风险投资基金运作

3．风险投资基金运作

（1）风险投资基金发起设立

由风险投资高风险、高投入、高收益特征所决定，风险投资基金的发起设立与一般实业公司的要求有所不同。

第一，表现在对投资者构成有特殊的要求。风险投资基金不仅属于高风险的投资基金品种，而且其运作的一个重要特点是旨在追求长期资本增值，而非通过在短期内买进卖出获取差价收入或股息、利息收入。因此，风险投资基金主要仅适合于具有高风险鉴别能力与承受能力而且具有耐性的相对富有的个人与机构投资者。

第二，在募集方式上，对于风险投资基金，虽然英美等市场经济发达国家均允许甚至鼓励以公募方式设立，但由于以私募方式吸收特定范围内的富有个人与机构投资者参与，更利于确保基金投资者具有高风险意识和高风险承受能力，并对基金作长期投资，因而风险投资基金一直以私募为主流。就我国目前情况而言，由于一般公众投资者缺乏必要的风险鉴别能力和风险承受能力，现行证券市场也难以满足公募型风险投资基金的上市流通要求，在此情况下，风险投资基金尚只宜以私募方式起步。待有关条件逐渐趋成熟后，再考虑通过设定较高的认购与交易起点和建立起规范的信息披露与风险提示制度，适当发展公募风险投资基金。

第三，在规模要求上，基金所投资的主要是中小创业企业，企业规模小，且基金管理人通常还必须参与所投资企业的经营管理，投资组合中的创业企业数量不宜过多，故基金规模通常较小。只有那些专门涉足企业重组之类的广义创业（即企业再创业）领域的风险投资基金，基金规模相对大一些。

第四，在设立方式上，风险投资基金的投资者通常是相对富有的个人与机构，基金的投资者人数通常不超过100人，而每个投资人的投资数额较大，投资者通常比较关心基金的运作，风险投资基金多以基金管理公司发起设立方式设立。

（2）风险投资基金的经营运作

风险投资基金的经营运作表现，首先是在投资行为上，具有以下特点：①从事风险投资，尽管把握具有高成长性企业的投资商机很重要，但投资成功的关键则在于其对投资项目的精心考察、多方评估、谨慎决策，故在基金经理班子自主承担投资项目的考察、评估和决策责任的前提下，由基金管理理事会承担对投资项目的合规性审查（如审查其是否符合基金契约规定和投资原则）责任，更利于提高基金投资的准确性；②由于风险投资所投资的未上市产业企业并不具有公开信息，使得投资运作具有高度的信息不对称性，且不可能通过市场本身来克服，故有必要允许投资者通过基金管理理事会直接参与基金运作的重大决策，通过所有权对经营权的约束来尽可能地防范经理人员的败德行为；③风险投资基金投资于创业企业，通常需要考虑对所投资企业有效地行使所有者权力，并参与重大经营决策的问题。

其次，在管理对象上，一是对基金管理人的要求。风险投资基金由于通常是以合伙契约型设立的，并委托专业性风险投资基金管理公司管理和运用基金资产，目前我国还并未形成一个风险投资基金经理市场。风险投资所从事的是专业化投资业务，故对基金管理人的条件要求重在具有技术开发、企业管理、投资管理经验和资本运营经验。二是对基金托管人的要求。对风险投资基金而言，由于基金主要从事中长期实业投资，故基金资产的清算与交割工作量较少，加之风险投资基金通常按“承诺制”设立，基金资产所有权控制在投资人那里，较难出现基金管理人“携资而逃”的可能，故国际上风险投资基金通常并不另行委托商业银行担任基金托管人。

第三，在交易方式上，表现为封闭式基金。风险投资基金由于所投资企业的产权不具有流动性，而且风险投资基金的宗旨也决定它只能从事中长期投资，故基金难以满足随时赎回投资者股份的流动性需求，因此，国际上的风险投资基金均是按封闭式设立。即使个别号称为“开放式”，但就基金而言仍然是封闭式。它通常是一些大型投资机构的半附属性风险投资基金，当投资者要求基金管理人赎回基金股份时，并不是由基金管理人将基金资产变现后以净资产价格赎回基金份额，而是由其母公司以基金资产之外的现金按净资产价格受让基金份额，基金总规模并没有减少。

