明天的两块糖在哪里

人类的所有经济活动只有两种：即期交易和跨期交易，这影响了从会计原则到金融活动等几乎全部计帐和定价行为。一项著名的心理学研究揭示了跨期交易、承诺和人们行为的关系。考虑一下你所面临的两个问题。

问题1：你愿意要今天的一块糖 （A）还是明天的两块糖 （B）？

问题2：你愿意要100天后的一块糖 （A）还是101天后的两块糖 （B）？

有趣的是，几乎所有人面对第一个问题的选择是A，面对第二个问题的选择是B。Laibson和Mankiw等经济学家的解释是，上述心理现象折射出消费者的偏好或许是前后不一致的，甚至可以说消费者是不完全理性的。然而，如果我们从跨期交易所导致的风险以及风险定价看，这又是完全理性的。“今天的一块糖”实际上是零风险的即期交易，而对明天的承诺就已经进入有风险的跨期交易了。因此，对上述心理实验的一个或许合理的解释是：明天的两块糖无法覆盖 “明天是否能得到糖”的风险；而100天与101天都属于跨期风险交易，其风险价值差额不会很大。于是，即期交易与跨期交易存在本质差别，而跨期交易之间仅仅是量的差异。

当我们了解了跨期交易引致信用风险——你会在心里问：“明天我确定可以得到两块糖吗？”——金融的本质就非常清晰了：无非是对跨期交易的管理而已。会计原则亦相应明晰：我们应该相信权责发生制还是现收现付制？而金融业所做的一切交易，仅仅是对明天的两块糖的预期。

当我们明白了这一切，也就明白了经济周期、资产价格波动、违约、危机乃至人们在贪婪和恐惧间的心理变化。金融市场，就是对未来的承诺的流通市场，于是我们需要预期。所谓资产价格波动，通俗地说，就是你花钱买了一纸承诺——你的交易对手承诺明天给你两块糖，但你在明天发现承诺无法兑现；于是你手头的证券（承诺书）变成了废纸。更有甚者，你贪婪地期望用这张承诺换取五块糖，但结果是所有人担心你手头的承诺连一块糖也得不到，恐惧又在市场弥漫。

在波动中存活的机构几乎都具备良好的预期能力，更重要的是，准确的预期必须转化为有力的内部治理。

金融机构的特殊性告诉我们，其内部治理尤为重要。在摩根大通，我们看到了一个精明的银行家，但同时不能忽略的是，这位银行家具有近乎暴君式的命令贯彻力：这就是把他对于未来的预期准确、全部、毫无折扣地转化为操作。

首先，摩根大通的故事告诉我们的不是一个超人，而是一种审慎。这是因为，我们不难问一个问题：那些同样具备定价和风险管理能力的金融机构为什么无法从危机中幸免？事实上，以风险为导向的现代商业银行风险管理技术不仅几近 “完美无缺”，而且基本趋同，但所有的技术似乎仍然无法控制全球金融风暴的发生。显然问题不在于风险控制技术，而在于风险管理的出发点——定价可以覆盖风险，且高风险意味着高收益。请注意，一旦我们在心里默念上述 “圣经”，实际上就已经是一个不审慎的经营者了。摩根大通的故事事实上说明，有些糖在明天是永远得不到的，无论看起来是多么廉价。因此，有些风险是无法定价的，如果要定价，就是正无穷。我们看到的摩根对诸多产品采取根本不碰的策略，亦即对传统风险理论的操作性颠覆，也就是我们所说的 “审慎”。

随之而来的一个问题是，由于审慎是相对的，则审慎思维的形成需要抗拒各种诱惑。比如，在危机前，摩根的操作是保守还是审慎，是否因为这种保守放弃了扩张机会和更高的盈利可能？谁能保证董事会决断 （甚至是专断）的正确性？我们看到了摩根的成功，但也应该关注摩根从被监管者角度提出的监管建议——毕竟很多内容不是一家银行的董事会所能决定的，或许我们需要更多的外部激励。一个实例是，美国商业银行对高管的股权及收入激励是为了激发其积极性，但导致了过度承担风险并致使外部股东和债务人乃至纳税人买单的情形，而内部管理最多只能控制薪酬和激励是否按董事会决议执行，而不能评估内部激励制度所造成的损失外溢问题——最终的损失需要国家买单。正因为如此，我们更多地看到摩根大通内部决策者的 “专断”和强势，通过强制性内部命令解决放松监管所可能造成的对所谓创新的过度激励。

其次，摩根大通的故事告诉我们，审慎这种药剂通过治理渗透到经营的各个环节，唯一强调的是结果。时至今日，即使是最完备的内部控制或流程设计亦只能注重过程控制，如财务收支安排等；但更为重要的结果控制却往往被忽视。比如，银行主要经营部门、分支机构和风控部门在某一时间的财务和操作行为趋势导致了怎样的后果。正是由于过度相信风险管理部门的事前控制，金融危机才会周期性发生——因为我们往往发现过程无可挑剔，且忽视对结果的预见性。有趣的是，摩根大通的成功似乎基于一种针对结果的常识性判断，而非面向过程复杂的衍生品管理。

摩根大通的确是一个帝国，恰如罗马帝国并非一日所能建成。杰朱·戴蒙这样的管理者在摩根的出现绝非偶然。早在1994年12月前就已经卸任的摩根前主席丹尼斯·韦瑟斯通 （Dannis Weather－stone）就已经开始了所谓 “415报告”制度，即每天下午4∶15得到其整个帝国的全球风险敞口报告，且必须对未来24小时内上述风险敞口会发生怎样的变化进行预期。简单地说，这家银行每天都在盘算同一个问题——明天是否能得到预料中的那两块糖？

陆 磊

广东金融学院院长助理

中国金融转型与发展研究中心主任