向来淘汰那些与自己的经营和价值理念不一致的外部股东,建立一个与自身发展和价值理念一致的股东群。新兴行业的公司,如微软和苹果,上市以来,一直不派发现金红利,高速成长吸引了偏好资本收益的增长型股东群,而一些传统产业或公用事业公司,则通过稳定成长和高现金股利政策,吸引了一批养老基金等偏好稳定的现金红利的投资者。巴菲特指出,“我们不希望公司股票交易频繁,我们的目标是吸引长期投资者。我们努力通过我们的政策、业绩和交流,吸引那些了解我们的运作,并且能像我们控股股东那样衡量投资价值的股东。”“我们坚持这样做,可以不断使那些怀着短期或不现实预期的股东感到乏味而不进入或者离开。公司股票价格就可以始终以与企业内在价值相关的价格交易。”而短期投机力量主导的股票市场,会对上市公司短期盈利形成评价压力或者由于投资者过于乐观,定价过高,会对公司持续增长产生巨大压力,不利于上市公司长期健康发展。Jensen指出,美国股票市场上盛行预期公司收益游戏(Expectations game),即股票分析家往往给公司设定比较乐观的增长预期,并迫使公司管理者努力实现分析家的预期。Fuler和Jensen呼吁,公司管理层不要害怕公司股票价格低。因为股票被市场高估并非好事。投资者脱离实际地高估公司股票价值,会对公司未来增长产生乐观要求或者压力,而这种增长要求脱离了公司实际能力,或者是公司基本上不可能实现的。如果公司管理者迫于股票市场分析家的这种要求或压力,往往会采取损害公司长期健康发展的战略及资本配置行为。安然等不少公司就是典型。

采取迎合股票市场短期投机偏好、采取短期和随机的业务发展策略和高股票股利政策的上市公司,往往不再致力于踏踏实实进行实业运作,提高经营效率、培育竞争能力,而是以股东价值最大化的名义,寻求新的利润增长点,热衷于在外部随机寻找不相关的热点投资机会,轻率进行实业投机。例如,1999年股票市场青睐于高科技概念时,上百家上市公司纷纷投资科技企业,甚至更名为科技公司。2000年投资网络,2001年又转向传媒,2013年盛行网络游戏和电子商务概念。股票市场短期投机偏好和公司治理问题严重又激励和助长了这种短期资本配置行为。由于这类公司在投资机会获取方面高度不确定,并且缺乏把外生的投资机会转化为实际经营业绩和企业价值的执行能力,导致频繁变更募集资金投向。一旦投资失败,则通过与大股东资产置换转移投资损失。这些公司没有因投资扩张而集聚和增强主业可持续发展和竞争能力,主业竞争地位显著下降,甚至丧失,经营业绩逐年显著下降,从实业运作一价值创造型企业演变为没有竞争优势的多元化投资管理公司,或沦为ST、PT甚至被置换出股票市场。有些原本优秀的企业因此沦落。

【案例】股东财富最大化,现实中的迷惑:汉王科技高管减持

(一)案例简介

汉王科技股份有限公司成立于1998年,公司致力于不断自主创新,在光学字符识别(OCR)、联机手写识别、数字绘画板各个领域拥有多项自主知识产权的核心技术,是全球识别技术与智能交互产品的引领者,综合技术水平在当时的国内处于领先地位。

汉王科技以笔迹输入技术(输入手写信息的硬件技术)、手写识别技术(识别手写文字的软件技术)、嵌入式软硬件技术和OCR技术等四大核心技术不断推陈出新,研发新产品,在中国IT业中独占鳌头。汉王科技2008年7月打着“让读书人狂喜、印书人跳楼”的口号抢占电子书市场。仅一年电子阅读器的收入就占到了公司全年业务总收入的70%。公司于2010年3月份登陆中小板市场,仅7日股价就突破百元。2011年3月中旬汉王科技发布10年年报,根据财务数据显示,汉王公司发展势头良好。然而,在2011年3月21日,汉王科技9名现任高管集体减持手中股份,累计减持120万股。随后2011年度季报披露,汉王科技第一季度亏损近4000万元,股价大跌,9名高管早已高位出逃获利颇丰而众多持股者被深度套牢,市场一片哗然,汉王科技也因为高管的违规减持行为而受到证监会调查。

