短期对投资组合配置的影响

一、短期对投资组合配置的影响

为了研究短期对投资组合配置的影响，回到最初的假设，资本C₀仍为外生变量。最大化末期的预期净值，减少预期惩罚，约束条件是:

1'表示单位向量，z=C₁－w'a₁是末期自由资本的边界，大于最小监管要求，F(z)是z的累积密度函数。在强制资本监管中，这种随机优化在经济和金融文献中不如拉格朗日解法易解。需要更为详细的分析，由以下两个推论支持。

推论1:最优政策通常可以完全变现末期资本收益，目标函数为:

D(v)表示对角算子，非对角线元素等于0(d_i，j≠i=0)，对角线上的系数相对应元素v(d_ii=v_i)。

证明:持有末期资产分为可实现的收益(r+ε)(可以在证券市场按照市场价格出售的资产)和不可实现的收益(μ+θ)(不可以出售的账面资产)。收益的兑现减少a₁而对C₁没有影响。既然调整的资产权重是非负的(w≥0)，在末期，兑现所有收益的策略将使z减到最小，因此使F(z)最小。当所有可实现的收益转为现金，C₁=r^s(C₀－1'a₀)+(r+ε)'a₀，其中末期资产向量由a₁=D(μ+θ)a₀给定。这就得到方程z。

推论2:让ζ=(ε，θ)为所有影响末期收益的随机向量。累积密度函数F(z)在z=x的目标函数为:

区别于等式(5.9)有:

把公式(5.10)代入公式(5.11)得到均衡条件:可以写为(因为r^s，rⁱ，vⁱ和μⁱ是非随机的):

反过来，根据违约事件(z=0)的估计概率密度f(z)，资产i的必要收益率可以表示为:

这个等式表明:

1.关于强约束的资本监管，这种影响取决于资本化水平

然而，由于替代了两种极端情况(有效约束和无效约束)，两种结果不断更替。在这些结果中，根据违约资本边际概率f(0)的大小，有三种情况效果不同。

(1)如果资金有效资本化或有较强的流动现金，则f(0)非常小，风险加权对投资组合决策没有什么影响。

(2)如果金融混业集团缺少资金并且有较少的现金流，违背资本监管要求的可能性会相当高，对金融混业集团投资组合决策也会有很强的依赖性。f(0)很大，且风险加权对金融混业集团投资决策有很大的影响。

(3)在金融混业集团倒闭的极端情况下，不管投资组合如何，金融混业集团都不可能避免违背资本监管，因此，f(0)仍然很小，权重对投资组合几乎没有影响。

2.只要资产i收益不可变现(μⁱ＞0)，则风险权重就会影响资产i的投资组合决策

监管风险权重对流动性和变现资产不会产生障碍，这是因为在很难满足监管资本约束下，可以轻易售出。在监管审计下，风险权重监管仅仅惩罚那些不可轻易变现的流动资产。

传统观念认为1988年巴塞尔风险加权歪曲了投资组合分布，认为其由高定额的公司负债(权重为100%)转变为OECD的政府负债(权重为0)。但信贷额度或贷款额度对这样高定额的企业可以轻易变现(比如通过更新设备、销售贷款或资产证券化)。在将来某个时点，若金融混业集团违背最小监管资本要求，就会减少大额信贷的知名公司价值，而转向持有OECD的政府债券。投资组合再调整的这种灵活性意味着，对大额信贷的知名企业贷款不受监管风险权重的影响。只有当投资组合再调整相对昂贵或不可行，比如对小规模或中等规模公司贷款，兼管风险权重才会影响投资组合决策。

3.对资产i的投资决策不只是依赖于资产(rⁱ，μⁱ)的预期收益，而且依赖于银行全部投资组合的收益分布

具体而言，如果在违背监管资本约束(Ε［εⁱ+(1－wⁱ)θⁱ|_z=0］《0)时，在相对收益较低的情况下资产也不具备吸引力。这是引诱风险厌恶的一种形式，与监管风险权重分离开来，它依赖于金融混业集团整个投资组合和资产i的收益之间的协方差。最后wⁱ《1，对投资组合决策只有较小的影响。以上研究与Froot和斯坦的发现类似，即认为增加外部资本的成本会导致金融混业集团资本预算决策的额外风险厌恶。^[4]

4.最后一条是自我约束形式

即使没有资产特定的风险权重(wⁱ=w对于所有资产)金融混业集团仍然受到激励避开资产投资，那很有可能触发违背资本监管要求。这种激励机制的力度依赖于惩罚χ的大小、资本化及银行作用于f(0)的预期收益。