在美国申请股票上市交易的程序

第一章　美国证券市场

第一节　美国证券法律体系

一、基本层次

美国对证券市场的法律管制，在结构上大致可分为四个基本层次：

第一层次是联邦政府制定的证券基本法。美国证券基本法包括《1933年证券法》、《1934年证券交易法》和《1975年证券法(修正案)》。这三部基本法在美国证券法律体系中起着决定性的作用。三部证券基本法的侧重点各有不同，但立法宗旨是一致的，即维护证券业的安全性、有效性，强调在证券自由买卖的同时，对证券市场实施必要的管制，从而保障投资者的利益。

第二层次是证券关系法。这是美国国会相继颁布的一系列与证券基本法相配套的法规和法案。其中比较突出的有《1935年公用事业控股公司法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资咨询法》、《1970年证券投资人保护法》、《1984年内部交易仲裁法》、《1988年内部交易和证券欺诈行为执行法》等等。这些法规、法案对基本法的实施起到强有力的保障作用。

第三层次是各州的地方证券法规。在联邦政府的监督下，美国各州有权制定证券法，该等地方性证券法规被称为“蓝天法”(Blue Sky Law)。

第四层次是美国各个证券交易所的规章和全国证券交易商协会的有关规定。这些规章制度对证券上市以及交易起到一定的自我管制作用。立法管制并不能全部承担对证券市场进行调控的职能，自我管制正好弥补立法管制中存在的缺陷，通过自我管制较好地协助政府对证券市场实行有效的监督。《1934年美国证券交易法》对自律管理机构作了明确的规定，允许证券交易所制定对会员有约束力的规则，此类规则涉及到制定证券交易的合同条件；对上市证券进行审查；处理不公正交易；确立价格信息披露等四大方面。

二、美国最主要的证券法律

(一)《1933年证券法》

《1933年证券法》是美国联邦证券法律体系中的最基本法律之一，其基本原则可以概括为以下三个方面：

1.信息披露原则

《1933年证券法》规定发行人必须向购买人充分披露财务状况及其他资料。所有公开发行证券的公司都有公开有关资料的义务。在证券公开发行前，发行人必须向联邦证券交易所委员会申请发行，把需要公开的信息据实填写在注册书上，注册书生效后，证券始准出售。证券交易委员会收到发行申请后，必须审查登记的内容是否符合公示的要求，如果登记内容含糊不清或不全面，应以信函通知登记者，并给予机会将纠正和澄清的事项呈报备案。如果登记中的不真实资料说明其发行人具有故意欺诈或使人误解的企图，或者此种缺陷就其性质而言是不易纠正的，那么，证券交易委员会为了公众利益可以决定举行听证会，并作出决定是否应发布指令否决或暂不承认登记注册书的法律效力。

2.反欺诈原则

《1933年证券法》规定所有公开发行的证券必须按格式发行登记，禁止用不真实的说明及其他欺诈手段销售证券，同时，还明确了当事人可能承担的法律责任，包括刑事责任和民事责任。如果有关说明中有欺诈、事实上的错误或故意遗漏，证券交易委员会和购买者都有权对发行公司制作该登记表的有关专家提起赔偿请求或要求给予惩罚的诉讼。按照规定，以下人员应对虚伪说明承担民事责任：

第一，登记说明书的签名者；

第二，具有发行证券的管理能力者；

第三，协助登记说明书及其证明书制作的会计师、鉴定人和工程师。

《1933年证券法》的主要目的是要求对证券发行人以及所发行的证券给予充分和完全的披露。该法要求证券发行人在进行公募时所提交的证券发行说明书中，应将与证券发行人及其所发行的证券的有关信息给予充分和完全的披露。证券发行人必须将发行人公司的性质和业务情况、证券发行的目的和用途、发行人的财务状况等事项予以公开。在某些情况下，提交登记材料后，可以先进行发行宣传和进行招募，但是出售证券必须在证券交易委员会审查批准该申请以后才能进行。

私募的证券和其他根据规定可以享受登记豁免的证券发行无须向证券交易委员会登记，所以不适用《1933年证券法》。

3.严格责任原则

在证券发行人违反《1933年证券法》情况下，证券购买人有权对违反的发行人提起民事诉讼，证券交易委员会有权对发行人进行处罚，该等处罚包括终止登记文件的法律效力，向发行人发出禁令，等等。如果发行人故意违反法律，则可能导致被追究刑事责任。

《1933年证券法》第11节规定，提供虚假材料或者遗漏重要材料的，证券购买人可以对发行人提起民事赔偿诉讼请求，但是证券购买人明知存在虚假材料或遗漏重要材料的除外。

《1933年证券法》第5节和第24节规定，招募，销售应该登记而没有进行登记的证券，或者登记不符合要求的证券，将导致承担刑事责任。

(二)《1934年证券交易法》

《1934年证券交易法》是对《1933年证券法》的进一步强化和补充，两者在本质上属于同一使用范围的法。《1933年证券法》的主要任务是建立和保障证券发行市场的可靠性、真实性。《1934年证券交易法》的主要目的是为了强化证券流通市场的安全性，提高公众对流通市场的信心，提供证券买卖者实行公示的手段；防止证券交易中的欺诈行为和证券市场的操纵活动；管理证券市场。

《1934年证券交易法》不仅确定了联邦证券交易委员会的双重法律地位，而且赋予其极大的权力。该等权力包括：制定、颁布证券基本法施行细则和其他证券法令的准立法机构的权力；当有执法官在场的情况下，证券交易委员会有权提起某种诉讼；如果有大量事实作依据，上级法院不得予以驳回和推翻证券交易委员会的最终裁决。

为了消除证券买卖中的欺诈、串通、市场操纵和内募人士快速利用情报短期获利，《1934年证券交易法》还规定下列行为属于禁止的应受处罚的行为：(1)同一个人同时购买和销售同一种证券；(2)公司对经纪人同时下达抛售和买入同一种证券的指令；(3)经纪人之间相互串通进行掩盖真相的交易；(4)经纪人未得到客户同意，将不同客户的证券作为相互提供的担保而混同，同样，经纪人抵押客户的证券，也是在禁止之列；(5)依靠散布虚假情报诱使他人买卖证券的行为。

《1934年证券交易法》进一步强调了证券注册等级制，要求所有公开上市挂牌交易的证券，包括在场外进行交易的证券，在上市前按照规定格式进行登记。证券交易商、全国性证券交易所以及证券商交易商协会也要在证券交易委员会登记。该法同时还对证券交易中的欺诈和操纵行为，尤其是对证券交易市场强化规范作了更为严格的规定。

(三)《1978年证券法(修正案)》

《1978年证券法(修正案)》是对现代科学技术被广泛应用于证券市场各领域的现实条件下制定的。该修正案除了强调联邦证券交易委员会的法律地位及其对全国证券市场指导、监督的职能外，还特别鼓励和倡导美国国内证券业采用新科技手段。此外，该法对于禁止银行、保险公司等金融机构直接取得交易所成员的资格作出了明确的规定。

第二节　美国证券市场的监管机构

美国证券市场交易委员会(Securities and Exchange Commission,简称SEC)是根据《1934年证券交易法》设立的专门管理和执行证券法律、法规的机构，它是一个独立的、准司法性质的执法机构。《1933年证券法》规定由“联邦贸易委员会”主管全国证券业务，证券交易委员会成立后，接管了证券事务的监管权力，其使命是执行和解释由国会制定的各种证券基本法和关系法，制定具体的证券交易规章，研究、解决证券交易中的管理问题。证券交易委员会总部设在华盛顿，并在纽约等地设立十个区域性分支机构，形成了全国证券市场强有力的完整管理体系。委员会领导小组由五名委员组成，这些委员由总统提名，国会批准。委员任期五年，在时间上交叉衔接，每年更动一人。同一政党不得超过三人。

证券交易委员会下设公司融资部、执行部、市场管理部、投资管理部、总顾问室和其他有关部门。证券交易委员会被誉为“美国证券交易委员会是世界上最严厉、效率最高的、名副其实的金融警察”。证券交易委员会不遗余力地缉查证券市场的不法之徒，确保合法投资者购买或出售证券的指示得以顺利贯彻，并获得所投资的上市公司的可靠资料。证券交易委员会实行各种法律、法规和措施，保护了广大投资者切身利益，营造了一个相对公平的证券交易环境，因而，证券交易委员会成了美国公众，尤其是广大投资者最受欢迎的机构之一，在它的有效监控下，美国证券市场很快走出了20世纪30年代经济危机的阴影，恢复生机，日趋兴旺。80年代以来，证券交易委员会致力于扩大职能，使美国证券业进一步走向国际化，创造条件让美国公民以及外国投资者都可以自由地在各自的证券市场从事交易活动。在近70年的实践中，美国证券交易委员会的具体工作职责已逐渐明确，其职责包括以下五个方面：

1.对美国联邦证券法律作出解释；

2.在不违背联邦证券法律的前提下，可以修改某些规定，并针对证券市场的变化制定一些必要的新规范；

3.为实施联邦证券法律作出某些行动的决定；

4.执行证券交易委员会自身制定的某些规章制度；

5.处理证券交易委员会及其下属各机构的事务。

一般而言，证券交易委员会的出现，象征着美国证券市场自由主义时期的终结。美国证券交易委员会作为证券市场的监管机构和证券法律的执行机构，构成了美国证券市场发展和运行的重要环节。

