京东商城融资与估值倍增

案例:京东商城融资与估值倍增

公司背景

1998年6月，刘强东在中关村创业，成立京东公司，目标定位于IT零售连锁，稳步发展;2003年“非典”爆发，存货积压、资金紧张，京东不得不改变传统经营模式，涉足电子商务领域;2004年1月1日，“京东多媒体网”电子商务网站正式上线，京东关闭线下业务，专做线上，刘强东野心勃勃，要打造中国最大的乃至最后成为惟一一个电子商务企业，发展初期以利润换市场;2008年，京东遭遇配送系统和第三方快递公司的时效性和服务品质差的瓶颈，刘强东决定自建物流体系，对资金始终有庞大的需求;2004～2010年，京东分别实现年销售额1 000万元、3 000万元、8 000万元、3.6亿元、13.2亿元、40亿元、102亿元，却每年都只能勉强盈亏平衡。

投资方介绍

今日资本

今日资本是一支专注于中国市场的国际性投资基金。目前，今日资本独立管理着6.8亿美元的基金，主要来自英国政府基金、世界银行等著名投资机构。作为一个高度本土化的国际投资基金团队，投资团队坐镇国内，成员均拥有丰富投资经验。在中国的投资项目有京东商城、悠哉旅游网、赶集网等。

老虎环球基金

由Julian Robertson创立于1980年的老虎基金是举世闻名的对冲基金，到1998年其资产由创建时的800万美元，迅速膨胀到220亿美元，并以年均盈利25%的业绩，列全球排名第二。其中，1996年基金单位回报为50%，1997年为72%，在对冲基金业里，老虎基金创造了极少有人能与之匹敌的业绩。在中国的投资项目有学而思、京东商城、VANCL、乐淘等。

数字天空技术(DST)

数字天空技术投资集团(Digital Sky Technologies)成立于2005年，是俄语和东欧市场最大的互联网投资者，也是全球专门专注于互联网及相关企业的领先投资集团之一。数字天空技术投资集团是一家由俄罗斯和西方领先的金融机构支持的未上市公司，在中国的第一站投资就瞄准电子商务领域京东商城。

融资分析(见图2.2)

图2.2　京东商城的融资与估值变化

(1)第一轮融资

2007年8月，国际著名的风险投资基金今日资本投资1 000万美元，获得了超过30%的股权，估计此时京东的估值在2 500～3 300万美元之间。

此次融资目的在坚持纯线上的电子商务模式，颠覆中国电子商务的传统发展:打破现有电子商务线上与实体店铺同步运营的销售模式;改变消费者的传统消费模式，并以用户为中心，在服务和保障方面趋向灵活、便捷与完善，树立3C产品保障与服务的新标杆。把京东商城从多媒体外设的、非常小的行业的B2C上，带到一个全新商务平台的B2C上。所融资金主要被用于物流配送体系、财务体系、品牌推广、网站改版等的改造。2008年，京东产品扩大到3C家电，销售额突破10亿，稳居3C产品B2C行业第一。

(2)第二轮融资

2009年1月12日，京东商城宣布获得来自今日资本、雄牛资本以及亚洲著名投资银行家梁伯韬的私人公司共计2 100万美元的第二轮联合投资，具体为雄牛资本领投1 200万美元，今日资本跟投800万美元，而梁伯韬先生个人投资100万美元。

金融危机爆发后，风投资本的投资行为更趋谨慎，资本市场大势转冷，其融资进程较预期晚了两个多月，并且在公司估值方面，京东商城也做了相当大的让步。据京东创始人刘强东透露，较今日资本2006年11月给予的估值，此次公司估值增长了近10倍，但还是比董事会预期了价格低了40%左右。融资后，公司目前的估值约为3亿美元。

此次获得的风投70%将用于物流、配送以及售后服务的系统改造上;余下30%主要用于商品种类的扩充。目前京东商城的商品种类为18 000多种，计划在年内扩充到20 000到22 000种左右。此外，京东目前在上海和北京的库房均为1万多平米，计划在今年6月底两地库房均扩充到3万多平米。

(3)第三轮融资

①2010年1月27日，该公司已获得老虎环球基金领投的C1轮风险投资，该投资第一笔资金7 500万美元资金到账后，新资金中将有50%用于仓储、配送、售后等服务能力的提升。