(二)汉王科技股价变化与高管股票减持回顾

表1-2 汉王科技重大事件股价变动表

从报表公布的时间和股价的走势对比表中我们可以发现,在2010年3月3日汉王科技开盘时价格为78元,在之后的半个月内价格一路走高,至2010年第一季度季报公布之后,股价更是达到了137.61元,成为了炙手可热的百元股。虽然2010年电子书市场竞争激烈,危机四伏,汉王科技的股价整年平均还是保持在百元以上的水平,成绩骄人。2011年3月18日汉王科技2010年年报公布之时,当日股价仍在75.4元高位。在年报公布之后的第一个交易日内,汉王科技的9名高管集体减持手中股份,当天合计卖出120万股,累计套现8710.67万元,当日股价收盘于74.12元。发布年报到4月18日晚发布一季度业绩预亏公告之前,其股价走势基本平稳,没有出现大的下跌。在2011.4.18汉王科技发布2011年第一季度预亏公告,汉王科技第一季度预计亏损4000多万元,引起了市场的一片哗然,当日股价跌破70元大关,收于66.61元。股民恐慌性抛售汉王科技股票,股价连续下挫,4月27日股价为53.98元,4月28日股价仅为25.7元,一个交易日跌幅超过53%,来不及抛售的股民被深度套牢,损失惨重。2012年3月24日汉王科技发布2011年年报,之后的第一个交易日3月26日,汉王股价仅为13.75元。从2010年3月3日至2012年3月26日,从开盘价78元跌到13.75元。

令市场哗然的不仅仅是汉王科技业务的急转直下,汉王科技大股东和高管们神乎其神的炒股技术也令众多股民自叹不如。汉王科技高管在年报公布之后第一个交易日就顶风减持,涉嫌利用内幕交易谋取私利,损害中小股民的利益。

(三)对汉王科技高管减持行为的几个质疑

质疑1:减持为何如此精准?

根据证监会规定,公司定期报告披露前1个月为窗口期,期间上市公司高管不得对公司股票进行操作。汉王科技9名高管的股票是在3月4日集体解禁,2010年年报于3月18日(周五)披露,所以3月21日(周一)是实质意义上的首个解禁日。汉王科技这9名高管在窗口期刚一结束就立即减持,可谓“运筹帷幄”得精准及时。此外,根据《上市公司董事、监事和高管所持本公司股份及其变动管理规则》规定,A股上市公司高管每年最多只能减持25%,而汉王科技的9位高管中就有8位顶格减持,拥有流通股股权的高管们全部减持出逃。

质疑2:业绩预告为何如此配合高管减持行为?

为了掩护高管们能够在解禁期之后抛售股票,汉王科技财务报表顶着业绩巨滑的巨大压力一致尽心修饰,直到2011年3月18日公布年报之后,公司才敢公布亏损预告,2011年5月17日公布存货跌价准备计提预告,预计半年度亏损9000万。2011年7月14日,公布半年度业绩预告,预计亏损17000万元。根据年报编写规则,上市公司应该在其年报中对其行业风险进行适当的评估,并且进行披露。但是在2011年3月18日公布的年报中,汉王科技公司对在2010年遭受到了苹果公司IPAD和亚马逊电子书KINDLE产品的双重狙击,电子书行业风险加剧,竞争激烈,公司所持有的大量存货需要计提巨额存货跌价准备的事实只字未提,而是在2011年4月18日才发布预亏公告,“线下”宣布降价,公司电子书产品调价15%~40%,累计计提3000万~4000万元的存货跌价准备。一季报预亏公告中给出的业绩下滑的理由为:作为主导产品的电子书销量、价格出现明显下降。而电子书业务占到了汉王销售收入的70%。

质疑3:年报数据为何如此配合高管的减持行为?

仔细研究汉王公布的财报数据,我们可以发现经营情况恶化的情况早已发生。2010年第三季度,净利润仅为1314万元,下降71%,每股经营现金流量为-0.94元。第四季度净利润为-1212万元,每股经营现金流量为-2.93元。2011年第一季度净利润为4618万元,每股经营现金流量为-0.6元。业绩恶化早有苗头,到了第四季度出现全面爆发。而2011年3月18日披露的年报却对上述风险只字未提。根据财务部《企业会计准则》规定,上市公司应该在年报的资产负债表日后非调整事项部分,披露自身一季度业绩可能出现巨亏的信息。亏损已经发生而汉王科技在年报中并未披露,这种在年报中隐瞒应披露而未披露信息的行为,已经涉嫌虚假陈述。

表1-3 汉王科技近三年财务指标分析

资料来源:根据汉王科技公司年报整理

质疑4:为何在2011年才计提存货跌价准备?