第三节　美国证券交易所概况

美国证券市场的规模不断扩大，以股票市场为例，从1981年至1990年美国股票交易额从4157亿美元增加到17870.9亿美元，整个80年代股票交易量的平均增长率为15.7%，90年代仍保持很高的增长率。长期以来，美国股票市场交易量一直位居世界第一。

美国证券交易所有两大类，即有两个上市交易场所，一是各个有组织的交易市场即证券交易所，二是交易所以外的市场即场外交易市场。

一、美国证券市场的特点

(一)交易品种多、规模大、流通性强、对市场参与者有巨大的吸引力

美国证券市场规模位居全球第一，1999年仅在NYSE和NASDAQ市场的上市股票市值就达17.5万亿美元。一般而言，证券市场的规模与流通性成正比，规模越大，流通性必然越强。同时，美国证券市场的金融创新能力也名列前茅，强大的创新能力极大地丰富了市场中的金融品种。这样的市场环境对证券投资者、证券筹资者和证券经营者都十分有利，因而吸引了大量各类市场参与者，市场参与者的积极参与反过来又促进了证券市场的快速发展。

(二)债券市场与股票市场同样发达

美国债券市场的发展与发达程度，毫不逊色股票市场。(1)国债发行规模大，特别是在国际市场上的发行量居世界首位，并且逐年保持稳步增长；(2)债券的期限长短结合，从3个月、6个月、1至3年、5年、7年、10年、30年等均有，可满足各种投资者的需要；(3)债券的种类繁多，发行方式灵活多样；(4)国债发行也形成规律，有助于稳定政府的资金来源和投资者的市场预期。

(三)证券市场的发育程度日益加深

美国证券市场不仅形成了有组织的交易市场和场外交易市场，而且还有第三市场和第四市场。场外市场即NASDAQ市场的发育已十分成熟，包括新上市公司的全部股票、互助基金的全部股票、公司债券的3/4，大部门政府债券以及数百家大公司股票都在场外市场流通和交易。随着第三市场和第四市场的出现和迅速发展，进一步降低了证券交易成本，提高了证券交易效率，这说明美国证券市场渐趋多元化，也说明美国证券市场的发育程度日益加深。

(四)具有发达的金融中介和配套的市场服务体系

美国证券市场的运行背后有一个极其发达的金融中介和配套的市场服务体系。该等体系包括直接制造各种信用工具并参与其买卖的投资银行、证券公司、经纪行；将个人投资者的资金集中起来进行投资的各种投资基金和包括保险公司、投资管理公司、养老基金在内的其他机构投资者；以及诸如自信评级机构、会计师事务所、律师事务所、清算交割中心、过户中心等市场配套服务机构。

(五)快速、高效的信息传送系统

美国证券市场已形成了一个深度和广度相结合的信息体系，这一体系主要包括：(1)经济及金融出版物。如著名的《华尔街日报》(The Wall Street Journal)、《商业周刊》(Business Week)、《金融世界》(Financial World)、《福布斯杂志》(Forbes)、《财富杂志》(Fortune)等。专业投资刊物还有《金融分析家杂志》(Finan - cial Analysts Journal)和《机构投资家》(Institutional Investor)等。(2)各种评级机构和咨询服务公司还向投资者提供上市交易证券的各类信息和投资建议。其中穆迪公司(Moodyl’s)、标准普尔公司(Standard Poors’s)和价值线投资咨询社(Value Line Investment Survey)全球闻名。(3)上市公司报告。这是了解一家企业情况的最重要的资料来源，其中包括年度报告、季度报告和其他呈报给证券交易委员会的报告。(4)经纪公司的研究报告。许多股票经纪公司都设有庞大的研究机构。其发布的研究报告内容涉猎宏观经济、市场预测、行业和公司分析的各个领域。一些研究报告集中于某个行业，并提出该行业股票的投资建议。这些报告中还经常包括对某种股票的价格和收益率的预测。(5)市场价格指数和平均数。美国股票价格指数种类繁多，这些数据对分析各个市场的表现具有重要的参考价值。

二、证券交易所概况

美国证券交易所曾先后有过一百多家，经过历史变迁，若干交易所先后停止和合并。目前向联邦证券交易委员会正式注册登记的证券交易所有十余家，其中最著名的证券交易所是纽约证券交易所(New York Stock Exchange 简称NYSE)和美国证券交易所(American Stock Exchange 简称AMEX)。

较大的、全国性的证券交易所还有：辛辛那提证券交易所(Cincinnati Stock Exchange 简称CISE)、费城证券交易所(Philadelphia Stock Exchange 简称PHSE)、太平洋证券交易所(Pacific Stock Exchange 简称PASE)、中西部证券交易所(Midwest Stock Exchange 简称MWSE)和芝加哥期权交易所(Chicago Board Options Exchange)等。另外，还有一些地区性的证券交易所，在这些地区性交易所上市的公司主要来自于本地区的投资。

以下主要介绍纽约证券交易所(NYSE)、美国证券交易所(AMEX)和场外市场(OTC)概况。

(一)纽约证券交易所(NYSE)

纽约证券交易所(NYSE)是美国乃至世界最大的证券交易所。纽约证券交易所的专业人员分为四类：一是做市商；二是佣金经纪人；三是场内经纪人；四是场内自营商，其中，做市商是纽约证券交易所中起重要作用的关键机构。

1.做市商

每一家做市商平均只限于专门经营三种到四种证券类产品，并且都是专门经营十几种股票的专业会员组织的成员。做市商的参与被称为“主持市面”，主持市面是交易所的关键所在，这意味着做市商时刻准备买进或卖出其专营的证券类产品，而且，其操作程序必须有条不紊，认真负责。

在正常交易日，交易所内大约有3000人，在纽约证券交易所挂牌的所有股票都有自己的做市商交易站，所有的交易所成员都应了解上市股票在哪个交易站交易，根据纽约证券交易所的规定以及证券交易委员会的惯例，做市商必须保持其专营股票价格的稳定，这就要求做市商在参与市商活动中必须具有一定的交易能力。如果出现抛售股票的跌潮，他们就必须买进股票。相反，如果供不应求，他们就必须从贮存中拿出股票出售。这一过程就是做市商在稳定股票市场，也是做市商制度存在的理由。但由于做市商在很大意义上也是自营商，他们也为自己的盈利而经营股票，所以，不可避免存在自身利益和应负责任之间的冲突。

2.交易制度

纽约证券交易所有一套完整的交易制度，主要包括：经纪人制度、交易指令制度和交割清算制度，现简要介绍主要制度如下：

(1)经纪人制度

经纪人制度要求经纪人必须通过专门机构的考核和审查取得许可证，并正式登记注册，否则，不能参与证券经纪活动。同时，还要求经纪人缴纳一定的保险金。经纪人参与交易时，必须首先明确身份，是代理经纪人还是既代理又自营的现场经纪人。经纪人若违反证券规则违法操作，轻者会被吊销注册登记和许可证，重者将按《1934年证券交易法》有关条款被追究刑事责任。

(2)交易指令制度

证券买卖交易只能在取得交易所成员资格和各种“参与人”(代理经纪人、现场经纪人、证券交易商、零星交易商和做市商)之间进行，众多的证券买入与卖出者之间不直接成交。这样就产生了各种指令，把一般投资者和经纪人联系在一起进行证券买卖。各种指令不但包括高度的技术性，而且涉及众多的法律问题，因而形成了一种严格复杂的指令制度。

(3)交割清算制度

纽约证券交易所的证券交易都是由各种经纪人通过全国证券清算公司的电子计算机清算交割的。通过这种自动化的账面交割，最后按两种方式来完成证券的转移：一是普通股股票按背书方式转移;二是优先股股票则在发行人的证券持有人登记册上将新受让人的名字予以记载而转移。

(二)美国证券交易所(AWEX)

美国证券交易所(AWEX)是纽约华尔街上仅次于纽约证券交易所的另一家全球著名的证券交易所。它的历史可以追溯到19世纪60年代美国南北战争时期，其前身是1929年被称作“纽约路边交易所”的NYCE(New York Curb Exchange), 1953年起改用现名。由于其上市费用要比纽约证券交易所少，上市条件也低一些，所以能吸引一批中小型公司或条件相对不太够上纽约证券交易所上市的公司。随着纳斯达克市场的迅速发展，1998年3月，美国证券交易所与纳斯达克市场合并。

(三)场外市场(OTC)

场外市场可以再分为：粉红小册(pink sheets)、行情公告榜(bulletin board)、美国证券交易商协会自动报价系统(Nasdaq)等。场外市场的交易功能和机制与交易所不同。场外市场的交易程序与NYSE的交易程序不同，前者是遍及全美的经纪—交易员通过电话和电脑联系进行买卖交易的。每个经纪 — 交易员都为其做市的股票提供一个买入价和卖出价。在场外市场中，没有类似在NYSE的专家，后者实际上是为买卖双方提供了一个协商的媒介。

