格林斯潘的游戏

格林斯潘的游戏

剖析美国2008年的金融海啸，无疑要追溯到2007年的美国“次贷危机”，而要了解美国的“次贷危机”，就离不开美国于21世纪初的“房地产热”，追问美国的房地产何以会“热”，那就自然而然地落到了美国当年的“低利率政策”，而这显然又离不开当时的美联储主席格林斯潘老先生了。说得明白些，就是美国金融海啸暴发的真正导火线是美国“次级房贷”，而导致美国信贷消费过度扩张的直接因素，则是美国国内长期的低利率政策，这与前美联储主席格林斯潘就有着直接的关联。

2000年美国的互联网泡沫破灭，由此导致了2001年美国经济的衰退。时任美联储主席的格林斯潘为阻止美国经济衰退蔓延，便于2001年初美国经济即将衰退之初开始降息，由于当年又发生“9·11事件”，于是美联储当年共降低利率11次，使美国的短期利率从年初时的6%猛降至年底时的1.75%，力度之大历史罕见，随后格林斯潘又把利率压到了1%，成为美国“二战”后的最低利率水平，并且在此后相当长时间里（维持了约两年）将美国的短期利率一直稳定在1%的最低水平。存款利率低，贷款利率也低，但是低利率状况怎么维持金融机构的经营？于是便搞“金融创新”，这样在“金融创新”的幌子下，原来不合格的借贷人也可以贷到款了，银行用高风险来博取高回报。由于贷款利率高，次级贷款对放贷机构来说是一项高回报业务，但由于次级贷款对借款人的信用要求较优惠级贷款低，借款者信用记录较差，因此次级房贷机构面临的风险也自然更大！

虽然，美联储2001年采取的大力降息措施对当时摆脱经济衰退并加快复苏步伐所起的作用是明显的。从2003年下半年开始，美国经济终于摆脱长期低迷状态开始强劲复苏，当年第三季度的经济增长率高达8.2%，第四季度也达4.1%。其中，超低利率对美国经济增长的主要动力——个人消费开支的刺激作用尤其明显。在经济复苏阶段的2002年和2003年，美国个人消费开支分别以3.4%和3.1%的高速度增长。即使在经济发生衰退、全年增速只有0.5%的2001年，个人消费开支的增速也达到了2.5%，可见，低利率政策对缓解衰退和刺激经济复苏起到了重要作用。

但是低利率在刺激了经济的同时也带来了一些问题。其中因制造过度的流动性而引出的新畸形经济现象，即以新的经济泡沫替代旧的泡沫便是当年“格林斯潘游戏”制造出的重要结果。

根据美联储的统计，2000年底，美国的消费信贷即债务总额仅为16860多亿美元，而经过经济衰退和长期缓慢复苏阶段，至2003年底这一债务总额却已突破2万亿美元，三年内猛增了3150多亿美元。这还不包括连年火热的房地产市场带来的总额高达5—6万亿美元的抵押贷款债务。有关统计显示，1999年美国每个家庭平均负债额仅为54000美元，到2003年底，这一数字已经激增至79000美元，增幅高达46%以上。美国家庭债务剧增在目前超低利率的情况下对经济所产生的负面影响还不是很大，相反还可能起到积极的作用。但是人们担心，美联储的超低利率水平不可能永远持续下去。一旦美国利率开始翘头，离开超低水平并不断攀升，美国家庭的经济负担也将由于债务利息的上升而不断加重，从而束缚消费者的手脚导致个人消费开支放慢甚至下降，进而对美国经济产生不利影响。而且许多美国经济学家也认为，当时美国经济面临的一大问题就是家庭债务过重。而家庭债务剧增正是由于2001年以来的超低利率所造成的。对此，美联储实际心中也十分清楚。在2004年1月份举行的货币政策决策会议纪要中，美联储的货币决策机构联邦公开市场委员会成员们承认，“目前保持最终会被证明是过度刺激性的货币政策是存在着危险的”。有人认为，美国的利率在短期内不会发生多大变化。但是，更有人担心，超低利率对于美国经济来说已经类似一种“刺激性药物”，美国经济对它已经产生了一定的依赖性。一旦离开它，美国经济就可能产生不少新的问题。

格林斯潘的“低利率游戏”最终在二个经济领域产生了巨大的推动力：一是美国的房地产业；二是美国金融衍生品市场。

先看美国的房地产业。21世纪初美国房地产市场繁荣的根本原因在于2001年开始的低利率政策环境。对买房者而言，“低利率环境”直接导致其房屋贷款成本降低。借贷成本的大幅降低使很多人由原先的买不起房变成买得起房，买者增多，推动房价稳步上涨。同时推动房价上涨还有另一个因素：银行。以往利率高时，银行资金主要投向政府债券和企业贷款。而在低利率环境下，银行需要寻找新的稳健的资金投资方向，而此时“房产热”促使“房地产信贷”也逐渐升温。这样，一个产业趋热的“连环套”形成了，银行愿意向房地产贷款，买房者（投资者）也愿意多借，二者共同促进，市场显得更加繁荣，房价也就不可避免地迅速上行。直至美国经济对房地产业产生依赖。2005年美国住房投资已经上涨到占GDP的6%，接近历史最高点。当时美林公司的首席经济师大卫·罗森伯格称，2005年上半年，美国房地产投资额已占到GDP增长值的50%之多。自2001年开始，美国私人部门新增就业机会有一半以上都在房地产相关行业。此外，银行对抵押贷款的依赖性也越来越强。