第四，对基金负债的限制。风险投资基金由于所投资的是未上市企业，虽然不存在市场投机的问题，但大多数国家仍然限制风险投资基金以基金名义负债。对于以有限合伙设立的风险投资基金，由于普通合伙人需要对债务负无限责任，这一机制本身即具有制约负债的功能。需要指出的是，与私募型衍生工具对冲基金通常通过短期负债进行杠杆投资不同，风险投资基金即便是出于提高财务效应的考虑适度负债，通常也是长期负债，以便于基金能够从事长期投资。

第五，在基金投资方式上，风险投资基金通常以股权或准股权方式进行投资。尤其是在具体投资方式上，风险投资基金通常根据所投资企业及其所处产业阶段的不同，比较灵活地选择是考虑以特别控制权普通股还是以优先股、认股权抑或以可转换债券等方式进行投资。在起步期，基金通常倾向于选择以特别控制权普通股方式进行投资，即基金可以对所投资企业拥有特别控制权，如在重大决策实行一票否决制；在扩张期，基金通常倾向于以优先股或认股权等方式进行投资，以确保基金的权益；在产业后期则多以可转换债券方式进行投资。此外，风险投资基金通常采取联合投资、多轮投资、组合投资等方式分散和控制投资风险。

第六，在投资比例上，基本无限制性规定。风险投资基金没有操纵市场之虞，大多数国家并不限制其在所投资企业中的持股比例。风险投资基金为了更好地参与所投资企业的经营管理，并为之提供经营管理服务，投资组合中的投资项目主要应体现“精”和“熟”的原则，故国际上对风险投资基金投资于某单个项目金额占基金总资产的比例限制均较为宽松。

第七，在基金投资退出方式上，风险投资基金所投资的主要是不可流通的企业股权，故只有通过推动所投资企业上市，或通过向其他风险投资基金与战略投资者出售，或由所投资企业回购等方式实现投资退出。

（3）投资收益分配方式

从风险投资基金的收益分配方式上看，风险投资基金所从事的投资不具有流动性，且存在一个投资周期问题，通常3～7年，甚至更长，故不可能要求其每年都进行收益分配，而应允许基金在所投资项目实现资本增值后逐个项目地进行分配。而且基金的分配方式可以采取现金、股权等多种形式。事实上，在基金所投资企业上市之后，若基金投资者非常看好基金所投资的企业，则投资者宁愿以股票方式分配，以便长期持有基金最初投资的企业的股票。

从基金业绩报酬限制上看，由于风险投资基金所从事的是长期投资，而且往往是一种参与决策型投资，较少受系统性风险影响。基金业绩与管理人管理水平的相关性较大，为了更好地激励基金管理人，克服风险投资所特有的高度的信息不对称性，通常对基金管理人实行业绩报酬机制，并允许基金经理持有一定比例的股票期权。

（4）基金信息披露与监管

从资产评估方法与信息披露角度考虑，风险投资基金由于主要投资于非公开流通的企业股权，对基金资产进行评估需要另行制定统一的标准。但由于并不进行频繁的证券交割，基金资产能够保持相对稳定性，故无须频繁地进行信息披露。从基金监管主体来看，风险投资基金作为一种从事实业投资的投资主体，通常另行设立管理机关对其进行专门管理，如美国的小企业管理局、我国台湾的开发基金管理委员会。从基金监管重点看，风险投资基金，主要只是审查其投资方向是否符合国家政策取向。基金监管方式主要是发挥自律性组织的自律监督作用。政府有关部门的监管方式主要是看基金投资是否符合享受税收等优惠政策的有关标准，并通过对基金投资情况的汇总，向社会发布基金投资信息，引导社会资金的投向。