每个经纪 — 交易员都是在自己的股票存货基础上进行买卖交易。它们的监管者是全国证券交易商协会(NASD)。全国证券交易商协会实际上也是由经纪—交易商组成的一个自律性组织，但全国证券交易商协会有几百个受聘的监管人员，分布全美各地。全国证券交易商协会是一家非盈利机构，负责建立并执行OTC市场的规则，其主要关注以下几个方面：

(1)保护投资者不受上市公司、经纪 — 交易商的非法侵犯；

(2)为经纪—交易商制定和执行交易原则；

(3)确认所有的经纪 — 交易商遵守联邦及州的证券法规；

(4)为经纪—交易商与投资者的不满和争执提供仲裁。

现对场外三种市场之概况简要介绍如下：

1.粉红小册

粉红小册由全国报价局(National Quatations Bureau)负责印刷。全国报价局是商务清算所(Commerce Clearing House)的分支机构。在粉红小册每天的行情表上，都有从遍及全国的做市商那里得到的前一天收市的买入价和卖出价。粉红小册的得名是因为这是一本由粉红色纸张印刷的小册子，大约有300页，6×14英寸，被称为OTC交易员的圣经。只要查明公司的名称，便可以看到所有的股票、认证权证、债券的价格，以及做市商的名称。而且还印有做市商的电话号码。所有在NASDAQ上市的公司股票交易代码也都会在粉红小册中记载。

对于“粉红小册”来讲，实际上没有真正的上市要求。如果某家公司由2个或2个以上的做市商公开交易，那么它就自动计入“粉红小册”中。公司的管理层有责任为公司的股票寻找做市商以及经纪 — 交易商。若一个经纪人或交易商将为某个投资者买入股票时，可通过查阅“粉红小册”，找到做市商的名称，以打电话询问报价，而后代理客户从事有利于客户的交易，确认单由经纪 — 交易商的结算系统办理。

2.OTC行情公告榜(OTCBB)

OTC行情公告榜的交易系统，类似于“电子化”的粉红小册报价系统。

在市场交易时间里，这个电子化的行情公告榜(电脑系统)会显示固定行市(固定行市是指OTC市场上，做市商应允某种证券能即刻成交而提出的报价)和非固定行市，并且它还会显示市场对尚未在NASDAQ上市但已合格的OTC股票的兴趣程度。

是否能够在“公告榜”上市交易全取决于做市商和经纪 — 交易商的意愿，也就是说，入选“公告榜”的条件已经全部取消，只要符合SEC的15C2—Ⅱ条例，就可以在公告榜挂牌或复牌。“公告榜”的作用非常类似于目前的NASDAQ系统，但并不是NASDAQ系统的一部分。实际上，它是在NASDAQ外面的另一种电子证券报价系统。每家公司在屏幕上都有一个代号，每90秒更新一次信息，固定行市(买入或卖出)、非固定行市都在此系统中显示，并显示每一家挂牌公司的做市商的名称及电话号码。

3.全美证券交易商协会及其自动报价系统

(详见以下介绍)

三、全美证券交易商协会及其自动报价系统

全美证券交易商协会(National Association of Securities Dealers Inc. )简称NASD，是场外交易商的一个联盟组织，也就是目前最著名和最重要的场外交易市场。1929年经济危机后，纽约证券交易所因危机后的大萧条濒于崩溃，而场外交易商却由于经营成本低，不受场地、开市时间、股票上市等因素限制的原因，不但生存下来而且得以迅速发展。1938年底，国会通过并由罗斯福总统签署了《马洛尼法》，要求场外交易建立一个组织。1939年，全美证券交易商协会诞生了。全美证券交易商协会是目前为止唯一在证券交易委员会登记注册的全国性证券协会。

1971年场外交易商们推出了全美证券交易商协会自动报价系统(Automatic Quotation System of NASD),又称纳斯达克市场(NASDAQ)。通过这一系统场外交易商能以更快的速度和更低的费用相互买卖股票。纳斯达克市场的出现对证券界和经济社会界都产生了极其巨大和深远的影响。纳斯达克因孵化出微软、英特尔等一批巨人高科技公司而使美国成为全球经济的领导者，并且其自身的发展速度令人瞠目。目前纳斯达克已成为除纽约证券交易所之外的世界第二大证券市场，纳斯达克指数惊人的发展势头令道琼斯指数也不得不仰其鼻息。鉴于纳斯达克市场在全球证券市场的重要影响力，以及国内众多企业对纳斯达克强烈青睐，在此特重点介绍纳斯达克市场情况如下：

(一)纳斯达克及其特点

美国纳斯达克(NASDAQ)市场，于1971年在华盛顿创建，是全球第一个电子股票市场，也是美国发展最快的证券市场，目前已成为纽约证券交易所之外的全球第二大股票交易市场。

纳斯达克市场于1971年2月8日正式开始交易，初期主要容纳一些无法在纽约证券交易所挂牌、在创业初期、有科技含量、存在投资风险但具潜力的中小型公司。20世纪80年代开始，纳斯达克不断推陈出新，增加透明度以方便投资者，推出荧幕现实买卖价，令市场差价大幅缩小。1982年推出市场即对交易情况报告。1984年推出小额交易系统，率先使用电脑对盘，方便小投资者。1989年，纳斯达克地位被确认，获美联储正式批准投资者可以用股票按揭方式投资。90年代初期，纳斯达克市场逐渐被人注意，其中一些挂牌公司如微软等开始崭露头角。目前，纳斯达克已是家喻户晓的全球性证券市场。纳斯达克不但成为美国投资界的宠儿，而且成为全球投资者主要的投资对象，其指数已成为全球股市方向指标，对全球股市举足轻重。

与纽约证券交易所等传统交易所相比，纳斯达克市场具有许多鲜明的特点。其特点表现为：

1.采用先进的电子交易系统

纳斯达克利用现代信息技术建立电子交易系统，增加了交易的透明度，创造了更加公平的竞争环境，现已成为全球最大的电子交易市场。从本质上说，NASDAQ就是一个远程通讯网络，它将分布于全世界67个国家的350000个计算机终端连接起来，使NASDAQ的所有市场参与者都能平等地得到市场交易信息，比传统的股票市场运作成本低，自1971年创建以来，纳斯达克电子交易系统促进美国的股票交易费用大幅降低。相对低廉的上市费用，也促使美国资本市场的流动性显著增强，全球金融霸主的地位更加稳固。

2.实行不同于传统的证券交易所的竞争性做市商制度

NASDAQ的做市商一般都是证券公司，它们动用自己的资金购买或持有某些特定公司的股票，一般来说，每一家NASDAQ上市公司平均有11个左右的做市商。这样，投资者不再需要面对面地进行股票交易，做市商之间的竞争也使投资者和上市公司从中受益。同时，NASDAQ还即时提供一些能保护投资者利益的监督工具。

3.较低的上市标准

纳斯达克设定的股票上市的标准低于纽约证券交易所和美国证券交易所等传统交易所，为高风险、高成长性的企业提供了资本市场。因此，纳斯达克市场具有良好的市场适应性，能适应不同种类、不同规模和处于不同发展阶段公司的上市要求。

4.在纳斯达克上市的外国公司众多

外国公司在纳斯达克发行股票并上市的数量迅速增多，目前，已超过纽约交易所和美国证券交易所外国上市公司的数量总和。

(二)对纳斯达克市场的管理

纳斯达克的管理来自于两个部分：第一部分是NASDAQ自身的内部管理机构；第二部分是全美证券交易协会(NASD)。

1.纳斯达克内部管理机构

NASDAQ内部管理的机构主要是股票巡视部和交易巡视部。

(1)股票巡视部职责。NASDAQ的管理条例规定，股票发行公司必须提前向股票巡视部披露一些信息，如：兼并与收购、利润与特别红利、收购股权、新产品与新产品开发以及公司管理控制权的变化等。这些提前递交的信息有利于股票巡视部评价上市公司披露信息的真实性，甚至在某种情况下，股票巡视部还可暂停交易以保证信息披露的公平性。

(2)交易巡视部职责。其职责包括：实时检查过高价位和错误的交易报告、在线监督和处理“锁定”与“交叉”市场等。

2.纳斯达克外部管理机构

全美证券交易协会(NASD)是NASDAQ外部管理机构。它负责监督NASDAQ的证券交易过程，并有权对那些从事非正常交易活动的会员公司及其注册雇员进行惩处，NASD使用最先进的在线或离线计算机系统监督NASDAQ的交易情况。

(三)NASDAQ市场参与者——做市商制度

1.做市商的作用

做市商是独立的经纪人，他们通过在市场上各自报价(买入或卖出价，显示在分布全球的终端上)，来竞争客户的交易定单。做市商随时准备接受客户的买卖指令(在自己的报价水平上)，从而为市场提供一个独特的服务，有助于满足投资者的需求并保证交易的即时性和连续性。

做市商的作用主要表现在：

(1)通过在NASDAQ市场上的报价相互竞争投资者的交易定单。

(2)资本承担(capital commitment)。资本承担是指做市商在被做市证券上所应投入的资本。做市商在被做市证券上所投入资本数量是衡量做市效果的一个重要标准，反映资本充足率，这也是做市商作为金融中介机构实力大小的明显标志。