再看美国银行的金融创新。由于房地产热，美国房贷市场也开始推出各种各样的新模式，如让购房者可以几乎不付首期即可买房，或者在一定年限只付利息不付本金的买房模式。各种新模式的目的都是为了降低门槛，让更多的人来银行借钱买房。最终这一切都汇聚到“次级贷款”上。所谓“次级贷款”就是将银行贷款发放给信用等级“较次”的人，也就是美国个人信用评分通常在620分以下的贷款人。所以“次级抵押贷款”就是指贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。这类贷款在通常年份，银行是十分谨慎甚至不敢做的，但在“房地产热”的背景下，眼见房价日日涨、月月涨，便吸引了众多银行开始投放“次级抵押贷款”。

如果格林斯潘的“游戏”仅仅到此为止，那么显而易见，这完全是美国人自己的游戏，风险与收益全由美国的参与者承担与获取，与他人或他国无关。日后最多也只是美国的次贷危机，影响不了全世界。可是，不要忘记“美元”是国际储备货币，在美国之外滞留着大量的美元资产。因此，美国市场有如此诱人的投资机会一定会吸引全球的美元持有者积极参与。然而，另一个问题又产生了，如果全世界的美元都直接参与到“次级抵押贷款”中投资，可想而知，美国的房价一定会被迅速地推向高不可及的“云端”！如何化解这一矛盾？即一方面吸引大量海外美元资产参与美国资本市场投资，舒缓对美国的威胁；另一方面又不直接冲击美国市场，防止通货膨胀。人们常说，办法总比问题多，“游戏”仍将继续，但“玩法”却必须修改或“创新”。

由此，华尔街适时推出了金融衍生创新产品：资产证券化，即现在人们已熟知的所谓ABS，是指将缺乏流动性的资产，转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为，使其具有流动性。投资银行之所以要将原本清晰明了的“次级抵押贷款”变幻为复杂难辨的ABS，原因在于：其一，“逃避监管”。银行要是放贷款给次级贷款人，通常这笔账应记录在银行的资产项下，在资产账下的项目是受到监管的。因为，一旦这部分贷款出现损失，就必须用资本金补充，这样就会让银行承担风险，而且资本充足率状况直接限制了银行这项业务的开展。所以大多数银行在资产项下投放次级贷款，一定是十分谨慎与小心的。但是将资产证券化后，银行便可将原先的“次级贷款”转换成“债券”，再转卖给其他投资人，这样在银行账目中只记录在“服务收入”中，而在资产项目下没有了记录。如此银行既可躲避监管，又可大胆发放“次级贷款”了，放多少都不怕，只要有人买。其二，“掩盖风险”。将“资产证券化”的操作者——投资银行，不是简单地把一个个单独的贷款卖给非银行投资者的，而是将众多的贷款组合在一起，通过计算总体的收益率，根据风险水平，再加上保险，分成多个不同级别的债券，不仅建立基于次级贷款的ABS，而且还衍生出可转换证券（CBS）和债券抵押证券（CBO）等等。经过投资银行的创新与包装，商业银行原先不敢持有的“烂资产”，便成了标准化的证券，并加上了保险。最后不但商业银行，甚至连投资银行都看不懂这些产品的真实意义了，甚至反过来也开始买这些加了漂亮包装的“垃圾”！说到底，这些带保险的复杂的垃圾产品，经过复杂的操作，不但使其他投资者看不到单个贷款人的风险，就连债券的整体风险也看不出来了，最后便任凭投资银行的精英们信口雌黄了。

具体过程为：美国在网络泡沫破灭后，为了刺激经济，银行开始向收入很低、信用很差的人发放房屋抵押贷款，这样便搞活了美国的地产业，并就此带动了整个经济的发展。随后，放贷银行再把这些按揭贷款打包成债券，或者把这些按揭卖给美国最大的两家房屋抵押贷款公司“两房”（房地美和房利美），任由他们打包成债券，这个过程就是资产证券化过程，也是最原始的次贷证券。“两房”或者银行，通过评级机构的所谓评级，将其分成不同类型的债券，然后，再把这些债券卖给投资银行和商业银行（商业银行又自己买回来了），但是只是买回来还不够，他们再次打包，把这些债券又包装成更复杂、风险更高的衍生产品，并开始互相推销，而且向全世界的金融机构推销，至此，次贷由最原始的按揭贷款变成了各种包装的、复杂的、高风险的金融产品在全世界的金融机构内流通。

如此这般地经过一系列包装掩饰，原先的“垃圾产品”——次级抵押贷款，变幻成了谁也说不清道不明的金融创新衍生品。格林斯潘的“游戏”完全变换了模样，在这样的形势下，世界各国的钱便大量涌入了美国，开始追逐华尔街投资银行精英们创设的全新产品。更何况美国自80年代末鼓噪“经济全球化”以来，已形成全球生产美国消费的“全球化模式”，美国只需大量印制美元“绿纸”就能换来无数低廉的商品，致使不少生产国数年内积累了大量的美元，国内流动性过剩，如果能将钱部分转投美国资本市场，不仅可以赚些钱，而且还可减轻国内的通货膨胀压力。

于是，原本一个极普通的银行产品——次级抵押贷款，经过美国人尤其是投资银行家的包装与创新，转眼变幻成了全球投资者竞相追逐的“热门货”。美国利用“低利率政策”为市场提供了巨大的流动性，这一流动性借“次贷游戏”又吹起了一个巨大的资本泡沫，而这一切的全部基础却是建立在美国房地产市场永远不跌的荒唐基础之上。最终金融危机全面爆发，全世界被深深地套入其中。

由于格林斯潘执掌美联储整整18年，为美国少有的辅佐过四任总统的“四朝元老”，因此，美国金融界目前所发生的一切都与其有关。因此，无论从何角度分析，此次金融海啸格林斯潘都难辞其咎！