这次的融资被拆分成了C1和C2两轮，是为了避免股权的稀释。目前京东商城已陆续在全国购置1 200亩土地用于打造物流仓储平台，届时将能够支撑数百亿元的销售额。并加快在二三线城市的布局，今年至少新增30家城市配送站，此外，京东商城全国客服中心今年也将全面扩容，坐席将由此前的150个提升至400个，计划在国内B2C企业中率先实现7×24小时全天候服务。

值得注意的是，就在京东宣布获得的超过1.5亿美元的风险融资三天前，苏宁电器旗下电子商务平台苏宁易购网正式上线。而国美电器方面也透露消息称，今年3月份，国美电器或将打造出新的电子商务交易平台。不过公司副总裁徐雷表示，2009年我国网络购物用户规模已达1.08亿人，年增长45.9%，而目前京东610万的注册用户份额还非常小，中国的用户市场是足以支撑2～3家全国性的综合类网上商城。

②2010年12月3日，京东商城董事局主席兼CEO刘强东今日表示，此前第三轮融资中的第二期资金已经到账，金额为7 500万美元，投资方仍然为第一期资金的出资方老虎环球基金。

第二期资金到账后，两笔融资总额超过1.5亿美元。京东商城的第三轮融资成为金融危机以来中国互联网市场金额最大的一笔融资。

1.5亿美元新资金中将有50%用于仓储、配送、售后等服务能力的提升。随后京东商城并购B2C网站千寻网、加大对百货市场投入，并杀入母婴、图书等市场，并在成都设立了分公司。刘强东还透露明年将在成都买地，总投资高达15亿元。

京东商城还陆续在北京、上海、成都三个城市，建立单体面积超过10万平方米的超大型物流中心，加上广州原有的物流中心，全国拥有4个一级库房，实现每隔600公里都将有一座京东商城的仓储中心或库房，同时其城市配送站也增至50个城市以上。

经过三轮融资后，京东CEO刘强东表示公司会在2010年启动上市计划。从公司目前架构来看，纳斯达克会是首选地。

京东商城稳坐中国的最大B2C公司宝座，不过存在的问题也是不可避免的。

京东商品的综合费用率为6.7%，而综合毛利率5%，显然这是一个亏损的财务比值，京东以低价夺取市场的策略，是建立在亏损的基础上。惟一的解决办法只有继续做大规模，降低综合费用率，直到费用率小于毛利率时才能止亏盈利。而要继续做大销售规模，保持高达300%的增速，需要源源不断投入巨资。换句话说，就是要扛住亏损继续大把烧钱，直到烧出京东的真金。

(4)第三轮后续

2011年4月2日，京东商城宣布已完成C轮融资，融资金额15亿美元，其中11亿美元资金已经到账。这是中国互联网市场迄今为止单笔金额最大的一笔融资，新的一轮融资将为京东商城2013年启动的上市计划铺平道路。

本次融资的投资方包括了俄罗斯投资者数字天空技术(DST)、老虎基金等共6家基金和一些社会知名人士，其中DST集团投资了5亿美元。此前，DST集团已经参与投资了包括Facebook、Groupon在内的最成功美国互联网公司。

京东商城董事局主席兼首席执行官刘强东表示，“潜力巨大的中国电子商务市场，以及拥有健康商业模式和出色市场业绩的电子商务企业，越来越多地吸引了国际知名投资机构的关注。此次融资的成功，对于迅速发展的京东商城乃至中国电子商务行业都有着非常积极的意义。”

新的15亿美元融资将几乎全部投入到物流和技术研发的建设项目中。京东商城计划今年将同时开工建设7个一级物流中心，未来三年共投资50～60亿人民币进行物流建设。此前，京东商城将2009年初获得B轮融资的70%资金用于物流体系建设。

数据显示，京东商城自2004年上线以来，已连续六年保持超过200%的增长，预计2011年销售额将达到240～260亿元人民币，约为去年销售额(102亿元)的两倍。来自艾瑞咨询的数据表明，截至2010年第四季度，京东商城以33.9%的市场份额继续排名中国网络零售商第一位。

高估值问题

刘强东于2004年创办的京东商城，尽管六年来尚未盈利，但此前公开的融资已经完成了三轮(分别为A轮、B轮、C轮)，累计融资金额超过1亿美元。据多位参与京东融资的投资界人士透露，三轮融资之后，其公司估值从最初的约2 000万美元升至第三轮融资后的约5亿美元，公司还没上市已荣登中国B2C电子商务产业融资之冠。