(3)保有存货(他做市的证券)。

(4)为客户寻找交易对手。

(5)维持市场的双边交易。

(6)提高投资者的兴趣。做市商通过向投资者提供大量有价值的研究分析报告来提高投资者参与市场的兴趣。

2.做市商的类型

(1)零售做市商(retail market-maker):该类做市商通常有庞大的零售经济网络，为市场上的个人投资者提供连续服务，从而有助于加强市场的流动性和稳定性；

(2)机构做市商(institutional market-maker):该类做市商主要为养老金、共同基金、保险公司、资产管理公司等大型机构投资者处理大宗证券交易；

(3)批发类做市商(wholesale market-maker)：这该类做市商通常是总部设在纽约中心城地区的专业性公司，主要与机构代理人和其他经纪人开展交易业务。

(4)地区性做市商(regional market-maker):地区性做市商通常将其业务限制在一定的地区内，开展调研、零售和承销业务，主要为本地的中小企业和个人投资者服务，其优势在于对该地区的公司和投资者有相当深入的了解，从而可以为他们提供其他做市商无法做到的更加全面细致的服务。

3.做市商的规则

NASDAQ系统中的做市商必须遵守作为自律组织的证券商协会的规则要求。任何想申请成为做市商的经纪商和交易商必须先行到全美证券商协会注册，注册内容包括计划做市商的每种证券，如果是全美证券交易自动报价系统的上市证券，做市商还不许在证券商协会的小型单令执行系统(SOES)注册。在此基础上，NASDAQ的规则规定了做市商履行其功能发挥的方式，从而保证了市场的统一性和流动性。做市商做市规则包括如下几个方面：

(1)连续性和双边市场义务

做市商对自己业务范围内的证券品种负有维持交易连续性和双边市场的义务。做市商一旦对某种证券进行了注册登记，就必须确保对该证券品种的双向买卖报价，并保证其做交易的每一品种在任何时候都只有单一的价格水平，对公众交易者在自己报价价位上的买卖指令不予拒绝，从而确保随时成立。如果一家做市商在SOES注册登记，则必须在NASD指明的限额内公开其每种报价上的交易规模，即做市商必须在NASDAQ的终端上列示其在买卖报价上自动买进和卖出的证券数量。

(2)坚持平等、公平做市原则

做市商必须正确执行客户下达的指令，并以平等、公平的原则对待每一位客户。做市商有义务公开经营相同品种的所有做市商的买卖报价。若投资者询问的做市商不是经营该咨询者欲买卖的品种的做市商，则该做市商应立即通过电话或电脑查明经营该品种的所有做市商的卖价和买价，找出报出最低卖价或最高买家的做市商并向其订购。

(3)在证券上市后一定期限内保持做市证券价格的稳定

做市商对自己业务范围内的新品种，有责任在其上市后的一段时间内保持正常的价格波动。当发生突发性时间引发市场价格产生剧烈波动时，做市商有责任以自营业务平抑价格或托市；同时，所有的做市商应相互协调，互相配合，共同维护市场的正常运行。

(4)做市商竞争机制

NASDAQ系统还规定每只证券至少要有四家做市商做市(以前规定至少是两家)，不断有做市商对同一种证券报出买卖价，各个做市商之间不断进行竞争，以限制任何做市商的垄断能力。

(5)盈亏自负原则

做市商因提供报价服务而产生的盈亏均由做市商本身负责。

(6)买卖价差的制约

NASDAQ规定做市商买卖之间的价差有一定限度，这种价格上的波动一般限定在5%以内。

(7)如实向监督部门汇报

做市商有义务须每日向有关监督部门汇报该日买卖报价成交情况，有关监督部门若认为市场中存在某些不正常因素时，做市商有义务协助监管部门调查。

4.做市商的权利

由于做市商承担了一般经纪商所没有的责任和义务，所以，做市商经营风险相较一般经纪商要来得大，故此，美国证券法律规定做市商在以下方面享有特权：

(1)税费减免待遇

由于做市商为保证市场的连续性和有序性常常遭受损失，因此在交易税费方面，可免去其交易税或过户费作为补偿，在交纳保证金时，可以享受优惠或减免。

(2)融资及贷款优惠利率特权

做市商有一定的融资权，并可取得贷款利率优惠的特权，做市商还可以以自己的可存证券向商业银行或融资公司取得短期贷款，做市商的这种融资特权可保证它有足够实力来履行相关义务。

5.NASDAQ市场对做市商的监管

NASDAQ市场对做市商的监管有一套强大的交易监测系统，以便对市场交易活动进行适时监控，监管人员可通过系统的自动检查功能来分析市场上的异常活动，以保证市场交易出于有序、公正状态。

第四节　美国制定的股票上市条件

美国各证券交易所对外国公司在其境内上市的要求有所不同，本节主要介绍纽约证券交易所和纳斯达克证券市场的上市条件。

一、纽约证券交易所设定的上市条件

纽约证券交易所交易金额高居世界第一，在此上市的外国公司数量居美国第2位，其对非美国公司的上市要求是：

(1)根据《1934年证券交易法》第12(g)条或具备同等效力的法规注册；

(2)净有形资产1亿美元以上；

(3)税前收入：近3个财政年度累计收入1亿美元以上，其中一年最低收入2500美元以上；

(4)公众持股量：250万股以上；

(5)公众持股市值：1亿美元以上。

二、纳斯达克设定的上市条件

2006年2月，纳斯达克宣布将股票市场分为三个层次：“纳斯达克全球精选市场”、“纳斯达克全球市场”(即原来的“纳斯达克全国市场”)以及“纳斯达克资本市场”(即原来的“纳斯达克小型股市场”)，进一步优化了市场结构，吸引不同层次的企业上市。

(一)纳斯达克全球精选市场(NASDAQ-GS)上市条件

纳斯达克全球精选市场的标准在财务和流通性方面的要求高于世界上任何其他市场，列入纳斯达克精选市场是优质公司成就与身份的体现。现介绍纳斯达克全球精选市场财务要求如下：

纳斯达克全球精选市场财务要求

(二)纳斯达克全球市场 (NASDAQ-GM) 上市条件

纳斯达克全球市场，即原来的“纳斯达克全国市场”。作为纳斯达克最大而且交易最活跃的股票市场，纳斯达克全球市场有近4400只股票挂牌。要想在纳斯达克全国市场折算，这家公司必须满足严格的财务、资本额和共同管理等指标。在纳斯达克全球市场中有一些世界上最大和最知名的公司。现介绍纳斯达克全球市场首次上市要求如下：

纳斯达克全球市场首次上市要求

续表

(三)纳斯达克资本市场上市条件

纳斯达克资本市场，即原来的“纳斯达克小额资本市场”。纳斯达克专为成长期的公司提供的市场，纳斯达克小额资本市场有1700多只股票挂牌。作为小型资本额等级的纳斯达克上市标准中，财务指标要求没有全球市场上市标准那样严格，但他们共同管理的标准是一样的。当小额资本公司发展稳定后，他们通常会提升至纳斯达克全球市场。现介绍纳斯达克资本市场首次上市要求如下：

纳斯达克资本市场首次上市要求

续表

第五节　在美国申请股票上市交易的程序

在美国申请股票上市要完成以下程序：

一、申请前的准备工作

申请上市的公司首先必须按照美国公认的会计准则的规定，重新审核公司账目和记录；其次，选聘承销商，与聘请的承销商签订意向书，正式确立公司与承销商的关系，意向书应载明有关费用、股价范围和股数以及若干其他条件；再次，委任律师和会计师。

二、起草注册登记说明书

根据《1933年证券法》，首次公开发行(IPO)企业都要进行注册登记，注册登记的最重要文件就是“注册登记说明书”。

注册登记说明书的具体规定主要体现在S—1表格至S—18表格(S—1至S—18的序号有些并不存在，这只是政府的一种编号方式)。S—1是最完美的表格，但大数IPO都要用比较简化的格式SB—1(发行规模大于1000万美元)和SB—2表格。

注册登记说明书的内容有两部分组成，现将两部分内容简要介绍如下：

1.注册登记说明书的第一部分内容

(1)封面部分。一般一份招股书的规格是8.5英寸×11英寸，也有的承销商使用小一点的规格7.5英寸×9英寸。封面一般用双色或四色应刷，纸张很薄。封面内容：①发行人的名称(公司)；②公司的标志(非强制性)；③此次发行的证券名称；④发行证券的总价值；⑤发行证券的数量；⑥配售计划表以及预计公开发行价格；⑦承销商的折扣和佣金；⑧日期；⑨承销商名字(也可以加上标志)。

(2)封二和封底。封底通常是目录以及发行价、分发招股书的说明。封二和封三常是一些公司产品的照片，目的是促进股票销售。

(3)招股书概要。通常是对公司的业务、产品或服务进行简单介绍，其中还可能包括资金投向、风险因素、财务数据摘要和即将发行的证券等介绍。

(4)公司概况。公司名称、地址、电话号码、分公司或子公司的地址，公司的历史情况，包括公司组建的时间、公司简历以及业务、产品、服务的历史发展和介绍。

(5)风险因素。充分披露存在的风险因素。

(6)资金投向。介绍上市融资资金的投资计划。

(7)分配政策。介绍公司以往的红利记录、未来的分配方案。

(8)股权摊薄。披露现有股东得到原始股权的成本，新股东要支付的每股价格，以及两者的差别，通常以表格或曲线图的形式来表示。同时还要披露公司领导层、董事、原始的内部大股东以前持股的成本。