2009年,汉王科技的销售毛利率为50.67%,当年公司的产品采取的是自主定价原则,价格高于国内同行业厂商。国内电子书市场处于发展起步阶段,虽然进入市场的企业数量不断增加,市场竞争加剧,但是公司凭借着定位于中高端礼品市场,获取了一定的市场份额。2010年毛利率为40.1120%,比上年减少了10.558%,降低幅度较大。主要是因为2010年中国电子书市场发展迅速,市场竞争激烈。公司为保持市场份额,加大了产品的宣传力度,并且对原有的高端电子书产品价格进行了调整,并且推出了低端电子书产品,降低了销售毛利率。2011年销售毛利率仅为14.6640%,公司的电子书和平板电脑产品价格大幅度下调,降低了销售毛利率。2010年在电子书市场受到的内外夹击的冲击仍在持续,竞争再度加剧。苹果公司推出了IPAD2,国内产商也加大对平板电脑的研发和生产,廉价优质的平板电脑侵占了电子书市场。为了维护市场份额,电子书生产商采取了拉锯式价格战。

纵观三年的毛利率,公司的营业收入呈现一增一减的走势,而销售毛利率却一直走低。可以看出公司近三年以来的营业成本大幅度增加,公司的盈利水平不佳。2011年的销售净利率为-93.150%,相当于每销售一元的产品,公司就倒贴客户九毛三分钱。如此销售净利率,怎能让众多中小股东所接受?公司为何会出现如此巨额的亏损?为什么在2010年和2011年市场环境大致相同的情况下,2010年尚能保持7.0990%的销售净利率,而2011年如此惊人逆转?

从表1-4中可知,2009年度汉王公司的存货周转率为4.08,尚在正常范围之内。而2010年度周转率降低为2.6,2011年仅为1.31。结合经营活动产生的现金流量净额,2010年的数据是-3.15亿元,较2009年下降近375%,2011的数据为-1.26亿元,较上年增加60.08%。

表1-4 汉王科技近三年营运能力分析

汉王科技公司的原材料主要为E-LINK公司提供的电子墨水屏幕以及其他供应商提供相关配件。汉王公司的工厂更像是一个组装车间,从上游供应商采购屏幕、外壳、线路板,在工厂里加入汉王电子书软件,经过组装即出厂销售给下游经销商。作为电子书的核心原材料,汉王科技公司自己没有制造电子屏幕的能力。2010年电子书市场竞争异常激烈,汉王公司在上游材料采购环节上不具有议价能力,在下游销售环节上不具有价格优势,其所持有的巨额存货将成为一个定制炸弹。根据表1-4,2011年期末存货账面价值为2.09亿元,主要由于报告期内销售消耗库存及公司对存货计提较大额的跌价准备所致。全年计提存货跌价准备总额为11645.66万元,占到亏损额的22.49%。如此大规模、大幅度、大手笔的计提存货跌价准备与2010年0元的存货跌价准备形成了鲜明对比。这也就是为什么在2010年和2011年市场环境大致相同的情况下,2010年尚能保持7.0990%的销售净利率,而2011年销售净利率为-93.150%的重要原因之一。

会计准则要求在中期期末或年度终了,应按单个存货项目的成本高于其可变现净值的差额提取存货跌价损失。汉王公司在2010年存货存在着实际跌价的情况下,汉王公司未计提任何存货跌价准备,违反了会计准则的要求,涉嫌操纵财务报表。如此处心积虑掩盖已经发生的损失,不惜一切手段将亏损延迟到2011年,究竟是为了哪些股东的利益?司马昭之心,众人皆知。

(四)股东价值最大化与财务决策的思考

在上述案例中,汉王科技的股东为了能够将股价维持高位并便于大股东顺利减持股票,违背财务会计中谨慎性原则和证监会相关信息及时披露的要求,隐瞒存货跌价准备,存在财务人员掩护大股东高价减持股票的重大嫌疑,从而给持有其股票的中小股民造成了巨大损失。高管们不但不反思公司经营上的错漏之处帮助公司走出困境,反而在其持有的限售股解禁期来临之际,为了能够将公司股价保持在高位以便其减持获利,在信息披露的时间上进行了操纵,并且采取了利润修饰、减值准备延期计提等手法操纵财务数据,延缓股价下跌。这种财务上的决策在一定程度上迎合了大股东和部分持有股份的管理层的要求,但是却损害了中小股民的利益。所以,企业价值最大化在实践中存在着一系列的难题,在面临大股东利益与中小股东利益发生冲突的时候,财务决策究竟应该为谁创造价值,这也是一个值得深思的问题。

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