而在最新的C轮后续融资中，又获得了包括DST在内的超过10亿美元的融资，而中信产业基金最新的5亿美元领投计划中，京东商城5亿美元融资出让股份约为20%～25%，据此计算，京东商城的估值约在20～25亿美元。较四年前首轮融资所作的2 000万美元估值，在4年内估值已翻了100～125倍以上。

较两家已完成上市的B2C公司麦考林与当当网，京东商城的新一轮融资超过了2倍多。两家上市公式IPO融资额分别为1.29亿美元和2.72亿美元。

在公司估值不断增长的背景下，随着公司融资规模的不断扩大，刘东强所占的股份比例也在逐步被稀释。在C轮融资后，今日资本仍持有京东商城约20%股份，老虎基金持股25%～30%之间，加之其他投资人股份，刘强东及其团队所持股权应已低于绝对控股要求的50%。而在D轮融资结束后，刘强东自身所占股权将面临又一轮被摊薄。据专业人士估计，如果接纳中信产业基金领投的5亿美元，刘个人及管理团队持股比例将进一步稀释至大约32%。

面对持股权的稀释，刘东强采取一系列措施保证了控制权的掌握。通过在投资条款中设置不同权力等级的投票权限，从而实现了在投票权上其团队仍然对公司战略和运营拥有绝对控制。此外，投资者对京东商城未来发的乐观和对刘强东本人能力的信服，也使得他的个人权威至少在目前还没有遇到挑战。多位京东商城投资方人士在采访中均表示出对京东商城业绩增长的认可。刘强东最令投资者信服的能力之一，是其对公司业绩预测的准确把握。

(1)优势:

京东商城能实现估值的突飞猛进离不开其良好的经营。对于做好电子商务的要素，刘强东认为是效率和成本。在效率方面，为了甩开同业竞争，刘强东擅长打价格战，出招往往“势大力沉”。从创业初期开始，京东商城最乐于标榜自己产品价格低于线下零售价10%到20%。在压低成本方面，刘强东的经验是，通过走量来不断增加自己在供货商面前的议价能力。他多次对外表达过对京东发展路径的解读——“越大越安全”，这个“安全底线”要求的规模在他看来是年销售额达到500亿元。

对比同行竞争者，京东商城在“用定位满足需求;用营销建立品牌;用价格占领市场;用规模设置门槛;用速度赢得竞争”这五个方面可算是“抢点意识”最强的一家电商企业。但是业内人士都清楚，真正显示公司“内功”的是“用数据驱动运营，用技术支撑增长;用管理控制成本，用系统提升效率”。

(2)劣势:

京东商城在享受着融资蜜月的同时，也面临这5大迷途。

①逃对赌质疑

京东商城刚刚完成第三轮融资的代价非常大，被迫跟PE签署对赌协议，3年内销售额要达到750亿元，否则刘强东就要出局走人。

②急寻增量

一种观点认为，当京东商城成长到一定规模时，再实现以往2～3倍的成长速度已不可能。而另一种观点认为，京东未来增长潜力依然巨大。在急速膨胀的泡沫面前，不少电子商务、团购网站似乎都忘记了这样一条最基本的准则:并非所有商品都适合在互联网上销售。京东商城也是一样。

③奢侈品赌博

2011年3月底，在获得号称国内互联网市场“单笔最大融资”之后，京东商城宣布在加大物流的同时，计划下月推出一家独立的奢侈品B2C网站(Toplife)，该网站将专注于奢侈品的在线销售。但是电子商务能够在几年内获得快速发展，很大程度上是因为低价，而奢侈品不是以低价吸引用户。而且从用户体验的角度来说，人们在买奢侈品时所带来的虚荣心和满足感，电子商务往往乏善可陈。

④价格战不可持续

在每一次高调挤入新领域，低价几乎无一例外地成为京东的“杀手锏”。最典型的例子，莫过于2010年11月京东商城进军图书市场，很快与当当挑起了多轮明争暗夺的价格战。不过，在竞争对手的围攻下，京东的价格优势已经变得越来越不明显。

尽管电子商务企业越来越强调服务和体验，但对终端消费者而言，最敏感的仍然是价格。商品在低价促销时，的确会吸引不少用户购买，而一旦恢复价格，优势就很难体现，一定会遭遇细分行业里稳坐前三企业的强势挑战。

⑤被资本绑架

京东屡次高调的动作背后，总是离不开两个字:融资和物流。在经过多轮巨额融资之后，创始人股权被稀释已是不可避免的事实。经过三轮融资之后，刘强东及其创业团队的股权已被稀释至32%。