(9) 资本化。以表格形式注明公司资本结构(包括债务和证券)在发行前和发行后的变化。

(10) 财政数据摘编要。这部分只对表格S—1适用，不适用于SB—1和SB—2。所有S—1的登记都要求提供注册前5年以来财务数据，包括销售额或营业收入、经营中的盈利或亏损、总资产、长期负债、可赎回的优先股、现金红利等。另外，如果最近一份年度“临时财务报告”——未经审计的短期财务报告，并与上年同期进行比较。虽然这份暂时性报告不必审计，但也应在审计会计师的监督下完成。此外，还可以加进一些财务预测数据。

(11) 管理层的讨论和分析。这部分也仅适用于S—1。内容主要是公司财务状况和经营业绩的回顾和分析。目的是让投资者从财务角度更好地了解公司。一般包括最近3年(财政年度和自然年度)财务数据，为更说明问题，也可以是最近5年来的财务数据。如有必要，也同样应加进“临时财务报告”。该部分应包括以下方面内容：①公司的流动资金和资本来源，包括长期和短期款项；②今后所需资金或负债款项来源和计划，以及现金流量预测；③对以前一些意外事件或特殊情况的起因分析讨论，研究未来的可能情况，比如说由于出卖了不动产、专利权和子公司等因素而取得的一次性资金增加等；④讨论将可能影响公司现金流量的因素，比如说万一卷入诉讼案件或者产品出了问题需要重新设计、试验和投产，或者机器设备出了故障等。

(12)经营。这部分是为了让投资者了解公司、公司的产品或服务、所在行业的优势和劣势而提供的信息。以下是该部分应涵盖的内容：公司的发展历史(S—1要求包括5年)；如果公司在最近3年中没有任何营业收入，则要加上下一年的营业计划；财务信息，并与同行作比较；对公司主要产品和服务的介绍；介绍主要的市场以及现在采用的营销方式，如果可能，分别从市场的行业类型、地理分布、海外市场等方面来分析；列出所有的专利、商标、许可证、特许证、公司的协议并能作一些简单介绍，包括对其重要性评价以及公司为保留该等权利所应付出的努力；对新产品(已经对公众宣布过的)、产品的开发以及已经进入或计划进入的新行业的情况报告；由单一或多元供应商提供原材料的情况；若公司经营有季节性，也应予以披露；对目前营运资金的使用情况，以及需要保持一定的存货以满足客户的加急订单，或者允许客户延期付款或延长付款期的准备措施；披露对最大的一家或几家客户的依赖程度；列出现有订单的累计金额(以美元计算)；与政府合同的说明(如果有)，这些合同可能最终决定；分析公司在本行业中的竞争力；公司员工人数；公司为达到环境保护及有关规定而作的努力，花费的成本及效果(如果环保问题需作说明)。

(13)不动产。该部分要求披露公司所拥有的，或从第三方租赁或租赁给他人的物业的位置等有关情况，包括所有的车间、矿区、分支机构等。

(14)法律诉讼。与公司有关的(无论是作为原告还是被告)正在进行或悬而未决的诉讼案。

(15)管理层。管理层包括以下人员及其情况：

①董事和执行官：列出公司每位董事及执行官的姓名、年龄以及职位。如果需要还应注明其与公司的关系，比如是创始人或发起人。还应包括每位董事的任职期，并注明到合适期满，公司章程附则中对董事职位空缺的填补办法也应在该部分中予以说明。

②简历：每个人的全名、行政职位和董事会职务以及其加盟公司(或与公司发生关系)的日期。如果其在此之前有一份工作且工作期限超过5年，也必须予以披露(包括起止日期)。其他应包括的信息主要是家庭成员与主要社会关系，配偶、父母及其他亲戚。在写个人简历时，没有特别规定的格式或先后次序。

③重要的员工：介绍既非公司管理层成员，也非董事，只是对公司有重大贡献的个人。但对这些人不需要作正式建立或背景情况介绍。

④咨询委员会：一般来说，咨询委员会的成员不要求刊登简历，也不要求作正式的信息披露。但由于他们是各个领域内的专家，因此，在报告中介绍咨询委员会个人简历有其益处。

⑤顾问：顾问的个人情况介绍与否没有强制性规定。但若顾问是一些很有影响力的人物，也可以予以介绍。

⑥报酬：该部分与所有管理人员或董事有关。包括：薪水、股票选择权、版税、直接酬金、奖励酬金、奖励股票选择权、福利车费补助或配备汽车、保险福利或支付保费、房屋、俱乐部成员主要娱乐费及其他额外津贴；给管理层成员、董事及其家族的贷款以及给主要几个股东的补偿(这常用图表示，列出名字、地址、所有管理层人员和董事的持股量，直接或受益的或者曾经达到过的持有数量)，还要列出持股超过了5%的大股东。这个图表常用来反映该等人员在发行前后股权的变化。

⑦特别交易：该部分要说明公司管理层、领导、董事和主要股东(超过或达到5%)与公司的交易。如果公司历史不超过5年，还应包括公司发起人与公司进行的交易。

(16)注册证券的介绍。该部分也被称为“资本证券介绍”，主要描述拟发行上市的各种资本证券包括普通股和优先股的各种细节，面值或规定价格、分红权、可转换或可赎回条款、投票权、清偿权或优先权。同时说明每一种证券是否具有可转换性，以及对各种证券的有关限制。这部分内容还包括所有发出的认股权证、股票选择权。股票选择权激励计划以及它们各自的具体权利。还应包括对股票权的特别规定以及关于公司过户代理机构的资料。

(17)承销。在有些招股书中，该部分又称“分销计划”，介绍承销商、承销团成员、承销方式(全额报销或尽力推销)，每个承销商或承销团成员计划销售的股票数量，还应包括介绍公司与承销商的协议、佣金、认沽权证以及分配给每个承销团成员的佣金和不可计算的费用——根据NASDAQ的“公平实践原则”。

(18)法律事项。标明公司的法律顾问，以及法律顾问对此次发行的有效性所作的说明。如果法律顾问持有公司的股份，应予披露。另外，承销商的法律顾问也在这部分加以说明。

(19) 专业人士。该部分提及对公司在注册登记说明书的准备工作中给予咨询及帮助的各专业人士，一般是律师、审计会计师等。

(20) 其他资料。根据注册登记说明书第二部分的内容或SEC的要求，应加入的其他资料(如果有的话)则在这里说明。

(21) 财务报告。该部分除了公司的财务报告外，还有一份审计会计师出具的审计报告。经审计的报告的截止日期超过134天的，必须附加未经审计的临时财务报表，同时，在这份临时报告中，应与去年同期作比较。包括：①资产负债表；②损益表；③财务状况变动表；④股东权益；⑤财务报告的注解。一般来讲，财务报表可能合并子公司或分公司的财务情况，但假如子公司的财务报表合并前与合并后并无多大变化，那么，也可以不合并子公司或分公司财务报表。根据有关条例，如果某子公司达到合并后公司总资产或总利润的20%。或占合并后收入比例超过20%，则该未经合并的子公司的财务报表须独立披露。假如有一个以上的子公司，而这些子公司未经合并的资产或收入占公司总额的10%以上，则应附加这些子公司合并的或独立的财务报告。

2.注册登记说明书的第二部分内容

注册登记说明书的第二部分内容一般采取问答形式，涉及的问题包括：

(1)发行和销售的各种费用；

(2)对管理层及董事信誉的保证及保证文件；

(3)列出在最近三年内销售的未经注册登记的证券(如IPO之前所进行的私募等)；

(4)其他信息，包括附属子公司名单、承销协议、公司章程及其细则、财务报表的日期、重要合约复印件等。

三、向证券交易委员会申请注册登记说明书

注册登记说明书起草后，执行官、财务主管以及董事会成员都必须签名，每个签名下面都应有其印刷体的名字拼写。如果同一个人兼任数职的，则应在其每一个签名处注明职位。如果有人缺席或在因故不能签署注册登记说明书，为避免无谓拖延，应聘请律师代为签名，但该律师应得到公司董事会书面授权。

负责共同起草注册等级说明书的有关专家，如律师、会计师等，必须就同意在报告中使用他们的名字，以及对这份文件的有效性作书面证明。这份证明，也必须亲笔签名，附在登记注册说明书中。递交给SEC的注册登记说明书应一式三份，其中一份必须是“真迹”——即签名的原件，而非复印件。此外，准备一份相同的注册登记说明书以备公众查阅。

除非所有的文件都准备齐全，否则，SEC是不会接受审查申请报告的。因此，应加一封封面信函(Cover Letter)，声明所有规定的报告都已递交，且提交的文件是完整的。递交申请报告的同时，应向SEC上缴一定的注册登记费。

四、审核

上市申请公司填报的资料除要经过证券交易委员会的审核外，还要经全国证券交易商协会的审核，证券交易委员会着重审核信息披露，全国证券交易商协会的审核则检查承销费用、条款和安排是否公平。全国证券交易商协会的审核是由其企业融资部按照全国证券交易商协会的企业融资规则和程序规则进行。该项审核旨在通过监督上市公司与承销之间的关系，确保承销商的费用、分销计划条款及安排公平合理，从而保护上市公司的利益。经证券交易委员会和全国证券交易商协会审核，上市公司的招股说明书及承销费用、条款及安排均符合要求的，证券交易委员会则宣布有关注册登记生效。其审核程序如下：

(一)提交申请及复核

1.申请预备会议

申请预备会议是指发行人与SEC举行首次见面会议，讨论即将递交的申请，以确保所递交的申请文件符合有关规定且格式正确。SEC对发行人提供的预准备申请文件不会作出通过或通不过的评判，不会就申请报告中的具体表述方式提出建议，也不会对发行的质量作任何评价，只能就可能出现的技术问题提供咨询。

SEC专业人士擅长处理细节问题，而这些问题正是在准备注册登记说明书的时候可能会出现的。所有关于招股说明书或注册登记说明书的问题都可以通过电话咨询、写信或者召开申请前预备会议的方式进行讨论。通常简单的问题，可以通过电话向SEC的地方办事处咨询。问题复杂的，可由公司的法律顾问写信请求SEC确认申请预备会议并陈述所有的背景情况。

公司的管理层及法律顾问应准备好问题，以便在会上向SEC的人士咨询。如果某些问题涉及专业领域，那么，相关专业人员应与会讨论。一般来说，SEC会以书面形式对相关问题有限度地作出回答，

2.首次申请

当SEC接到注册登记说明书后，会专设复核小组负责审核，复核小组通常由律师、会计师、分析师以及其他专家组成。SEC有很多方方面面的专家，比如石油、天然气、矿物开采等行业的专家，对各自擅长的领域提供意见和建议。复核小组推选出一个职位更高的主管负责监督复核小组工作。

复核小组的职责是复核注册登记说明书，审核说明书中的内容是否存在前后矛盾的地方，并确认该说明书是否与SEC的规定相符。

SEC很少会对公司业务的具体事项作详细调查，但如果发行人与政府的某个部门有业务往来，特别是涉及军事方面，SEC会对注册登记说明书的所有信息进行彻底的检查和证实。如果发行人属于新兴行业、高科技或者比较深奥难解的行业，SEC则常常会对注册登记说明书进行广泛核查，一般来说，说明书越简单易懂，SEC对其调查的仔细程度就越小。

根据有关规定，注册登记说明书自递交之日20天后自动生效，但由于SEC总有一大堆尚未处理完的申请报告，有关法令还有20天生效起自动延长的条款。一般说来，申请登记人一般会在首次递交报告后的4—6个星期收到SEC的第一封意见信。

复核小组对说明书的核查采取以下方式：

(1)延迟复核(deferred review)：如果复核小组在审核申请文件后，认为根本不值得花时间对此作出评论的话，SEC就会写一封俗称“臭虫新信”(bedbug letter)的书信,建议申请人撤回注册登记说明书，否则发出中止命令。

(2)粗略复核(cursory review)：粗略复核并不常见。在这种情况下，SEC发出的意见信通常暗示SEC成员已对申请文件进行粗略审阅，且没有发现重大问题，此后，SEC也不会再出具口头或书面的评论。此种复核方式要求所有与承销有关的各方如公司顾问、会计师、承销商等应写信给SEC表明他们了解《1933年法案》所有责任条款之规定。

(3)概要复核(summary review)：跟粗略复核差不多，概要复核也不大常见。此种复核方式只是就很有限的一些问题作些评论。

(4)惯常复核(customary review): 这是SEC较为常见的一种复核方法，首先由复核人员如会计师、律师、分析师以及相关的专家对注册登记说明书作出全面复核，然后再由复核小组主管出具一份详细的意见信。

在申请过程中，SEC还会要求上市公司的董事和领导人回答一大串关于个人的问题，还要求对很多事实作细节说明。为证明其真实性和准确性，通常还要求该等人员出具宣誓书。以下问题通常是SEC关注的问题：

(1)经历(若是10年前的工作经历还应提供证明人姓名);

(2)与公司有关的亲属关系；

(3)在其他公司担任的职位或董事(特别是在上市公司中)；

(4)教育背景，包括时间及学历；

(5)过去和现在参加的从事过的业务组织;

(6)在过去5年中聘用的律师或会计师；

(7)在过去10年内有过关系的所有证券发行工作；

(8)列出现在和过去的受托管理关系；

(9)从公司所取得的报酬，包括薪水、股票选择权、奖励、专利权、保险以及其他应计的或即将得到的特别福利待遇；

(10)所持有的公司的证券；

(11)过去或即将于公司进行的所有交易。

(二)SEC发出意见信

SEC对提交的注册登记说明书进行复核后，会发出意见信，对招股书内容提出的意见，要求公司对招股书进行修改，使其更完整、更准确。

虽然意见信是SEC成员的主观评判标准，但公司必须十分认真地来研究SEC意见，而后采取相应行动。复核小组可能会好几轮发出意见信，通常情况下，很少有公司少于收到5封意见信而获得批准。

在意见信中，一般SEC对会计方面提及的问题最多。SEC习惯上要求一些额外的资料或对会计报表作更多的注解，以明确表示公司的会计原则、记账方式、关联交易、特别的补偿协议(与管理层或外部顾问)、表外融资的方法与分公司或子公司的关系以及其他财务信息。SEC成员还会提醒招股说明书存在的不符合规范格式的章节，或者要求对风险要素作进一步强调。

如果SEC成员的反对意见涉及比较大的问题，或者无法理解意见信中反馈的意见，不妨试着与SEC成员就相关问题进行讨论。在多数情况下，公司应依照SEC的意见进行修正为妥，如果公司不照办，则需要双方举行非正式会谈，会谈过程，SEC成员态度一般会慷慨大方，但公司往往会失去上市机会。换句话说，SEC可以随心所欲地把一项发行无限期延长。

以下是SEC意见信中最常见的问题或意见：

(1)公司目前情况如何？业务、产品或服务如何？

(2)关于新产品的所有信息包括其开发、生产、营销及顾客满意程度都已披露了吗？

(3)管理层人员的背景和经历是否有虚假成分或者没有全面披露。他们在以前的工作中有没有遭受过挫折？

(4)所有关联交易都全面披露了吗？

(5)注意对财务报表披露加入一些解释并加上风险因素。

(6)管理层的论述和分析充分吗？特别是对业务的论述和分析。

(三)修正报告

公司对SEC意见信的答复便是修正(针对注册登记说明书)报告。以下是公司根据SEC意见信对报告进行修正的形式：

1.延迟修正报告。延迟修正报告即请求SEC延长20天的注册登记生效期。根据相关规定，注册登记说明书递交后的20天自动生效，但由于公司无法在该期限内解决SEC意见信中的相关问题，故此，公司必须发出延迟修正报告，希望重新制定生效日期。如果公司未能做到这一点，可能会造成注册登记无效，SEC可能会决定要取消该公司的公募上市申请，而该责任是由公司、公司的主要领导和承销商承担。根据规定，公司每次向SEC递交一份修正报告，20天的生效期限的起始日就自动顺延。

2.实质修正报告。实质修正报告常常是弥补注册登记说明书中的一些缺陷，一般是对意见信作出的答复。另外，也可能是公司更新有关数据(那些数据通常是首次递交报告后发生的)。当注册登记说明书生效的时候，必须是准确而且是更新的。如果公司没有递交任何修正报告而让注册登记自动失效的话，SEC允许这个期间为9个月，而且在失效前30天，SEC会出具一份提醒文件，宣布注册登记即将自动失效。

3.价格修正报告。价格修正报告通常用于发行规模较大的注册登记中，因为较大规模的发行，其发行价和最终的发行数量通常要等到路演后甚至到发行当天或前一天才能决定。价格修正报告的作用就是递交最后一分钟出现的信息，然后，SEC就会宣布这次发行生效，一般是电话宣布，然后回发一份确认电报。

4.关于实质修正的报告。在收到第一封意见信之后，几乎都要递交一份有实质性修正内容的报告。根据意见信的要求，可能要做若干次的实质性修正。每一次都应符合相应的要求，而且每份都要有一张封面。有实质修改内容的报告也应根据呈送时间的前后顺序进行编号。

在首次注册登记的时候，SEC会编一个提交号码并使用于今后的每一次联系和呈递报告中。每一份修正报告必须一式三份。其中有一份是亲笔签署的，另外还应备八份相同文件，以便公众查阅。如果在修正报告中涉及到财务报表的修订，那么，会计师则必须出具一份亲笔签署的证明文件。

在每一份修正报告的封面信函上，都应清楚表明供SEC参考的修正报告的编号和SEC发出的意见信的编号。公司的反馈意见应具体反映或注明公司针对SEC的意见而采取的行动。

(四)初步招股说明书(红鲱鱼)

初步招股说明书又名“红鲱鱼”，它由公司、承销商分发给潜在的投资者，以估计投资者对拟发行股票的投资兴趣。初步招股说明书的封面应印上“与这次发行的证券相关的注册登记说明书已经呈交给SEC，但还未生效。这份文件所包含的信息还有待进一步完善和修正。在注册登记说明书生效之前，不允许发行证券或对证券进行其他买卖活动。这份招股书并不是作为销售股票的要约，不允许该证券在任何一个州进行任何交易活动，因为根据任何该州的证券法，这种在注册登记生效前进行要约、要约吸引或交易都是非法的”。以示初步招股说明书与正式招股书之间的区别。

对于规模较大的发行，可以在递交注册登记说明书时同时分发“红鲱鱼”。对于规模较小的发行，最好是等收到SEC的第一封意见信并进行修正且递交了第一封修正报告后，再分发“红鲱鱼”。

(五)中止命令与加速信

1.中止命令

中止命令是SEC发出的暂停注册登记说明书生效的命令，一旦发出此项命令后，任何继续发行、销售、分发招股书或证券都是违法的。中止命令就是警告社会公众，发行人呈递的注册登记说明书并不真实，有误导投资者嫌疑，或者其申请报告中缺乏某些重要信息。一般来说，SEC在发出中止命令之前会先发出通知，允许公司在14天内作出辩解，如果公司在指定期限内及时弥补SEC担忧的相关问题，SEC就会宣布撤销中止命令。

2.加速信

加速信(acceleration letter)是公司的法律顾问发给SEC告知公司已经完成所有修正报告，并达到了SEC在意见信中所提出的所有要求，从而要求SEC放弃其宣布的注册登记生效前20天等待期的书面报告。

加速信一般是在递交价格修正报告的同时递交给SEC。价格修正报告时披露股票的发行价、发行规模、承销商的佣金，以及公司可以募集到的资金净额。最后的价格修正报告和加速信都很重要，因为这实际上就是向SEC要求马上向公众发行、销售股票。递交加速信主要是一些规模较大的发行。因为，一般来说，规模较大的发行，其承销方式通常是全额包销，SEC也知道时机的重要性，故此，SEC一般会尽力满足公司的这种要求。

(六)全国证券交易商协会复核

公司申请发行股票，也必须得到全国证券交易商协会(NASD)的批准。NASD对公司注册登记说明书的复核，主要根据条例S-K，对注册登记说明书的内容，以及承销商的补偿进行复核。NASD会仔细察看承销商的佣金和分给成员的佣金以及支付给承销商的其他款项，还包括给予承销商认股权证或股票选择权的数量、形式、费用以及购买价格，等等。NASD同时也复核付给其他中介人的费用，以及其他与承销有关的事项。

以下问题通常是NASD考虑和关心的问题：

(1)申请注册登记的公司领导人、董事、主要股东(持股达到或超过5%)与NASD的关系。

(2)申请者未登记的证券是否被任何NASD会员购买。包括该股票持有人的姓名、购买日期、购买数量、缴纳的款项，以及该NASD会员是不是参与此次发行。

(3)发行人是否准备以经纪—交易商登记或者作为NASD的会员。

(4)必须确认此次发行的收益不会与其他公开销售收入混为一体。

NASD主要关心的是承销商取得的报酬是否公正合理，以保护广大公众投资者的利益，但NASD并没有制定出衡量标准。尽管NASD颁布过几项准则，但NASD却一直对上述问题讳莫如深，所以，很多人都在揣测究竟什么才是NASD认为的公正合理。正因为如此，承销商的律师在向SEC递交申请报告的同时，一般会向NASD提出要求复核的申请，以节省时间。NASD复核中有时会要求重新签订承销协议。

(七)新股发行

1.在注册登记期禁止的宣传活动

注册登记期指的是从公司与承销商就发行事宜达成暂时性协议或签署了协议书之日起到发行工作结束这一时间段。它包含了从递交注册登记说明书到生效日以及往后的90天时间。这里说的生效日是SEC批准了注册登记说明书并宣布其生效的日期，也是公司可以向公众发行股票的开始时间。在大多数情况下，生效日也是递交注册登记有关的最后一份材料的日期。SEC是对公司宣传活动的限制，包括这一整个时间段。

在公司注册登记时，公司按常例进行的新闻发布会、讲演、出版都应经公关人员和法律顾问仔细检查，以免触犯有关规定。如果有疑问，公司及其法律顾问可向SEC人员咨询，比如向SEC地方分支机构的人员咨询。根据《1933年法案》，在注册登记期，任何发售股票的行为都是非法的，因此，在SEC眼里，发行人(公司)任何形式的宣传活动都有自我吹捧之嫌。SEC的有关条例特别指出，在申请之后生效日之前，除了初步招股书(“红鲱鱼”)外，不得分发任何书面的与发行相关的资料。

为了进一步强调SEC对公司促销所进行宣传活动的关注，SEC特别强调“在申请日至注册登记说明书生效日期间，任何信息发布和出版都会涉及此类宣传是否实际上是一种非法的促销方式”。SEC还强调同样的问题也是用于在生效期后和股票发售结束前(即股票上市交易前)。

2.在注册登记期允许的公开活动

在注册登记期，SEC还是鼓励公司进行合法方式的日常宣传活动。在SEC的一项政策中，清楚地规定了公司在该期间内可以进行的以下方面的活动：

(1)能够继续做产品和服务的广告，也允许分发一些材料。如：产品/服务展示、一般介绍产品或服务的出版物。

(2)公司仍能向股东寄出通常的季度、年度或其他季节性的报告。也可以以新闻发布形式披露经营业绩，但不能有短期或长期的增长预测(除了经仔细斟酌，符合SEC的有关准则的)。

(3)公司仍能向媒体发布有关信息。包括实际经营状况，财务状况变化。比如公司接受了一份合约；罢工问题得以解决；新开设一个分支机构或者其他类似的与经营相关的，也能够引起业内人士兴趣的信息。关于人员任命、新产品或研究开发成果也能够向媒体公布，但不得预测该新产品对公司盈利或销售额的影响，不管是笼统的还是具体的说法，除非这种预测符合SEC的有关规定。

(4)公司能够回答主动打电话来询问的股东、金融分析师、媒体以及其他人员关于在注册登记说明书上提到的财务和业务状况的问题。

(5)公司也能回答一些主动来询问的关于公司某方面事项的问题。这些询问者可能是证券分析师、股东以及与公司有利益关系的其他人员。

(6) 公司仍能按计划举行股东大会，在会上也能就股东提出的具体问题作出回答。

(7) 公司也能在专业人士前发表演讲等，但这类演讲时公司为准备进行注册登记前就已经决定的，且内容不得涉及对注册登记说明书中有关方面的预测。

SEC强调，除了上述行为外，任何对正在注册登记过程中的股票的促销活动都属禁止之列。根据证券法反欺诈条例和自律组织制定的及时披露原则，在注册登记进行过程中，对事实信息的披露不应对申请中的发行工作有太大影响。

在这个对宣传极为敏感的时期，最好的方式是在注册登记说明书生效前，发行人不要发表任何印刷材料。

3.路演

路演之前通常要召开经纪人核查会，经纪人核查会通常在公司股票发行生效或交易的几天内进行，其主要目的是让参与承销的各方面了解马上就要开始发售的股票。一般来讲，核查会在公司举行，出席方包括：公司的管理层、董事、法律顾问、审计会计师、承销商、承销团成员以及该等机构的各自法律顾问、保存契约的第三方、过户代理机构的代表。

在核查会上，有一部分时间是用在逐字逐句，从头到尾阅读整份的招股书。其主要目的是再次确认招股书中是否存在错误，其次，也是让全体销售人员进一步熟悉公司以及公司的股票。以下简要介绍路演的时间、地点、日程安排等相关事宜：

(1)时间。“路演”的时间没有明文规定,可以安排在“红鲱鱼”时，也可以是发行生效后。另外还得取决于准备在哪几个城市进行 “路演”。路演前应事先做好大量的准备工作，通常公司应在几个月前就开始安排策划路演活动。

(2)地点。通常选择在当地经纪人熟悉的地方，一般是宾馆或会议中心。

(3)日程安排。没有规定会议日期，但经纪人一般喜欢在周二、周三、周四参加此类会议，当然，该会议日期的安排，要尽力避免与一些重大活动的冲突，也应避免在经纪人休假的前一天或假期的时间举办“路演”。

(4)公司的演讲。公司演讲是以股票“卖”给与会者为目的，而后再通过经纪人将公司股票再“卖”给公众投资者，所以公司应竭尽全力使与会者对公司管理层的能力留下深刻印象。在会上，公司应注意留出一部分时间让与会者就发行的有关事项自由提问并作出回答。虽然每个与会者都清楚他们此行的目的，但公司的演讲安排应注意先后次序和条理。以下系公司演讲的要点及先后次序：

①承销商或司仪介绍；

②介绍主要事项：公司名称、承销商名称、发行股票的数量、发行地点、生效日期、缴纳日、结算日、交易开始日以及其他相关重要事项；

③简单介绍公司的总裁/CEO的经历，并请出总裁/CEO演讲；

④总裁/CEO表示感谢，并详细介绍公司有关信息；

⑤司仪或者指派的其他人播放录影带(如果有这方面安排)；

⑥管理层代表自我介绍及演讲；

⑦总裁/CEO或董事长简单介绍董事会成员相关情况；

⑧回答与会者的提问；

⑨承销商宣布会议结束。

4.发行碑铭

为了让公众更好地了解此次发行，同时也对经纪人所作的前期工作表示支持，公司通常要刊登一则作为“墓碑”(Tombstone)的广告，实际上，墓碑并非广告而是公告。它通常刊登在金融报纸或者其他报刊杂志的金融或商业版中，简单扼要说明新股发行的相关情况，比如发行人(公司)的名称、承销商名称、发行总金额等。公司在注册登记期间刊登墓碑广告，SEC不会认为这是非法的促销手段。在墓碑广告的开头，通常要申明：“本广告既不是发行声明，也不是购买证券的发行要约，发行只能凭招股书进行。”

一般情况下，公司是在承销商或财经公关公司的建议下刊登墓碑广告的，可以刊登一次或几次，这取决于市场情况，有些公司在印刷“红鲱鱼”时、发行生效时、发行结束开始交易时都刊登墓碑广告。

5.第三方账户

一般来讲，从发行生效日到发行结束，募集的资金应进入第三方账户(escrow account)，由第三方账户移交给承销商，承销商再移交给发行人。

第三方账户是由IPO公司或者承销商或双方共同决定的，若选择金融机构作为第三方账户，在公司许可情况下，金融机构可以将受托资金进行短期投资，这也是加强并增进公司与金融机构之间联系以及友好关系的一种方法。

选择第三方账户时，必须注意该机构是否具备处理各种复杂的资金关系的能力。

6.结算

结算是指在发行的所有工作完成的情况下，公司与承销商进行的募集资金核账。承销商全额包销与尽力承销在结算方式有所不同。

在全额包销中，由于最终的发行价与发行数量要到最后一刻才能确定，因此，发行的结算准备工作在尚未发行时就已经开始，真正结算工作是在发行后一至二个星期后。因此，准备结算材料的时间比较充裕。

尽力承销的结算适用于规模较小的发行，其结算是在销售期结束后。一般来讲，销售期是从发行生效日起之后的60—120天。有时，经公司与承销商共同商议，可以将销售期再延长60—90天。为不引起误解，尽力承销的截止时间会在招股书封面上标出。在发行截止日，承销团的成员一般都已经从个人投资那里收到募集资金，并且所有的募集资金存入第三方账户中。

在可以进入结算的情况下，公司与承销商通常会召开结算会议，结算会议一般在第三方账户的的会议室举行，并由第三方组织，参加人员包括：

公司方面包括：

①公司总裁(CEO)；

②财务主管；

③法律顾问；

④会计师。

承销商方面包括：

①主要执行官；

②承销商成员代表；

③承销商的法律顾问；

④内部业务部门主管——其所任职的部门负责股票过户、证券发出、股权确认以及资金进出。

另外，过户代理机构也派代表参加，他们带着股票证书，而另一方面保管账户的第三方也在会上将支票移交给承销商。

结算过程中应出示的相关文件(适用于全额包销和尽力承销)包括：

①承销商交给过户代理机构一张清单，包括股东姓名及其持股量；

②股份有限公司的证明，对公司及其子公司声誉良好的证明；

③关于公司符合各项法律规定，它在发行结束前的各项活动均得到有关方面批准，没有发生影响发行的重大事件或进行促销活动的声明；

④出让股权的股东的证明书；

⑤公司的律师对承销商的意见；

⑥公司律师给过户代理机构发出的证明发行股票有效性的信；

⑦承销商的律师给承销商的意见书；

⑧交换一系列的收据；

⑨支付给相关服务机构的银行票据。

(七)挂牌上市

发行人注册登记说明书以及招股书经SEC以及NASD核准后，承销商即具备法定条件向证券投资机构销售股票，并有权依照法律规定向相应证券交易所申请公司股票挂牌上市交易。

(八)上市后的信息披露

根据《1934年证券交易法》规定，公司上市后需向SEC和投资者披露信息，其中最主要的是年度报告和中期报告。20—F和6—K表格即是年度报告和中期报。

1. 20—F表格

20—F表格分四部分共19项内容，第一部分：1至13项；第二部分：14项；第三部分：15和16项；第四部分：17、18和19项。按《1934年证券交易法》规定，首次注册发行证券的公司需使用其中的第一、二、四部分报SEC；而作为年度报告使用的20—F表格须提供20—F表格中的第一、三部分，其主要作用在于向SEC和投资者提供符合《1934年证券交易法》规定的关于注册证券当期和连续的财务性和非财务性信息的报告。20—F表格包括以下基本内容：

第一项：对公司描述

公司自成立后的简要历史概况，主要有组织形式、资产状况、企业重组、组织结构以及其他重要事项等。另外，还应简要介绍公司的主要生产和服务状况以及其从事经营活动的主要地点；可能给发行人的经营活动带来重大影响的主要风险。

第二项：对资产的描述

对发行人的主要工厂地点和性质的描述。注册公司的总部和其他主要经营资产，其中物业部分应阐明其所有权归属。

第三项：法律诉讼

重大法律诉讼活动及其存在的风险分析。

第四项：对发行人的管理

有权对发行人实施管理的披露包括：所有直接或间接地管理发行人的控股公司或政府的名称；任何持有公司任有投票权的证券达10%或更多的个人或集体；若被公司董事或官员集体持有具有投票权的证券，则应将这类证券的总股数和它们发行在外的证券总数予以披露，不过，无须披露每一位董事或官员持有的具体证券数量；所有能够最终改变管理发行人的安排。

第五项：交易市场的性质

美国和美国以外的主要交易的性质和范围，证券持有者的数量和美国国内持有证券的比例。

第六项： 改变管理和影响证券持有者的其他限制

若由于政府法律或规定，使得在分发给证券持有者股利、利息或本金时受到种种限制，则应把该等法律或规定予以披露；对任何影响美国公民的证券持有权或投票权的政府规定予以披露。

第七项：税收

披露所有外国税项和美国证券持有者必须付给境外机构的预提税项。

第八项：选择的财务数据

应提交最近两年的财务数据，或经磋商1年(或10个月)的财务数据，突出其财务状况和经营业绩的发展趋势。对某些科目，如销售收入、持续经营盈利、持续经营每股普通股盈利、总资产、长期负债和可购优先股，以及每一普通股的现金股息均予披露。

第九项：管理分析和探讨

应分析、探讨发行人的现金流量、资金来源与需求、财务状况及经营成果；还应披露发行人境外权益公司所在国或地区政府决策以及通货膨胀对权益公司乃至发行人经营活动的影响。

第十项：发行人的董事和管理层

详列发行人所有董事和管理层人员名字，并介绍该等人员有关信息包括：办公室的现有条件、担任现任职务的时间、以前在公司里担任的其他职务、该等人员的家庭关系状况。“管理层人员”通常指总经理、秘书、财务主管、其他负责企业主要业务的经理及其他负责制定公司政策与计划的人员。

第十一项：给董事和管理层的报酬

披露最近一个年度给予所有董事和管理层的报酬，但不需要列出每一个人的具体报酬数额，除非是发行人自愿公布报酬数额；披露支付红利方案和分配利润方案；还应披露财务年度内发生的付给董事及管理层的退休金。

第十二项：董事及管理层购买发行人及其子公司的选择权

该等选择权包括：可选择证券种类、证券的购买价格、可选择的证券编号、选择权的终止日。该等信息的披露是以董事及管理层的总体为基础。

第十三项：交易中的管理利益

交易中的管理利益是指发行人或其子公司的董事、管理层、主要股票持有者包括该等人员亲属在过去年度中或未来年度内可从交易中直接或间接获得利益的交易。

第十四项：注册的证券的描述

如果登记的是权益性证券，对有关这些证券的所有主要法律规定应予披露。例如对持有者的权利包括股息、投票权、清算、赎回和兑换等有影响的法律规定。

第十五项：优先股的违约

如果发行人及其子公司无法支付优先股股息或其他应支付的款项，则应披露未能支付的原因。

第十六项： 证券持有者权利的变化

如果证券持有者的权利在一个财政年度内发生变化的，则应对其变化的原因予以详细说明。

第十七项、第十八项：财务报表

20—F表格中包括的财务报表一般类似于美国公司注册的财务报表及要求，都要符合U.S.GAAP。如果公司只是上市其证券(即不是同期公开发行)，则要按第十七项要求提供财务报表。第十八项要求财务报表符合U.S.GAAP和S-X系列规定，包括提供区域市场和本行业状况。

第十九项： 索引表

财务报表及附录应提供一张列示所有在表格中归档的财务报告及附录的索引表，并将其归档，同时在这张报表中还应有一页目录参考。

2. 6—K表格

根据《1934年证券交易法》，公司在本年内按6—K表上报中期报告，以将公共信息公布于众。其公布的方式可以通过报刊或其他大众媒介，公布之后，应立即将6—K表格呈送SEC。表中的信息包括那些被判断为对公司及其附属公司具有重要影响的信息，包括：当期的中期财务报告、资产的购进和清理，外欠的权益和债券的主要变化、公司的审计人员的变化、财务问题等。